摇篮布道 | 彭志强：中国创投业进入“两头在内”的内循环时代

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亚杰商会副会长、盛景网联集团联合创始人/董事长彭志强先生拥有丰富的企业实战经验和前瞻性战略。早年，彭志强先生曾任知名上市公司紫光股份副总裁。12月14日，彭先生在一次主题演讲中分享了对未来创投趋势、创业决策的独到见解。相信他的观点能够引起不少创投、创业人士的共鸣，现将精彩内容予以转发，以飨读者。

 文章转载自公众号：盛景嘉成母基金 

ID | Peakview_Capital

12月14日，盛景网联董事长、盛景研究院院长、盛景嘉成母基金创始合伙人彭志强受邀参加铅笔道2021真相大会，会上发表了题为《创投机构审美标准发生重大变化》的主题演讲。

部分精华观点如下：

1、现在整个投资行业发生了非常大的变化，从LP角度看，最核心关注的是DPI，关注退出，尤其是在中国资本市场里，我们称之为“退出为王，以终为始”。

2、我们将进入一个新的时代，也就是“两头在内”的内循环时代，未来人民币基金将成为市场的主导力量，美元基金将成为有益的补充。越来越多的创业者也会优先考虑人民币基金，而不是美元基金，尤其是在涉及数据安全等领域。

3、在中美长期博弈的大背景下，中国政策监管，包括法律法规、执政思路、社会公序良俗、民心所向等成为投资重要风险变量，“又红又专”应成为创业者创业决策的前提条件。不能只听话，不出活儿，也不能只出活儿，不听话。

4、上市是企业发展的新起点，因为企业能够借助资本市场打开新的发展局面。在未来，创新创业企业，尤其2B类的企业，一方面要尽快上市；另一方面，企业要认识到上市不是目的，只是手段，要不断打磨自身持续增长的能力。

5、当下，创投机构对创业者的要求越来越高，追逐精英创业者，要么是科学家，要么是大厂背景的牛人，要么是曾经连续创业成功的知名创业者，要么是斯坦福的海归，草根创业者的早期融资越来越难。

以下内容，干货满满，enjoy~

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01

退出为王

盛景网联一直在创新创业服务业中进行探索，已经有近15年的时间了。我们看到，中国的创新创业服务业这些年发展得比较艰难。不似2015年左右的双创热潮，近几年，中国的创新创业发生了非常多的变化。

是不是创业热潮冷了？或者说没有以前那么热了？这是很值得去思考的话题。

盛景网联这些年坚持走下来，从中探索出了一条新的道路。我们通过构建创新创业的基础设施，提供免费或者低收费的赋能服务，同时通过投资来放大收益。我相信这种模式，对中国的创新创业机构来说，有很大的参考价值和意义。

回顾中国创新创业企业的发展历史，能够破解社会价值和盈利之间难题的企业，其实并不多。再看投资机构，它的逻辑是高风险和长周期。这两者之间如果能够统筹起来，可能就是辩证统一法，也许可能是创新创业的一条新的道路。

盛景网联现在的投资规模已经超过120亿元，覆盖的上市公司已经超过189家，很快会达到200家。我们对中国、美国、以色列等国家的主流的天使、VC/PE机构都进行了覆盖，投资覆盖的GP数量超过70个，在这个过程中，尽调的投资机构接近2000家。可以说，我们了解全中国乃至全世界最准确的投资机构的数据。

基于上面的背景，我们发现近年来整个投资行业其实发生了非常大的变化。从LP角度看，最核心关注的是DPI，尤其是在中国的资本市场里。关心DPI，就要关心退出，我们称为“退出为王，以终为始”。所以，任何投资都要从退出开始。

02

“两头在内”的内循环时代

从毕马威2021年发布的中国企业在全球上市的数据来看，在美股上，中国企业在今年四季度基本上是暂停上市的状态。而从A股来看，依然延续着在注册制背景下高速上市的态势，较去年同期，今年有明显的上涨。从港股市场来看，依然进行着腾笼换鸟，新经济比重越来越高。综合看来，中国的投资退出机制正在发生根本性的变化。

再来看整个交易市场的上市数据，每个交易市场都是有所侧重的。

科创板实施注册制，侧重于硬科技、芯片、半导体等“硬科技”企业。 

刚推出的北交所，侧重于专精特新企业，我们称之为“经典高新企业”，有利于投早、投小的早期机构的退出。同时，北交所也将支持“创新型中小企业”上市。专精特新企业不仅可以登陆北交所，科创板、创业板等亦是可选项。推动企业在北交所上市，盛景网联是有非常显著的领先优势的。

然后创业板，同样是注册制，侧重有一定盈利的创新创业企业，鼓励新技术、新产业、新业态、新模式与传统产业深度融合，过去一年中，创业板的上市速度是明显加快的。

再来看主板上市，我国刚刚结束的经济工作会议就提到，明年将开始全面推行注册制，侧重较大规模的实体经济企业与传统产业；在香港上市是注册制聆讯，其中半数以上的企业来自大陆，产业包容性更强，新发行的公司中，超过60%以上是新经济企业，尤其新消费和SaaS行业的公司。

中国创投市场最早起步时，是基于美元基金的“两头在外”的外循环模式。也就是说，以前我们的美元募集来自海外，上市退出通道来自美股。

而今，中国各个交易市场各有特色、各有侧重。对于中小企业来讲，现在已经真真正正进入一个资本的大时代，对投资机构的退出会有非常正面和积极的影响。在这样的背景下，我们进入到一个“两头在内”的内循环时代，是一个划时代的转变。

我们看到越来越多的美元基金全面进入人民币领域。伴随着中国四大交易市场发行制度改革到位，未来人民币基金将成为市场的主导力量，美元基金成为有益的补充。同样，现在越来越多的创业者也会优先考虑人民币基金，而不是美元基金，尤其是在涉及数据安全等领域。

在新冠疫情发生之后，全球经济格局发生了非常重大的变化，这的确是“百年未有之大变局”，我们一定要上升到战略高度来正视这个问题。在中国的很多创业者还在关注工业4.0的时候，其实欧盟正在推行工业5.0，它更多关注的是产业链的韧性、安全性、数据安全等等。在这种情况下，再加之中美博弈的大背景，我们的产业安全、数据安全问题会更受关注，也使得我们“两头在内”的内循环资本市场，未来一定会成为主导模式。

03

人民币投资三分天下

在这样的大背景下，人民币的投资进入到了“三三制”的新格局。

（1）独立VC/PE

一是过去创业者更多关注的VC和PE，我们称其为独立VC/PE。我们要进一步认识到独立VC/PE正在发生什么样的变化。

独立VC/PE本身是一个以财务策略为核心的投资机构，一九现象显著。基于越来越多地转向两头在内的人民币基金投资逻辑，越来越多的投资机构开始重点关注DPI。

现在，越来越多的创业公司，尤其是在2B类公司，都是在上市后才开始增长之路，确定性才会越来越强。因此，投资机构未来一定会早期投资、分段退出，并在项目上市后长期持有。当然，前提这是一个优秀的创业公司。

我们看过几千个GP公司所有的退出DPI资料，总结出这样一条规律：一个公司是不是值得投资机构长期持有，或者上市后能不能持续增长，最终看的还是可持续成长性，一个公司的估值本质是跟成长性相关联的。

中国资本市场如此多的重大发行制度改革背后，意味着上市可能不会那么难。但是，上市之后能不能持续增长是个难题。如果公司上市后市值增长空间不大，无论对创业者的后续融资，还是对投资机构长期持有来说，可能都会形同鸡肋。

我们认为，上市是企业发展的新起点，因为企业能够借助资本市场打开新的发展局面。在未来，创新创业企业，尤其2B类的企业，一方面要尽快上市；另一方面，企业要认识到上市不是目的，只是手段，要不断打磨自身持续增长的能力。

这也是为什么现在投资机构都在谈赋能，而且是要一二级市场联动赋能，强调全生命周期、全天候赋能。在资本市场改革的大背景下，他们不再是把一个公司养上10年慢慢上市，而是快速推上市；也不是在公司上市以后，就把股票快速卖掉，而是持续推动企业成长和发展。这才是在新的发行制度改革背景下，企业的未来成长之道和创投之道。

作为投资机构，我们也呼吁，更多市场化资金从底层资产是房地产及相关信托和理财资金里转移出来，投入到中长期科技投资中，这里面仍有巨大的政策设计空间和紧迫性，毕竟早期基金还是非常缺市场化资金的，中后期现在倒是不太缺钱。

（2）上市公司/产业集团的CVC

二是上市公司/产业集团发起的CVC基金。美国2018年CVC的投资规模已经超过了IVC（独立VC），这也是中国未来发展的必然趋势，因为它有产业优势、有产业资源。只不过在今天这个时点上，很多CVC刚刚开始，在募投管退各个环节的专业能力上，还需要进一步改善和提高。

（3）中国国资/政府引导基金

三是很多创业者过去不太关注，但无法忽视的政府引导基金。在“两头向内”的内循环格局下，我们可以看到政府引导基金和各地方政府、各级部委都颇具进取心，尤其是在科技投资领域。他们基于自身产业和就业等因素考虑，在某些场景下，更能承受风险，也更具长期主义。合肥是其中的代表，业内一直称合肥是“中国最牛PE”。因为当时在那种环境下，他们敢于投蔚来，最后投出了中国电动车市场的领军力量。

为什么出现这种情况？因为在中美博弈的背景下，科技投资领域具备了某些公共产品属性的特征。在“碳中和”这个未来非常巨大的主题里，也有类似的非常显著的特征。我们最近也投了一个“碳中和”的SaaS公司，我们在和创业者交流时开玩笑说，如果没有碳中和，这个项目非常传统，几乎没人投，但现在却变成香饽饽了。

现在，整个赛道的逻辑发生了根本性的变化，背后是中国产业发生了巨大变化。现在，欧美国家在讨论的是供应链安全、产业链韧性和不要被中国控盘，这是我们过去不敢想象的。

最近埃隆·马斯克说，中国经济将是美国的2-3倍，这就是“百年未有之大变局”。

人民币投资“三三制”将会在相当长的时间内影响整个产业投资格局，创业者要去考虑你的融资策略、上市策略怎样和你的企业发展关联起来。

04

“又红又专”成为新审美

当整个发行制度改革、“两头在内”的内循环模式和以人民币基金为主导的投资格局发生变化时，我们会发现，创投机构的审美标准正在发生很大变化。

过去一两年，美元基金比较侧重的赛道受到了非常大的冲击，无论是消费互联网、文化娱乐、还是教育、金融科技，突然之间一夜归零，很多基金都遭受重创。

与此同时，高质量发展成为中国中长期改革明确方向，通过技术驱动而非流量驱动。智能制造、产业互联网、工业互联网、SaaS企业服务、工业软件等硬科技、深科技领域的投资非常热，热得让你感觉不投不行。

像生物医疗，作为母基金，七八年前，如果要投生物医疗基金，我们基本都是躲着走，因为企业发展周期太长，上市更是遥遥无期。但现在我们去看一只基金，如果它不投医疗健康，我们心里反而打鼓，为什么这么大的赛道却不配置。

近几年甚至涌现了很多专门投医疗健康的基金，这在五六年前是不敢想象的，今天这个转变也是非常真实的。

新消费在今年6月份以前还非常热，现在有人说冷，更客观来说，是回到了常态化、长期化。美元基金审美的一些传统赛道或者过去习以为常的赛道，可能今天在承受压力，而人民币基金迎来了全方位的重大利好。

在中美长期博弈的大背景下，中国政策监管，包括法律法规、执政思路、社会公序良俗、民心所向等成为投资重要风险变量，“又红又专”应成为创业者创业决策的前提条件。清华大学有句话叫“听话出活”，不能只听话，不出活，也不能只出活，不听话，所以必须又红又专，否则就会承受较大的风险。

“又红又专”中“红”的标准比过去的范围跨度要大，过去只要法律允许我们干的，或者法律不禁止我们干的，我们就能干，而现在不是这样的。我们要从过去效率优先，走向效率和公平并重的新发展阶段。

对投资机构来讲，可以允许项目的失败。但对创业者来讲，你花了5年、10年时间一夜归零，是非常悲惨的。所以，创业者必须要考虑清楚这些问题，为自己负责。

05

“精英创业者”时代到来

在创业者的选择上，创投机构审美标准也在发生变化，精英创业者受到青睐。2015年双创时，全民创业，VC撒钱。当下，创投机构对创业者的要求越来越高，追逐精英创业者，要么是科学家，要么是大厂背景的牛人，要么是曾经连续创业成功的知名创业者，要么是斯坦福的海归，草根创业者的早期融资越来越难，当然如果你有本事把企业做到一定规模，投资机构又会蜂拥而至了。

在过去几年里，一个很显著的变化是，总体上创业热潮其实有所消退，项目数量有所减少，但项目质量和成熟度是有显著提高的，尤其是科技创业领域，“精英创业”现象越来越普遍，优秀创业者早期开始的估值就处于高位。

最近我们投资覆盖的一个医疗项目，在短短一年内就融资了50个亿。然而，这并不是说非精英创业者就没有机会了，你扎扎实实靠自己，你就是你自己最大的投资人。创业者永远是自己最大的投资人，因为你投资了你最宝贵的时间。钱永远只是锦上添花，而不是雪中送炭。

在这样的背景下，人民币基金DPI也会有所改善。过去几年时间，很多从美元转到人民币背景的DPI并不理想，因为资本市场发行改革是渐进式的。同样，投资机构也要有一个审美标准和投资策略调整的过程，美元基金是可以长周期的，像盛景在美国、以色列布局的母基金都是10+2（12年）周期，但对人民币基金来讲时间显然过长。

06

明天会更好

人民币基金大的生态变化，对创投行业会产生很大影响。现在是最好的时代，也是最坏的时代，我们既要看到坏的一面，也要看到好的一面。

对那些真正优秀的GP、创业者来说，现在是最好的时代。中国各大交易市场，在发行制度上都推出了重大改革。对投资机构而言，最大的障碍是退出；对创业者来讲，最重要的“鲤鱼跃龙门”是上市。得益于资本市场发行制度改革，投资机构的退出通道更加顺畅，优秀创业企业上市也更容易，是最好的时代。

那么中国资本市场的改革会持续吗？会不会哪天又踩倒车，回到过去，IPO暂停呢？

我认为，大原则上不会，明天一定会更好。因为中国直接融资（通过发行股票和债券）的比重过低，而间接融资（通过银行贷款）的比重过高，这在我们面对金融动荡时是非常危险的。银行只要多放贷就会有大量坏账，一收缩银根，企业就倒闭，所以我国直接融资比重一定要提高。房地产增长毫无疑问已经见顶，只有资本市场（100万亿级）增长才能对抗房地产业（400万亿级）巨大下行压力。

疫情之后，全世界的经济格局发生了重大的变化，我们越来越深刻地体会到，现在确确实实是“百年未有之大变局”。在中美长期博弈的背景下，我国经济发展必须要以“创新”驱动增长，而创新与资本是一个硬币的两面，离开了资本市场谈创新无异于痴人说梦。

创新资本是未来财富创造的主要驱动力，是我国走向“共同富裕”、解决社保医保缺口的重要手段。尽管资本有资本的问题，但只要在国家产业政策、法律法规、共同富裕、ESG等框架内，坚持以支持创新创业为核心，资本市场将成为中国发展的重要助力。

从各个维度来看，未来中国资本市场一定是“明天会更好”。对我们创投机构、政府、LP、创业企业来讲，都要重新思考在百年未有之大变局之下，该如何生存、发展、成长，迎接新时代的来临，也希望各位创业者，在今天这样一个既给我们很多挑战，也给我们带来更多机会的新资本大时代里，能够茁壮成长和发展。

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