数字货币抵押型稳定币交易额不足 USDT 的 1%｜标准共识

前言

中本聪在比特币的白皮书《Bitcoin: A Peer to Peer Electronic Cash System》中提到 Bitcoin 的一大愿景是成为一个「A purely peer-to-peer version of electronic cash」。但是比特币的价格巨幅波动，却阻碍其成为一个像“货币”那样的支付媒介。民众对货币的期待，是价值的衡量尺度，并且是需要在一定的时间纬度上保持相对于所有可交换物的价值恒态。

基于此，数字货币世界期待真正意义上能够具备价值尺度、价值转移媒介、价值保持动态稳定的“货币”，即我们所讲的「Stablecoin 稳定币」。一旦有稳定币项目可以成为「the money of the digital tokens world」(数字通证世界领域的货币），则将成为整个数字通证世界的“美联储”，掌握全球数字资产的定价权。其威力就像电影《海王》中的神器「三叉戟」，谁持有，谁就将成为「True King」，在数字货币世界里所向披靡。

这也是稳定币江湖一波未平、一波又起的重要原因。从第一代广义上的稳定币项目 Bitshares，到现在风头无两的 USDT，再到今年年初金融巨头 JP Morgan 发布的稳定币 JPM，众多稳定币项目纷纷涌现，纷纷希望能够获得数字货币世界的「三叉戟」，成为数字货币世界的「美联储」。

基于此，我们希望能够将稳定币江湖进行深入分析，以《稳定币，数字货币世界的三叉戟》系列报告，让大家了解这个江湖的过去和现在，并对未来进行展望。

整个报告系列如下：

系列一   稳定币的重要价值之锚：法币

系列二   “无照经营的虚拟银行” ：USDT

系列三   数字货币抵押型稳定币交易额不足 USDT 的 1%（本篇）

系列四   非抵押模式

系列五   交易所稳定币江湖

系列六   政府背书的稳定币江湖

系列七   Facebook 或将引领企业生态的稳定币新范式

系列八   稳定币江湖未来展望

以下是《稳定币，数字货币世界的三叉戟》系列三：《数字货币抵押型稳定币交易额不足 USDT 的 1%》正文。

什么是数字货币抵押模式稳定币？

数字货币抵押模式稳定币，与法币抵押模式不同的是，用户用数字货币，而非法币，作为抵押品，置换出锚定美元或欧元的稳定币。

主要特点如下：

1）均采用去中心化的运作模式，资产抵押、稳定币置换等均运行在区块链上；

2）稳定币的发行逻辑，类似于抵押贷款，用户向平台抵押主流数字货币，平台按照一定的质押率，向用户发放一定数量的稳定币；

3）当用户置换出稳定币时，需要支付一定的利率，质押率 200% 至 300% 不等；

4）用户也可以将手中的稳定币向平台申请锁仓，获得一定的「存款利息」；

5）稳定币的稳定机制，主要依靠平台对稳定币的供需调控；

交易额占比最大的数字货币抵押模式稳定币是 MakerDAO

目前主要的数字货币抵押模式稳定币主要包括 MakerDAO、Steem、Bitshares、Synthetix、Augmint，其主要的统计数据概览如下：

来源：CoinMarketCap，项目方官网

可以发现，目前在数字货币抵押模式的稳定币中，MakerDAO 的交易额占比最大，24 H 的成交额为 3734 万美金。其他的项目如 SteemUSD、BitUSD 等交易额和发行量均远远小于 MakerDAO。

主要项目介绍

MakerDAO

MakerDAO 成立于 2017 年，是以太坊上的智能合约平台，主要帮助用户抵押数字资产，兑换一定比例的稳定币 DAI。

稳定币 DAI 与美元 1:1 锚定，但是与法币抵押型稳定币的稳定机制不同的是，DAI 的稳定机制是抵押债仓、自动化反馈机制以及外部激励手段来维持稳定。

目前的 ETH/DAI 的抵押率在 250% 至 300% 之间，详见下图。即假设 1 个 ETH 价格为 1000 美金，那么用户可以通过抵押兑换出的 DAI 的数量为 330 美金至 400 美金。

来源：MakerDAO 官网

稳定币 DAI 在 CoinMaketCap 上的价格表现，可以看到价格变化范围在【+5%, -9%】之间波动。

Steem

Steem 定位于一个基于区块链的社交媒体平台，旨在通过 Token 经济对内容生产者产生激励，使得传统的社交媒体和网上社区更加活跃。

Steem 公链的主要功能：

  1）激励用户发布内容或评论；

  2）激励用户回答问题，提供优质答案；

  3）提供与美元挂钩的稳定加密货币；

  4）自由支付；

Steem 项目 Token 生态设计了三种类别的资产分别为：Steem (STEEM)、Steem Power (SP) 和 Steem Dollars (SBD)。其中，Steem Dollars (SBD) 是锚定美元的稳定币。

SBD 是类似债权的资产，可兑换货币的短期债务工具，SBD 持有者可以获得见证人公布的利息。

STEEM 转换 SBD 比例是由见证人每小时提供一个 STEEM 对美元价格，Steem 区块链按 3.5 天为一个周期，取这些价格的中位数做为 STEEM 转换 SBD 的价格。

SBD 的价格 1:1 锚定美元，当持有 SBD 时，可以随时用 SBD 兑换同等价值的 STEEM。这点区别于 BTS 系统的锚定机制，在 BTS 系统中持有的 BitCNY 可以随时找承兑商兑换 1 CNY。

STEEM 持有者可以通过 Steem 内的交易平台用 SBD 交易成 STEEM，也可以直接在 Steem 钱包中直接转换，SBD 可以在任何时候按照当时价格转化为 STEEM。

为了防止滥用转换机制，即当交易者在 STEEM 高价时转换成 SBD ，价格下降后再转换成 STEEM、Steem 协议为了保护社区只允许 SBD 转化成 STEEM，但是 STEEM 可以通过交易获得现有的 SBD。

Steem 白皮书中介绍，SBD 的市值与 STEEM 的整体市值合理比例为10%，但在实际运行过程中，该比例可能出现较大偏差。设计的解决方案如下：

1）当 SBD 债务超过 STEEM 市值的 10%

SBD 大量兑换 STEEM，导致市面上流通的 STEEM 数量增加，从而价格大幅下降。为应对此情况，系统将自动减少 STEEM 代币奖励数量，但最多减少 10% 市值对应的 STEEM 数量。

2）当 SBD 债务低于 STEEM 市值的 10%

说明 STEEM 增长太快不利于 STEEM 价格，因此会通过提高 SBD 利息，鼓励持有 SBD。

3）当 SBD 价格低于 1 美元

并且债务和所有权比例超过 10% 时，价格反馈将会被调整成，1 SBD 可以获得更多的 STEEM，这将会增加对 SBD 的需求减少将 SBD 换成 USD。

4）当 SBD 价格高于 1 美元

通过降低 SBD 利息最低为 0% 利率，不会降到负利率，鼓励大家将持有的 SBD 转换成 STEEM，同时因为持有 STEEM 有通胀损失，理性投资者会转而持有 SP 避免损失。

SBD 的功能类似于稳定币，是 Steemit 系统发给用户的激励。设置 SBD 的原因是，如果用户激励全部使用 SP 的话，由于其长达 13 周的释放期可能会使得用户激励变现的流动性大大下降，故设置 SBD 代币可以让用户激励快速变现一部分；而如果发放「SP+STEEM」的组合，可能会使得市面上流通的 STEEM 代币数量增加。所以，设置 SBD 代币，可以在更好地激励用户之外，还可以变相减少 STEEM 代币的流通量，部分抵消 STEEM 增发机制对币价的冲击。

综上所述，SP 代币像是 STEEM 系统里的「Long Capital」，即所有者权益，用户将自己手中的 STEEM 投资给 Steemit 系统；SBD 代币像是 STEEM 系统里的「Debt」，即债券，用户激励收到 SBD，相当于收到了 STEEM 代币的商业承兑汇票，用户可以拿手中的 SBD 去向 Steemit 系统换算 STEEM 代币。

但是需要指出的是，SBD 代币根据目前的价格来看，已经失去了「锚定 1 美元」的作用。下图是 Steem Dollars 的市场交易价格表现，目前 1 个 SBD 的价格为 1.25 美元，并且中间价格大幅波动，曾冲高至 15 美元以上。

Bitshares

比特股 BitShares，简称 BTS 旨在建立一个区块链开源商业系统，它结合了去中心化全球支付系统、去中心化的数字货币交易所和去中心化的证券交易所功能。

目前 Bitshares (BTS) 比特股已上线运行四年左右，该项目的目的为高性能的去中心化资产交易平台，目前平台上运行的稳定币资产情况总结如下：

通过上表可以看出，Bitshares 的主要稳定币是 BitCNY、BitUSD、BitEUR，分别锚定人民币、美元和欧元，其中锚定人民币的 BitCNY 交易额最高，24 H 交易额为 22,250,959 BTS。

Bitshares 的这种资产发行机制类似于银行体系利用抵押品以发行货币，资产发行者也是利用 BTS 作为抵押品发行 BitUSD（比特美元）。不同于传统银行利用国债等作为为抵押品借出法币，在这个系统中，需要利用 BTS 作为抵押品借出 BitUSD。

Havven

Synthetix Network 成立于 2017 年，位于澳大利亚悉尼，由一个分布式的支付网络和一个稳定的货币组成。

Havven 于 2018 年 11 月 30 日，改名为 Synthetix。

原名称	新名称
Havven payment network	Synthetix Network
HAV (havven token)	SNX (Synthetix Network Token)
nomins	Synths (SNX)
nUSD	sUSD
nEUR	sEUR

根据 Synthetix Network 的区块浏览器，目前 SNX 市值为 4,957,813 美元，价格为 0.06 美元；sUSD 的总市值为 1,094,674 美元，价格为 0.0927 美元。

Havven，目前建立了多个稳定币合约，包括 sUSD、sEUR、sCNY、sAUD、sJPY 等，但仅有 sUSD 真正投入市场，基本信息如下所示：

项目	介绍
价格	$0.9292
总供给量	1,180,762.4
持有人	4,542
交易所	KuCoin
主要交易对	SUSD/USDT (46.22%)
SUSD/ETH (34.64%)
SUSD/BTC (19.14%)

发行机制：

用户抵押用智能合约超额抵押 SNX，根据抵押的 SNX 的市值以及抵押率，给用户发行一定数量的稳定币。 

CoinMarketCap 上的 sUSD 价格波动情况，可以看到其稳定性在 2 月份与美元产生较大的偏离：

Augmint

Augmint 项目于 2017 年开始开发，2018 年第三季度上线，其目前投入运行的稳定币为锚定欧元的 A-Euro。

发行模式：用户抵押 ETH，系统根据抵押率和 ETH 的市价，来发放 A-Euro 稳定币，如下图所示：

根据 Augmint 的区块浏览器显示，A-Euro 总供给量为 38,140，质押率为 256.96%。

A-Euro 稳定币可以申请的贷款最高金额为 168887.73 A€，期限及利率情况如下：

期限类型	对应借贷利率
7天	4.9%
14天	4.9%
1个月	4.9%
3个月	4.9%
6个月	4.9%
1年	4.9%

来源：Augmint 官网，Stability Dashborad

用户向系统存入 A-EUR，可以获得激励，锁仓最高金额：118958.33 A€，对应的锁仓激励利率如下表所示：

锁仓期限类型	对应锁仓激励利率
7天	4.5%
14天	4.5%
1个月	4.5%
3个月	4.5%
6个月	4.5%
1年	4.5%

通过对比用户借出稳定币的利率 4.9% ，以及存入稳定币的利率 4.5%，平台可以获得 0.4% 的息差收入。

总结

数字货币抵押式稳定币的优势

1）与 USDT 相比，更去中心化

数字货币抵押型稳定币，其发行逻辑是采用链上超额抵押的「信用创造方式」。抵押方式可以规避现实生活中「货币凭空超发」的现象，因为每笔货币的创造背后都有足额的数字资产用来支撑。

又不同于法币抵押模式的 USDT，所有数字资产抵押物、稳定币发行量均在透明、去中心化的区块链上运行，全部智能合约化执行。没有一个中心化组织，可以随意「印钞」，或者转移用户抵押的「数字资产」。      

2）均超额抵押，抵押率介于 200% 至 300% 之间

数字货币抵押型稳定币，十分类似于抵押借贷模式，抵押物数字资产的价格是用户可以借出稳定币数量的 200% 至 300%。

当用户抵押的数字资产在二级市场上的价格上升时，稳定币的担保物就充足；但是当用户抵押的数字资产在二级市场上的价格下降时，智能合约将自动清算，确保平台不会亏损。

但由于数字资产在二级价格波动性比较大的情况下，抵押率设置的都比较高，为 200% 至 300%，预留足够的空间。

3）目前主要用户抵押的数字资产为 ETH 和项目本身发行的数字资产

由于数字抵押型稳定币，主打去中心化的抵押模式，所以均运行在一个区块链上，有的选择成熟公链，如 Maker DAO 选择在 ETH 上运行；有的则自行研发一条公链，如 BitUSD 运行在 Bit shares 上。

除了 MakerDAO 运行在以太坊 ETH 上外，本文分析的另外四个主要的数字货币抵押型稳定币，如 SteemUSD、BitUSD、sUSD、A-Euro，均有其自有的区块链，用户可以选择的抵押资产要么是 ETH，要么是其发行的数字货币。

项目	稳定币名称	抵押物
MakerDAO	DAI	ETH
Steem	SteemUSD	STEEM
Bitshares	BitUSD	BTS
Synthetix	sUSD	SNX
Augmint	A-Euro	ETH

除了上述优点之外，数字抵押型稳定币还存在如下的困境：

1）稳定性并没有比 USDT 好多少

数字货币抵押模式的稳定币，稳定机制大多依赖抵押率、供需调控机制来完成。虽然有些项目设计了多重价格稳定机制，但是总体而言，此类项目的稳定性一般，并没有比中心化运作的法币抵押模式稳定币好多少，甚至波动率会更大。如下表所示，稳定性相对最优的是 MakerDAO，其他的项目 SteemUSD 波动最大，曾上涨 22 倍，达到 22 美元，也曾下降到 0.52 美金。

项目	稳定币名称	价格波动区间
MakerDAO	DAI	【+5%, -9%】
Steem	SteemUSD	【+2200%, -48%】
Bitshares	BitUSD	【+60%, -29%】
Synthetix	sUSD	【+9%, -36%】

2）整体交易额远远低于 USDT 为代表的法币抵押型稳定币

通过统计数字货币抵押模式与法币抵押模式稳定币的交易额规模，可以看到前者所有项目交易额的合计远远低于后者交易额的合计，前者每天交易额仅为后者每天交易额的 0.51%。这种现象出现的背后，主要反映了货币的信任网络效应的强大。以法币抵押模式的绝对强者 USDT 为例，其经历过了 4 年的发展，已经成为各大交易所所采用的最主要的稳定币。其「稳定币」的信任网络随着 2017 年牛市的爆发，已经逐渐成长为用户最熟知和使用最多的稳定币，即使其中心化、不透明的运作机制一直被大家诟病。但是，在没有重大违约事件出现之前，USDT 的网络效应可能会不断加强。

项目	稳定币名称	24 H 交易额（美元）
法币抵押模式稳定币
Tether	USDT	$7,314,398,936
Paxos Standard Token	PAX	$60,864,040
TrueUSD	TUSD	$33,459,699
Circle	USDC	$34,441,859
Gemini dollar	GUSD	$3,113,043
Digix Gold Token	DGX	$25,619
合计	$7,446,303,196
MakerDAO	DAI	37,336,368
Steem	SteemUSD	443,358
Bitshares	BitUSD	129,405
Synthetix	sUSD	614
Augmint	A-Euro	NA
合计	37,909,745
数字货币抵押模式交易额/法币抵押模式交易额	0.51%

总之，各类机构都在积极探索「Stablecoin 稳定币」，出现了众多解决方案。最后哪种解决方案能够成为大家一致认可的还需要时间的验证。下篇我们将通过对不同的「Stablecoin 稳定币」发行主体为分析角度深入对比分析不同发行主体的「Stablecoin 稳定币」。

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