美国耐用品见顶：如何影响我国出口？（海通宏观 梁中华、李俊、李林芷）

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 · 概 要 · 

政府的高额补贴和货币放水的刺激，促进了美国居民收入和财富的增长，明显提高了美国居民的消费能力。在服务类消费受限的情况下，美国旺盛的消费能力主要体现为商品消费，尤其是耐用品消费的高增长。

居民收入和房地产是影响耐用品消费的重要因素，尤其是疫情以来居民收入高增长以及房地产销售火爆推动了耐用品消费大繁荣。根据历史数据，个人可支配收入增速一般领先耐用品消费增速约4-6个月；新房销售的同比增速一般领先家庭耐用品消费2-4个月，而这两个重要因素已经边际放缓；加之，美国经济逐步放开，居家办公等“宅经济”产品消费也将边际走弱，耐用品消费或已见顶。

美国从中国的进口品中，有超过6成是耐用品，尤其是音像设备、电脑、家电等产品。随着美国耐用品消费增速逐步见顶，美国需求对我国外需的拉动将逐步减弱。往前看，在全球需求改善，海外供应仍受压制的情况下，我国出口份额或暂稳而后降。随着美国货币刺激的减弱以及海外放开与生产修复，我国出口增速或从高位回落。

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美国实物消费大繁荣

在以往的美国经济危机中，失业会增加，美国居民收入往往是下滑的，例如2008年金融危机爆发后，美国居民收入还一度出现负增长。但是这一轮的美国经济衰退却明显不一样。从去年3月至今，虽然美国的新冠疫情很严重，对总量经济冲击很大，失业也有增加，但是美国居民的收入不仅没有下降，反而大幅攀升。去年全年美国居民可支配收入增长了7%，而在没有疫情的2019年，美国居民收入的增速也只有3.7%。

失业增加、收入还能高增长，很大程度上来自政府的高额补贴。例如今年3月份，美国居民总收入同比增长30.0%，其中转移支付收入就拉动了26个百分点。此外，在货币放水的刺激下，美国居民的房地产和金融资产也大幅增值。例如，截至4月，美国20个大中城市的房价同比涨幅连续5个月保持在10%以上的增长水平，而在疫情之前房价涨幅还不到3%；美国三大股指也屡创新高。

收入和财富的增长，明显提高了美国居民的消费能力。去年4季度美国居民商品消费增速就已升至6%以上，而在疫情之前还不到4%的增长，今年一季度进一步提升至14%附近。其中，耐用品消费自去年下半年起保持10%以上的同比增速，在今年1月更达到21.9%的超高增速，创下了过去60年以来的美国耐用品消费最高记录。而服务消费偏弱主要受限于之前的疫情防控。

具体来看，耐用品中机动车辆、家具、家用电器、音像设备以及电脑等表现较为出色，尤其是电脑和机动车辆。

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耐用品将高位回落

居民收入是影响耐用品消费的最主要因素之一。前期美国耐用品消费大繁荣的一个重要原因，就是政府大量转移支付带来居民收入的提高。根据历史数据，个人可支配收入增速一般领先耐用品消费增速约4-6个月。

而居民收入增速已边际放缓。截止5月，剔除基数效应后，美国居民个人可支配收入增速已经边际放缓，从1月的8.8%回落至5月的5.5%。加之，美国第三轮财政刺激一次性补贴基本发放完毕；且为促进就业恢复，美国已有26州宣布停止发放每周300美元的失业补贴，未来居民收入或进一步放缓。可见，耐用品消费景气或渐弱。

房地产市场也是重要的影响因素。自疫情以来，美国房地产市场持续火爆，房价不断上涨，在带来家庭财富效应的同时，也推动了家电、家具等耐用品的消费。通过历史数据发现，新房销售的同比增速一般领先家庭耐用品消费2-4个月。而今年以来美国新屋和成屋销售增速已经在不断放缓（剔除基数后），对地产下游的家电、家具家饰、建材等耐用品消费的负面影响也将逐渐显现。

此外，随着美国疫情防控不断放松，居家办公等“宅经济”相关产品也将边际走弱。

5月耐用品消费已呈走弱态势。剔除低基数，今年5月美国耐用品消费的增速为16.0%，较4月的18.3%略有回落；非耐用品消费的增速也由7.1%小幅回落至6.8%。不过，美国服务消费增速在持续回升，5月回升为1.1%。

具体来看，无论从当月同比还是环比来看，家庭耐用品、消费电子、休闲用品等商品消费均开始放缓。尤其是以家具、家电为主的家庭耐用品从今年1月起就持续回落，是下滑最为明显的一类。此外，电脑及配件、电话等消费电子产品，摄影、运动器材等休闲用品也连续两月增速下滑。

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我国出口后续或回落

美国需求拉动中国出口。在大放水下，美国居民收入的高增长和财富的增值，使得美国居民消费能力大增。不过，由于短期内美国生产端也受到了疫情的影响，面对强劲的商品消费需求，只能大量从海外进口，而这明显拉升了中国的出口。例如，美国进口中的中国份额一度回到中美贸易摩擦之前的水平。

6成以上进口品为耐用品。从结构来看，美国从中国进口非耐用品比例在不断走低，进口耐用品比例在不断走高，自2005年开始便超过60%。且疫情爆发后，美国自中国进口耐用品的比例再度回升，一度接近中美贸易摩擦之前的水平。具体来看，在耐用品中，音像设备、电脑、家电等出口比例相对较高，今年5月美国从中国进口这三类产品占耐用品进口金额的23.0%、20.4%和14.9%。

随着美国耐用品消费的见顶，美国需求的拉动力将大幅减弱。随着美国疫苗接种推进，疫情防控不断放开，美国居民消费将逐步从商品消费转向服务消费，而服务消费多为不可贸易品，美国消费需求对中国外需的拉动将大幅减弱。例如，中国对美出口已经连续4个月放缓，尤其是主要耐用品的出口增速均大幅放缓。

往前看，在全球需求改善，海外供应仍受压制的情况下，我国出口份额或暂稳而后降。随着美国货币刺激的减弱以及海外放开与生产修复，我国出口增速或从高位回落。

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