浙商张建民||继续推荐中国联通
运营商三季报中国联通领跑，继续推荐；基于VGPP模型，本周重点关注中国联通、佳讯飞鸿等。
维持运营商拐点判断，三季报联通继续领跑
1-9月我国电信业务收入同比增3.2%，增速较上半年持平，较1-7月、1-8月值3.1%、3.1%略有增长，电信行业有望持续向上势头。
移动、联通、电信1-9月主营业务收入增速2.5%、4.4%、3.5%，联通1-9月归母净利润同比增10.8%；电信净利润三个季度下跌后转增0.3%；移动1-9月股东应占利润同比降0.3%，但Q3单季同比正增长。
创新业务仍是三大运营商强劲的增长动力。1-9月固定增值业务收入同比增23.1%，电信业务收入占比达到12.8%，拉动电信业务收入增长2.5pct。中国联通产业互联网业务收入同比增34.4%，占主营收入14.5%，较去年同期提升1.9pct；中国电信产业数字化收入634.36亿元，同比增6.9%。
移动业务收入降幅持续收窄。1-9月三大运营商移动业务收入同比降0.6%，降幅较上年同期收窄3.3pct，较1-6月收窄0.3pct，联通Q3单季移动业务收入同比增2.5%。移动用户ARPU：联通持续提升，Q1/Q2/Q3为40.0/41.8/43.0元；移动1-9月48.9元，较1-6月降1.4元；电信1-9月44.4元，降幅持续收窄。
固网接入用户数均实现增长，但ARPU仍承压。联通1-9月固网宽带接入同比增3.7%，增速较1-6月的5.9%有所回落。电信三季报表示宽带接入收入增幅逐步回升。移动1-9月固网宽带ARPU 32.4元，去年同期32.7元；电信宽带接入APRU降幅较上半年进一步收窄，宽带综合ARPU 44.1元同比增2.1%。
成本费用结构进一步优化。联通、电信披露具体数据，折旧及摊销率、销售费用率、财务费用率有效控制，人工成本、网络运营及支撑成本等结构性增长。
推荐中国联通。公司业绩持续领跑，我们认为在创新业务快速发展增速领先预期和共建共享降本增效预期的双向积极带动下，联通未来业绩弹性仍更可观。
VGPP模型本周评估结果和行业重点关注
上周VGPP模型重点关注初灵信息、中国联通跑赢中信通信指数3.9%、2.6%，本周重点关注中国联通、国网信通、初灵信息、佳讯飞鸿。另外持续重点关注光环新网、和而泰、英维克、紫光股份、中兴通讯、烽火通信、光迅科技等。
行业/公司要闻
1）华为2020年前三季度销售收入6713亿元，同比增9.9%，净利率8.0%。
2）工信部：将推动重点京沪高速公路加快进行车联网的改造活动，目前京沪高速全线的车联网升级改造项目已经启动。
3）工信部：同意中国电信、中国移动开展物联网等领域eSIM技术应用服务。
4）万国数据宣布启动中国香港公开发售，新发行1.6亿股A类普通股。
风险提示：运营商费用支出超预期；5G业务开展不及预期等。
电信业务拐点再次明确
工信部数据，1-9月，我国电信业务收入累计完成10228亿元，同比增长3.2%，增速较上半年持平，较1-7月、1-8月的同比增速值3.1%、3.1%略有增长。总体上，电信业务收入拐点形成已基本明确，预计5G相关业务逐步落地将继续带动电信业务的持续回暖。
三大运营商来看，1-9月中国移动、中国联通、中国电信主营业务收入分别为5757亿元、2073.49亿元、2088.68亿元，收入增速分别为2.5%、4.4%、3.5%，均实现了正增长。
净利润来看，中国联通归母净利润同比增长10.8%，中国电信净利润三个季度下跌后恢复正增长，同比增速0.3%。中国移动 2020年1-9月股东应占利润同比下降0.3%，但得益于收入恢复性增长和良好的成本管控，第三季度单季股东应占利润同比实现正增长。
行业数据和运营商财报数据确立电信行业拐点已经相对明确，预计5G相关业务逐步落地将继续带动电信业务的持续回暖。
截至2020年10月，我国累计建成5G基站69万个，累计终端连接数超过1.6亿户。中国移动完成超过35万个5G基站建设，在全国所有地级市与重点县城实现5G网络商用覆盖，提前完成全年5G建成目标；中国联通和中国电信合计新建5G基站达33万个。
创新业务仍是三大运营商强劲的增长动力。
工信部数据，1-9月三大运营商共完成固定增值业务（IPTV、互联网数据中心、大数据、云计算、人工智能等新兴业务）收入1308亿元，同比增长23.1%，在电信业务收入中占比为12.8%，拉动电信业务收入增长2.5pct，仍为主要增长驱动力。
截至9月底，我国蜂窝物联网终端用户10.73亿户，同比增长18.2%，比上年末净增4492万户，其中应用于智能制造、智慧交通、智慧公共事业的终端用户占比分别达19.6%、19%、22.7%。截至9月底，我国IPTV（网络电视）总用户数达3.1亿户，同比增长6%，比上年末净增1580万户。
中国联通1-9月产业互联网业务收入为326.56亿元，比去年同期上升34.4%，产业互联网业务收入占主营收入比例为14.49%，较2019年1-9月的12.6%提升1.9pct，持续高速增长。
中国电信1-9月产业数字化收入为634.36亿元，同比增长6.9%，其中 IDC收入、全网云业务收入分别为215.84亿元、80.46亿元。
5G阶段运营商创收重点更加集中于垂直行业，并且三大运营商相关业务均已初具规模，将有助于提升产品标准化和规模复制，逐步提升利润率，看好创新业务未来持续增长。
移动业务收入降幅持续收窄。
1-9月，三家基础电信企业实现移动通信业务收入6734亿元，同比下降0.6%，降幅较上年同期收窄3.3pct，较1-6月收窄0.3pct，占电信业务收入的比重为65.8%。
中国联通披露了移动业务收入，公司前期经营策略调整成效逐步体现，1-9月移动主营业务收入为1165.39亿元，比去年同期下降1.0%，较1-6月的同比增速下降2.8%大幅改善，三季度单季实现移动业务收入同比增长2.5%。
固网接入用户数方面：1-9月，中国移动、中国联通、中国电信固网接入用户数分别净增1717万户、308万户、362万户，均实现了正增长。
ARPU方面：中国移动1-9月固网宽带ARPU为32.4元，去年同期32.7元；中国电信宽带接入ARPU降幅较上半年进一步收窄，宽带综合ARPU为 44.1元，同比增长2.1%。 成本费用结构得到优化。 中国联通和中国电信披露了更为具体的费用数据。 中国联通成本持续有效管控，2020年1-9月折旧及摊销率、销售费用率、财务费用率有效控制，人工成本、网络运行及支撑成本、其他营业成本及管理费用等结构性增长。 1）网间结算成本比去年同期下降9.6%，主要受网间话务量下滑影响；2）折旧及摊销比去年同期下降0.11%，折旧摊销率下降1.4pct，主要得益于近年资本开支的良好管控；3）销售费用比去年同期下降12.6%，销售费用率下降2.1pct，主要得益于公司转型发展，严控用户发展成本；4）销售通信产品成本比去年同期下降9.0%，主要得益于强化价值管理，以及期内通信产品销售下降；5）财务费用比去年同期下降62.9%。 1）网络运行及支撑成本同比上升7.4%，主要由于网络规模扩大导致房屋设备、铁塔使用费增加；2）持续推进激励机制改革，同时加大引入创新人才，人工成本比去年同期上升7.9%；3）其他经营及管理费用比去年同期上升39.2%（此处选取港股联通披露的财报数据，A股联通财报信息提到其他营业成本及管理费用比去年同期上升32.4%），主要由于ICT业务快速增长导致相关服务成本增加以及对创新业务的技术支撑的投入增加。
1）折旧及摊销较同比增长2.0%；2）网络运营及支撑成本同比增长12.6%，主要原因是公司持续优化网络能力与质量，支撑5G、产业数字化业务发展；3）人工成本同比增长3.6%，主要原因是公司适度加大一线员工和专业技术人才的激励。 1）销售、一般及管理费用同比下降6.5%，主要原因是公司持续优化营销模式，加强营销资源的精准投入；2）其他经营费用同比下降3.6%，主要是移动终端销售数量下降；3）财务成本净额同比下降19.1%；4）投资收益及应占联营公司的收益同比增长25.1%，主要是应占铁塔公司损益增加。
电信行业收入拐点已经形成，随着5G用户数的增长和行业应用发展的提速，未来电信业务收入有望继续向上态势。 推荐中国联通，公司业绩持续领跑，我们认为在创新业务快速发展增速领先预期和共建共享降本增效预期的双向积极带动下，未来中国联通业绩弹性仍更为可观。
详细内容参见浙商通信报告《通信周报-维持运营商拐点判断，三季报联通继续领跑》
【行业点评】固定增值业务是运营商主要增收动力
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