【深度·天风电子】C富创：国产半导体设备零部件平台型龙头，充分受益国产化

富创精密是国内半导体设备精密零部件的领军企业，也是全球为数不多的能够量产应用于7纳米工艺制程半导体设备的精密零部件制造商。公司专注于金属材料零部件精密制造技术，掌握了可满足严苛标准的精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接、组装、检测等多种制造工艺，产品包括工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类，应用于半导体设备、泛半导体设备等领域。公司已进入HITACHI High-Tech、ASMI等多个全球半导体设备龙头厂商供应链体系。随着半导体设备的国产化率提升明显趋势，公司已成为北方华创、中微公司、华海清科、 拓荆科技、屹唐股份、中科信装备等主流国产半导体设备厂商的合格供应商。

晶圆厂扩产潮下，半导体设备零部件国产机遇显现。国内晶圆厂积极扩产，2022年12英寸晶圆厂重点项目年新增产能超20万片/月，2023年会带来更多新增产能。而中游制造会提前一年开动上游设备订单。半导体设备精密零部件是设备行业的支撑，零部件是典型的以小制大的卡脖子环节。半导体设备成本中一般90%以上为原材料，假设半导体零部件成本占原材料的90%，考虑国际半导体设备公司毛利率一般在40-45%左右，因此全部精密零部件市场约为全球半导体设备市场规模的44.6-48.6%，由此预测半导体设备零部件的2022年全球市场规模超500亿美元，但是国产率不足。半导体零部件行业中国外厂商占据头部位置，目前全球前十大设备零部件厂商均为国外企业，例如ZEISS、VAT等。根据芯谋研究，目前石英、喷淋头、边缘环等零部件国产化率达到 10%以上，射频发生器、MFC、机械臂等零部件的国产化率在 1%-5%，而阀门、静电卡盘、测量仪表等零部件的国产化率不足1%。

公司产能规划建设清晰，2030年面向市场空间有望超300亿美元。根据公司招股书测算，2020年公司产品面向市场空间大约160亿美元，2030年公司精密零部件产品面向全球市场空间有望超300亿美元，公司各技术均处于国内领先水平，公司目前全球市占率不足1%，我们认为公司产能释放以及工艺水平不断提升，会带来全球市占率的不断提升。其中公司本次募资主要投向南通新厂房建设项目，20亿元收入增量中工艺零部件、结构零部件（含钣金）、模组产品、气体管路（对外销售部分）预计分别为2.8、7.2、8.4、1.6亿元。根据计算，募投项目完全投产后对公司净利润的年度贡献值为2.61亿元，预计毛利率为32.13%。

投资建议：

我们看好公司作为国内半导体设备精密零部件平台型龙头企业未来的发展空间，预计公司2022/23/24年营收达到14.08/21.43/30.68亿元，归母净利润达到2.08/3.56/5.11亿元，选取北方华创（国产半导体设备平台型企业）、拓荆科技（国产半导体设备）、江丰电子（设备零部件）、芯源微（国产半导体设备）作为对标，对标公司2023年平均PE倍数为82.4倍，考虑到公司是目前A股上市唯一的设备零部件平台型企业，给2023年85倍PE，对应144.80元目标价，对应22/23/24的 PE 为 146/85/59倍，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：中美贸易摩擦加剧，疫情加剧，市场竞争加剧，产品迭代不及预期、短期内股价波动风险，行业景气度下行风险，对第一大客户“客户A”存在较大依赖的风险。

1. 富创精密：国产半导体设备零部件平台型龙头

1.1.专注半导体设备零部件，技术领先

专注半导体设备零部件，产品覆盖四大品类。公司是国内半导体设备精密零部件的领军企业，也是全球为数不多的能够量产应用于7纳米工艺制程半导体设备的精密零部件制造商。公司专注于金属材料零部件精密制造技术，掌握了可满足严苛标准的精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接、组装、检测等多种制造工艺，产品包括工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类，应用于半导体设备、泛半导体设备等领域。

公司发展迅速，进入多个全球半导体设备龙头厂商供应链体系。公司一共经历了三个发展阶段：1）公司设立至2014:工艺积累和技术攻关阶段，实现国产化自主可控。自研产品多为90纳米以上制程半导体设备的工艺零部件和不直接参与晶圆反应过程的外围结构零部件。2）2014至2018:快速发展阶段，部分技术达到主流国际客户标准，半导体设备精密零部件的焊接及表面处理特种工艺技术达到主流国际客户标准。在此期间，公司成为客户A的战略供应商，东京电子、VAT等国际知名企业的供应商，并为北方华创、中科信装备、拓荆科技等国内知名半导体设备企业提供精密零部件的研发及量产配套服务。3）2018年至今:高速发展阶段，持续扩大产能，公司进入HITACHI High-Tech、ASMI等多个全球半导体设备龙头厂商供应链体系。公司部分高端产品已应用于7纳米制程的半导体设备。

1.2. 产品矩阵完善，覆盖四大品类，平台型布局

产品覆盖四大品类，性能达到主流客户标准。公司的产品为半导体设备、泛半导体设备及其他领域的精密零部件，具体包括工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路。公司产品的高精密、高洁净、高耐腐蚀、耐击穿电压等性能达到主流国际客户标准。公司已进入客户A、东京电子、HITACHI High-Tech和ASML等全球半导体设备龙头厂商供应链体系，并且是客户A的全球战略供应商。同时，基于半导体设备国产化趋势，公司积极开拓境内市场，产品已进入包括北方华创、屹唐股份、中微公司、拓荆科技、华海清科、芯源微、中科信装备、凯世通等主流国产半导体设备厂商，保障了我国半导体产业供应链安全。

工艺零部件主要是半导体设备中晶圆制备工艺的关键零部件。该类产品一般需要经过高精密机械制造和复杂的表面处反应腔内衬理特种工艺过程，具备高精密、高洁净、超强耐腐蚀能力、耐击穿电压等特点。工艺零部件主要应用于刻蚀设备、薄膜沉积设备，也少量应用于离子注入设备和高温扩散设备等。公司代表性工艺零部件包括腔体(按使用功能分为过渡腔、传输腔和反应腔)、内衬和匀气盘。

结构零部件应用于半导体设备、面板及光伏等泛半导体设备和其他领域中。一般起连接、支撑和冷却等作用，对平面度和平行度有较高的要求，部分结构零部件同样需要具备高洁净、强耐腐蚀能力和耐击穿电压等性能。公司的结构零部件种类繁多。

工艺零部件、结构零部件等自制零部件与外购的电子标准件和机械标准件等经过组装、测试等环节，可以制成具有特定功能的模组产品，主要应用于半导体设备。

气体管路产品主要应用于半导体设备中的特殊工艺气体传送，是连接气源到反应腔的传输管道。由于晶圆加工过程中的气体具有纯度高、腐蚀性强、易燃易爆及毒性的特点，因此对管路的密封性、洁净度及耐腐蚀能力有较高要求。此外，一旦发生气体污染，半导体设备厂商较难排查。因此，对零部件制造商的过程管控能力及体系认证要求极高。为满足客户严苛的标准，公司需要在洁净间环境内，利用超洁净管路焊接技术及清洗技术并结合专属生产设备及自制工装来保证气体管路无漏点且管路内焊缝无氧化和缺陷，以保证气体在传输过程中的洁净度且不发生泄漏。

1.3.业务结构：结构零部件收入占比最高，四大类产品均高速增长

随着行业景气度持续高涨和国产半导体设备厂商崛起，公司不断投入研发，持续扩大产能，2019-2021年工艺零部件、结构零部件、模组产品、气体管路销售收入复合增长率分别为 63.63%、72.51%、65.66%和 397.08%，均呈现高速增长趋势，产品收入结构逐步完善。

从业务结构看，技术要求最高的工艺零部件主营业务收入占比较低，原因是工艺零部件工艺制程更复杂、技术要求更高、客户验证周期更长，客户选择或替代其他供应商更为谨慎，工艺零部件收入呈现渐进式增长;结构零部件工艺制程相对简单，技术要求低于工艺零部件，且公司与客户的合作往往从结构零部件开始，不断向性能更高的工艺零部件延伸，从而结构零部件放量更快。其次，相对于工艺和结构零部件，模组产品和气体管路属于公司新开拓产品品类，公司选择的产品型号标准化程度较高，一旦通过验证容易批量化生产，能够更快拉动公司收入和利润规模。因此，公司逐步推动模组产品和气体管路的开发和业务承接。综上所述，工艺零部件主营业务收入占比较低系产品特性、客户开发需求和经营策略的综合结果。

从 7 纳米工艺制程开始，半导体设备对精密零部件洁净度要求更为苛刻，如无法达到相应要求，金属零部件在反应中产生的金属粒子将影响半导体设备制造良率，相应产品需要使用新的特种工艺。目前公司产品中只有部分工艺零部件和结构零部件涉及使用前述工艺，模组产品和气体管路产品尚未涉及。2021年，7纳米制程零部件收入金额和占比降低，主要系:2020 年 TOCALO 向公司采购量较大，其平衡自身库存和下游需求，当年减少了对公司相应型号内衬(均为 7 纳米)的采购。其次，内销收入当年大幅提升，内销产品均应用于7 纳米以上制程。

中国大陆已成为全球半导体设备第一大市场，随着政策扶持和技术突破，半导体设备的国产化率提升趋势明显。公司已成为北方华创、中微公司、华海清科、 拓荆科技、屹唐股份、中科信装备等主流国产半导体设备厂商的合格供应商。2019-2021年公司内销收入规模分别为 3,824.66万元、10,546.83万元和32,481.26万元，2021年同比2019年增长约7.5倍，内销收入占比由2019年的15%提升至2021年的39%。

相比国际同业，国内半导体设备销售规模较小，技术先进性和性能稳定性仍需完善，与国际同类竞品相比价格优势较为明显。为保障国内半导体设备供应，接受一定内销产品的低毛利率定价。同时，国际厂商通过技术优势保证较高的半导体设备定价和毛利率，从而给予供应商良好的价格条件保障供应商利益，进而保障自身供应链安全。综上，公司内销毛利率各期均低于外销毛利率。2019年，公司内销毛利率为负，主要原因系产能利用率受行业景气度影响处于“谷底”，为提高产能利用率，公司承接了境内客户较多附加值较低但能覆盖变动成本的光伏泛半导体设备精密零部件订单。随着行业景气度回升以及国内半导体厂商崛起，内销产品附加值不断提升，内销毛利率也呈现逐年增长趋势。

2019-2021年，公司主营业收入主要来源于半导体设备，非半导体设备主要为液晶面板制程的泛半导体设备。随着半导体行业景气度持续高涨和国内半导体设备厂商崛起，公司应用于半导体设备产品收入规模及主营业务收入占比逐年提升。公司应用于半导体设备的精密零部件产品性能和技术要求相对较高，公司议价能力更强，从而毛利率各期均高于应用于非半导体设备的精密零部件产品。2019年，公司应用于非半导体设备产品的毛利率较低，主要原因系产能利用率受行业景气度影响大幅下滑，为提高产能利用率，公司承接了较多附加值较低泛半导体设备精密零部件订单。随着行业景气度回升，公司也动态优化应用于非半导体设备的精密零部件订单，减少附加值较低的订单承接，相应毛利率持续攀升，2021年与半导体设备零部件基本处于同一水平。

1.4.股权结构

公司实际控制人为公司董事长、总经理郑广文。发行前，公司总股本为1.57亿股。本次公开发行股票数量5226.33万股，占发行后总股本的比例约为25%。发行后，沈阳先进持有公司16.91%股份，为公司第一大股东；第二大股东宁波祥浦持股16.17%。公司股东背景强大，上海国投、辽宁科发、中证投资、中科芯璞分别持有富创精密13.67%、4.78%、1.26%、0.75%。公司拥有沈阳融创、北京富创、南通富创、富创研究院、沈阳强航5家境内控股子公司，美国富创、日本富创2家境外全资子公司和上海广川、芯链融创2家境内参股公司。

1.5.营收利润快速增长，毛利率持续上升，公司处于高速成长期

公司发展阶段目前处于高速成长期。从营收及净利润看，2020-2021年公司营收增速保持较高水平，2021年全年实现营收8.43亿元，同比增长75.21%，2021年实现归母净利润1.26亿元，同比增长35.28%。2022年上半年实现营业收入5.98亿元，同比增长73.16%，归母净利润1.01亿元，同比增长129.59%。

公司持续加快研发投入，毛利率2019年起逐年上升。2021年公司研发投入增长显著，全年研发费用达0.742亿元，毛利率也略有增长，毛利率为32.04%，上升0.46pct。2022年上半年公司研发费用0.462亿元。2022H1，公司毛利率为33.57%;公司销售净利率为16.36%。

2.半导体设备零部件：国产替代处于0到1的阶段，空间广阔

2.1.半导体设备产业链：半导体设备精密零部件支撑半导体设备

零部件的性能、质量和精度直接决定着设备的可靠性和稳定性，也是我国在半导体制造能力上向高端化跃升的关键基础要素。零部件的性能、质量和精度共同决定着设备的可靠性和稳定性。设备零部件具有高精密、高洁净、超强耐腐蚀能力、耐击穿电压等特性，生产工艺涉及精密机械制造、工程材料、表面处理特种工艺、电机整合及工程设计等多个领域和学科。与传统工业相比，半导体设备零部件在原材料的纯度、批次的一致性、质量稳定性、加工精度控制、棱边倒角去毛刺、表面粗糙度控制、特殊表面处理、洁净清洗、真空无尘包装、交货周期等方面要求更高，具有很高的技术门槛。以过滤件为例，目前，半导体级滤芯的精度要求达到1nm甚至以下，而其它行业精度要求在微米级。为了获得超纯的产品清洁度、高度一致的质量和可重复高性能，半导体级过滤件对一致性、耐化学和耐热性、抗脱落性有很高的要求。

半导体零部件是半导体设备的关键构成，按照业内主流的分类方式，半导体设备零部件可分为以下几大类：机械、电器、机电一体、气体/液体/真空系统、仪器仪表、光学和其它类。机械类和电气类零部件是大多数半导体设备的主要组成部分，气体/液体/真空系统则根据设备的功能性进行搭载，仪器仪表类也有较强的通用性，但在设备BOM成本中占比相对较低，光学类较为特殊，仅在光刻和量测类设备中使用，且在这两类特定设备中占有较高的BOM成本比重。

半导体设备精密零部件行业是半导体设备行业的支撑。半导体行业遵循“一代技术、一代工艺、一代设备”的产业规律，半导体设备是延续行业“摩尔定律”的瓶颈和关键。鉴于半导体设备厂商往往为轻资产模式运营，其绝大部分关键核心技术需要物化在精密零部件上，或以精密零部件作为载体来实现。半导体设备精密零部件具有高精密、高洁净、超强耐腐蚀能力、耐击穿电压等特性，生产工艺涉及精密机械制造、工程材料、表面处理特种工艺、电子电机整合及工程设计等多个领域和学科，是半导体设备核心技术的直接保障。因此，半导体设备的升级迭代很大程度上有赖于精密零部件的技术突破，从而半导体精密零部件不仅是半导体设备制造环节中难度较大、技术含量较高的环节之一，也是国内半导体设备企业“卡脖子”的环节之一，其支撑着半导体设备行业，继而支撑半导体芯片制造和整个现代电子信息产业。

半导体设备及半导体设备精密零部件行业的产业链情况(蓝色为公司涉及的产品类别)，上游原材料，到半导体设备零部件，组装为半导体设备，下游为IDM客户。半导体零部件产业通常具有高技术密集、学科交叉融合、市场规模占比小且分散，但在价值链上却举足轻重等特点。

2.2. 半导体设备零部件市场规模：21年全球市场规模接近500亿美元

根据设备企业上游成本计算，在半导体设备的成本构成中，精密零部件的价值占比较高。根据国内外半导体设备厂商公开披露信息，设备成本构成中一般90%以上为上游直接材料，假设零部件成本在直接材料费用中占比90%，考虑国际半导体设备公司毛利率一般在40%-45%左右，从而全部精密零部件市场约为全球半导体设备市场规模的44.6-48.6%，取中位数46.6%。前述精密零部件产品中，既包括公司涉及的工艺零部件及结构零部件、气体管路和模组产品，也包括公司不涉及的仪器仪表类(如气体流量计等)、电气类(如射频电源等)、光学类(光学元件、光栅等)产品。根据SEMI预测，原始设备制造商的半导体制造设备全球总销售额预计将在2022年达到创纪录的1175亿美元，比2021的1025亿美元增长14.7%，并预计在2023年增至1208亿美元。根据富创精密招股说明书，2030年半导体设备市场规模将达到1400亿美元。

据此方法，可测算出全球半导体设备零部件市场2021年规模为477.7亿美元，2022年预期规模为547.6亿美元，2030年预期规模为652亿美元。

根据上述方法，以2021年为例，全球机械类半导体设备零部件市场2021年规模为57.31亿美元，电气类为28.7亿美元，机电一体类为38.2亿美元，气体/液体/真空系统类为43.0亿美元，仪器仪表类为4.8亿美元，光学类半导体设备零部件市场2021年规模为38.2亿美元。

2.3. 半导体设备：晶圆厂扩产仍是主旋律，国产设备高景气

大陆积极扩产，承接制造产业转移。按照半导体产业转移“雁行模式”路径：劳动密集型产业到资本技术密集产业再到技术密集与高附加值产业。第一阶段的产业转移为封装测试环节，美国将很多半导体企业或将自身的封测部门卖出剥离，或将测试工厂转移到东南亚。在产业转移过程中，中国台湾地区很多封测企业开始崛起，如日月光和矽品等。第二阶段产业转移制造环节，这和集成电路产业分工逐渐细分有关系。在制造转移的过程中，中国台湾地区的台积电崛起为全球最大代工厂。凭借较大的市场需求，较低的人工成本，中国正成为承接半导体产业转移的重点区域。根据ICViews对2021年度有关中国大陆晶圆生产线最新情况进行盘点。2021年国内半导体公司在生产线投资总金额达1900亿。从规划和在建的晶圆厂类型来看，12英寸是我国目前重点发展的方向。实际上，2021年中国大陆8英寸的产能居全球领先地位，市场份额达到18％；其次是日本和中国台湾地区，分别达到16％。据电子发烧友公众号统计，2021年国内12英寸晶圆厂总产能约为115万片/月，预计接下来几年产能将会持续扩大，2022年12英寸晶圆厂重点项目年新增产能超20万片/月，2023年中芯国际、华虹半导体、长江存储、长鑫存储等项目可能会带来更多新增产能。

产能扩张，半导体设备是基础。半导体设备属于半导体产业链的关键上游，而半导体设备交期受俄乌冲突等国际局势影响再延长。根据TrendForce集邦咨询，疫前半导体设备交期约为3~6个月，2020年起因疫情物流受阻，晶圆厂积极进行扩产，交期被迫延长至12~18个月。时至2022年受俄乌冲突、物流阻塞、半导体工控芯片制程产能不足影响，原物料及芯片短缺冲击半导体设备生产影响，越精密、供应商越少的设备交期最长可达30个月。

中国是全球最大的半导体设备市场。具体来看，2021年中国大陆市场的半导体设备销售额达296.2亿美元，同比增长58%，占全球市场的28.9%，再次成为全球最大的半导体设备市场。韩国市场半导体设备的销售额排名第二，总计为249.8亿美元，同比增长55%；排名第三的是中国台湾地区，半导体设备销售额为249.4亿美元，同比增长45%。日本半导体设备的销售额为78亿美元，同比增长3%，位列第四；北美市场的半导体设备销售额为76.1亿美元，同比增长17%；欧洲市场的总销售额为32.5亿美元，同比增长23%。全球其他地区的销售额为44.4亿美元，增长了79%。

国内设备市场的景气度直接反映在设备招标中标数据上。据全球半导体观察根据公开信息不完全统计，2022年1—8月我国主要晶圆厂共开标906台工艺设备。按照不同工艺设备开标数量从高到低排列，前五名分别炉管设备（165台）、薄膜沉积设备（152台）、刻蚀设备（103台）、清洗设备（100台）、前道检测设备（80台）。其中，上海积塔半导体、华虹半导体、燕东微电子、杭州积海半导体这四家企业招标设备数量较多。

而结合中标数据看，2022年上半年我国主要设备厂共中标469台工艺设备。前五名分别为清洗设备（113台）、刻蚀设备（97台）、薄膜沉积设备（47台）、炉管（45台）、涂胶显影设备（36台）。中标较多的国内厂商为北方华创、中微公司、拓荆科技、芯源微、盛美上海、嘉芯半导体。综合数据看，国内设备厂商在薄膜沉积、刻蚀、湿法清洗、涂胶显影等环节上占据优势。其中，在刻蚀设备上，北方华创和中微公司上半年合计中标超70台，远超泛林半导体与东京电子总和。根据此前中微公司创始人尹志尧预计，在刻蚀设备领域，未来国产率有望达到50%。

2.4.半导体设备零部件：国产替代处于0到1的阶段

中国半导体国产替代进程逐渐深化，目前已进行到设备零部件的环节。半导体产业链的国产替代，从最初的IC设计国产替代，到设备材料国产替代，目前已进行到半导体设备零部件的国产替代，国产替代逐渐向上游发展，逐步深化。零部件是卡脖子环节。据芯谋研究的数据，2020年，中国大陆晶圆线8吋和12吋前道设备零部件（parts）采购金额超过10亿美元。如果排除三星、海力士、台积电等境外厂商在中国大陆的产线，中国本土晶圆制造厂商（主要包括中芯国际、华虹集团、华润微电子、长江存储等）采购金额（口径统一为8吋和12吋前道设备零部件）约为4.3亿美元。中国晶圆制造厂商采购的设备零部件主要有石英（Quartz）、射频发生器（RF Generator）、各种泵（Pump）等，占零部件采购金额的比重达到或超过10%。此外，各种阀门（Valve）、吸盘（Chuck）、反应腔喷淋头（Shower Head）、边缘环（Edge Ring）等零部件的采购占比也比较高。

目前半导体设备零部件国产化比率较低，国产厂商面临较大市场机遇。根据芯谋研究的数据，主要的零部件中，国产化率超过10%的有Quartz成品、Shower head、Edge ring等少数几类，其余的国产化程度都比较低，特别是Valve、Gauge、O-ring等几乎完全依赖进口。

2.5.竞争格局：全球格局相对分散，国内零部件厂商以外资为主

全球半导体设备精密零部件行业市场格局相对分散。半导体设备本身结构复杂，对加工精度、一致性、稳定性要求较高，导致精密零部件制造工序繁琐，技术难度大，行业内多数企业只专注于个别生产工艺， 或专注于特定精密零部件产品，行业相对分散。根据VLSI的数据，2020年全球半导体零部件领军供应商前10中，包括有蔡司ZEISS（光学镜头），MKS仪器（MFC、射频电源、真空产品），英国爱德华Edwards（真空泵），Advanced Energy（射频电源），Horiba（MFC），VAT（真空阀件），Ichor（模块化气体输送系统以及其他组件），Ultra Clean Tech（密封系统），ASML（光学部件）及EBARA（干泵）。

近10年里，前十大供应商的市场份额总和趋于稳定在50%左右。但由于半导体零部件对精度和品质的严格要求，就单一半导体零部件而言，全球也仅有少数几家供应商可以提供产品，这也导致了尽管半导体零部件全行业集中度仅有50%左右，但细分品类的集中度往往在80%-90%以上，垄断效应比较明显。例如在静电吸盘领域，基本由美国和日本半导体企业主导，市场份额占95%以上，主要有美国AMAT（应用材料）、美国LAM（泛林集团），以及日本企业Shinko（新光电气）、TOTO、NTK等。

我国半导体设备精密零部件厂商以外资控股公司为主。目前国内规模较大的半导体设备精密零部件厂商主要为中国台湾地区地区的京鼎精密和日本Ferrotec等外资企业的境内子公司，其主要为国际半导体设备厂商供货。半导体设备精密零部件内资企业中，公司能够直接为国际半导体设备厂商制造量产产品。此外，也有以向国内半导体设备厂商供货为主的靖江先锋和托伦斯等。随着国内半导体市场的快速发展，国家对产业链安全更加重视，将促进内资半导体精密零部件制造企业的进一步发展。

公司涉及产品的相应细分市场的竞争格局:

机械类零部件(包括工艺及结构零部件):公司专注于金属机械零部件， 目前不涉及非金属机械零部件。公司为该细分领域为数不多的进入国际半导体设备厂商的内资供应商，可以实现部分应用于7纳米制程前道设备零部件的量产，直接与国际厂商竞争。大陆地区其他供应商主要供应国内半导体设备厂商，公司属于国内领先水平，提升了该细分领域的国产化水平。

机电一体类(包括非气柜模组的模组类产品):该类产品种类繁多，功能差异较大，国内厂商供应的产品品类各有侧重，华卓精科、新松机器人和京仪自动化相应产品公司并未涉及。公司目前主要涉及腔体模组、刻蚀阀体模组等功能相对简单的模组产品，与京鼎精密等国际厂商相比尚有一定差距。此外，国内半导体设备厂商仍然以采购非模组零部件，自行组装为主，从而从事可对标产品业务的国内厂商较少。

气体/液体/真空系统类(对应气体管路和气柜模组产品):该类产品种类繁多，功能各异，国内厂商中新莱应材、万业企业(收购的Compart System)也涉及公司生产的气体管路、气柜模组等产品，但占各自主营业务收入比例有限。公司该类业务虽已进入国际半导体设备厂商，并可为国内厂商提供自主设计的气柜模组产品，但与超科林等国际同业相比，所应用设备的工艺制程和业务体量仍有一定差距。

3.公司科研储备及未来增长点

3.1.公司上市募集资金项目

公司本次募投项目投资总额16亿元，拟使用募集资金金额为16亿元，募集资金扣除发行费用后将用于2个项目：集成电路装备零部件全工艺智能制造生产基地和补充流动资金。本次发行募集资金拟投资的“集成电路装备零部件全工艺智能制造生产基地”围绕公司主营业务进行建设。项目新建精密机械制造、焊接、表面处理特种工艺、钣金、管路、组装生产线，并搭建智能信息化管理平台，打造具备核心技术能力的集成电路装备零部件全工艺智能制造生产基地。项目计划总投资100,000.00万元，项目建设期2年，建设地点为江苏省南通市南通高新技术产业开发区，总用地面积约171亩(114,047m²)，总建设面积89,050.95m²。

公司计划投资10亿元用于新建精密机械制造、焊接、表面处理特种工艺、钣金、气体管路、模组组装生产线，并搭建智能信息化管理平台，打造具备核心技术能力的半导体设备精密零部件全工艺智能制造生产基地。截至2021年末现有产能包括：工艺及结构零部件97.20万小时，气体管路18万件；募投项目建成后对公司贡献的各产品产能可达工艺及结构零部件约110万小时，气体管路60万件/年，钣金约32万小时/年。

募投项目预计建设期为2年，建成后另需3年（预计2025年）实现完全达产，募投项目完全投产后对公司营业收入的贡献值为20亿元。募投项目完全达产后各产品预计收入情况如下：结构零部件包括钣金，钣金完全投产后的营业收入为2亿元。工艺零部件和结构零部件收入一方面考虑了未来产能利用率和效率的提升，另一方面也考虑了产品升级和后续年度的价格波动，未来公司将大力发展气柜业务（模组产品一部分），气体管路产量的70%-80%将被内部领用生产气柜产品，20%-30%单独用于对外销售。根据计算，募投项目完全投产后对公司净利润的年度贡献值为26,102.67万元，预计毛利率为32.13%。

3.2.看好公司技术领先性及较大的市场成长空间

公司结合多年的技术研发与项目实践经验所积累的科研成果，在精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接等半导体设备精密零部件关键环节具备了领先的技术能力。

公司涉及的半导体设备精密零部件市场保守估计超过全球半导体设备市场规模的20%。由于半导体设备精密零部件市场尚未有权威的行业报告和数据来源，公司按如下方式估算其所涉及的工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类产品的全球市场规模:如不考虑精密零部件备件销售，公司目前涉及的半导体设备精密零部件全球市场规模2020年约为160亿美元，占当年全球半导体设备市场规模的22%。若根据SEMI预测的2030年半导体设备市场规模达到1,400亿美元，假设比例不变，则公司主要产品全球市场规模有望在2030年超过300亿美元。

根据公司招股说明书，2020年公司涉及的工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路四大类产品全球市场规模合计约160亿美元。根据前述全球市场空间测算，目前公司主要产品的全球市场占有率不足1%，尚有较大成长空间。

4. 盈利预测及估值

4.1.盈利预测

结构零部件：一般起连接、支撑和冷却等作用，对平面度和平行度有较高的要求，部分结构零部件同样需要具备高洁净、强耐腐蚀能力和耐击穿电压等性能。公司的结构零部件种类繁多，业务受到半导体行业景气度及上游国产化比率提升的影响较为明显，未来随着下游设备厂商的结构零部件国产化比率提升，预计公司相关业务可以迎来较快增长，我们预计结构零部件业务2022-2024年营收增速达到65%/50%/40%。

工艺零部件：该类产品一般需要经过高精密机械制造和复杂的表面处反应腔内衬理特种工艺过程，具备高精密、高洁净、超强耐腐蚀能力、耐击穿电压等特点。工艺零部件主要应用于刻蚀设备、薄膜沉积设备，也少量应用于离子注入设备和高温扩散设备等。公司代表性工艺零部件包括腔体(按使用功能分为过渡腔、传输腔和反应腔)、内衬和匀气盘。公司仍在不断拓展工艺零部件的产品种类，随着品类扩张、以及下游客户验证情况，我们预计公司工艺零部件业务2022-2024年营收增速达到65%/50%/45%。

模组产品：工艺零部件、结构零部件等自制零部件与外购的电子标准件和机械标准件等经过组装、测试等环节，可以制成具有特定功能的模组产品，公司模组业务与结构零部件/工艺零部件同时受到行业景气度和国产化率提升的影响，随着新产品在客户端的导入，预计模组产品2022-2024年营收增速达到80%/60%/50%。

气体管路：公司的气体管路主要应用在刻蚀设备、薄膜沉积设备、离子注入设备等，是公司依托于核心客户的合作关系开展的新业务，近年来业务营收扩张迅速，考虑到公司与国产核心设备厂商的紧密合作，未来预计气体管路采购订单能够持续增长，预计2022-2024年营收增速达到60%/50%/40%。

4.2.估值

我们看好公司作为国内半导体设备精密零部件平台型龙头企业未来的发展空间，预计公司2022/23/24年营收达到14.08/21.43/30.68亿元，归母净利润达到2.08/3.56/5.11亿元，选取北方华创（国产半导体设备平台型企业）、拓荆科技（国产半导体设备）、江丰电子（设备零部件）、芯源微（国产半导体设备）作为对标，对标公司2023年平均PE倍数为82.4倍，考虑到公司是目前A股上市唯一的设备零部件平台型企业，给2023年85倍PE，对应144.80元目标价，对应22/23/24的PE为146/85/59倍，首次覆盖给予“增持”评级。

5. 风险提示

1.中美贸易摩擦加剧：2019-2021年，公司产品主要销往国际半导体设备厂商在美国、新加坡、中国台湾地区、日本等地的工厂。公司的外销业务受前述国家或地区的政治经济环境影响较大。若该等国家或地区提高关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒，将对公司产品出口产生不利影响。

2.疫情加剧：公司涉及线下销售，如果疫情加剧，会对业务产生不利影响。

3.市场竞争加剧：基于半导体设备精密零部件行业资本及技术密集的特点，若公司不能增强技术储备、提高经营规模、增强资本实力，在行业全球化竞争中，可能导致公司市场竞争力下降、经营业绩下滑。

4.产品迭代不及预期：遵循“一代技术、一代工艺、一代设备”的规律，半导体设备和半导体设备精密零部件必须紧跟下游需求不断研发升级。若公司产品研发不能及时满足客户工艺制程演进，不能紧跟客户产品的更新迭代，公司的行业地位和未来经营业绩将受到不利影响。

5.短期内股价波动风险：该股为次新股，流通股本较少，存在短期内股价大幅波动的风险。

6.行业景气度下行风险：如果未来芯片行业景气度下行将对公司订单产业负面影响。

7.对第一大客户“客户A”存在较大依赖的风险：2019-2021年，公司第一大客户“客户A”总部注册在美国，公司对其直接销售额占营业收入的比例分别为69.01%、66.23%和55.97%。若客户A需求变化或寻找替代供应商，或美国政府对客户A的采购设置特定贸易壁垒，将对公司生产经营产生不利影响。

注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告《C富创（688409）：国产半导体设备零部件平台型龙头，充分受益国产化》

对外发布时间  2022年10月16日

报告发布机构  天风证券股份有限公司

本报告分析师：  

潘暕  SAC执业证书编号：S1110517070005

骆奕扬   SAC执业证书编号：S1110521050001

天风电子潘暕团队成员介绍

潘暕 天风证券电子行业首席分析师。复旦大学微电子与固体电子学硕士，复旦大学微电子学本科，国际经济与贸易第二专业，曾就职于安信证券任分析师，对电子行业有全面深刻见解，挖掘了众多高成长企业，与产业深入合作帮助企业发展，善于推荐科技创新大周期的投资机会。2019、2020年新财富最佳分析师分别获得第四名、第二名，2021年新财富入围，2015-2016年新财富第一团队成员，2017年新财富第二团队成员。2015-2016年水晶球第一团队成员，2017、2019年水晶球分别获得第二名、第五名。2015-2016年金牛奖第一团队成员，2017、2020、2021年金牛奖分别获得第二名、第四名、第二名。2018年Wind金牌分析师第一名，2020-2021年Wind金牌分析师第二名。2019-2021年金麒麟最佳分析师分别获得第三名、第四名、第六名。2020年上海证券报最佳分析师第三名，2021年21世纪金牌分析师第五名，Choice 2021年度电子行业最佳分析师第三名。

温玉章 分析师。计算机及工业工程专业背景，12年以上苹果产品(iPod & iPhone)研发和新产品导入工作经验，对电子，计算机，互联网产业链的发展趋势有较深的认知和理解。

骆奕扬 分析师。南京大学物理系本科，香港科技大学集成电路设计硕士。3年电子行业研究经验，覆盖半导体制造、半导体装备材料及部分半导体设计。

程如莹 分析师。北京大学计算机专业硕士，覆盖半导体IC设计、MCU/SOC/IGBT/模拟芯片行业&公司覆盖报告。

许俊峰 分析师。伯明翰大学工商管理学硕士，覆盖安防、LED、汽车连接器及智能座舱等。

俞文静 分析师。香港中文大学金融理学硕士，覆盖消费电子及 PCB 产业链。

李泓依 助理研究员。美国埃默里大学会计学及金融学学士、会计学硕士，覆盖半导体封装测试及部分材料装备，已撰写包含汽车芯片、第三代半导体、虚拟显示等多篇行业深度报告。

吴雨 助理研究员。利物浦大学金融计算学士，昆士兰大学商务硕士，覆盖部分被动元器件、面板及半导体材料等领域。

冯浩凡 助理研究员。新南威尔士大学信息系统学士，金融学硕士，覆盖部分汽车电子领域。

包恒星 助理研究员。南京大学材料物理本科、材料物理与化学硕士，覆盖消费电子领域