浙商张建民||中国移动：中报超预期，业务全线向好
上半年业绩超预期，个人市场拐点，政企&家庭&新兴市场收入占比提升到35%，成长性有望超预期，维持“买入”评级。
详细内容请参见已发布报告《中国移动（00941.HK）点评报告：中报超预期，业务全线向好》
业绩超市场预期
上半年营收同比增13.8%；通信服务收入同比增9.8%，增速领先行业增速的8.7%；利润同比增6.0%，若剔除部分资产残值率调整致增加80亿折旧及摊销的影响，公司业绩表现有望更佳。EBITDA同比增11.2%，EBITDA占服务收入比同比增0.5pct，自由现金流同比增28.0%，体现高质量发展成效。
CHBN全线发力
个人拐点形成：收入同比增0.7%，扭转2018年以来下滑态势。上半年ARPU 52.2元，较去年同期50.3元增长3.8%。5G渗透率提升拉动个人市场业务增长，上半年网络用户达1.27亿，渗透率13.4%，5G ARPU 88.9元。
家庭量价齐升：收入同比增33.7%，家庭宽带用户增1339万，综合ARPU 41.1元较去年同期35.4元同比增16.2%。公司在家庭市场的份额和增值业务渗透率有望继续提升。
政企动能强劲：收入同比增32.4%，其中DICT收入334亿同比增59.8%，持续高增。移动云97亿同比增118%，5G垂直行业带动DICT增收超60亿。行业信息化大趋势下，公司政企市场收入有望持续快速增长。
新兴成效明显：收入同比增22.6%。股权投资收益对净利润贡献占比11%。
成本结构持续优化
公司成本结构持续优化，销售费用率下降明显，网络运营及支撑成本、雇员薪酬等增加主要系公司转型加大投入等所致，将为未来增长打下基础。
上半年公司净利润率13.3%，需要指出的是上半年部分资产残值率调整造成增加的折旧及摊销达80亿元，该事项对下半年和2022年的影响将收敛。
盈利预测及估值
不考虑回A对股份摊薄影响，预计2021-23年收入增速8.6%/7.2%/7.0%，利润增速5.1%/5.3%/5.3%；股息率6.7%，当前PB 0.75倍，明显低于历史均值/行业均值的1.20/2.38倍，维持“买入”评级。
风险提示
ARPU反转不及预期；CAPEX和OPEX超预期等。
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公司发布半年报，2021年上半年营收4436亿元，同比增长13.8%；通信服务收入3932亿元，同比增长9.8%，通信服务增速领先行业平均的8.7%；股东应占利润591亿元，同比增长6.0%；业绩超市场预期。
EBITDA1620亿元，同比增长11.2%，EBITDA占通信服务收入比41.2%，同比增长0.5pct；自由现金流756亿元，同比增长28.0%；进一步体现高质量发展成效。公司宣布派发中期股息每股1.63港元，增长6.5%。
单季度来看，2021年Q2公司营收2452亿元，同比增长17.5%；通信服务收入2155亿元，同比增长13.8%，股东应占利润350亿元，同比增长8.4%；EBITDA 899亿元，同比增长16.4%。
公司CHBN全向发力，上半年公司通信服务收入增速9.8%，其中个人、家庭、政企、新兴市场分别贡献带动0.5pct、3.5pct、5.0pct、0.8pct。公司收入结构也持续优化，政企&家庭&新兴市场收入占比提升到35%，较2020年全年提升3.6pct。
具体来看，上半年公司个人市场收入2555亿元，同比增长0.7%；家庭市场收入501亿元，同比增长33.7%；政企市场收入731亿元，同比增长32.4%；新兴市场收入145亿元，同比增长22.6%。
2.1. 个人市场：拐点形成
上半年公司个人市场收入2555.45亿元，同比增长0.7%，扭转下滑态势，2018-2020年公司个人市场收入同比分别下降1.9%、下降3.5%、下降2.8%，个人市场业务收入拐点或许已经形成。
上半年移动用户数净增359万达到9.46亿户，较2020年净流出836万明显改善。
上半年公司移动用户总体ARPU 52.2元，扭转2018年以来的下滑态势，同比去年同期50.3元增长3.8%， DOU 11.9G，同比增长38.7%。
5G用户发展是公司个人市场增长的重要驱动力，上半年公司5G套餐用户数2.51亿户，渗透率26.5%，其中5G网络用户1.27亿户，渗透率13.4%，5G网络用户ARPU达到88.9元，较移动用户总体APRU 52.2元提升明显。
2.2. 家庭市场：量收双升
公司上半年家庭市场收入501亿元，同比增长33.7%，加速增长。2019-2020年同比增长28%、20%。上半年公司家庭宽带用户净增1339万户。
经过前期的大力投入，中国移动目前已经建成了全国覆盖的固网宽带接入网，上半年公司家庭宽带用户净增1339万户达到2.05亿户，我们判断 21-23 年仍将有超过 4000 万的新增家庭用户。
相较于个人市场，家庭市场的客户粘性更高，在连接价值基础上，基于大屏优势和家庭入口，近年来公司大力推广魔百盒、智能组网、智慧安防等增值业务。
2021年上半年公司魔百盒用户数达到1.54亿户，渗透率达到74.8%。高质量发展叠加家庭增值服务的渗透驱动公司家庭市场APRU持续提升，上半年公司家庭综合ARPU 41.1元，较去年同期35.4元同比增16.2%。未来智慧家庭等增值类业务发展有望持续带动公司家庭市场收入增长。
2.3. 政企业务：动能强劲
上半年公司政企收入731亿元，同比增长32.4%，加速增长，2019-2020年同比增长10.4%、增长25.8%。政企客户净增169万家。
DICT收入保持高速增长，上半年DICT收入334亿元，同比增长59.8%。其中移动云收入97亿，同比增长118%，公有云份额进入行业TOP10；IDC业务收入达到118亿元，同比增长27%，IDC可用机架数达到37.2万架。5G垂直行业带动DICT增量收入超60亿元，合同金额超千万DICT大单122笔。
2.4. 新兴业务：成效明显
中国移动的新兴业务主要分为国际业务、股权投资、数字内容、金融科技等板块。近年来，公司积极布局，上半年公司新兴业务收入145亿元，同比增22.6%。
国际业务方面，公司持续提升国际化经营能力，进一步优化国际资源布局，上半年国际业务收入68亿元，同比增长19.5%。
股权投资方面，公司面向5G和CHBN重点领域完善投资布局和战略协同，上半年股权投资收益对净利润贡献占比达到11.0%。
数字内容和金融科技方面，公司积极培育视频、游戏、VR、支付等领域优质互联网产品，截至6月底，公司咪咕视频全场景活跃同比增14.5%，视频彩铃用户达1.9亿，和包月活跃用户同比增31.5%。
公司计划2021年资本开支1836亿元，其中5G相关1100亿元。上半年公司完成资本开支860亿元，5G相关资本开支502亿元。
截至6月底，公司累计开通5G基站50.1万个，为全国地市以上城区、部分县城及重点区域提供5G服务，计划年底5G基站超70万个。
2021年上半年公司营运支出为3811亿元，同比增长15.2%，增速高于收入增速，营运支出占营业收入比重为85.9%，较去年同期提升1.07pct。2021年上半年，公司净利润率13.3%，较2020年上半年14.3%下降1.0pct。
需要特别指出的是，2021年上半年，公司部分资产残值率调整（主要针对低效无效资产）造成增加的折旧及摊销达80亿元，占上半年总体折旧及摊销额的8%，占上半年营运收入的1.8%。预计下半年和明年该调整影响增加的折旧及摊销额将明显收敛，对公司盈利能力的影响趋缓。
具体来看，公司成本结构持续优化，销售费用率下降明显，网络运营及支撑成本、雇员薪酬及相关成本的增加主要系公司转型加大投入等所致，将为未来增长打下基础：
1) 网络运营及支撑成本1211亿元（同比增长11.4%）。公司网络运营及支撑成本主要包括网络维护费；IT及业务平台维护支撑费，ICT业务成本；光猫、魔百和摊销等。增速较快主要由于新基建项目加速建成投产以及转型投入增加。
2) 折旧及摊销995亿元，同比增长14.9%，主要系：i）加速网络升级、转型布局，资产规模扩大；ii）部分资产残值率调整。
3) 销售费用304亿元，同比下降3.1%，主要系公司加快推进渠道转型，线上销售服务能力提升。
4) 雇员薪酬及相关成本559亿元，同比增长14.0%，主要系公司5G、AICDE研发以及政企、新兴市场经营人才投入加大。
5) 销售产品成本500亿元，同比上升59.2%，主要系：i)5G机型丰富、价格门槛下降，手机销量大幅增长；ii）受疫情影响，去年同期基数较低。
6) 其他营运支出2411亿元，同比上涨2.7%，主要系公司加大研发创新投入，严控行政办公费、业务招待费。
行业反转确立，5G和云带动，公司业务开启新增长曲线，成长性有望超预期，看好公司未来业绩持续增长。
暂不考虑回A对股份摊薄的影响，预计公司2021-2023年实现营业收入8341亿元、8940亿元、9566亿元，同比增长8.60%、7.18%、7.00%；实现通信服务收入7509亿元、8024亿元、8559亿元，同比增长7.93%、6.87%、6.66%；实现股东应占利润1138亿元、1200亿元、1267亿元，同比增长5.07%、5.31%、5.33%。
公司持续大力给予现金分红，近年来股息率基本维持在6%附近的水平。当前公司PB仅0.75倍，明显低于历史均值1.20倍和全球可比均值2.38倍。维持“买入”评级。
ARPU反转不及预期；CAPEX和OPEX超预期等。
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