浙商通信张建民||初灵信息：被忽略的DPI龙头
网络可视化表现活跃，作为网络可视化重要环节的DPI尚未被市场认知，5G驱动市场空间增幅明显超预期，我们推荐龙头初灵信息。
投资要点
市场看好网络可视化，目前表现活跃的集中在汇聚分流设备，而后端的DPI目前仍未被认知，DPI是网络可视化链条的数据处理环节，投资建设需求与流量直接相关，增长逻辑非常明确。
5G市场规模是4G的3倍，增幅超预期
市场此前对于5G DPI需求限于定性层面，我们进行了详细的量化测算，5G DPI市场规模将达到近200亿，是4G时期的3倍。
公司是DPI领域的龙头，业绩弹性超预期
公司4G DPI市占率预计15-20%，与华为等位列第一梯队，5G周期份额将进一步向头部厂商集中；2020年5G进入规模部署期，DPI开始明显增厚业绩，预测2020-21年以DPI为主的运营商大数据业务收入增速为40%、89%。
各项业务协同发展，整体进入快速增长通道
大数据接入受益于5G承载网建设和运营商政企业务大发展；视频大数据业务IPTV、广电新媒体市场开拓见成效；与腾讯合作的在线办公SaaS业务注册用户数已近17万；各项业务发展预期乐观。
盈利预测与估值：
预计2019-21年归母净利润为0.46、1.4、2.24亿元，对应PE为70、23、14倍，给予“买入”评级。
可能的催化剂：电信运营商5G规模招标；广电一张网整合等。
风险提示：5G建设进程不及预期；新客户拓展不顺利；疫情影响超预期；商誉减值风险等。
-------------目录-------------
-------------报告正文-------------
1.公司概况
1.1. 大数据全生态链布局
大数据驱动的四大业务板块布局，5G时代目标实现“网络可视化、数据可视化、安全可视化”。
公司成立于1999年，最初传统业务为广电宽带接入系统、大客户接入系统等数据接入业务。2011年上市以来，公司相继收购博科思、博瑞得、视达科、网经科技，形成了“大数据接入”、“运营商大数据”、“商业智能大数据”、“视频大数据”大数据驱动的四大业务板块，实现了大数据全生态链布局。
目前公司原有业务与各个子公司之间在底层技术、产业链上下游环节、客户资源等方面实现了很好协同，形成了大数据从接入到分析到应用的端到端布局。2018年公司实现营业收入4.2亿元，其中数据接入业务实现收入1.87亿元，数据应用业务实现2.32亿元，分别营业收入占比45%、55%。公司子公司网经科技、博瑞得、博科思、视达科分别实现营业收入1.29亿元、1.22亿元、0.28亿元、0.84亿元，占营业收入的比例为30.7%、29.2%、6.6%、20.1%。
始终保持研发高强度投入。近年来公司加大研发，研发支出显著上升，我们认为一方面由于公司对于原有产品的不断迭代创新以保持行业优势，另一方面也与公司业务逐步向大数据应用侧不断渗透深入相关。2019年前三季度公司研发投入总额为4811万元，占营业收入总额的14.9%。
具备多个技术基础平台。目前公司已经具备数据接入、数据挖掘、HADOOP数据平台、视频融合播控、智能CDN、蓝鲸大数据、边缘计算等多个技术基础平台，同时借助公司多年在运营商/广电客户大数据接入和大数据系统建设中积累的市场优势，公司正在全力拓展5G时代融合数据接入系列产品以及视频大数据应用、精准流量推送大数据应用、商业数据智能应用、运营商大数据应用等服务平台落地。
5G时代，公司基于长期积累的技术优势和大数据全生态链布局的产业优势，将更加积极的拓展市场，目标实现“网络可视化、数据可视化、安全可视化”。
1.2. 业绩将开启上升通道
商誉风险已经得到较大释放。2017年-2018年由于广电有线运营商受到IPTV、OTT等较大冲击，视达科播控平台等业务受到影响，加上公司CDN研发投入较大，尚未体现在收入中，视达科未完成业绩承诺，分别计提商誉减值7107万元，2.98亿元。2018博瑞得受订单确认周期、内部管理变动、研发投入较大等因素影响，业绩也下滑较为明显，2018年计提商誉减值1.75亿元。目前商誉风险已经得到较大释放，2019年中报显示，公司当前商誉为3.12亿元，其中视达科、博瑞得分别为2.52亿元、5490万元，相较最初商誉6.22亿元、2.3亿元已经大幅下降。
各项业务协同发展。受广电行业、运营商行业建设周期、整体行业发展环境等因素影响，公司业务结构存在波动，2019年上半年，公司运营商大数据、视频大数据、商业智能大数据、数据接入及其他业务分别占比35.7%、7.4%、5.8%、51.1%，未来我们认为公司数据接入和数据运营仍将保持协同发展。
预期业绩进入上升通道。2019年来公司中标多个重大合同，金额合计2.54亿元，为2019-2020年业绩提供支撑。此外，公司内部的管理问题也得到基本解决，目前人员情况稳定，团队人员结构调整、业务培训等也开展顺利。2019年三季度显示，公司收入恢复正增长。2019年全年实现归属上市公司股东的净利润4500-5000万元，业绩实现反转，公司业务全面进入上升通道。我们预计公司2019-21年归母净利润为0.46亿元、1.4亿元、2.24亿元，2020年、2021年增速达到203%、60%。
为了便于阅读，我们将第三章DPI相关内容调整到前面位置
3.运营商大数据
运营商大数据主要系子公司博瑞得业务，聚焦于面向运营商建设、维护、市场、客服、信息化等多个部门提供大数据采集类（DPI）产品、大数据存储与计算的平台类产品、大数据运营支撑类分析应用及业务支撑类增值应用软件等产品，专业开拓运营商的数据运营业务，深度耕耘运营商数据应用。运营商大数据收入是以DPI为主，我们进一步看好DPI产品在5G阶段的发展机会。
3.1. DPI是网络可视化重要环节
网络可视化是对网络流量进行采集、分析、还原，实现对网络传输内容的识别和运用，助力实现网络运维与优化、大数据运营、信息安全管理的过程，包括流量采集、分流汇聚、数据处理、存储、应用等环节，涵盖采集分流、协议识别还原、DPI、DFI、流控、分布式计算存储、SDN、大数据、流式计算等一系列技术环节。网络可视化需求客户主要包括运营商、政府部门以及企业市场。
DPI（Deep Packet Inspection）是深度数据包检测技术，可以识别检测应用层数据。DPI技术是网络可视化的核心基础技术之一，处于网络可视化链条中数据处理环节，连接数据采集和数据应用。DPI通过特征匹配技术，将数据包在封装过程中所添加的各层头部信息解析并提取，然后与已有规则库中的特征信息进行匹配，从而进行流量的识别。利用DPI技术可以识别各种恶意应用及其内容，与第三方应用系统配合，实现网络流量分析、网络优化及安全管控。
DPI设备部署在流量汇聚核心节点。运营商网内流量，从用户出发，按照接入网、城域网、省网和骨干网的顺序在网内传输，根据信令等不同，DPI设备包括固网DPI设备、移动网DPI设备以及数据中心DPI设备，固网DPI设备部署场景主要在骨干网、互联互通、省网、城域网出口等核心节点，移动网DPI设备通常部署于IP骨干网核心层、流量汇聚层和业务接入层等核心节点。参考恒安嘉新招股说明书，全国31个省份合计近2000个核心节点。
3.2. 5G市场规模将增长至3倍
DPI与流量成正相关。DPI是对通信网络中的数据进行分析处理，DPI的部署量与流量成正相关，近年来数据流量快速增长，运营商网络多次扩容，带动DPI设备需求增长。
框算当前三大运营商DPI设备总体市场规模约15-20亿元，4G期间整体投资规模70-80亿元。
主要假设及测算过程如下：
1)互联网DPI设备：参考中国移动2019年统一DPI互联网设备采购中标情况，当前DPI设备每100G带宽处理能力单价约30万元，参考中国移动这两年集采的规模，预计中国移动当前每年互联网DPI设备领域投入2-3亿元。参考宽带网络建设情况和运营商资本开支投入，预计中国电信、中国联通的固网DPI设备市场规模在1.5-2亿元、0.5-1亿元左右。预计三大运营商固网DPI设备规模合计每年4-6亿元。
2)4G DPI设备：参考中国移动2018年4G DPI集中采购（7个包），中标公司分别为华为（中标2个包）、博瑞得、中创信测、诺基亚、爱立信、中兴通讯，初灵信息公告博瑞得中标额为1.81亿元，考虑到运营商4G DPI投资一般也分大小年，综合预计中国移动4G DPI设备的市场规模约每年6-7亿元。参考4G网络建设情况和运营商资本开支投入，预计中国联通、中国电信的4G DPI设备市场规模在2-3亿元左右，三大运营商4G DPI设备规模合计每年10-13亿元。
3)加上数据中心DPI需求，我们预计三大运营商当前总体DPI设备市场规模约15-20亿元，预计4G期间整体投资规模70-80亿元。
5G的普及将带来流量迅猛增长。5G网络性能相较4G提升10-100倍，2020年国内5G网络开始大规模建设，我们认为短期内将直接促进超高清视频、VR、物联网等应用的快速渗透，中长期为工业互联网、车联网发展提供基础。思科预测2017-2022年全球固网流量年复合增速达到26%，爱立信预测2019年全球移动流量38EB，2025年将增长至160EB，年复合增速27%。
我们测算5G DPI设备市场规模总体有望达到4G时期的3倍，合计整体市场规模达到约200亿元。
主要假设及测算如下：
1）5G固网：为了满足5G应用的需求，三大运营商需要千兆宽带以及基于新Wi-Fi标准的家庭网络来支撑，我们认为国内光纤到户渗透率高，在千兆宽带以及5G应用的带动下，固网流量增速将超过思科预计的全球平均水平（CAGR 26%），考虑到超高清等应用成熟度和千兆宽带的渗透，预计2021年之后增速更快。
2）5G DOU：5G用户DOU有望突破100G。增速方面，参考4G，4G流量的增速与网络规模以及应用成熟都相关，我们认为2022年以后增速更快，同时参考韩国5G目前DOU情况，我们认为初期DOU会在25G水平。
3）5G用户的渗透：我们认为大体上和4G渗透速度一致，但初期的渗透速度会较4G更快，第一，中国电信表示2020年5G手机终端规模达1.7亿，第二，韩国2019年4月以来大半年时间渗透率接近10%，而4G时期韩国和中国的渗透速度比较相近。
4）单G处理价格：较上一年减少25%。
5）测算逻辑：DPI设备的采购规模与流量的增长绝对值正相关。
3.3. 公司将受益份额头部集中
位列第一梯队供应商，4G DPI份额15%-20%。公司在4G DPI设备领域目前和华为、恒安嘉新、武汉绿网等属于第一梯队，2018年年报显示，博瑞得在4G移动网统一DPI的市场已取得全国20多个省的运营商市场，按照全国三大运营商合计93个省公司，综合考虑公司的中标订单情况，联通总体中标省份较多，我们预计博瑞得省公司份额占比在15%-20%。
中国移动近年来采购份额提升明显。2018年公司公告与中国移动签订《中国移动2018年统一DPI设备集中采购项目4G部分采购供货框架协议》，合计金额为18,109.86万元，2015-2017年与中国移动发生类似业务销售金额分别为1,577.39万元、4,066.60万元、4,521.81万元，显著提升。
5G DPI产品已经在运营商测试。公司已经为5G到来做好了充分准备，推出了高容量的DPI等产品，相关产品已经在三大运营商测试，我们预计运营商下半年有望启动5G DPI相关项目建设，公司也将持续获得非常高的市场份额。
招标一级集采化，利于市场份额向头部厂商集中。三大运营商DPI设备一级集采后，集团层面会选择4-7家供应商，且有望进一步收敛，然后每省分公司通常会选择单一供应商设备。一级集采将有利于包括公司在内的第一梯队供应商获取更多订单。
具备端到端解决方案提供能力的厂商更具有竞争优势。DPI将更侧重下游应用的支撑，需要厂商可以提供包括底层采集、中间大数据平台、存储、分析加工、人工智能算法、以及面向不同的客户群体的应用产品等在内的端到端解决方案，目前主要是包括公司在内的第一梯队供应商具备相应能力。
“三同步”监管要求下2020年5G有望明显贡献业绩。按照国资委和工信部网络安全工作的“三同步”考核要求，所有新增核心网设备链路必须同步完成信令集采，要求新增网元和信令集采做到同步设计、同步规划、同步建设，这与之前市场考虑的DPI部署可能是网络建设后周期产品完全不同，预计随着今年开始大规模部署5G，公司DPI产品也将有望大幅贡献业绩。
2.大数据接入
数据接入主要系母公司和子公司网经科技业务，包括政企网关和“MSAP+分组”设备两类，代表产品有PTN、MSAP、IPRAN、联通M设备、PON拉远产品、企业网关、政企IMS产品等，客户集中于广电、通信等运营商。
今年5G将进行大规模建设，预计公司5G前传承载相关产品将逐步放量，此外政企业务已经成为运营商业务重点方向，业务占比不断提升，利好公司政企相关产品销售，看好公司未来数据接入业务的增长。
2019年，公司IMS类、数据网关类、移动小型化PTN设备等产品陆续中标相关省市采购，实现市场份额增长；公司推出了Mesh网关、5G前传等新产品，并且签署了关于MSAP、企业客户接入设备、智能组网Mesh产品、5G无源波分等框架合同；SD-WAN产品首次中标阿里云，并通过中国移动浙江公司主流厂家的标准测试。未来公司将持续加大研发投入，后续将在5G基站接入设备等方面推出新产品，进一步拓展市场份额。
2.1. 5G进入规模建设期
预计2020年新建60-80万个基站。中国移动表示计划2020年底提供所有地级以上城市的5G商用服务。参考广东、浙江、山东、重庆、天津、广西、江西和安徽8省市的政府工作计划，2020年8省市计划合计建设超过30万个基站，华为此前预计2021年国内建成5G基站165万个，预计2019年建设约15万个，预计2020-2021年将合计建设150万个，综合来看，我们认为2020年我国将新建60-80万个5G基站。
运营商开启5G承载网规模建设。中国移动前后进行了两次大规模SPN集采，2020年1月，中国移动发布2020年至2021年SPN设备扩容部分单一来源采购信息公告，SPN设备采购规模总计达到410718端，此前2019年12月底，中国移动启动SPN设备新建部分集采，涉及28省，采购规模总计为145663端。2020年1月，中国电信也完成了2020年5G承载集中采购项目招投标和结果公示。为5G规模部署做准备。
5G产品已经在运营商测试。公司研发部负责人接受采访表示，4G基站建设阶段，公司在行业市场占有率为30%，产品线齐全，技术团队经验丰富，具有系统的解决能力。针对5G建站密度高、光缆需求大等新难题，公司成功推出了无源光纤快速扩容、半无源光纤快速扩容等5G前传解决方案。目前公司5G前传承载系列产品已经受邀中国移动的测试。此外针对中国联通和中国电信的IP RAN方案，公司也推出了IP RAN相关产品，我们认为公司5G相关产品今年开始将会逐渐放量，增厚公司业绩。
2.2. 政企业务驱动成长
政企业务已经成为运营商的主要增长点。目前运营商消费者业务已经出现增长乏力的现象，三大运营商均发力于包括企业信息化、云计算、物联网、大数据、工业互联网等在内的政企业务市场。2019年上半年，中国移动、中国联通、中国电信三家政企业务收入分别达到分别为12.5%、12.6%、19.2%，虽然占比仍比较低，但增长势头强劲。
5G将更加重视政企业务投入。工信部部长苗圩表示：“5G的应用，我认为是‘二八律’的分布。对广大用户而言，4G手机够用了，不光是打电话、发短信，包括上网、看视频，都是足够的。5G真正的应用场景，80%应该是用在物与物的通信，如工业互联网、车联网、远程医疗等领域”。
网经科技专注于向政企客户提供超高性价比的统一通信产品及解决方案，围绕政企需求推出了语音产品、数据产品、增值业务、平台软件四大产品线，不断开发新产品保持业内优势，公司研发人员占比达到50%以上，研发费用占比达到20%以上。
网经科技与中国联通网络研究院签署了5G战略合作协议，共同开展5G政企网关方面的合作研究与建设公司。同时网经科技也是中国电信政企网关产品领先供应商，并提出“云网融合”的新型政企网关概念，在满足vCPE和10GPON接入的同时，对互联网和云业务数据流量的转发机制进行深度优化，提供高质量的入网和入云的融合业务通道。
2019年上半年网经科技持续落实与运营商的框架协议，政企网关和IMS等接入设备销售持续增长，公司实现营业收入5751.94万元，较上年同期增长16.62%，同时公司推行治理结构调整、营销体系的整合、销售资源整合，销售费用下降，上半年净利润1237.21万元，较上年同期增长148.77%。未来公司将继续积极研发新产品，为业绩增长提供长足动力，在政企业务大发展趋势下，我们非常看好网经科技未来业绩持续增长。
4.视频大数据
视频大数据业务主要系子公司视达科业务。视达科是国内领先的互动媒体平台提供商，主要从事互动媒体平台支撑系统软件，媒体服务平台软件，应用客户端软件的设计、开发、部署和技术服务。
在整个互动媒体平台解决方案中，公司涉及的互动媒体平台业务支撑系统（BO）、媒体服务平台软件（MSP）、应用客户端软件涵盖了大部分环节和功能：其中业务支撑系统（BO）负责整个业务形态的生成与管理，为整个运营提供基于内容的基础支撑；媒体服务平台（MSP）实现内容的分发管理，为内容的传输提供及时可靠的保障；应用客户端软件是内容呈现到最终用户手中的载体，通过内容的展示、排列布局、搜索收藏等操作给用户带来互动体验。
4.1. 拓宽新媒体和电信市场
公司主要面向广电运营商、电信运营商、OTT运营商提供OTTTV、DVB+OTT、IPTV+OTT等系统解决方案及视频运营服务。公司开发的互动媒体平台能够同时承载百万级用户，支持千万级用户，已经拿下包括芒果TV和广西广电网络、三星SmartTV等百万级量级播控平台项目，并获得CNTV中国IPTV（悦me）播控总平台等标杆性项目，积累了多个百万级用户的平台运营经验和较大的市场影响力。
拓宽新媒体和电信运营商客户市场。公司收入主要来源于广电运营商客户。随着OTT用户和IPTV用户的持续发展，广电有线用户客户流失，公司更多的致力于广电新媒体和电信运营商客户市场的开拓。
截至2018年底，广电有线电视用户规模为2.23亿户，收视份额降至49.89%；IPTV用户增长7.39%达到1.55亿户，收视份额34.68%；截至2019年3季度，广电有线电视用户规模为2.12亿户，收视份额进一步降至47.43%；2019年Q3中国IPTV用户增长至2.92亿。近两年电信运营商的业务主要集中在CDN、TV视频平台、终端授权等领域，之前这些领域供应商主要是传统通信设备商，公司依托长期在视频技术、视频运营方面的积累，开始不断收获项目。
广电新媒体公司是IPTV集成播控分平台的建设和运营方，中央电视台是全国唯一的IPTV集成播控总平台，CNTV作为集成播控总平台的运营方，为电信运营商IPTV业务提供可管、可控的完善业务系统。IPTV集成播控平台实行两级构架，央视设立IPTV集成播控总平台，同时央视与各省广电部门组成联合体搭建各省IPTV集成播控分平台。
视达科已经拿到CNTV集成播控总平台和芒果TV等广电新媒体的建设项目，利于公司获取更多省市IPTV集成播控分平台项目。
我们整理了2019-2020年部分视达科项目中标信息，10个项目中7个来自于广电新媒体和电信运营商，公司的客户收入结构已经在发生变化。
4.2. 服务分成模式贡献弹性
视达科的盈利模式主要有三种：一是通过为客户搭建平台软件获得收入，包括平台的开发、维护、扩容等；二是通过运营服务分成获得收入，例如为平台引入内容资源、广告资源、应用软件等，按用户量参与分成；三是收取应用客户端软件设计授权费用，主要针对电视终端厂商和机顶盒终端厂商。
视达科已经在广西广电有线、黑龙江广电新媒体等客户开展服务分成服务。以黑龙江广电新媒体项目为例，视达科为客户投入精准推送运营所需的数据标签系统和运营系统工具（如DSP、DMP、SSP）以及第三方广告监测授权和对接，提供精准推送业务资源（广告客户资源、商品引流资源）、广告投放、驻地运营和广告精算服务。在分成模式上，由视达科带入广告资源的，增值服务运营收入分成比例为40%；客户引入自由广告资源使用视达科系统投放产生的对应增值服务运营业务收入，视达科分成比例为20%。
视达科已经积累了诸多的客户资源，服务分成模式将有利于为上市公司提供业绩弹性，进一步促进视频数据应用变现，提升公司整体价值。
5.商业智能大数据
商业智能大数据业务主要系子公司博科思的业务，博科思基于企业微信搭建企业SaaS平台“微加”，为客户提供云办公、云学院、云文化及智慧党建等SaaS业务，拓展非运营商市场大数据应用场景。同时视达科也以政企视频业务为出发点，以无处不在的大屏为落脚点，为客户提供“企业智能屏管理云平台”，是实现内容自主管理、远程信息发布、精准营销推广的一站式信息管理SaaS云平台。
博科思还有一项业务是为运营商等大客户提供商务彩铃、挂机短信等精确营销服务。
5.1. 在线办公SaaS云平台
基于企业微信的移动办公Saas。2014年，博科思基于企业微信推出“微加”Saas产品，“微加”是一款移动办公APP产品，定位于向大中小型企业提供云学习、云办公、云文化建设等一体的解决方案，成立以来始终聚焦于用集团大数据、智能算法的能力为企业提高人员效率管理，营销效率管理的创新探索，目前发展成熟，覆盖制造业、通信业、政府机构、能源行业、文化传媒等各行各业，积累了一汽大众、中国中铁、中国人寿、云南白药等大批优质客户。
腾讯企业微信导流。“微加”是是腾讯企业号的首批服务商，专注于行业垂直化应用模块的开发，比如云学院、云文化、低代码平台、云营销等优势功能，双方共同拓展B端的巨大市场。企业微信在其第三方应用推荐中在移动办公、企业培训、文化建设等板块对“微加”进行推荐，为“微加”导流，用户登录企业微信后，选择微加套件或应用进行安装并补充微加账号信息后即可开始使用。企业微信每个业务板块推荐的公司一般为5-7家，会对第三方的应用模块上线进行严格的审核，在客户导流和后续模块上线上占据了比较大的优势。
持续模块开发提升客户价值。微加涵盖云学院、云文化、云办公、云人事、智慧党建云平台五大聚合应用，根据客户需求和能力优势持续推出新的应用模块，近期推出了云营销、表单等新功能，云营销借助初灵集团的大数据智能算法能力，通过挖掘企业本身数据为企业精准分析客户需求，提高企业提高营销效率；表单是一个低代码的平台，让管理人员在低技术水平基础上配置CRM、进销存、业务审批、企业报销以及一些小型系统等技术要求比较高的产品。
付费率和用户价值有很大提升空间。“微加”按照功能模块收费和按照用户数量收费两种收费模式，目前已经注册用户近17万，付费用户数超过2000户，付费率不到2%，但续费率达到50%，单用户年付费超过1万元。我们认为在疫情推动、腾讯加大投入、创新模块提升价值的带动下，未来公司的付费率和用户价值还有很大的提升空间。假设渗透率达到3%，按照1.5万-2万元的单客户价值计算，则可贡献收入约8400万元-1.08亿元，而且这部分业务属于高毛利业务，博科思总体业务毛利在60%以上，我们认为“微加”的毛利率会更高，有望达到70%-80%水平，“微加”的发展有望大幅增厚未来业务。
5.2. 智能屏管理SaaS平台
视达科面向企业客户提供企业智能屏管理云平台，是一款实现内容自主管理、远程信息发布、精准营销推广的一站式信息管理SaaS云平台，为客户提供从内容制作到发布、从数据到运营、从软件到硬件的全媒体解决方案。
企业智能屏管理云平台适用场景非常广泛，覆盖智慧党建、智慧酒店、智慧农村、公共服务、智慧园区、智慧医院等场所，为各行业打造完善的智能大屏管控解决方案，帮助客户在云端平台快速构建安全快捷的大屏播控管理中心。
我们参考初灵创投的投资成都企视云科技有限公司的情况，企业智能屏管理云平台分为落地版平台和SaaS云平台，其中落地版平台本地化部署，在局域网内使用，适用于政企、金融机构等行业。SaaS云平台用户租用云端服务，连接公网即可使用，无需投入硬件及服务器、网络运维人员，节约企业成本。
6.盈利预测与投资建议
公司以大数据为驱动构建生态链布局，定位“网络可视化、数据可视化、安全可视化”，5G时代进入快速增长通道，预计2019-2021年公司实现收入5.2亿元、7.6亿元、11.9亿元，实现归母净利润0.46亿元、1.4亿元、2.24亿元，EPS为0.21元、0.64元、1.02元，对应PE分别为70、23、14倍。
对比网络可视化相关公司估值水平，公司2020年、2021年PE水平明显低于同业平均，公司作为网络可视化重要环节DPI设备的龙头，5G时代的业绩增长潜力未被市场认知，首次覆盖，给予“买入”评级。
盈利预测关键假设：
1）大数据接入：今年开始5G将进行大规模建设，预计公司5G前传承载相关产品将逐步放量，此外政企业务已经成为运营商业务重点方向，业务占比不断提升，利好公司政企相关产品销售，看好公司未来数据接入业务的增长，预计公司大数据接入业务2019-2021年增速分别为42%、54%、46%。
2）运营商大数据: 我们测算5G DPI市场规模有望达到4G的3倍，公司与华为等位列DPI供应商第一梯队，4G DPI市占率15-20%，5G周期份额将向头部供应商集中，公司有望获益。目前公司已经推出了高容量的DPI等产品，相关产品已经在三大运营商测试，我们预计运营商下半年有望启动5G DPI相关项目建设，带动公司运营商大数据业务高速增长。预计公司运营商大数据业务2019-2021年增速分别为27%、40%、89%。
3）商业智能大数据：博科思在线办公SaaS服务已有近17万注册用户，存在很大的付费率和用户价值提升空间，同时视达科“企业智能屏管理云平台”也有望受益政企上云行业大趋势，预计公司商业智能大数据业务2019-2021年增速分别为10%、30%、30%。
4）视频大数据：此前由于广电有线运营商受到IPTV、OTT等较大冲击，公司播控平台等业务受到影响，目前公司IPTV集成播控平台业务拓展以及规模开展服务分成模式均有了很大进展，预计公司视频大数据业务2019-2021年增速分别为-20%、50%、30%。
7.风险提示
5G建设进程不及预期；新客户拓展不顺利；疫情影响超预期；商誉减值风险等。
盈利预测表
▼往期文章索引▼【行业专题】浙商通信张建民||疫情将推动应急广播和云视频
免责声明
本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。
本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。
本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。
本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。
本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。