上下游利润再分化——1-2月工业企业利润数据点评（海通宏观 李林芷、梁中华）

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 · 概 要 · 

1-2月规上工业企业利润累计同比增长5.0%，较去年12月的两年平均增速有所回落，这主要是受去年同期高基数的影响。石化、有色等上游原材料价格回升，上游利润再度扩张；中下游行业虽然受春节消费、稳增长稳基建政策影响，需求有所改善，但成本抬升挤压利润空间。下一阶段，国内疫情多发或拖累需求，海外局势存在不确定性、上游价格处于高位，预计企业利润或再度下滑。

高基数下，工业企业利润增速有所回落。2022年1-2月规上工业企业利润累计同比增长5.0%，虽然较2021年12月的4.2%回升0.8个百分点，但与12月的两年平均增速11.9%相比出现明显回落，与2021年全年累计增速相比也显著放缓，这主要是由于2021年1-2月的高基数。

从量价分解看，成本上升压制利润率，是拖累利润增速的主要原因。一方面，量升价减趋势不变，量对利润贡献增加， 1-2月全国规模以上工业增加值同比实际增长7.5%，较 2021年12月大幅回升，1-2月PPI同比继续回落至8.9%。另一方面，每百元营收成本抬升至83.91元，虽然单位费用有所削减，但整体营收利润率仍处于相对低位，1-2月营业利润率为6.0%，利润率的当月同比降幅进一步扩大，对利润增速形成较大拖累。

上中下游利润再度分化。1-2月上游企业利润占比由2021年12月的33.8%回升至46.4%，结束连续两个月的下降，中游装备制造业、下游消费品制造业的利润占比再度收缩，行业间利润再度出现分化趋势。分具体行业看，上游主要的五个行业煤炭开采、钢铁、有色、化工和建材中，煤炭开采和有色的利润增速回升。中游行业中，电力热力行业亏损幅度明显收窄，电气设备增速略有提高，下游行业中与必需消费相关的食品、纺服增速上升，除此之外的中下游行业增速均有所下滑。从分行业量价分解可以看出利润变化的原因，利润的增速差是量（用工业增加值来近似）、价（用PPI来近似）和利润率的增速差的加总。我们发现虽然上游价格增速有所放缓，但价格仍对上游利润增速有一定支撑，尤其是原油、有色金属价格，受俄乌局势动荡、大宗商品供给受冲击影响出现明显攀升；而在量上，受稳增长政策发力，基建投资适度前移的影响，相关上游行业如建材，其需求增加也对利润形成贡献。中下游行业需求有提振，但成本拖累利润率。从需求来看，一方面今年春节期间疫情较去年缓和，人员流动更为频繁，对国内消费需求有一定提振；稳增长政策在基建端发力，也提升国内需求；另一方面，海外需求仍有韧性，这使得量对中下游行业均有正向贡献。不过，上游原材料再度涨价，尤其是石化产业链相关行业，其成本出现明显抬升，挤压中下游行业利润空间，这是12月中下游利润增速走低的主要原因。继续去库存。1-2月工业产成品存货增速为16.8%，较去年12月的17.1%进一步下行，继续去库存，这与今年年初需求相对较旺有关。1-2月营业收入累计增速为13.9%，较去年12月的19.4%进一步下降，不过与12月的当月同比相比，营收增速有所回升。下一阶段，受3月国内疫情多发、频发的影响，需求端压力或将重新显现，海外局势影响、输入性通胀压力难消。具体行业中，与涨价相关的石化、有色等行业或将受益于涨价，医药行业受益于防疫用品消费增加，利润或有所抬升；但其他中下游行业一方面面临需求的再度收缩，另一方面面临上游成本抬升，利润空间或进一步受挤压。

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