郝淼的投资观：医药行业分化发展，首要是选择好公司
导 读
宝盈基金的郝淼坚持自下而上选择基本面优质的公司，研究好的细分赛道和公司，在估值相对合理的时候买入。
郝淼认为应该对公司的估值进行动态考察，估值的标准是随着产业环境和公司本身的变化而动态调整，不能静态地看估值，也要警惕公司是否处于过于亢奋的状态。
郝淼希望未来继续深挖更多的赛道和公司，积极选股，偏左侧买入来获取更好的超额收益，赚取认知差的回报。
观点集锦
1、基于公司基本面，而不是基于主题概念，逐步形成了稳定的投资理念。
2、研究标的时努力想得更深一些，挖掘的时机更早一些，这也是基金经理的价值所在。
3、坚持自下而上选股，而不是从板块的角度，最终要落实到产业逻辑和公司层面。
4、首先需要在好的公司里选，其次尽量不在市场特别追捧的时候持有。
5、经济增速下移，医药行业增长变慢，行业延续结构分化。
6、除了投资理念，极端因素冲击下的交易操作也是基金经理业绩差异的一个重要原因。
近十年以来，医药生物行业指数相对宽基指数超额收益明显，医药生物（申万一级行业指数）年复合增速为7.8%，同期沪深300指数年化复合增速为3.5%。尤其在2012年-2014年10月、2015年-2016年中、2018年上半年和2019年12月至今这三个时间段产生了明显超额收益。
近十年申万医药生物指数涨幅VS沪深300指数涨幅
数据区间：20100731-20200731
基金经理管理代表产品以来获得231.75%的涨幅，相对产品基准指数产生144.58%的超额收益，超额收益能力明显。
管理代表产品以来累计净值增长率VS基准指数表现
代表产品基准指数：申银万国医药生物行业指数收益率*70%+恒生综合指数收益率*20%+中证综合债券指数收益率*10%；数据截至日：20200731
申万二级行业层面，基金经理整体持续偏好医疗器械、生物制品和化学制药等。
管理代表产品以来半年报、年报报告期申万二级行业分布
在过去6期的前十大重仓股中，基金经理较长时间重仓了长春高新、安图生物、泰格医药、健帆生物等标的。其中，在报告期区间内，长春高新、安图生物、泰格医药涨幅超过130%。
前6期重仓期区间涨跌幅排行榜（%）
数据区间：20190331-20200630
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行业洞察
结构分化容易产生超额收益
公募医药主题基金为什么这两年取得了明显的超额收益？
这有产业背景的原因。本世纪初以来是蛋糕飞速做大的过程，医药行业是以2倍GDP增速快速增长。后来经济增速下移，医药行业也下移，行业蛋糕增长变慢以后，更多体现出结构分化，有些细分行业还是能保持增长，有些龙头企业增速没有变缓，但许多中小企业增速变缓。产业分化背景下，公募基金的主动管理能力优势就体现出来了，就可以跑赢指数。可以看到，现在有许多中小医药公司都没有人覆盖和跟踪，恰恰龙头企业受到资金追捧，估值明显抬升。
这两年，有些细分方向虽然公司市值不大，但是产业和公司变化向好，股价表现也很好。所以现在不是风格的因素，还是落实到产业上。另外，医药行业整体上看，从2011年以来，除非流动性泛滥的大牛市，医药在结构性市场或者熊市中大都可以跑赢市场，在大部分市场环境里医药行业都可以产生超额收益。
从申万二级行业来看，您跟踪的核心变量是什么？
创新药主要关注产品线，在研产品的进展是最重要的指标，对于企业已经上线的品种，就会跟踪销售数据。其他的更多关注公司的财务指标，如收入、利润增速等指标，板块共性的方法主要看景气度、业绩增速的数据情况。需要经常和行业内专家、一线人员等交流跟踪，形成对未来的展望。有的板块内部没有太大区别，例如药店连锁行业，目前来看几家大型药店还没有看到本质的区别。
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理念方法
选股落实到公司和基本面
请介绍下您的从业经历。
中国科学院生物化学与分子生物学博士，具有9年证券从业经历。2010年7月至2011年2月就职于中国科学院，任助理研究员，从事生物医学领域科研工作；2011年3月至2013年6月就职于平安证券有限责任公司综合研究所任医药行业研究员；2013年6月加入宝盈基金管理有限公司，曾任研究员、基金经理助理、专户投资部投资经理。2019年1月开始管理公募基金。
目前的投资理念是如何形成的？
这个历程是动态变化的。我刚开始会去研究许多有题材、有想象空间的中小市值公司。但经过2015-2016年股灾的洗礼后，我慢慢反思到底问题出现在什么地方。总结下来，投资不能基于概念，最终还是要落实到公司基本面去选股。另外，以前做专户的时候对回撤要求更高，所以比较谨慎，在刚开始做公募的时候估值偏好也比较低，当时选择的公司没有很出彩但是估值很便宜，这些方法都在不断反思和进化。现在慢慢固定下来，集中到好的细分赛道，研究好的公司，在估值相对合理的时候买入。
如何控制组合整体风险？
之前也想过组合估值整体偏高的时候买一些底部的标的来降低风险，但是后来发现这些公司还是有一些瑕疵。所以，除非市场到了非常极端的时候，不然还是要选择未来有上升空间的优质的股票。当一些个股涨了很多时候，可能新申购的资金就会加到涨的比较少的标的上，尤其是被主题因素影响而短期被追捧时候，我就考虑减持。
我还是自下而上挖掘个股。不会因为某个板块很热门就买入，因为一般很热门的时候市场已经认识到投资逻辑，估值已经提升，买入后对估值无法把握，持有不是真正看好的标的要是波动起来会有焦虑感，而且一般很热门的时候买入容易买在高点，投资是反人性的工作。
3
超越平均
观点鲜明，言行一致，深入思考
不同的行业之间的估值的定义不同，根据哪些维度来定义估值的合理性？
如果上市的时间较长，那么根据历史估值区间来估值。例如某个标的上市以来较长时间一直处于一个估值区间，那么如果突破上限太多，说明估值不便宜。另外，有些产业上变化导致估值变化，例如医药配送、仿制药经历了估值下移的阶段，这和大家对产业的理解发生变化有关。
优秀赛道估值过高，估值较低的公司可能存在一些瑕疵，您在操作的时候是如何平衡这些问题的？
首先需要在好的公司里边去选，可能一些基本面不那么优质的公司估值比较低，但是跟踪下来发展或多或少会低于预期。其次，不能在市场特别追捧的时候、估值特别贵的时候去买，还是要在相对便宜的时候去持有，相对偏左侧提前一些。但是估值高低要说清楚也很难，估值也是动态变化的，市场有时候就是水涨船高，普遍变贵，但会大概知道有些公司处在明显亢奋的状态。
要把公募基金做得好，您坚持的原则是什么？
看好什么，不看好什么，要观点鲜明，言行一致。要怎么才能获得更好的相对排名，短期来看有一定偶然因素，但长期来看是能不能够在某些标的上想得比别人更深一些，挖掘的时机更早。
今年会发现，除了一些龙头白马股表现得不错之外，还有一些细分方向的代表性企业表现非常好但是之前被忽视了。比如某公司就是这个细分领域的龙头，今年表现得特别好。虽然今年我买了，但是没有买很多。我有时候也在反思，是不是我某些地方想得还不够细致。
您之前重仓了某医疗设备公司，您能不能给我们简单介绍下您的配置思路？
2018年底带量采购的政策出来以后，医药股跌了很多，基于这个原因，对未来政策的不确定性，我会选那些不太受政策影响的医疗赛道，比如医疗设备。国家又在鼓励进口替代，所以医疗设备是在不断做大做强的状态。这个公司是这块的龙头企业，而且当时估值很便宜，叠加这只股票后来民营化的积极影响，基于以上原因，我当时就选择了这只股票。后来股价跌回来了，反思总结一方面是医疗设备和财政采购的周期相关性较大，迎来了采购的小年，另外就是内部管理理念磨合的问题，我当时忽视了这些重要的因素。
在获取超额收益上，您觉得需要在哪些方面可以改进？
如果能多一些人一起来研究会更好，因为医药细分行业和公司差异很大，错过机会是大概率事件，所以更多的人一起研究可以避免一些遗漏。目前我们团队配了两个专门看医药的研究员，努力覆盖得更全面一些。
您认为医药基金经理区别主要体现在哪些方面？
我个人认为，投资理念和操作可能有一些区别。比如某个行业出现短期利空如何操作，有的人卖出了可能就卖在最底部，这种差异慢慢累积起来业绩表现就会很大。
4
展望未来
看好医药生物、大消费
您对未来市场怎么看？
海外疫情呈加速蔓延态势，国内面临境外输入的反弹风险。医药板块作为防御性板块，需求刚性；疫情使得部分细分领域会受到主题风格拉动，所以医药板块全年会相对比较活跃，医药板块全年可能都会有一个比较明显的相对收益。
您未来偏好哪些细分领域，港股会加大配置吗？
我未来的目标还是医疗+大消费产品。因为比较熟悉医药，另一方面消费和医药比较类似，之前做专户也学习了消费的相关的内容，所以从医药走向大消费是比较自然的事情。TMT和纯周期的板块暂时还是不会花很多精力去覆盖，要保持研究重点聚焦。管理的产品中可以投港股，目前投得也比较少，主要因为合同对港股投资范围约束，对港股整体市场属性也没有A股了解，短时间不会加大配置。
风险提示
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