浙商张建民||上半年数据验证运营商机会

报告导读

2020H1数据进一步确认行业拐点，下半年5G用户数和行业应用发展将提速，看好运营商板块，持续推荐中国联通。

投资要点

数据确认电信行业拐点

电信业务收入上半年累计增长3.2%，自去年9月持续加速回升。移动、联通、电信2020H1主营业务收入增速分别为1.9%、4.0%、2.5%。
归母净利润，联通同比增10.9%；电信三个季度下跌后恢复正增长，上半年同比增0.3%；中国移动同比微跌，跌幅大幅收敛。

移动/创新/家宽业务均向好

1）移动业务：联通ARPU由40.0元提升至41.8元，电信由44.2元提升至44.4元；电信移动业务收入同比增长2.5%，率先止跌。
2）创新业务：行业上半年固定增值业务收入同比增速23.5%，电信业务收入占比13%，成为运营商业绩增长的强劲动力，移动、联通、电信创新业务同比增速40%/36%/5%，主营业务收入占比7%/16%/23%。其中电信、联通、移动是国内IDC前三甲，上半年实现了12%/22%/61%的增长，且更加聚焦于核心城市。
3）家宽业务：三大运营商收入、ARPU均实现正增长，趋势持续向好。

5G和共建共享推进顺利

共建共享有效推进，中国联通和中国电信双方累计共节省投资成本超过400亿元。后续三家运营商有望进一步在农村地区5G建设共建共享，进一步节减运营商capex和opex。

费用结构优化，净利率持平

三大运营商折旧及摊销费用总体保持稳定，销售费用下降明显，网络运营及支撑成本在可控范围内有所增加，加大人工成本提升运营效率。虽在5G规模建网和疫情影响阶段，移动、联通、电信净利率仍做到基本持平。

投资建议：工信部和运营商数据均基本明确行业拐点已经形成，下半年5G用户数和行业应用发展将提速，进一步带动移动业务和创新业务发展，看好运营商板块。
推荐中国联通，中国联通业绩增速持续领跑行业，创新业务业绩弹性更大，共建共享、深入改革也将持续降本增效。

风险提示：提速降费政策力度超出预期的风险；共建共享合作方案的具体实施难度超出预期的风险；运营商5G业务开展不及预期的风险等。

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1. 电信业务拐点再次明确

    工信部数据，上半年电信业务收入累计完成6927亿元，同比增长3.2%，自2019年9月开始持续加速回升。

    三大运营商来看，上半年中国移动、中国联通、中国电信主营业务收入分别为3582.30亿元、1383.35亿元、1871.10亿元，收入增速分别为1.9%、4.0%、2.5%，均实现了正增长。净利润来看，中国联通持续保持较高的增速，上半年归母净利润同比增长10.9%，中国电信净利润三个季度下跌后恢复正增长，上半年同比增速0.3%，中国移动同比微跌，但跌幅较前期也大幅改善。
    行业数据和运营商财报数据基本确立电信行业收入拐点已经出现，下半年5G相关业务逐步落地有望继续带动电信业务的持续回暖。

2. 移动业务：ARPU超预期好转

    移动业务收入电信率先止跌。
    上半年中国移动、中国联通、中国电信移动业务收入分别为2842.98亿元、765.16亿元、904.62亿元，同比增速分别为-1.6%、-2.8%、2.5%。中国电信得益于用户数增长和ARPU值回升，率先走出移动业务收入下跌的困局。

    移动业务ARPU电信、联通回升。
    中国移动2020年上半年移动用户ARPU 50.3元，同比下降3.7%，降幅缩窄，与去年全年的ARPU 49.1元相比已经有所提升。中国联通前期移动业务的调整初显成效，二季度单季移动用户ARPU由一季度的40.0元提升至41.8元。中国电信上半年移动业务ARPU为44.4元，环比去年下半年的44.2元，提升0.5%。
    5G ARPU方面：中国移动表示，上半年5G用户ARPU转迁后较转迁前ARPU提升5.9%；中国电信表示，上半年5G用户的ARPU达到了80.6元；中国联通表示，当前来看5G ARPU较4G提升约10%。

    下半年随着5G网络的建设加快、5G终端的普及、创新应用的推出，预计5G用户将于下半年快速发展，带来ARPU和移动主营业务的持续提升。

3. 创新业务：成为强劲增长动力

    创新业务已经成为三大运营商强劲的增长动力。
    工信部数据，上半年电信行业完成固定增值业务收入903亿元，同比增长23.5%，增速较一季度提高4.6pct，在电信业务收入中占比为13%，占比相较去年同期提升1.7pct，拉动电信业务收入增长2.6pct，2019年上半年拉动电信业务收入增长2.39pct，固定增长业务对电信业务收入增长拉动作用明显，已成为新的中坚力量。
    中国移动、中国联通、中国电信上半年同比增速40%、36%、5%。
    中国移动上半年政企市场收入552.04亿元，同比增长18.4%，其中DICT业务（IDC、ICT、移动云、大数据及其他政企应用及信息服务）收入为209.03亿元，同比增长55.3%，物联网业务收入50.05亿元，同比下降3.0%。DICT业务中，移动云、IDC同比增速556.4%、61.4%最为强劲。我们将DICT业务与物联网业务统分到创新业务，则上半年中国移动创新业务收入达到259.08亿，同比增速40%，主营业务占比7.2%。
    中国联通上半年产业互联网收入226.73亿元，同比增长35.6%，产业互联网业务收入占主营收入比例从2019年上半年的12.6%提升至2020年上半年的16.4%，其中云计算、大数据、物联网业务同比增速81.6%、67.4%、54.8%尤为迅猛。
    中国电信上半年Industrial Digitalization收入429.11亿元，同比增长5.1%，占主营业务收入比重22.9%，其中企业云业务同比增速30.4%。

    国内IDC前三甲，更加聚焦一线城市。
    根据中国信通院数据，2019年我国IDC企业竞争格局中，中国电信、中国联通、中国移动的市场份额占比位列前三，分别为30.6%、19.1%和12.6%，三大运营商基于云网协同的发展策略，IDC仍然是重要的投入方向。
    中国移动提到优化形成“3 (热点区域中心)+3 (跨省中心)+X (省级中心+业务节点)”数据中心布局，2020年上半年IDC业务收入92.89亿元，同比增加61.4%。
    中国联通2020年公司计划用于IDC的CAPEX达到20亿元，将聚焦高需求高价值领域，2020年新增机架数一线城市占比超1/2，截至2019年底公司拥有机架数23.4万个，一线城市占比36%，计划2020年新增4.3万个达到27.7万个，一线城市占比达到39%。2020年上半年公司IDC收入100.7亿元，同比增长22.2%，IDC平均使用率超过60%。
    中国电信公司拥有600个IDC机房，38万个IDC机柜，四个发达城市机柜占比达到80%，超大型/大型数据中心占比达到60%，机柜上架率达到70%。2020年上半年公司公司IDC收入145.4亿元，同比增加11.9%。 

4.家宽业务：收入ARPU均增长

    上半年三大运营商固网宽带接入收入均出现正增长，中国移动、中国联通、中国电信分别为363.68亿元、218.74亿元、353.14亿元，同比增长分别为10.6%、5.9%、0.5%。上半年中国移动、中国联通、中国电信固网接入用户分别新增2223万户、247万户、101万户。
    固网宽带ARPU值均提升，中国移动家庭宽带综合ARPU从2019年上半年的35.0元提升至35.4元，中国联通从2019年上半年的41.8提升至43元，中国电信从2019年上半年的36.6元提升至38.3元。

    随着F5G建设的推进和超高清等大带宽应用的逐步渗透，预计未来固网业务综合ARPU仍有提升空间。

5.资本开支：建设提速共建共享

    2020年上半年三大运营商合计完成资本开支1699亿元，占全年计划3348亿元的50.7%，其中合计完成5G资本开支880亿元，占全年计划1803亿元的48.8%，中国移动完成18.8万个5G基站建设，中国联通和中国电信合计新建5G基站15万个，三大运营商将在三季度末提前完成全年目标（中国移动新建30万个5G基站，中国联通和中国电信合计新建25万个5G基站）。

    中国联通数据，中国联通和中国电信双方累计共节省投资成本超过400亿元，双方均可节省客观的铁塔使用费、网络维护费用和电费等运维成本。公司将拓展与中国电信的共建共享共维。此外，2020年上半年业绩解读会上，王晓初总表示正在谋求农村地区5G建设三家运营商共建共享。
    中国移动与中国广电此前签订5G共建共享合作框架协议，预计在700Mhz频段建设中也将实现有效降本合作共赢。

6.成本费用：运营改善结构优化

    中国移动、中国联通、中国电信2020年上半年净利润率分别为14.3%、7.3%、5.0%，中国联通较去年同期提升0.3pct，中国电信和中国移动较去年同期基本持平。

     对运营商而言，折旧及摊销费用、网络运营及支撑成本、销售费用、人工成本等是主要的费用构成。通过改善内部管理降本增效，三大运营商的费用结构得到优化：
    1）近年来运营商强调资本开支精准投放，折旧及摊销费用总体控制良好，中国移动、中国联通、中国电信2020年上半年折旧及摊销费用同比分别-5.3%、-1.7%、+1.9%，在5G大规模建网时期，目前来看仍保持较稳定的情况。
    2）销售费用下降明显，随着用户渗透饱和、流量红利消退等，三大运营商逐步回归理性，结束价格战，改变经营策略，共同维护行业生态，中国移动、中国联通、中国电信2020年上半年销售费用同比分别下降8.7%、14.8%、13.6%。
    3）由于5G基站数的增加、5G基站功耗的提升等，运营商网络运营及支撑成本有压力，中国移动、中国联通、中国电信2020年上半年网络运营及支撑成本分别同比增加10.9%、6.8%、13.6%，目前运营商正在探索共建共享、行业合作等多种方式努力降本。
    4）为了提升市场化运营效率以及员工的积极性，三大运营商加大了人工成本的投入，中国移动、中国联通、中国电信2020年上半年人工成本分别同比增加8.8%、9.2%、6.6%。

7.投资建议

    电信行业数据和运营商的财报数据均基本确立行业拐点已经形成，下半年5G用户数和行业应用发展将提速，进一步带动移动业务和产业互联网业务发展，看好运营商板块。
    推荐中国联通，中国联通业绩增速持续领跑行业，持续看好未来业绩增长：1）公司前期经营战略调整初显成效，5G用户发展下半年有望实现较大突破带动移动业务持续回升；2）联通创新业务发展最积极，与混改合作方互相赋能，有望获得更高业绩弹性；3）公司通过共建共享、深入改革也将持续降本增效，并且共建共享力度有望进一步加大实现更好的建网效益。

8.风险提示

    提速降费的政策力度超出预期的风险；共建共享合作方案的具体实施难度超出预期的风险；运营商5G业务开展不及预期的风险等。

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