疫情再起：复苏暂缓——3月全国PMI数据解读（海通宏观 侯欢、梁中华）

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 · 概 要 · 

3月疫情频发，制造业供需指数反季节性走弱，PMI降至收缩区间。如果没有疫情，随着政策逐渐积极稳增长，经济趋势是缓慢修复的，前几个月的PMI的回升也是证明。但是本轮疫情散发后，复苏被中断。

分企业规模看，大、中型企业PMI均有所回落，而小型企业PMI由降转升，或与偏向小企业的扶持政策效果释放有关。随着价格指数持续上涨，叠加疫情之下物流运输不畅，交货周期延长，原材料库存下滑。但是由于内需放缓，产成品库存回升。值得关注的是，服务业活动指数降至低位，建筑业活动指数虽然上行，但是斜率放缓，涨幅弱于季节性。目前疫情仍在蔓延，PMI预期走弱，稳增长政策或持续加码。

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制造业PMI：落入收缩区间

PMI落入收缩区间。2022年3月份，全国制造业PMI为49.5%，比上个月下降0.7个百分点，年内首次落入收缩区间。回看近年情况，随着春节过后企业复产复工，3月的PMI通常边际回升，但是目前PMI反季节性回落，降至近年同期最低水平。究其原因，3月疫情频发，企业供需受限，经营活动放缓。

从构成PMI的主要分项指标看，3月生产、新订单、从业人员、原材料库存指数均有所下滑，其中供需回落是主要拖累。分行业看，仅非金属矿制品、电器机械等少数行业景气回升，多数行业景气回落，其中纺织服装、金属制品、有色冶炼等行业的PMI降幅较为明显。

小型企业线下回升，企业分化减弱。从企业规模看，3月大、中型企业PMI分别为51.3%和48.5%，比上个月下滑0.5个和2.9个百分点，前者扩张活动放缓，后者的经营活动在年内首次由扩张转向收缩。值得关注的是，小型企业PMI为46.6%，比上个月上升1.5个百分点，供需均有改善，收缩活动进而放缓。究其原因，或与偏向小企业的扶持政策效果释放有关。下一阶段，大规模的留抵政策优先安排小微企业，且首批专项资金4000亿元于3月21日下达，小型企业经营或进一步好转。

值得一提的是，目前小型企业的经营预期指数虽在回升，但是就业形势仍较为严峻。3月小型企业的从业人员指数由上个月的49.4%降至47.3%。

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供需：反季节性走弱

生产指数不升反降，跌至荣枯线下。3月生产指数为49.5%，比上个月下降0.9个百分点。往年春节过后，3月的生产指数因复产复工而回升。但是本轮疫情波及范围较广，局部地区部分企业临时减产停产。目前生产指数不升反降，处于近年同期低位。

新订单指数反季节性走弱，重回收缩区间。3月新订单指数为48.8%，比上个月下降1.9个百分点，不及近年同期水平。分行业看，纺服、通用设备等行业的生产和新订单指数均降至45%以下低位。相比之下，农副食品加工、食品及酒饮料精制茶、电气机械器材等行业的两个指数均高于临界点，产需保持扩张态势。

新出口订单指数回落，内、外需求差距仍大。3月新出口订单指数由上个月的49%小幅回落至47.2%，反映出口景气度再度走弱。究其原因，从供给端看，疫情对生产形成扰动，供应链稳定性被相对削弱。从需求端看，近期乌俄冲突仍在延续，部分企业的出口订单有所减少。此外，美国商品需求的回落也使得我国出口在数量上呈现下滑趋势。

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价格升至高位，库存开始分化

价格指数续升至高位，原材料涨价进一步凸显。3月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为66.1%和56.7%，高于上个月6.1个和2.6个百分点。今年1月以来，价格持续上涨，目前升至近5个月高点。

分行业看，或受近期国际油价处于高位的推动，燃料加工、黑金冶炼、有色冶炼等主要原材料购进价格指数和出厂价格指数均超过70%，在各行业中涨幅更为明显，同时也推升了中下游行业成本上涨压力。

原材料库存回落，产成品库存回升。3月原材料库存指数为47.3%，比上个月下降0.8个百分点。究其原因，一方面，原材料价格上涨，企业备货成本增加，采购活动被明显削弱。另一方面，疫情蔓延，物流运输不畅，交货周期延长。3月供应商配送时间指数为46.5%，低于上个月1.7个百分点，是2020年3月份以来的低点。相比之下，产成品库存指数为48.9%，比上个月上升1.6个百分点。我们认为，主因在于，目前疫情对需求端的影响强于供给，尤其是内需明显放缓，产成品库存也随之增加。

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非制造业PMI：服务业骤降

服务业活动指数降至低位，出行相关明显下滑。3月服务业商务活动指数为46.7%，比上个月下降3.8个百分点，不仅反季节性回落，且降幅明显，表现偏弱。究其原因，疫情多点散发后，部分地区严控聚集性活动，减少人员流动。3月铁路运输、航空运输业的活动指数分别由上个月的57.1%、67%降至35.3%、9.2%，尤其是后者不仅在服务业中位居末位，降幅也最为明显。与此同时，出行相关消费需求锐减。3月餐饮、住宿业的活动指数分别由上个月的51.1%、49.9%降至25.1、9.7%，尤其是前者已经低于2020年疫情爆发时的水平。

此外，受疫情影响较小的行业景气度仍然较高。3月电信传输、货币金融服务等行业的商务活动指数均位于60%以上高位景气区间，业务总量增长较快。不过，整体服务业的活动趋势主要还是受疫情的影响。考虑到全国无症状感染者仍在增加，疫情防控形势依然严峻复杂。对于服务业的恢复，仍然需要非常耐心的等待。

建筑业指数回升，斜率放缓。3月建筑业商务活动指数为58.1%，比上个月上升0.5个百分点。相比近年同期，目前建筑业的活动指数仅高于2020年同期，且涨幅弱于季节性。究其原因，国内疫情频发，叠加部分地区暴雨天气影响，施工项目受阻，投资需求回落。从高频数据看，上周水泥出货率、建筑用钢成交量双双反季节性回落，处于近年同期低位。

我们认为，建筑业活动短期因疫情而放缓，长期因稳增长政策而受提振。3月29日，国务院常务会议提出，抓紧下达剩余专项债额度，去年提前下达的额度5月底前发行完毕，今年下达的额度9月底前发行完毕。此外，今年再开工一批已纳入规划、条件成熟的项目，包括南水北调后续工程等重大引调水、骨干防洪减灾等工程。这些工程加上其他水利项目，全年可完成投资约8000亿元。

总结来看，3月疫情频发，制造业供需指数反季节性走弱，PMI降至收缩区间。如果没有疫情，随着政策逐渐积极稳增长，经济趋势是缓慢修复的，前几个月的PMI的回升也是证明。但是本轮疫情散发后，复苏被中断。

分企业规模看，大、中型企业PMI均有所回落，而小型企业PMI由降转升，或与偏向小企业的扶持政策效果释放有关。随着价格指数持续上涨，叠加疫情之下物流运输不畅，交货周期延长，原材料库存下滑。但是由于内需放缓，产成品库存回升。值得关注的是，服务业活动指数降至低位，建筑业活动指数虽然上行，但是斜率放缓，涨幅弱于季节性。目前疫情仍在蔓延，PMI预期走弱，稳增长政策或持续加码。

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