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银行的基本功能之一就是流动性创造，并以此赚取利润，但与此同时，它也承担了相应的流动性风险。近一个月以来，新冠肺炎疫情对资本市场的流动性冲击已有所缓解，但失业和企业倒闭已致使美国银行业资产端承受更高的违约风险，部分银行的评级已被调至负面，且还将进一步扩散。我们将密切关注全球银行业动态。如果银行业出现倒闭，依问题的严重性，经济将出现不同深度的衰退。受新冠肺炎疫情的影响，美国各行业信贷隐含的违约率显著提升，且已经超过2008年金融危机之前的水平，这引发了人们对银行资产质量的担忧。这当然不只是局限于美国，评级机构惠誉称，疫情将导致中国商业银行坏账率显著提升，从其做出评级的样本出发，惠誉认为不良贷款率可能从2019年的1.5%升至3.5%。其中，中小银行的问题会更加突出。穆迪已经将中国6家中型银行的评级从“稳定”调为“负面”。本文将从银行资产负债表的流动性错配出发，梳理银行危机的发生机制。假想在一个没有银行的商业社会里，一家汽车企业要想融资，就只能向社会公众直接募集资金。由于汽车产业的投资期限比较长，假设发行的是5年期债券，而且是到期一次性还本付息，由于发行频率较低，这家车企的债券是极度缺乏流动性的，从而需要支付较高的流动性溢价。而在一个有银行的社会里，居民可以选择任意期限将资金存放在银行，再由银行购买公司债券，其所要求的流动性溢价一般情况下会低于个人投资者，这有助于降低企业的融资成本，同时也为居民创造了流动性。但是，它自身却承担了流动性风险，表现为资产负债表的两侧出现了期限错配（或流动性错配），利差其实就是对银行承担流动性风险的补偿。一般而言，银行的负债端的期限较短，对于活期存款，资金流出还存在不确定性，而资产端的期限相对较长，现金流的确定性相对较高。所以，其资产端与负债端对宏观经济的敏感性会不一样。金融中介机构的一项核心管理工作就是现金流管理，以负债侧的现金流确定资产侧的流动性和风险敞口。短期债务需要有低风险和高流动性的资产与之匹配，长期债务所对应的资产则可以有一定的风险，流动性要求也可以降低。表1为资产负债表的一个简化形式，假定低风险、高流动性资产与短期债务完全匹配，这类资产包括现金和货币市场基金等。在匹配好短期债务之后，金融中介在投资组合管理上会有一定的弹性，可将部分资产投资于有一定风险，但流动性又比较高的资产，如权益类投资。以此类推，还可以将部分资产投资于风险较高但流动性比较低的资产，如高收益非金融企业债券或另类投资等。![]()
这是一个简化的形式，不同种类的金融中介机构的资产负债表结构有非常大的区别。由于银行，尤其是系统重要性银行极易引发系统性金融风险和经济衰退，其所能投资的资产类别和流动性要求都有比较严格的规定。比如2008年金融危机之后，《巴塞尔协议Ⅲ》就新增了两项对银行的流动性要求：1. 流动性覆盖比率（LiquidityCoverage Ratio，LCR），要求银行有足够的优质流动性资产（high-quality liquid asset，HQLA）来度过30天的标准化压力测试，即至少覆盖未来30天的净现金流出（net cash outflow，NCOF）。其中，优质流动资产包括两大类，一级资产包括现金、存放在中央银行的准备金和一些由国家、公共部门实体和央行支持的有价证券。一般情况下，这些资产没有限制性条款，也没有估值折扣（haircut），可以以市值进行抵押或者出售；二级资产包括2A级和某些2B级资产，这些资产一般有25-50%的折扣率，最高不超过15%。2. 净稳定资金比例（NSFR），要求银行可用的稳定资金数量（available of stable funding，ASF）要超过维持银行一年以上正常运营所需要的必备稳定资金数量（RSF），侧重于维持长期流动性的安全边际（伯杰和鲍曼，2019）。流动性覆盖比例于2015年1月1日开始在全球实施，初始最低要求为60%，而后每年增加10个百分点，到2019年1月1日开始以100%的比例执行。美国于2014年10月发布了最终规则，有两个版本，一个是全面的LCR监管，对象为国际活跃的大型银行及其在美国的子公司；另一个是相对宽松的、可调整的LCR监管，对象为大型区域性银行控股公司。规模较小的机构不受LCR约束。美国对优质流动资产的定义比较严格，不包括公共部门发行或担保的证券，也不包括MBS，公司债券禁止纳入2A级债券，《多德-弗兰克法案》禁止使用外部评级。即使满足LCR监管要求，还要接受额外的资金流出峰值日期压力测试。美国实施的速度也更快，要求接受全面LCR监管的银行在2015年1月1日就要至少达到80%的水平。奥巴马时期制定的“沃尔克规则”将商业银行主营业务与自营交易账户分离，禁止银行利用参加联邦存款保险的存款进行自营交易，投资对冲基金或私募基金。由此可见，2008年金融危机以来，美国加强了对银行业的监管，这也是2020年美股崩盘并未波及到银行业的原因。常态下，金融中介结构的资产负债表风险一般都是可控的，但在出现黑天鹅事件时，就容易出现流动性短缺，并导致资产抛售和挤兑的现象，比如在2008年金融危机中出现资不抵债而不得不接受政府救助的美国国际集团（AIG）和华盛顿互惠银行（WaMu），前者是美国最大的保险公司之一，后者是美国第二大商业银行，起因都是房地产抵押贷款出现问题，只不过前者是负债端的问题，后者是资产端的问题。到2008年中，AIG已累计为价值5000亿美元的债务抵押证券（CDOs）提供保险，而华盛顿互助银行则发放了大量的抵押贷款，还持有一定的抵押贷款资产组合。从2007年开始，美国房地产抵押贷款就陆续的出现违约事件，这增加了AIG负债端的现金流的负担，降低了WaMu资产端的质量和数量，但无论是对资产端还是负债端的流动性冲击，最终都会出现负债端现金流出压力和资产端抛售压力共振的情况。在这个过程中，资本金比率会不断下降，最后出现净资产为负的资不抵债的情况。表2为美国商业银行合并资产负债表，截至2020年2月，总资产规模为17.9万亿美元。其中，美国本土银行总资产为15.7万亿美元，占比87.7%。在本土银行中，大型银行总资产为10.3万亿美元，占比65.6%。资产端表示资金运用，占比从高到低排序依次为贷款与租赁（56.12%）、证券（21.55%）、现金（9.72%）、其他资产（8.68%）和联邦基金出售与回购（4.51%）。在贷款与租赁中，房地产抵押贷款占比最高，占总资产的比例为25.83%，商业和住宅约各占一半。在证券投资中，主要是国债和政府支持机构债券，比如房利美和房地美的债券。消费类贷款中主要是信用卡和汽车贷款，前者约占消费贷款中的一半。负债端的结构较为单一，存款占到了四分之三；资本金比例为11.26%，相比于2008年金融危机之前有所提升，但相比于2010年又下降了1.5个百分点，这也意味着银行业整体上有9倍杠杆（总资产/资本金）。![]()
数据来源：FED,CEIC,东方证券
说明：“其他负债”包含“付给有关外国在华公司的净应付款”
在约18万亿美元的银行业总资产中，前4大大商业银行——摩根大通、美国银行、富国银行和花旗银行等——的占比达到了40%（图1），2011年9月的峰值为46%。其中，规模最大的是摩根大通，是目前唯一一家超过2万亿美元的银行，美国银行、富国银行和花旗银行的总资产分别为1.85、1.71和1.45万亿美元。![]()
以摩根大通为例来详细阐述美国商业银行资产负债表结构（表3）。其资产侧规模最大的是贷款（及租赁），为0.96万亿美元，占其总资产的比重为41%，其中，住宅和商业房地产贷款约3700亿，占总资产的比重为16%；其次是证券（美国国债、政府支持债券、ABS和MBS等），约4000亿，占比17%；第三是现金及存放同业，规模约2600亿，占比11.28%；负债侧，存款约1.65万亿，占比70%；资本金为2500亿，权益资本比等于10.5%。![]()
说明：（1）时间节点为2019.12.31；（2）“所有者权益”包括：永续优先股及相关盈余、普通股、盈余(不包括与优先股有关的所有盈余)、其他（留存收益和其他综合收入）和子公司少数权益。构建方法参考伯杰和鲍曼，2019，p.32-33.超大型商业银行还有可观的表外业务，摩根大通未使用的贷款承诺为1.16万亿，占总资产的比重约为50%，超过了表内贷款9个百分点，但相比于2008年之前已有大幅下降。信用衍生品合约的名义价值为1.2万亿。在《巴塞尔协议Ⅲ》实施之前的2014年底，摩根大通的衍生品合约（名义价值）总规模为63.7万亿美元，是总资产的30.7倍（伯杰和鲍曼，2019）。这既包括了买方头寸，也包括了卖方头寸，而同类衍生品的买方头寸与卖方头寸基本可以对冲，故衍生品合约的净值比较小。2019年底，摩根大通在信用衍生品合约上净亏损2亿美元。在美联储的统计数据中，大型商业银行共有31家，其他均为小银行。以储贷机构为例，其资产规模大多数在1亿美元以内，当然也有少数超过100亿美元的，比如前文所提到的华盛顿互助银行就是其中之一，另一家是印地麦克银行（IndyMac Bank），这两家银行都在2008年金融危机中破产。大型商业银行和储蓄机构的业务边界越来越模糊，后者也可以发放贷款，吸收存款，但两者的资产负债表结构仍然存在比较的差异。一般而言，储蓄机构的商业地产贷款和MBS占比较高，现金及存放同业占比较低，且几乎没有什么工商业贷款和表外业务。也就是说，储蓄机构的资产端与房地产紧密相连，融资方式主要为储蓄存款和资本金。一百年前的1920年，美国有超过3万家银行，目前只剩下约5000家，而且银行业的集中度在不断提高，CR4超过了40%。每一次金融危机都是对银行业的洗牌。美国历史上有三次较为突出的银行业大洗牌：1929-1933年大萧条；始于1987年的储贷危机；2008-2009年金融危机。1920-1929年间，美国银行业以平均每年500家的规模破产。1929年大萧条爆发以前，美国银行的数量降到了2.5万，大萧条期间又破产了约1万家。1933年为峰值，当年破产了约4000家（图2）。银行是最重要的创造流动性的金融中介，是金融服务实体经济的最终环节。银行倒闭的结果就是信用收缩，进而导致企业资金链的断裂。大萧条期间，美国有3.2万家企业倒闭，失业率也因此达到了25%。![]()
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数据来源：Historical Statistics of the United States, Colonial Times to 1970；美国联邦存款保险公司，WIND,东方证券
大萧条期间的银行破产及其带来的信用收缩是经济长期萧条的原因，弥尔顿·弗里德曼因此而批评美联储放任信用收缩的行为，不但没有及时救助，反而还实施了紧缩性的货币政策。弗里德曼认为，如果没有信用收缩，大萧条就不会出现。为摆脱大萧条，《1933年紧急银行法》授予美联储和财政部空前的权力来救助金融机构和实体经济，联邦存款保险公司（FDIC）也因此而建立，目的是防止在危机期间出现银行挤兑，加速银行破产。实际上，当前的货币与财政政策的基本框架是在大萧条时期建立起来的，包括现在所谓的量化宽松（QE）政策早在大萧条时期就存在了。胡佛总统于1932年2月签署生效的银行法案——《1932年银行法》——授予了美联储购买美国国债的权力。第二次突出的银行危机被称为“1987年储贷危机”，故事要从1970年代末开始讲起。大萧条之后，美国加强了对银行业的监管，如对跨州经营和存贷款利率都有严格的管制。随着货币体系和宏观经济环境的变化，上世纪70年代中后期开始，美国银行业开启了自由化进程。1980年通过的《存款机构放松管制和货币控制法案》首次允许储贷协会接受支票存款、发放浮动利率抵押贷款和消费贷款以及开展信托业务，这些原本都是属于商业银行的业务；1982年通过的《加恩-圣·杰曼法案》首次批准储贷协会可以做安全和不安全的商业贷款，包括垃圾债券；1986年又取消了存款利率上限约束——“Q条例”。这一系列刺激措施刺激了储贷协会的扩张。但1970到1980年代的滞胀和里根-沃尔克时期的紧缩性货币政策（提高联邦基金利率）使得以固定利率发放的住房抵押贷款成为不良贷款。上世纪80年代初期，美国约有1.2万家银行。从1980年代初开始，银行就纷纷倒闭，倒闭潮持续了约10年，从1982年到1992年，共倒闭了约2800家，峰期为1989年，当年破产与和接受救援的银行数量为534家，其中被救助的仅4家。1980-1988年接受救助的银行占比较高，因为联邦储贷保险公司(FSLIC)还在运营，其保险基金于1987年耗尽。从出现问题的银行的结构可以看出（图2，右图），储贷协会是问题银行的主体，其次是州特许商业银行中的非美联储成员行，后者在2008年金融危机中是主体。值得强调的是，美国银行中毛总资产不超过10亿美元的小银行数量占比为90%（1980年代初的比例为96%）。但数量占比只有4%的大型商业银行在商业银行总资产中的占比却达到了50%，创造的流动性占比超过四分之三（伯杰和鲍曼，2019）。一者因为数量多，二者因为不具有系统重要性，所以每次金融危机，以储贷协会为代表的小银行都会大量破产。最近的一次银行洗牌是2008年金融危机，但破产的银行数量要远小于大萧条或1987年储贷危机。从2008年到2012年，共有465家银行破产，2008和2009年还有13家银行接受救助。2009和2010年是银行破产的高峰期，平均每年有超过150家银行陷入流动性或偿付危机。虽然美国经济在2009年触底，并在2010年2季度显著复苏，GDP同比增速（折年数）恢复到2%以上，即便如此，到2012年，美国仍有51家银行破产。究其原因，仍然与房地产抵押贷款的违约密切相关。美国金融体系发展至今，已演变成直接融资占绝对主导地位的结构。截至2019年底，未偿债券余额和公司股权总市值超过100万亿美元，而未偿贷款仅28万亿。银行集中度的提高和贷款（相对）规模的下降实际上有助于降低信用危机对实体经济的影响，因为只有建立了“大而不倒”的地位，才能获得足够多的资源，虽然这是一种对政策的绑架，但实际上也是市场自发形成的结果。从金融结构上来说，我国当前的形势更像是一百年前的美国，即以银行间接融资为主导，这也是我们选择以银行资产负债表调整为例来梳理流动性冲击的考虑，但实际上，这套分析框架很容易套用到其他金融中介机构，关键是看哪一种资产价格下跌引发的流动性冲击，从多头资产负债表着手即可。（作者邵宇为东方证券首席经济学家，陈达飞为东方证券宏观分析师）
1. 欧元的诞生：大国博弈下的政治妥协——欧元区的未来
1. 流动性冲击、交易结构与经济周期
这是一瓣在2018年4月23日“世界读书日”发起的一个公益活动。每篇文章获得的赞赏，全部捐献给“深圳市石门坎教育公益基金会”，为石门坎的孩子建一个“图书馆”。感谢各位读者的支持，目前已为小朋友们筹集7050元“图书基金”。
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