合并绯闻缠身的券商巨头
作者：郭儒逸
来源：商业人物（ID：biz-leaders）
作为本土券商中的两位“高富帅”，中信证券和中信建投今年几度深陷合并传闻，可谓吊足了外界的胃口。
因总部在北京所处位置，这两家被戏称为“麦子店高盛”和“朝阳区巴克莱”的证券公司，早已纵横江湖多年。如今，行业金字塔尖的任何风吹草动，都引发市场的极大兴趣。
虽然双方连番否认合并消息，但过去几个交易日其股票仍遭到爆炒。经过短短几天的飙涨，目前中信建投A股总市值已超越中信证券，成为上市券商的市值一哥。
在“中信”这同一块金字招牌之下，两家公司有过复杂而微妙的过去，但现在已无实质瓜葛。多年前一场轰动一时的并购催生了这桩公案，金融界一连串响当当的名字纷纷出场，而多方持续不断的博弈，深刻影响了这两家券商从合到分的结局。
壹
故事要从一家已消失的证券公司——华夏证券讲起。
华夏证券成立于1992年10月，当年经由中国人民银行批准，由工行作为发起人出资注册。一同成立的还有南方证券和国泰证券，这三家全国性大型券商的注册资本金均为10亿元，当时并列全国最大，远远超过业内其他公司。
这是中国股市起步的草莽时期，证监会也是在同年刚刚成立。华夏证券在成立后的几年内迅速发展，资料显示，其证券交易额、营业收入和利润额很快便位于行业前列。1998年，随着《商业银行法》出炉，证券公司由银行主办的局面被扭转。在金融行业实施分业经营的大背景下，阴影中生存多年的证券公司纷纷与银行脱钩，而华夏证券的控股权也被转移到了北京市政府的手中。
松绑后的券商业界，趁着1999年5月份突然爆发的股市，开始了第一次全行业扩张。一批后来市场上耳熟能详的大型券商，都是在这一时期出现，例如中金公司、申银万国以及国泰君安等。这波持续两年的牛市行情，刺激着业内公司的扩张欲望，甚至不惜采取违规的方式。由于监管缺位和内部治理混乱，不乏有券商利用自营业务和受托投资业务来坐庄和操纵股价，为随后的一场行业性危机埋下隐患。
数年之后的2005年，当华夏证券已危局深重时，财新发表了一篇题为《庄家华夏》的报道，部分还原了其违规坐庄炒股的情况。
文中提到，华夏证券在2000年重仓买入几只股票，其中仅太极集团这一只就投入约14亿资金。刚进入时太极集团价格在16元左右，2001年和2002年分别涨到33元和38元，吊诡的是在此期间华夏证券持续高位接盘，俨然陷入一个资金黑洞。感到不安的华夏高层试图进行调查，但旋即不了了之。在这篇报道发出时，太极集团的股价已跌至6元。华夏证券就这样一步步滑入深渊。
牛市好景不长。从2001年下半年开始，股市进入漫漫熊途。大盘指数从2240的高点一路下跌，虽偶有反弹，但火热行情已经不再。这场持续四年之久的大熊市，使得券商公司经纪业务大幅萎缩，行业性亏损开始蔓延。前期疯狂扩张的违规自营和资管业务，此时成为引爆危机的导火索。一批经营极度困难的证券公司纷纷倒闭，甚至一度风光无限的南方证券和德隆系，也在这场行业剧变中轰然倒地。
华夏证券同样风雨飘摇。其不仅违规坐庄损失惨重，而且深陷违规保底委托理财——2002年，其上海青浦营业部一名经理被杀，便是由于对外融资1500万元委托理财却无法偿还所致。
这家含着金钥匙出生的证券公司，已被逼到了悬崖边上。
贰
华夏证券会不会成为第二个“南方证券”，是当时盘旋在市场上空的一大疑问。
南方证券破产的最终解决方案，是由国家出面买单——央行掏出了83亿元再贷款，去偿还被挪用的客户保证金。并且，只有10万元以下投资者才能获得全额返还，超过10万元的投资者，则只能听凭投资严重缩水。负债数十亿而账上资金寥寥的华夏证券，不得不开始艰难求生。
2004年9月，中国信达资产管理公司首先表示有意重组华夏证券，但谈判最终无果。2005年3月，据当时媒体报道称，央行、证监会以及北京市政府联合向国务院递交报告，希望就华夏证券重组获得政策及资金支持。按照时任国务院分管领导的批复，扮演出资人角色的中央汇金投资有限公司（下称汇金公司）终于浮出水面。
在华夏证券酝酿重组时，中信证券也正蠢蠢欲动。这家晚于华夏证券成立的后起券商，由于业务较为合规，未受到当时券商倒闭潮的影响。相反，野心勃勃的中信证券借机迅速扩张版图，连续吞下数家危机券商的优质资产。从一家成立时的二流券商，其逐渐上演逆袭的戏码。
为了得到入主华夏的机会，据称时任中信集团董事长王军和中信证券董事长王东明曾去拜访北京市市长，希望能获得政府支持。当时的不少分析也认为，中信的资金实力和业务规模均非信达可比，中信集团的能力更不言而喻，由其出面掌舵此次收购，无疑成功的机会将大增。
2005年8月1日，市场揣测多时的重组方案终于敲定。在华夏证券的一次内部高层会议上，这份方案摆在与会者面前。根据重组方案，中信证券和中国建银投资有限责任公司（为汇金公司全资子公司，下称建银投资）将分别出资60%和40%，承接华夏证券的证券业务及相关资产，并组建一家新的证券公司——这就是后来的中信建投。
此外，两家还承接华夏证券的非证券类资产和债务，并组建一家资管公司，其股权分配方案则是建银投资持股60%，中信证券持股40%。
煊赫一时的华夏证券就此解体。
王东明的算盘打得很精。虽然华夏证券因公司经营和历史遗留问题而陷入危机，但业务基本盘仍然价值可观。通过此次收购，中信建投可以一次性承接华夏证券87家营业部和29家服务部，还可以融合利用华夏证券原有的网上交易系统。当时的统计还显示，中信营业部数量借由此举迅速升至160家，高居全行业第四位。
志得意满的中信证券，与其持有60%股权的中信建投，以一种类似“父与子”的关系首次碰面了。
叁
其实那个时期建银投资出手救援的证券公司，远不止华夏证券一家。
在2005年哀嚎遍野的券商行业，汇金公司和建银投资，俨然已成为“救火队长”。两者分工明确，汇金公司主要负责注资中央级券商，如银河证券、申银万国等；而建银投资收购的则多是中型券商。在2005-2007年为期三年的券商整顿潮中，建银投资先后控股和托管的证券公司达到九家，以至于出现闻名一时的“建银系”券商格局。
某种程度上，在与中信证券联手收购华夏证券的交易中，建银投资似乎就是财务投资人的角色。而业务匹配度更高的中信证券，无疑对彻底掌控新生的中信建投更为迫切。痴迷于打造“中国版高盛”的王东明，显然有意将中信建投整合入中信体系，但中信证券单方面的愿望，却始终未能实现。
主要的障碍之一，来源于监管政策。国务院在2008年4月颁布《证券公司监督管理条例》，其中提出“一参一控”的政策要求，大意是同一股东最多只能控股一家证券公司，参股一家证券公司。当时，除汇金公司因身份特殊而获得“特赦”外，其他所有证券公司都必须在2010年底之前完成整改。
中信证券这次正好撞在了枪口上。彼时的中信证券，已100%持股中信金通证券，同时还持股中信万通证券（91.4％）和中信建投（60％），并不符合“一参一控”的要求。迫于压力，中信证券只得寻求将中信建投的控股权进行转让。
不过，为了能将中信建投留在“中信系”，中信方面推出了一个看似高明的方案。即，中信证券将持有的中信建投60%股份中的45%转让给北京市国资经管中心，建银投资持有的40%股份再转让给中信集团。这笔操作之后，中信集团将直接持股中信建投40%，另外通过中信证券持股15%，最终由中信集团实现一参（中信建投）一控（中信证券）。
如果交易能够实现，一个微妙的结果就是，中信证券将和中信建投名义上拉平，从之前的“父子”变为“兄弟”。虽然局面略为尴尬，但也不至于令中信建投单飞。中信建投似乎也对方案颇为满意，据报道，当时中信建投办公室的新台历，甚至都早早换上了中信集团的LOGO，剩下的就是静等官宣了。
肆
可惜官宣没有到来。
意外出现在建银投资方面。一方面，当时据称汇金公司与中信集团就40%的股权转让价格，双方始终谈不拢；另一方面，汇金公司本身可能牵涉“金融国资委”的成立计划，所有股权转让均告暂停。无奈之下，中信证券只得在2010年6月宣布转让中信建投53%股权，以先符合监管要求。最终的结果是，中信证券只保留了中信建投7%的持股，而中信集团也并未如愿拿下剩余的股份。
此时的中信建投与中信证券，已经渐行渐远。由于整合无望，过去几年中，中信证券手中的持股继续下降。其中，中信建投于2016和2018年在H股和A股上市，中信证券持股降至5.88%；去年6月份，中信证券宣布将在六个月内清仓中信建投。虽然后来仅减持了10%左右，但其曾经的野心似乎早已消失殆尽。
截至目前，在中信建投的所有股东中，汇金公司持股31.21%位列第二，而中信证券仅持股5.01%，话语权不断减弱。
曾经业内瞩目的收购大案，难以避免地走向完全意料之外的结局。虽然中信证券从历次出售股权中斩获不菲，但显然这并不是其当初进入中信建投的初衷。无论父子还是兄弟，这些名号早已黯淡，二者已是同场竞技的直接对手。在竞争激烈的券商江湖，双方再无多少隐秘的联系。
时过境迁，如今合并传闻再度迭起，这两家地位均今非昔比的券商巨头，不知作何感想。商场无常，在当事人辟谣三连之后，不知是否还会有新的转机。
张立洲、刘兰香，《中国式投行》，中信出版社，2015年10月
金水，麦子店高盛去往何处，《华夏时报》，2015年11月19日
郑阚，中信华夏基金合并的最后悬念，《资本市场》，2007年7月31日
李箐，券商重组“中盘战”，财新，2005年8月8日
李箐，审计华夏证券，财新，2005年7月11日
沈乎、张冰，中信证券“割肉” ，财新周刊，2010年1月25日
原松华，入主华夏 中信谋划扩张版图，《中国投资》，2005年10月
葛清，中信VS广发，收购与反收购，中国企业家，2004年第10期
*题图购买于视觉中国
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