【民生电子】蓝特光学深度：方寸间显光学积淀，二十余载创新领跑
摘要
专注精密器件，方寸间显光学积淀。蓝特光学前身为嘉兴蓝特光学镀膜厂,成立以来一直专注于精密光学元件的研发。公司凭借丰富的精密光学元件生产和工艺技术的研发能力和持续的科技创新，持续为AMS、康宁、麦格纳、舜宇等国内外大客户提供光学棱镜、玻璃非球面、玻璃晶圆等产品。2017年公司打入苹果供应链，成为苹果3D结构光方案中长条棱镜产品的主要供应商，营收同比大幅增长145%。2021年受大客户产品方案变动，公司收入结构和业绩随着发生变动。
手机光学创新不眠，蓝特积极建产备战旺季。手机光学创新不断，OPPO在2017年的MWC上首次展示了潜望式摄像头，以其高倍变焦特性吸引众多消费者，随后各大手机厂商纷纷跟进，例如华为Mate 40Pro+、小米10青春版，海外龙头厂商也有望导入该功能。根据群智咨询数据，预计2022年全球潜望式摄像头出货2.47亿颗，2025年将增至3.56亿颗。而公司自上市以来一直投入微棱镜研发，微棱镜作为潜望式的核心光学元件，公司产品参数领先。同时公司积极投入产业基地和产能建设，备战潜望式镜头需求增长。虽然长条棱镜需求下滑，但公司的微棱镜产品有望接力长条棱镜增收增利。
汽车+元宇宙全新机遇，厚积薄发创新领跑。1）车载镜头和激光雷达景气度高升，玻非业务有望受益。22年4月新能源乘用车渗透率高达29.01%，汽车智能化趋势加速，车载摄像头和激光雷达持续上车趋势不改，2022年预计为激光雷达前装量产上车元年。公司生产玻璃非球面可用于车载摄像头及激光雷达，其中车载镜头用玻非透镜在2018年开始供应索尼产业链等多家客户，且目前下游客户正不断拓展，下半年激光雷达量产车型发售，公司玻非透镜有望。2）AR光波导未来可期，公司晶圆业务向下游进发丰富产品线。目前光波导技术已获得业界认可成为AR光学方案较优解，玻璃晶圆则是AR光波导的重要材料。公司生产高折射率玻璃晶圆，受到AMS、康宁、DigiLens、Magic Leap等公司的广泛认可。我们预计未来2-3年苹果、微软和Meta等公司持续发力AR眼镜轻量化量产，公司作为上游玻璃晶圆的供应商将率先受益。
投资建议： 预计公司2022-2024年收入分别为5.1/10.4/14.7亿元，对应归母净利润1.4/2.9/4.0亿元，当前股价对应PE分别为64/30/22。考虑到公司在微棱镜产品的布局，以及车载和AR技术积淀，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险因素：对大客户的依赖性较高；行业竞争加剧风险；疫情反复风险；AR眼镜出货不如预期风险。
一、国内精密光学元件公司，多领域布局
1.1专注前瞻精密光学元件研发
浙江蓝特光学股份有限公司前身为创办于1995年的嘉兴蓝特光学镀膜厂。公司于1998年引入棱镜生产线，开始生产各类光学棱镜。1999-2013年公司着重研发、生产和销售传统光学元件，下游应用覆盖望远镜、显微镜、汽车等领域，同时推进玻璃非球面透镜的研发进程。
公司是国内领先精密光学供应商。2014年玻璃非球面模压产品小批量试产，光学镜头生产线成功组建，玻璃晶圆片投入量产；2015年公司通过世界知名手机厂商的供应商审核，成功进入手机等消费类电子市场；2017年高精度模压玻璃非球面透镜产品进入车载镜头领域；2018年玻璃非球面透镜产品开始布局激光器、激光雷达等应用领域；2019年公司开始布局应用于智能手机高倍率变焦镜头、光通信等领域光学元件的生产。2020年9月在上海证券交易所科创板上市，成为嘉兴市首家科创板上市公司。
深耕精密光学元件领域，形成光学棱镜、玻璃非球面和玻璃晶圆三大系列。公司产品包括棱镜、透镜、玻璃晶圆、玻璃非球面透镜，镀膜以及镜头组装等。玻璃非球面透镜产品分为成像、激光准直、光通信和车载四大领域，关键生产工序包括模具制造和批量压型生产。公司通过自研的模具制造补偿技术、多模多穴热模压加工技术和镜筒一体成型技术批量化生产玻璃非球面透镜。玻璃晶圆产品主要包括显示玻璃晶圆、衬底玻璃晶圆和深加工玻璃晶圆，关键生产工序包括双面研磨、双面抛光，深加工玻璃晶圆还包括深加工工序，公司通过高精度中大尺寸超薄晶圆加工技术、WLO玻璃晶圆开孔技术和光学级高精密光刻技术进行玻璃晶圆生产和深加工。
下游场景多元化布局，打造光学元件供应商核心竞争力。公司产品的下游应用已涉足传统光学、光伏、汽车、光通讯、消费电子、AR/VR等多个领域，实现多场景覆盖。长条棱镜和微棱镜均最终应用于智能手机中，其中长条棱镜主要用于3D结构光的光线接收组件，微棱镜主要放置于潜望式镜头中；成像棱镜主要用于望远镜等光学仪器上；大尺寸映像棱镜主要应用于可视化视频会议系统和电影院。公司的成像类玻璃非球面透镜应用领域较广，可用于智能手机镜头、短焦距投影镜头、安防镜头、车载镜头等多个领域；激光准直类非球面透镜主要用于生产激光器，最终置于测距仪中。玻璃晶圆产品主要应用场景有AR/VR眼镜、半导体制造、WLO晶圆级镜头加工、指纹解锁和汽车LOGO投影。
公司位于光学元件产业链中游，与多家国际知名企业建立稳定客户关系。光学元器件中游主要是光学元件及其组件，是光电技术结合最紧密的部分，是制造各种光学仪器、图像显示产品、光传输、光存储设备核心部件的重要组成部分，主要根据下游客户的具体需求进行研发、设计和制造相应的光学元件。公司在中游的直接客户有AMS集团、舜宇、康宁等，主要是将光学元件通过再加工、组装等工序制成具备独立功能的模组。产业链下游是光学产品的最终应用领域，公司的终端客户包括苹果公司、华为以及部分汽车主机厂等。
1.2 公司股权集中，股权激励助力发展
公司股权较为集中，董事长兼总经理徐云明为公司实际控制人。公司大股东是董事长兼总经理徐云明，徐云明直接持股比例为37.41%，同时控制蓝拓投资42.67%的股权，为公司的控股股东及实际控制人。徐云明于1995年至2003年在嘉兴蓝特光学镀膜厂任厂长，2011年5月至今任蓝特光学董事长兼总经理。蓝拓投资是公司员工持股平台，覆盖公司的高级管理人员、技术等多位骨干，绑定核心员工和公司共同发展。蓝拓投资持上市公司 2.11%股权。
实施股权激励，提高员工积极性和创造性。蓝特光学于2018年12月实施首次股权激励，根据技术人员对公司贡献的程度给予一定的股权，股权激励对象包括公司的高级管理人员、技术骨干等。蓝拓投资成为公司的员工持股平台，新增股东获得的股份以及老股东超过其原持股比例而获得的股份属于股份支付，公司一次性确认股份支付费用3,144.37万元。2020年，公司实施了限制性股票激励计划，将更多的核心骨干员工纳入公司股权激励体系。
1.3 新品新市场，持续优化产品结构
公司加大力度布局新产品，持续改善产品结构。公司自2017年切入北美大客户供应链后，业绩与其需求波动、库存周期密切相关。2021年公司营收4.15亿元，归母净利润1.4亿元，分别同比下降5.3%和23.5%，主要系终端产品技术更迭及设计方案变更，公司长条棱镜营收相应下降，导致整体营收同比下滑。2022Q1公司营收8968万元，同比下降6.8%，同样受到了终端长条棱镜方案技术更迭的影响，而玻璃非球面中车载业务对公司营收贡献在上半年尚未体现。
产品新老交替，望拉升毛利率水平。毛利率方面，蓝特光学同样受到北美大客户订单波动的影响。2017年进入大客户供应链后，受长条棱镜订单驱动，公司毛利率水平有所提升。但大客户于2021年切换技术方案后，毛利率有明显下滑。而当下，我们认为终端长条棱镜订单影响已经充分体现，同时可期待潜望式方案带来的微棱镜放量驱动，叠加车载光学催化玻璃非球面高速增长，公司产品新老交替之际，营收及毛利也望企稳回升。
光学棱镜贡献营收最大来源，下游需求提升驱动营收增长。公司有四大产品，其中光学棱镜业务从2017年至2021年贡献公司营收最高占比，毛利率维持分业务第一。1）光学棱镜：光学棱镜为公司重要营收来源，2017-2019年，公司大客户的手机出货量波动，且AMS随3D模组良率提高减少长条棱镜备货，蓝特光学棱镜收入持续下降。2020年受益于iPhone 11等机型热销，实现营业收入2.96亿元，同比增长33.09%。2021年光学棱镜收入2.31亿元，同比下降22.1%，主要因为长条棱镜受客户终端产品技术方案变更影响而出货减少；2）玻璃非球面透镜：玻璃非球面透镜主要应用于智能手机、车载镜头、激光雷达以及3D传感等光通信领域。因为下游客户方案调整、设备折旧成本增加，2018-2019年毛利率呈下降趋势。2021年该部分业务营收为0.99亿元，同比增长74.1%，主要受益于车载、激光等市场需求增长；3）玻璃晶圆：玻璃晶圆主要应用于AR产品，受行业需求波动影响，2020年营收约为0.52亿元，占总营收的11.91%，其毛利率为 53.88%，同比下降5.36pct。2021年营收约为0.44亿，同比下降16.1pct，占总营收10.56%。
持续投入研发，为公司提供足够技术支持。2017年起，公司研发费用投入。其中，公司2021年研发费用为4408万元，同比增长62.1%，占营业收入比例为10.6%，较上年提升4.4pct，主要系微棱镜项目投入加大所致。公司22年Q1的研发费用投入为1160万，同比增加33.7%，投入力度再次加大。公司始终重视技术及产品的研发工作，拥有玻璃光学元件冷加工、玻璃非球面透镜热模压、高精密模具设计制造、中大尺寸超薄玻璃晶圆精密加工、屋脊棱镜加工技术等10项核心技术。
二、光学棱镜：手机光学创新，微棱镜有望接力长条棱镜
光学棱镜关键生产工序包括研磨、抛光，对于微棱镜和长条棱镜两个技术含量较高产品，多一个胶合的重要工序。在研磨、抛光工序中，公司运用了超高精度玻璃靠体加工技术、大尺寸棱镜加工技术和屋脊棱镜加工技术。在胶合工序中，公司运用超高效大批量胶合切割技术，采用批量胶合工艺提高加工效率和精度。公司以自主研究方式运用超高精度玻璃靠体加工技术、超高效大批量胶合切割技术、大尺寸棱镜加工技术和屋脊棱镜加工技术等核心技术实现光学棱镜的量产。
公司的光学棱镜业务主要包括长条棱镜、成像棱镜、大尺寸映像棱镜和微棱镜四种产品。光学棱镜为公司主营业务收入中最主要的组成部分，2021年实现营业收入2.31亿，占主营业务收入的56%。光学棱镜业务中，长条棱镜属于核心产品，2019 年长条棱镜营收为1.41亿元，占光学棱镜营收的63.74%。长条棱镜主要应用于显微镜、望远镜、手机等产品上。成像棱镜是公司研发历史最久的业务，收入规模逐年稳定增加，2019年成像棱镜产品实现营收约为0.75亿元，占光学棱镜营收的33.81%。微棱镜项目前正在加速研发，随着下游客户应用需求的确定，其产量也将逐渐落地。
2.1 长条棱镜曾带动公司盈利提升
2017年iPhone X首次搭载3D结构光，长条棱镜为其重要光学器件。2013年苹果公司以3.45亿美金在以色列全资收购的Prime Sense公司，并在2017年发布的iPhone X中首次将3D结构光用于人脸识别和支付后，从此3D结构光技术就备受关注。iPhone X率先使用3D散斑结构光，结构光原理为通过激光器向物体投射具有一定结构特征的光线，形成几百个散点再通过准直镜头将光束变为垂直光，垂直光再打到DOE（衍射光学元件）上，衍射打出30000个离散分布的红外点阵，再由专门的红外摄像头进行采集获取物体的三维结构，通过运算对信息进行深入处理成像。长条棱镜是红外摄像头里主要光学零部件，主要用在3D结构光的光线接收组件中。
公司长条棱镜工艺优异，早期顺利打入苹果供应链。长条棱镜主要应用于智能手机中的人脸识别领域，是手机的3D结构光中的定制化光学组件。因为长条棱镜是采用大片加工方式进行抛光、配合超高效大批量胶合切割技术及红外高反镀膜工艺加工而成的具有高反射率的光学棱镜，所以在市场中可以制作的厂商较少，公司工艺领先从而成功打入苹果供应商，成为iphone X等高端产品的3D结构光长条棱镜的重要供应商。根据招股书披露，公司在2017年-2019年的长条棱镜占光学棱镜总营收60%以上，是公司光学棱镜的重要营收来源。
2.2 微棱镜顺应趋势，有望迎来新突破
消费者远景拍摄需求日益增多，手机传统变焦方式难以满足。手机照相越来越便捷,消费者日常使用手机完成拍照和摄像，但传统变焦难以满足使用者远距离拍摄需求。光学变焦是通过镜头、物体和焦点三方的位置发生变化而产生的，变焦的倍数越大，镜头需要的长度越长，过去智能手机摄像头因受限于厚度而难以实现高倍的光学变焦。海下的潜望镜是从海面下来观察海面上活动的器件，其关键在于另加反射镜使物光经两次反射而折向眼中。潜望式镜头可以在实现长焦距的同时减薄机身厚度。手机上的潜望式镜头使用一个类似的折叠光路的设计方案使得光线在通过微棱镜的折射后显示到手机屏幕上，极大的缩短了光路原来所需要的距离，从而减小了机身（镜头）厚度。
微棱镜市场规模快速增长，多家安卓厂商均已配置。根据群智咨询数据，预计2022年全球潜望式摄像头出货量为2.47亿颗，预计到2025年全球潜望式摄像头出货量将增至3.56亿颗。目前多家主流安卓厂商的高端机型已经配置潜望式镜头，在2017年的世界移动大会MWC上OPPO首次展示了潜望式摄像头结构，实现5倍无损变焦，此后很多手机品牌均推出搭载潜望式摄像头的机型，例如华为Mate 40Pro+手机也搭载了潜望式摄像头，最大可实现10倍光学变焦；小米10青春版搭载了4个后置摄像头，可实现5倍光学变焦。
公司微棱镜处于试样阶段，有望于明年迎来突破。公司紧密把握下游行业趋势，随着潜望式镜头在手机后摄模组中渗透率的持续迅速提高，公司的微棱镜业务有望成为新的利润增长点。公司一直积极配合下游领域的客户需求，凭借在传统棱镜等积累的生产经验，在屋脊棱镜、半五棱镜等工艺的基础上，形成了超高精度玻璃靠体技术，并结合超高效大批量胶合切割技术进行了精度更高、尺寸更小的微棱镜技术的研发，借助靠体加工和胶合切割的方式将微棱镜尺寸公差控制在0.01mm以内，角度公差控制在1′以内，面型精度误差小于0.04λ，以优质的产品质量进入消费电子潜望式摄像头市场。
微棱镜有望接力长条棱镜，给公司增收增利。2017-2019年公司微棱镜营收均低于3万元，没有给公司带来显著受益。近年来潜望式镜头成为各大手机厂商布局重点，目前安卓阵营主流手机厂商大都搭载潜望式镜头，国内外大客户均有搭载趋势。公司在棱镜领域具有较好的核心优势，微棱镜技术精度具有较强竞争力，未来有望参与潜望式摄像头中的微棱镜的供应。微棱镜可以有效改变光线的路径，是潜望式摄像头的重要部件。潜望式摄像头较常规摄像头多一到两个光线转向元件，光线转向单元包括棱镜外壳、棱镜、棱镜座、支承轴套、支承轴、支承卡座。
三、玻璃非球面：智能化升级，车载光学市场持续扩容
玻璃非球面透镜关键生产工序包括模具制造和批量压型生产。公司运用模具制造补偿技术，加工出的模具可达到面型粗糙度小于5nm，表面粗糙度小于0.1μm，真圆度和外径精度误差小于0.3μm的精度。针对口径较小的玻璃非球面透镜生产，公司可以运用多模多穴热模压加工技术改造定制模压成型设备，针对激光准直类玻璃非球面透镜，公司可以运用镜筒一体成型技术，生产的镜筒一体产品能达到漏气率小于1.0E-9Pa.m³/s.max，中心轴偏差小于5μm的精度要求。
公司的玻璃非球面透镜业务主要包括为成像类和激光准直类两种产品。成像类玻璃非球面透镜主要用于智能手机、高清安防监控、车载镜头等；而激光准直类玻璃非球面透镜主要用于激光器、测距仪等仪表仪器领域以及3D传感等光电结合领域。2019年公司成像类玻璃非球面透镜营收约为0.29亿元，占玻璃非球面透镜总营收的比例为60.64%，激光准直类占比为39.36%。
新能源车渗透率持续提升，下游产业链充分受益。据中国汽车工业协会数据显示，自2020年以来，除受到销售淡季等周期性因素影响以外，我国新能源汽车销量基本呈现逐月增长态势。新能源乘用车及新能源汽车渗透率延续此前加速渗透态势，并于近几个月连创新高，2022年4月新能源汽车与新能源乘用车渗透率分别达到25.31%及29.01%。
汽车智能化程度越高，所需的传感器数量越多。智能驾驶分为感知-决策-执行层三个层级，感知层主要的传感器有摄像头、毫米波雷达、超声波雷达、激光雷达和红外传感器。根据工信部发布的《汽车驾驶自动化分级》，可将驾驶自动化分为0-5级，其中0级至2级动态驾驶任务接管由驾驶员和系统共同完成，4-5级由系统来接管。当智能化达到L5级时，车载传感器数量将达到32个，其中包括了5个环视摄像头、4个长距离摄像头和2个立体摄像头。光学元件是车载镜头、激光雷达等感知层采集信息的重要入口，蓝特作为精密光学元件制造厂商，将受益于汽车智能化发展。
3.1 载摄像头：智能化确定性、价值量较高赛道
车载摄像头是ADAS感知系统中的核心部件。单车搭载镜头数量随自动驾驶级别升高而增长，需求增长确定性高。一套完整的ADAS系统需包括6个摄像头，而高端智能汽车的摄像头个数可达到8个。我们预计L2 级别平均需要 5-8 个左右的摄像头，而 L3 级别需要 9-12 个，而 L4/L5 级别大概需要 13-18个。目前处在 L2 向 L3 级自动驾驶的跨越期。根据ICVTank数据，全球车载摄像头市场规模处于逐年增长态势。其中，2015-2019年全球车载摄像头市场规模CAGR为20.33%。随着汽车智能化驾驶和车联网的商业化普及，将带动车载摄像头单车应用水平和渗透率的提升，预计2020-2025年车载摄像头市场将迎来快速放量，成为汽车智能化领域价值量最高的赛道。据估计，2025年全球市场规模和中国市场规模将分别达到270亿美元、230亿元，分别实现2020-2025年CAGR为15.74%、32.18%。
公司玻非产品技术参数领先，下游绑定优质车载客户。蓝特光学于2017年凭借高精度模压玻璃非球面透镜进入车载镜头；2018年成为索尼合作伙伴，车载镜头用玻璃非球面透镜已销售给索尼产业链公司等多家客户。光学元件作为车载镜头、激光雷达等感知层信息采集的重要入口，其对光学元件供应的公司的技术能力及产品稳定性都提出较高要求，目前公司已经掌握了从模具生产、模压成型的精度控制等多方面的模具制造补偿技术、多模多穴热模压加工技术和镜筒一体成型技术，具备高效率、低成本、高稳定性、大批量生产玻璃非球面透镜的能力。
3.2 激光雷达星辰大海，2022年为量产元年
正临L2向L3级自动驾驶跨越期，激光雷达为摄像头增加安全冗余。摄像头和毫米波雷达足以满足 L2 及以下感知层配置需求，在自动驾驶要向L3等级跨越期，激光雷达上车的必要性凸显。根据佐思汽研数据，2022年Q1中国乘用车L2及以上自动驾驶功能装配率达30.1%，同比增加12.7个百分点。其中，L2级装配率为25.7%，同比增加10个百分点；L2.5级装配率为3.4%，同比增加1.6个百分点；L2.9级装配率为0.96%，同比增加0.96个百分点。智能化已然成为车企差异化竞争核心，L1/L2 还处于智能驾驶较为初期的阶段，未来智能化程度亟需质的飞跃。由于不同类型车载传感器性能指标存在较大差异，相互补充，激光雷达扮演着 L3 等级自动驾驶的重要角色，强化智能车感知能力，被众多车企的新车型所搭载。
光学元件在激光雷达中应用广泛，成本占比较高。激光器中需要激光晶体、非线性光学晶体；探测端需要滤光片、玻片等；光路设计中还需要窗口片、反射镜、偏振镜、微棱镜等。激光雷达的技术原理是在发射端利用一组光学准直透镜发射准直激光，遇到障碍时通过光的反射回到接收端，以此完成激光探测、测距，避免障碍，增强车辆的导航能力。未来随着激光雷达技术的成熟，高精度光学元件的需求将不断增长。根据Neuvition的数据，Scala目前量产机械激光雷达其中光学单元成本占比为13%。
车载激光雷达迎来放量元年，2021-2026年CAGR 94%。根据Yole数据预测，激光雷达整体市场规模到2026年有望达到57亿美元，2021-2026年行业CAGR为23%。其中用于ADAS领域的激光雷达市场空间到2026年有望达到23亿美元，5年CAGR高达94%，迎来放量元年。蓝特光学凭借备高效率、低成本、高稳定性、大批量生产玻璃非球面透镜的能力，激光准直类玻璃非球面透镜业务将长远受益。
新车发售提升光学需求，公司光学器件迎来新应用领域。公司的玻璃非球面透镜产品可用于激光雷达里面光学元器件。据我们统计，2022年多款搭载激光雷达新车即将发售，包括奔驰 S、宝马 ix、蔚来 ET7、小鹏 G9、理想 X01 等高级别智能车交付在即，下半年各大车型发布将带动激光雷达实现量产上车，蓝特光学作为上游光学元器件的供应商有望率先受益。
四、玻璃晶圆：AR热度不断攀升，未来可期
4.1 AR景气度带动晶圆需求
玻璃晶圆关键生产工序包括双面研磨、双面抛光，对于深加工玻璃晶圆，关键工序还包括深加工。公司运用高精度中大尺寸超薄晶圆加工技术，能在折射率2.0的玻璃晶圆产品上达到表面粗糙度0.2nm、单片厚度差1μm的高精度要求。针对WLO 玻璃晶圆，公司运用WLO玻璃晶圆开孔技术，可达到孔的尺寸误差小于1μm、位置误差小于5μm、破口小于10μm的精度要求。针对光刻玻璃晶圆，公司运用光学级高精密光刻技术可达到光刻线条图案尺寸精度误差控制在1μm以内，位置误差在2μm以内。
AR眼镜24年出货量快速增长，未来可期。根据Wellseen XR数据，预计22年全球AR出货量为45万台，仍以B端为主；2024年AR预计增长到400万台，AR眼镜将迎来大规模出货，从而驱动上游玻璃晶圆需求快速增长。根据Wellseen XR数据，2022年Q1全球AR出货量为8.2万台，同比增长39%，一季度增量原因包括微软Hololens执行了美国国防部2022财年每季度约7000台的采购交付，叠加Rokid Air Glass、Nreal Light和Oppo Air等To C端的眼镜发售带动销量增长。
公司早期布局玻璃晶圆，有望乘AR之风增收增利。公司具备高精度中大尺寸超薄晶圆加工核心技术，有能力满足AR光波导市场专用的高折射玻璃晶圆需求，是全球最早实现折射率最大到2.0的12英寸玻璃晶圆量产厂商之一，生产的产品可以达到最高折射率2.0、厚度0.2mm、直径12英寸的技术参数要求，受到AMS集团、康宁集团、DigiLens等国际知名企业的广泛认可，适用于AR光波导镜片的制作。2021年公司玻璃晶圆营收仅0.4亿元，未来伴随AR产品需求持续增长，预计公司未来玻璃晶圆业务迎来新突破。
除显示晶圆以外，公司在半导体衬底晶圆和深加工晶圆领域均有布局。深加工玻璃晶圆是根据下游客户的需求，在显示玻璃晶圆和衬底玻璃晶圆上进行通孔、切割、光刻等深加工工艺，主要包括WLO玻璃晶圆、TGV玻璃晶圆、光刻玻璃晶圆等。公司在2018年成功研制WLO玻璃晶圆、光刻玻璃晶圆平片并销售至AMS集团。WLO采用玻璃晶圆为基材，使用半导体工艺将多个玻璃晶圆压合，再切割成单个光学元件。WLO在透镜、DOE衍射光学元件等3D模组中有广泛应用，随着3D感知多场景应用需求不断增加，WLO需求也将随之增长。
五、盈利预测与估值分析
5.1 收入拆分
我们的盈利预测基于以下假设：
（一）光学棱镜：
1、营收：公司光学棱镜2020和2021年的营收为2.96、2.31亿元。公司是国内头部光学元器件制造商，且和苹果有着深度合作关系。潜望式镜头市场规模不断增长，微棱镜产品作为潜望式镜头方案重要光学器件，公司明年光学棱镜营收有望大幅增长。我们假设2022-2024年，营收同比增速为-9%/248%/22%。
2、毛利率：公司光学棱镜2020和2021年的毛利率分别为68%、58%。2022年受苹果技术方案更迭，其长条棱镜收入下滑，公司毛利收到影响，我们预计明年微棱镜放量有望提升产品总体毛利率，我们假设2022-2024年毛利率分别为45%/42%/40%。
（二）玻璃非球面：
1、营收：公司玻璃非球面透镜2020和2021年的营收为0.11、0.39亿元。伴随新能源汽车渗透率的不断提升，汽车智能化的加速，激光雷达和车载镜头迎来放量。我们假设2022-2024年，营收同比增速为104%/50%/33%。
2、毛利率：公司玻璃非球面透镜2020和2021年的毛利率分别为19%、40%。车载产品壁垒较高，我们假设2022-2024年毛利率分别为40%/35%/35%。
（三）玻璃晶圆：
1、营收：公司玻璃晶圆2020和2021年的营收为0.52、0.44亿元。根据wellseen数据，2023年 AR眼镜增速较缓，但2024年AR出货量将达到400万台，同比增长300%，公司作为AR眼镜的玻璃晶圆供应商，且深度绑定头部厂商，营收有望快速增长。我们假设2022-2024年，营收同比增速为25%/9%/86%。
2、毛利率：公司玻璃晶圆2020和2021年的毛利率分别为19%、40%。车载产品壁垒较高，我们假设2022-2024年毛利率分别为50%/45%40%。
5.2 费用率预测
销售费用率：公司2020-2021年销售费用率呈上升趋势，主要系授予限制性股票确认股份支付所致，预计未来公司销售费用率将随着营收规模增长摊薄，22-24年公司销售费用率分别为1.3%/1.2%/1.2%。
管理费用率：公司2020-2021年管理费用率呈上升趋势，主要由于系职工薪酬增加所致，预计未来公司管理费用率将随着营收规模增长摊薄，22-24年公司销售费用率分别为7.0%/6.8%/6.5%。
研发费用率：公司自2021年开始加大研发投入，用于公司微棱镜项目的产线建设，因此我们预计未来公司将继续加大研发投入，但公司研发费用率有望随着营收规模增长有所摊薄，预计22-24年研发费用率分别10.6%/10.1%/7.5%。
5.3 估值分析与投资建议
相对估值
公司主要为光学元器件制造商，且玻璃非球面透镜搭载于激光雷达、车载镜头等产品，故我们选取A股的永新光学、炬光科技为公司的可比公司。当前，可比公司22-23年对应PE均值分别为71/46倍，蓝特光学22-23年对应PE分别为64/30倍，低于可比公司平均水平。
投资建议
预计公司2022-2024年收入分别为5.12/10.44/14.65亿元，对应归母净利润1.37/2.89/3.95亿元，当前股价对应PE分别为64/30/22。可比公司2022年对应的平均PE估值水平为71倍，公司对应2022年的PE估值为64倍，低于可比公司平均估值。考虑到公司微棱镜产品布局，且车载和AR业务技术领先，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示
1）对大客户的依赖性较高。若公司无法持续获得苹果的认证，或苹果采用其他设计方案而公司未能满足其技术需求，可能对公司业绩产生不利影响。
2）行业竞争加剧风险。未来在竞争中光学行业壁垒可能被削弱，市场竞争可能日趋激烈，公司可能面临主要客户减少需求采购的情况，进而对经营业绩、毛利率产生不利影响。
3）疫情反复风险。若未来新冠肺炎疫情持续反复，将对公司光学产业链造成不利影响，带来经营业绩波动的风险。
4）AR眼镜出货不如预期。公司玻璃晶圆依赖AR眼镜出货拉动，未来如若AR出货不及预期，对公司玻璃晶圆业务产生不利影响。
本文源自报告：《蓝特光学（688127.SH）深度报告：方寸间显光学积淀，二十余载创新领跑》| 发布时间2022年6月21日 | 发布报告机构：民生证券研究院 | 报告作者：方竞 S0100521120004
研究团队简介
方竞，民生电子首席分析师，西电本硕连读，5年半导体行业从业经验，曾于德州仪器等全球龙头企业任职。同时还是半导体创业孵化平台IC咖啡的发起人。
作为团队核心成员获19年新财富电子行业第3名；18/19年《水晶球》电子行业第2/3名；18/19年《金牛奖》电子行业第3/2名。作为首席获21年Wind金牌分析师第4名。执业证号：S0100521120004
李少青，电子行业资深分析师，武汉大学硕士，曾任职于西南证券、信达证券，2022 年加入民生证券。执业证号：S0100522010001
童秋涛，电子行业研究员，复旦大学硕士，曾供职于信达证券股份有限公司，2022年加入民生证券。执业证号：S0100122010028
陈甲铖，电子行业研究员，香港科技大学硕士，武汉大学学士，曾任长江存储科技公司研发工程师，2022年加入民生证券。执业证号：S0100122030022
特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》于2017年7月1日起正式实施。通过新媒体形式制作的本订阅号推送信息仅面向民生证券客户中的专业投资者，请勿在未经授权前进行任何形式的转发。若您非民生证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注本订阅号，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何推送信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。