前言：2022年，A股市场连续遭遇海内外“黑天鹅”而大幅波动。展望2023年，海外经济逐渐从“滞胀”走向“衰退”，美联储利率目标“更高、更久”。同时国内政策宽松趋势已经明确，经济有望边际改善。基于对宏观经济及资本市场的判断，我们在此做出2023年度十大重磅预测，希望在新的一年里，为您厘清逻辑、指引方向：
>>2023年度十大预测<<
五、以核心资产、金融地产为代表的价值板块仍有修复空间七、“数字经济”、“安全发展”、“自立自强”引领科技成长赛道
2023年，海外从“滞胀”走向“衰退”，且通胀粘性+经济下行背景下，紧缩交易与衰退交易间的博弈仍将继续，过程大概率一波三折。首先，高通胀有黏性，海外距离成功治服通胀仍有较长的路要走，高利率政策环境或贯穿全年。尽管7月以来美国CPI已连续5个月回落，11月欧元区通胀也有所放缓，显示海外通胀压力已有所缓解，并带动海外利率水平出现回落。但我们判断，2023年海外高利率政策环境或仍将贯穿全年：1）一方面，服务通胀压力主导下，高通胀有黏性。当前海外通胀的主要风险正从商品分项转为服务分项，而由于劳动力供给紧缺，至少在经济显著恶化前，服务通胀的压力仍将保持较强的向上惯性。2）另一方面，尽管当前海外“衰退换通胀”的方向明确，且经济也已出现放缓信号，但2023年美欧经济衰退可能姗姗来迟，限制性利率政策要达到足够的限制性水平（包括持续的时间和高利率水平）。部分原因在于：1、治理这一轮美国高通胀需要出重手，需要广义金融条件紧缩到足够的限制级程度，或者说需要一轮较为明显的信用收缩。而当前的通胀水平所对应的广义金融条件还不够紧。2、当前美国居民、企业资产负债表仍较为健康。截至2022年Q2，居民部门信贷主要流向高等级信用人群，低等级信用人群的信贷余额减少。企业部门来看，2020年新冠疫情冲击后，美国企业盈利改善，但是并未显著新增债务。截至2022年Q3，美国企业债违约率依然位于过去20年历史低位区间。与此同时，美股也面临盈利下修压力。2022年美股下跌主因是美债长端利率猛烈上行而导致“杀估值”。全年来看，盈利仍然是正贡献，风险溢价也是正贡献。但2022年7月以来，市场已开始逐步下调美股盈利预期。截至2022年12月30日，市场预期2022、23年标普500指数EPS增速分别为5.75%和5.04%，整体处于近年来较低水平。以史为鉴，衰退将见证美股“盈利悬崖”。因此，整体来看2023年，在美国经济下行、美股盈利下行的进程中，考虑到美国通胀的高粘性以及经济实际陷入衰退姗姗来迟，2023年在美联储转向宽松之前，美国的实际利率仍可能居高难下。因此，在分子端持续走弱，而分母端对又仍难以形成有力支撑的情况下，美股大概率仍将在底部震荡、分化。2023年，国内经济最差的时候逐步过去。但内部需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍大，同时外部环境动荡不安，经济整体复苏动力整体偏弱。因此，政策也将维持宽松。首先，本轮经济底已基本确认，2023年经济整体有望好于2022年。2022年四季度尽管再次遭遇疫情冲击，但程度远小于二季度时。往后看，2023年随着防疫优化后消费场景打开、地产下行风险边际改善，中国经济将逐步摆脱困境。与此同时，从库存周期来看，2022年4月以来工业企业已进入到快速去库存的阶段。考虑到库存周期大致在3-4年左右，本轮库存周期最早有望于2023年上半年见底。因此，整体来看，2023年经济至少有望比2022年好转，迎来“二十大”之后的高质量开局。但另一方面，2023年中国经济仍面临出口转弱、消费信心不足等问题。1）出口方面，2020年新冠疫情后，中国出口经历了两年的红利期。但随着美欧复苏接近尾声，2022年8月以来出口增速已在快速回落，至10月出口同比增速转负，11月更进一步扩大至-8.9%。往后看，2023年随着全球需求的下行，外需对中国经济或由拉动转为拖累。2）消费方面，疫情反复仍将扰动。同时过去数年疫情带来的收入预期的变化，也使得居民倾向于减少消费并增加预防性储蓄，导致至少在对未来收入信心的修复前，需求侧仍面临制约。内外部压力下，2023年稳增长政策仍有望继续支撑。2022年政策提前发力稳增长，至6月底时便完成专项债发行90%以上，带动基建投资快速回升，9月累计同比增速已升至11.2%。在此基础上，2022年8月24日国常会进一步部署5000多亿元专项债结存限额。9月财政部向地方迅速下达并启动发行，带动10月专项债再度发力。而10月后，尽管政府发债整体收缩，但是11月货币政策仍通过抵押补充贷款（PSL）注入资金约3675亿元，继续对基建、制造业投资提供支撑。往后看，2023年经济压力下政策有望继续发力，并且相比2022年，2023年宏观政策自上而下统筹的效率将进一步提升，政策支持将维持较长的时间，效果也将更显著。短期内，疫情高峰+政策预期落地下，市场进入波折期。而往后看，我们认为随着疫情逐渐从峰值回落、居民生活进一步正常化、政策宽松持续落地，2023年一季度市场有望迎来一波真正的修复行情。1）首先，政治局会议、经济工作会议连续确认政策宽松趋势，明确提出“加大宏观政策调控力度”，并要求推动经济好转，有望带动对经济的悲观预期回暖。2）其次，随着疫情逐渐从峰值回落、居民生活进一步正常化，市场有望重拾对经济的信心。3）此外，海外美联储12月议息会议确认放缓加息步伐，美国通胀连续低于预期之下，海外流动性环境已在改善，带动人民币贬值压力减弱、外资回流。与此同时，当前市场仍高性价比的底部区域，存在修复的空间。截至2022年12月30日，上证综指12.3倍、创业板指38.9倍的PE估值仍处于历史底部区域，与此同时，股权风险溢价也分别处于2010年以来76%和96%的历史高位。近年来，政策越来越成为影响行业配置的核心变量。新形势下，除了景气、估值、拥挤度、持仓等市场高度关注的传统指标外，政策正越来越成为影响行业配置的核心变量。从过去几年的市场经验看，政策的效果更加立竿见影，更迅速、更集中地反应到资本市场和实体。同时，在长期方向上，政策的持续性与战略定力增强，可能波折前进但很难逆转。更重要的是，政策不再仅是宏大叙事，而是更细、更具体。多数行业走势与政策指引高度相关，如新半军，又如地产、互联网、教育等。首先，经济压力下，2023年仍将是政策发力的“大年”。政策宽松投放的节奏、力度，将成为左右市场对经济预期、进而决定市场走势以及行情主线的核心变量之一。2022年11月以来2023年地方债提前批额度已经陆续下达，不仅时间上较上年更早，且一些地方表示今年所获提前批额度更高于上年，预计符合自上而下的政策部署定调的方向“新基建”、先进制造业等，有望继续强力支撑2023年经济。与此同时，消费方面，经济工作会议明确把“扩内需”列为2023年经济工作重点，要求“把恢复和扩大消费摆在优先位置”，通过“增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景”等方式挖掘消费市场潜力。预计2023年各项“促消费”措施有望继续加码。另一方面，2023年是“二十大”后开局之年。随着“二十大”开启新一轮党和国家发展事业的大幕，后续社会各领域将在二十大部署的指引下，各项工作有望积极落地推动。政策关注的重心有望继续聚焦中长期经济转型升级、“安全发展”、“自立自强”。与此同时，国企央企改革、“中国特色估值体系”等也将为市场提供催化与投资线索。五、以核心资产、金融地产为代表的价值板块仍有修复空间一方面，经济最差的时候有望过去。以核心资产、金融地产为代表的价值板块作为最为与经济预期回暖相关性最强的方向之一，有望持续受益。另一方面，政策宽松也将持续催化。2022年11月以来包括降准、“金融十六条”、地产“第二支箭”延期扩容、地产“第三支箭”射出等政策宽松措施密集加码，防疫措施优化，带动以核心资产、金融地产为代表的价值板块。2022年12月政治局会议、经济工作会议又连续确认政策宽松趋势，明确提出“加大宏观政策调控力度”。往后看，2023年政策宽松有望继续为价值板块修复提供催化。此外，当前价值板块估值仍处于历史底部区域，存在修复的空间。其中，金融地产估值在经历过去几年的连续回落后，当前已处于2010年以来的15.2%分位。而核心资产方面，以茅指数为例，尽管从纵向对比来看仍较高，但这在一定程度上是由于近年来A股估值体系的变化驱动。且当前也已较前期高点有了明显的回落，配置性价比逐步显现。一方面，“二十大”明确方向，产业政策持续加码，科技科创仍是政策发力的核心方向之一。当前全球正处于“百年未有之大变局”，科技产业的竞赛已然成为“一个没有硝烟的战场”，“推进科技创新，提高我国科技自主能力”是当前阶段迫在眉睫的问题。只有掌握核心技术能力，才能在未来把握更多的发展机遇。我国正加速出台产业扶持政策，推动半导体、AI、先进制造、航天军工等科技领域的发展。随着“二十大”明确方向以及产业政策的持续出台、落实，科技科创明年仍将是政策支持的主线。另一方面，2023年科技成长方向的诸多细分行业盈利有望改善。2023年预测净利润增速有望超过/基本持平2022年的细分成长行业有：计算机（信创、云计算）、电子（半导体）、通信（工业互联网）、机械设备（自动化设备、机器人）、国防军工（航空装备）、新能源（锂电池）、医药（创新药）等行业；尽管2023年增速或有所回落，但仍有望维持30%以上的高景气成长细分行业有：新能源（风电、储能）、公用事业（电力）、国防军工（军工电子）、新材料等行业。因此，2023年仍能够挖掘到诸多高景气的科技成长细分行业。估值方面，当前大部分成长行业估值位于中位数以下，其中半导体、工业互联网、新材料、医药生物、通信、电子等行业估值更处于历史的绝对底部区域。因此，综合政策、景气度、估值等维度来看，科技成长在2023年仍将是市场主线。其中，政策催化力度较强、景气度绝对水平高或边际改善程度大、估值处于低位的细分方向预计将成为科技成长收获超额收益的重要战场。七、“数字经济”、“安全发展”、“自立自强”引领科技成长赛道中国股票中长期机会展望——时势造英雄，核心资产和新经济都有明显的时代烙印。而当前“二十大”已明确“中国式现代化”目标。我们认为，高水平科技自立自强、新型工业化信息化、共同富裕、绿色发展、安全发展等将是贯穿未来多年的中国经济及资本市场主线，时代的机遇包括，信创为代表的数字经济、“新半军”为代表的先进制造业、受益于国家安全的农业现代化和能源产业链供应链、共同富裕孕育“新”需求及再造“老”行业。2023年，包括“数字经济”以及“安全发展”、“自立自强”相关的能源科技、国防科技等先进制造业及“新基建”，一方面，对于经济稳增长有明显贡献，同时又符合二十大报告明确提出的“以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴”以及2035年发展目标的领域，有望成为2023年中国经济结构性亮点和赢家。第一，数字经济方面：二十大报告提出建设“数字中国”，展望2023年，数字经济将成为稳定经济增长的重要力量。今年以来我国经济下行压力加大，稳增长任务仍然艰巨。而近些年来，数字规模维持着较高的增长速度，在疫情下甚至实现了逆势扩张，数字经济增速也远高于GDP整体的增长速度，数字经济正在成为稳定经济增长的重要力量。2022年数字经济再迎密集政策催化，已上升为国家战略，后续有望迎来快速发展。2022年10月，国务院在第十三届全国人民代表大会常务委员会第三十七次会议上就数字经济发展情况进行报告，并且重点提及了核心技术攻关、数字基础设施建设、数字产业创新发展、产业数字化转型等工作安排。同时，在二十大报告中再次提及建设数字中国，密集政策推动下数字经济有望迎来快速发展。2022年中央经济工作会议中提到“大力发展数字经济”，密集政策推动下，数字经济2023年有望迎来快速发展。第二，安全发展方面：国家安全重要性凸显，后续多领域有望持续发力。在二十大报告中，国家安全首次被独立成章，涉及粮食、能源资源、重要产业链供应链等重点领域安全能力建设。而中央经济工作会议要求“加快建设现代化产业体系”，并提出“产业政策要发展和安全并举”。国家安全重要性持续凸显。当前中美科技博弈加剧，多项核心技术被“卡脖子”，如美国限制半导体出口，我国半导体产业链供应链安全亟待核心技术的加速国产化等。中央经济工作会议不仅要求“产业政策要发展和安全并举”，也要求“科技政策要聚焦自立自强”。为“保证产业体系自主可控和安全可靠”，科技成长赛道中，与安全发展相关赛道有望持续受到催化。第三，自立自强方面：2022年中央经济工作会议提到“科技政策要聚焦自立自强”，后续催化有望持续落地。二十大报告中，科技产业的政策地位有所提升，科教兴国首次被独立成章，强调“教育、科技、人才是全面建设社会主义现代化国家的基础性、战略性支撑”。而中央经济工作会议要求“加快建设现代化产业体系”，并提出 “加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发和应用推广”等。结合中央经济工作会议对“科技政策要聚焦自立自强”的要求，自立自强主线有望在2023年获取结构性机会。成长主线内的众多细分行业2023年景气有望改善，预计将持续受益于预期改善下的基金仓位回补和估值修复，且长期来看符合中央经济工作会议“聚焦自立自强”和“加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发和应用推广”的发展需要。2022年公募基金收益率大幅回落。2022年市场波动加剧，公募基金的收益率较前几年显著下滑。从三类主动偏股基金的角度看，2022年万得普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金指数分别回撤了21.0%、19.9%和15.1%，跌幅已与2018年、2011年相当。2023年公募基金收益率有望改善。2022年内外部风险导致市场极端波动。但2023年，无论是对经济的担忧、对地产风险的担忧、还是对美联储加息的担忧等，均有望缓解或边际改善，市场将再次呈现赚钱效应。同时，参考历史经验，2006年以来公募基金收益率中位数从未连续两年为负。每当公募基金收益率中位数为负后，次年的业绩均可以回正。因此，我们认为2023年公募收益率有望显著改善。2022年，在市场极端波动、美债收益率大幅上行、人民币大幅贬值的情况下，外资流入尽管显著放缓但仍维持净流入。2023年，这些因素均有望缓解，外资流入规模也将明显回升。一方面，美联储最鹰派、美债利率上行最快的时候逐渐过去，资金流出压力减弱。考虑到明年美联储加息接近尾声，美债利率上行最快、人民币贬值压力最大的时候逐渐过去，中美利差收窄，资金流出压力减弱。另一方面，中国经济边际改善，有望催化外资加速回流。随着中国防疫政策优化、政策支持地产企业融资，2023年中国经济稳中向好的复苏态势将为市场提供强力支撑。内外环境改善下，中国资产性价比有望提升，进而吸引外资回流A股。2023年，预计公募业绩改善有望带动基金发行回暖。2022年基金发行大幅回落，全年偏股基金发行4770亿份，较2021年大幅回落78.2%，基金发行遇冷是导致今年增量资金匮乏的核心原因之一。历史经验上看，基金重仓股过去一季度收益率与新基金成立份额呈较强正相关。展望2023年，基金收益率有望好转，从而带动基金发行回暖。私募基金方面，私募基金存量仓位回升和发行回暖有望带来双重增量。一方面，随着内外部扰动因素正逐步缓解，私募业绩有望迎来改善，私募基金新发端预计也将随之回暖。另一方面，截至2022年12月9日，私募规模和仓位均已回落至69.56%，处于滚动三年37.6%的较低水平，后续具有较大抬升空间。保险资金的稳定扩张叠加权益仓位提升有望为A股市场带来重要增量。截至2022年10月，险资股票和基金占比为11.84%，当前仓位水平已经回落至2016年以来1.2%的底部水平。展望2023年，一方面，保险资金的权益仓位往往在市场中期底部后跟随市场修复而大幅提升，当前A股市场同样处在类似2016Q1、2018Q4阶段的中期底部区域，随着市场回暖，保险资金的存量仓位有望迎来明显抬升；另一方面，从资产性价比的角度来看，当前A股股权风险溢价已经处于较高水平，同时股债性价比也处于历史高位，保险资金增加权益仓位比重的意愿预计将有所提升。此外，2022年6月以来保险公司保费同比增速重新回正，后续险资余额扩容有望逐步提速。因此，2023年的资金面有望好转，逐步走出存量博弈、迎接增量入市。一方面，公募基金、私募基金新发规模当前已处于冰点，后续有望逐步回暖，外资流入规模也或将迎来边际提速；另一方面，保险资金、私募基金等权益仓位处于历史低位，未来提升的空间较大，2023年存量资金仓位抬升也将贡献重要增量。1、美联储收紧超预期，或带动美债利率大幅上行，进而对国内市场形成冲击；
2、海外市场剧烈波动，情绪传导下也将对国内市场形成扰动；
3、疫情扰动，若国内疫情出现反复，或拖累经济修复进程和企业盈利；
4、国内政策宽松不及预期，乃至出现类似2020年的边际收紧，或加剧市场波动。
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）张启尧 SAC执业证书编号：S0190521080005胡思雨 SAC执业证书编号：S0190521110003
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