京沪高铁上市第一年：市值一度蒸发超千亿，赚钱竟然不靠卖票？

世界高铁看中国，中国高铁看京沪。

作为A股市场“高铁第一股”的京沪高铁（601816.SH），于4月15日晚间交出2019年成绩单，净利润增至119.37亿元，强劲势头持续。财务费用大幅缩减等原因，让公司净利润增速远超营业收入增幅，赚钱能力进一步提升。

从前期规划到方案论证，从通车运营到登陆资本市场，二十余年间，岁月有痕。京沪高铁在见证中国高铁事业从“追赶者”到“领跑者”发展历程的同时，其内部业务收入占比也在悄然生变。

此前收入长期位居公司第二位的路网服务业务，经过几年默默蓄力，于2019年成功逆袭，取代客运业务，成为京沪高铁的收入担当。该业务的高盈利能力，带动公司毛利率持续提升。

虽然吸金能力持续增强，但在2019年，京沪高铁与自家兄弟之间的关联交易也进一步上升，关联销售和关联采购齐头并进。

受疫情冲击，春节后首日开盘，京沪高铁股价跌停，经过短暂上涨后开始绵绵下滑。2月10日至4月16日，公司市值最高蒸发1050.74亿元。在机构人士看来，股价下跌的背后，是新冠疫情下，市场对公司2020年业绩深深的担忧。

利润增速超营收

作为国家战略性重大交通工程和“八纵八横”高速铁路主通道的组成部分，京沪高速铁路连接“京津冀”和“长三角”两大经济区。稳定的客流，让2019年在职员工只有37名的京沪高铁，于2013年亏损后，持续创造利润神话。

京沪高铁主营业务为高铁旅客运输，收入主要来自客运业务、路网服务。

2019年，公司归属于上市公司股东的净利润同比增长16.48%至119.37亿元，相对于2014年的22.7亿元净利润，增幅高达426%。

《财经》记者注意到，收入增加、成本减少，及财务费用的大幅缩减，助力京沪高铁2019年净利润增幅，远超营收5.72%的增速。

2019年，京沪高铁全线客运量继续保持快速增长，全年全线运送旅客2.15 亿人次，同比增长10.1%，带动公司营业收入增至329.42 亿元。

同期，公司营业成本由上年的162.99亿元，减少至2019年的161.03亿元，降幅为1.20%。其中，委托运输管理费由2018年的88.02亿元，降至35.32亿元，但在2019年新增动车组使用费48.79亿元。2019年，两者费用合计约为84.11亿元，较上年减少约3.91亿元。

“2018年委托运输管理费金额包含动车组使用费，本年动车组使用费纳入清算。”京沪高铁在2019年报中表示，按照同口径比较本期金额较上年同期减少4.22%，减少系本期公司担当车车次减少，动车组使用费减少。

此外，带息负债日均余额减少、利息支出减少，及存量资金利息收入增加，让京沪高铁财务费用从2018年的11.68亿元，大幅减少45.28%至2019年的6.39亿元。

京沪高铁在年报中表示，公司积极协调相关银行争取优惠利率，最大限度降低存量和新增贷款利息负担。

▲ 京沪高铁

作为中国铁路的一面旗帜，身披技术标准等世界第一光环的京沪高铁较为争气。在运营三年后，即2014年就开始扭亏为盈。

惊艳的表现，远超时任京沪高铁董事长蔡庆华，关于其“5年建设周期，之后再运营5年，逐渐达到盈亏平衡”的预期。

在券商人士看来，京沪高铁资产负债率大幅下滑，节约了利息成本，是公司近年来利润大幅上涨的主要原因之一。

Wind和浙商证券研究所数据显示，2014年，京沪高铁资产负债率为46.1%。2019年，该数据进一步降至14.25%。

“京沪高铁2019年较高的利润增长，符合高铁在中国综合交通运输体系当中的定位。”北京交通大学北京综合交通发展研究院教授、博士生导师李红昌告诉《财经》记者，中国高铁相对于日本新干线等高铁的密度来说，还有很大的发展空间，特别是长三角经济的深入发展，必将拉动很多客运量的增长。

路网服务逆袭

与外界印象中依靠卖票赚钱不同的是，提供路网服务正成为京沪高铁最主要收入来源。高出旅客运输业务毛利率20个百分点，彰显该业务才是京沪高铁的利润奶牛。2019年，路网服务进一步巩固了其“老大”的地位。

2016年－2018年之间，公司旅客运输收入占比始终保持在50%以上。同期，提供路网服务收入占比从45.38%逐步攀升至48.47%，欲动摇前者的领军地位。

2019年前三季度，京沪高铁提供路网服务收入为127.4亿元，占比50.96%，双双超越旅客运输，强势成为公司“吸金大哥”。

京沪高铁曾对《财经》记者表示，由于随着路网的完善，京沪高速铁路上开行的跨线列车数量增加，带动2019年前三季度提供路网服务收入实现较快增长。

2019年全年，在客运业务收入下滑0.92%的背景下，路网服务收入大幅增长12.69%至170.18亿元。此消彼长之际，路网服务收入占比进一步提升至51.66%，其逆袭成果得到巩固。

线路使用服务、接触网使用服务、车站旅客服务、售票服务、车站上水服务，是京沪高铁提供路网服务的主要内容。

“京沪高铁客运业务收入减少，源自其担当列车缩减。”西南交通大学交通运输学院副教授左大杰对《财经》记者表示，而其他运输企业担当跨线列车的大幅增加，带动了公司路网服务的增加。

数据显示，2019年，公司担当列车减幅8.14%，其他运输企业担当跨线列车增幅则上涨13.59%。

左大杰进一步分析，随着路网的完善，其他运输企业担当跨线列车在京沪高铁路线上增加，也在一定程度上分流了京沪高铁担当列车的客流量，预计这一趋势，短期内还将持续。“长期来看，随着经济的发展，国民对高铁的需求整体会逐步增加，全线列车（包括公司和其他运输企业）亦会增长。”

《财经》记者注意到，路网服务收入的“上位”，与线路使用服务、车站旅客服务价格在部分地方上调的助力密不可分。

2016年至2017年上半年，线路使用费，单组动车组为94.2元/列车公里，重联动车组为141.4元/列车公里，夜间车按现行标准40%计算。

2017年下半年至2019年前三季度，北京南-天津南区段，单组动车组为101.7元/列车公里，重联动车组为152.7元/列车公里；徐州东-蚌埠南，单组动车组为105.5元/列车公里，重联动车组为158.4元/列车公里。

同期，车站旅客服务价格中，北京南站和南京南站高速动车组的清算标准为8元/人，上海虹桥站高速动车组的清算标准为9元/人，相对于2017年上半年的5元/人（高速动车组），涨幅不少。

随着路网服务业务的逆袭，京沪高铁毛利率也水涨船高。公司2019年毛利率50.70%，较上年增加了3.46个百分点，而在2016年度，该数据为42.33%。

有私募人士对《财经》记者表示，排除疫情影响，虽然公司整体收入增幅不大，但未来随着高毛利率的路网服务收入增加，公司净利润保持较高增速的概率较大。

未来，高铁票价是否会提高，是市场较为关心的话题。

京沪高铁副董事长、总经理邵长虹曾表示，与同区段民航价格相比，高铁票价具有提价潜力，公司将针对常旅客、淡旺季、特定时段、不同预售期等情况，研究差异化票价策略和收益管理方案。

关联交易待解

虽然赚钱能力持续增强，但京沪高铁关联交易金额却在持续增加，2019年这一趋势仍在延续。

2016年至2019年前三季度，京沪高铁关联销售金额分别为120.63亿元、139.76亿元、152.84亿元、128.85亿元，占营业收入的比例分别为45.94%、47.29%、49.05%和51.54%。

2019年度，公司关联方销售金额172.12亿元，占营业收入比例进一步上升至52.25%，主要为京沪高铁向关联方提供路网服务产生的收入。

线路使用服务、接触网使用服务、车站旅客服务、售票服务、车站上水服务是公司向关联方销售商品/提供劳务的主要内容。

在2019年关联销售中，京沪高铁向上海局集团、济南局集团提供的线路使用费收入分别为41.47亿元、18.23亿元，相对于2018年的34.49亿元、16.98亿元，均出现增长。

“作为《中长期铁路网规划》中‘八纵八横’主通道的组成部分，京沪高速铁路以开行长途客车为主，连接了北京等铁路枢纽。”京沪高铁表示，由于上述铁路枢纽进出京沪高速铁路的跨线列车较多，导致京沪高铁向其他关联企业提供的服务较多。

与关联销售占比走势相同，京沪高铁向关联方采购商品/接受劳务金额占营业成本比例，在2019年度进一步上升。

2016年－2019年前三季度，公司关联采购金额，占营业成本的比例分别为57.76%、62.74%、64.84%和61.06%。

2019年全年，公司关联方采购金额为106.35亿元，占营业成本比例进一步上升至66.05%，创近年来新高。京沪高铁解释称，主要为公司委托关联方进行运输管理支付的费用。

委托运输管理费、动车组使用费、高铁运输能力保障费、商务旅客服务费等，是公司向自家人采购商品/接受劳务的主要内容。

“基于铁路行业全程全网以及委托运输管理模式的行业及业务特点，公司的关联交易未来仍将持续发生，并跟随列车运行图的调整发生变化。”京沪高铁曾对《财经》记者称，随着铁路投融资机制改革的不断深入，未来非关联方作为铁路运输企业开展铁路运输业务可能逐渐增加，公司关联销售采购金额和占比可能会有所下降。

招商证券表示，关联交易是京沪高铁委托运输管理模式必然结果，同时，由于地方铁路局委托管理费中收入支出项目的不透明性，造成京沪高铁难以核定项目列支实际情况，导致京沪高铁缺乏对委托管理费的有效管控。

市值蒸发超千亿元

作为2020年一季度A股IPO巨无霸的京沪高铁，1月16日登陆资本市场后，股价在2月10日最高攀至8.22元，随后股价一路下滑。3月23日，公司股价最低跌至每股6.08元，相对于8.22元高点，市值最高蒸发1050.74亿元。4月16日，公司每股收盘价为6.25元，市值为3068.75亿元。

Wind数据显示，2月21日至4月15日，机构、大户、中户、散户资金流出额分别为64.52亿元、84.04亿元、98亿元、87.88亿元，合计流出334.44亿元。

2月16日至4月15日，二级市场中，京沪高铁主力资金净流出超亿元的交易日，共有17个。

▲ 图源：Wind

“京沪高铁股价下跌，在意料之中。”一位私募公司总经理对《财经》记者表示，由于疫情影响，春节后居民出行受到较大影响，在此情况下，将对公司一季度收入造成较大冲击，资金出逃也是出于避险的本能，影响程度可依据航空公司国内业务数据做参考。

2020年2月份，东方航空（600115.SH）国内客运运力投入（按可用座公里计）同比下降77.99%，旅客周转量（按客运人公里计）下降 88.47%，客座率下滑40.76个百分点。同期，南方航空（600029.SH）相关数据也出现大滑坡。

东方航空解释称，新冠肺炎疫情对公司所处的交通运输行业产生了极大的冲击，旅客出行的需求和意愿大幅降低。

与航空公司处境类似，虽然新冠疫情对京沪高铁一季度冲击力度，尚未有全面的准确数据，但公司半个春节旺季已然泡汤。

中国国家铁路集团有限公司的数据显示，1月10日至2月18日的40天春运期间，全国铁路共发送旅客2.1亿人次，比去年同期减少1.96亿人次，下降48.3%。其中，节前15天，全国铁路日均发送旅客1120万人次，同比增长17.2%；节后25天，日均旅客仅有170万人次，为节前的15%，且同比下降83.9%。

清明旺季同样泡汤，2020年的旅客发送量只有去年的21%。国铁集团统计，2020年清明小长假累计发送旅客1136万人次，而去年的这一数字为5400万人次。

不过京沪高铁预计，此次疫情防控将对公司2020年生产和经营造成一定的“暂时性影响”，影响程度取决于疫情防控进展情况、持续时间以及各地防控政策实施情况。

“京沪高铁2020年的营收状况，肯定要比2019年弱很多，”李红昌告诉《财经》记者，“1月客运量已经有巨大下降，目前还没有看到反弹迹象。年底之前会有所恢复，但很难恢复到2019年的水平，2020年客运量下降已是必然，而客运量的下降就意味着客运收入的下降。”

李红昌对《财经》记者说，考虑到疫情不确定性，全年亏损的可能性较高。具体来说，假定全年客运量下降超50%，京沪高铁将会出现较大幅度的亏损；如果下降30%，再算上各种防疫支出的增加，京沪高铁2020年能实现盈亏平衡；如果客运量下降幅度较小，有望实现小幅盈利，这就是最好的结果了。

上述私募人进一步分析，从目前基本面来看，除非有对公司重大利好消息出台，但短期来看，可能性不大。“而市场此前关于高铁票提价的预期，在今年特殊的环境下，估计也不可能出现。”

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责编 | 杨佩谦

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