韦森 复旦大学经济学院教授
编者注：
第6期【每周一本书】推荐编者导师韦森教授的长篇书评，分上、下两篇发表在《读书》杂志，由三本书——《无现金社会》、《负利率》和《无形经济的崛起》——贯穿而成，共1.8文字。确实，正如老师在开篇所说的，国内引介外文书时，对书名的改动有矫枉过正之嫌。前两本书的中文名与原书主旨差别太大，很容易把读者“带到沟里”，这并不是一个负责任的出版态度。书籍出版的“标题党化”，并不是一个好的倾向。
20世纪70年代以降，随着互联网和手机移动互联网的迅猛发展和迅速普及，世界各国的货币制度发生了很大变化，人们的生产、消费和交往方式，乃至人们对社会财富的追逐行为，都在发生一些潜移默化变化，各国的经济表现也产生了巨大差异。这些变化是巨大的，但也是渐进的，以致许多经济学家和社会科学家大都对此还没有完全反应过来，还在自己已有理论知识框架中来解释世界经济的变局和各国的经济增长。近几年，由美国两家著名大学出版社出版了三本经济学著作，提出了许多新的理论洞见和观点。把这三本书合起来读，可以得出网络信息时代世界经济变局一幅现实的理论图景。这三本书分别是：2016年由美国普林斯顿大学出版社出版的哈佛大学经济学教授、曾任国际货币基金组织的首席经济学家的肯尼斯·S·罗格夫（Kenneth S. Rogoff）的著作The Curse of Cash（《纸币的诅咒》），以及由同一家出版社于2018年出版的两位英国经济学家乔纳森·哈斯克尔（JonathanHaskel）和斯蒂安·韦斯特莱克（Stian Westlake）合著的著作Capitalism without Capital: The Rise of the Intangible Economy，以及2016年由耶鲁大学出版社出版的穆哈默德·埃尔-埃里安（Mohamed A. El-Erian）所撰写的The only Gamein Town：Central Bank，Instability, and Avoiding the Next Collapse（《城中唯一的游戏：中央银行，不稳定以及避免下次崩溃》）。这三本书目前都有中译本，但是可惜的是三本书的中译本书名都被翻译得不当。如果说第二本书用了原书副标题《无形经济的崛起》还是可以理解的话，第一本罗格夫的书的书名被翻译成《无现金社会：货币的未来》，这就叫人有点莫名其妙了。第三本书的书名被翻译为《负利率时代：货币为什么买不到增长》，就更令人觉得不可思议了！好在这三本书在网上都有英文原文。在阅读原文的基础上，笔者把这三本书放在一起读，希望能整合出对21世纪以来世界经济变局的一个大致清晰的理论图景。![]()
自中国宋元时期开始，纸币在人类社会历史上已经存在一千多年了。19世纪中期以降，英国和西方主要资本主义国家也开始实行金本位制的纸币制度，到1929年和1933年大萧条后，美国和英国等国家先后废除了金本位制，世界各国随即进入了没有任何贵金属储备支撑的纯法定纸币制度（fiat money regime）时代。尤其是1971年美国尼克松政府宣布美元与黄金完全脱钩后，黄金也随之失去了市场交易中货币的属性。除了工业用途和贵金属首饰外，黄金在今天主要是作为一种增值、保值和避险的资产。然而，无论是在金本位或银本位制的时代，商业银行出现后，货币的存在形式并不完全是纸币，而在很大程度上是银行存款账户中的数字货币，即凯恩斯在《货币论》中所说的“记账货币”（money of account）。70年代到80年代，在美国和一些西方国家，信用卡和银行借记卡快速普及，随后，在世界上的交易开始大规模地使用信用卡、银行借记卡和电脑互联网和乃至移动网络进行货币支付。按照罗格夫的说法，现在全世界主要发达国家已经进入了“less-cash societies（少现金社会），正在向“cash-less societies”（无现金社会）转变。尤其是北欧国家，已开始进入无现金社会。按照罗格夫在《纸币的诅咒》一书中图3.8给出的数据，到2015年，挪威、瑞典等国家，现金与GDP之比不到2%，加拿大这一比率也只有占3.4%，英国4.07%，美国7.38%；中国9.34%。之前也看到过一些数据，到2015年左右，西方发达国家M0占广义货币的（M2，M3，甚至M4）的比重平均都不到5%，当然在北欧国家这一比率更低。实际上，现金存量与GDP之比这一指标并不能完全反映纸币现钞交易在当今世界各国交易中实际运用。因为，正如本书中所描述的那样，无论在西方发达国家，还是在中国，大量大面额的现金钞票都不知道被人们被贮存到什么地方去了，并且不管人们的现实生活中进行实物和劳务消费，如购物、旅游和住宿等，还是在商业支付和国际贸易中，都是通过信用卡、银行卡、智能手机和银行转账支付来完成。在现实生活中，无论是在欧洲、美国，尤其是在北欧国家，到处都看到人们使用现金纸钞越来越少了。到21世纪后，中国也迅速进入了“less-cash societies（少现金社会）”阶段，也正在迅速向“cash-less societies”（无现金社会）”的银行账户数字货币制度转变。1979年中国银行广州分行发行了我国的第一张信用卡。2001年，中国银行卡联网通用进入深度发展阶段，由此可认为2000年后中国也逐渐进入银行数字记账货币时代。2003年10月15日在中国支付宝开始上线，2014年出现了微信支付。现在公众所需的纸币越来越少，M0即现钞在支付、广义货币和GDP中所占比率越来越少。截至2020年10月，中国的M0只有8.1万亿左右，占215万亿广义货币量的比例仅为3.8%，占GDP比例降到了8%以下。尤其是从2020年10月起，中国央行开始在世界上首先推出数字人民币（DC/EP，其中DC为Digital Currency的缩写，即数字货币；而EP是ElectronicPayment，意指电子支付），未来中国的货币非纸币化进程将会加速，并将领先其他国家。尽管世界各国均在过去几十年中均出现了用纸币交易减少的大趋势，但格罗夫还是指出：“如果有人认为，借记卡、手机支付以及虚拟货币的发展，正在逐步淘汰现金的使用，那就大错特错了。过去20年里，多数发达国家对纸币的需求在稳步上升”（p. 3）。罗格夫发现，尽管从大趋势上看，随着科学技术的进步和互联网的发展，纸币会减少，从而进入少现金社会乃至无现金社会，但在美国、日本和欧洲共同体国家，目前人们还存有大量现金，且近几年现金与GDP的比率在主要发达国家均出现回升的趋势。譬如，按照罗格夫在《现金的诅咒》后记中的数据更新，到2016年年底，美国流通中的现金已经从2015年的人均4200美元上升到4400美元，现金与GDP的比率也从2015年的7.4%升至7.9%（如果考虑2020年新冠疫情爆发后美联储迅速超发货币，尤其是大量印发美元现钞，这个数字更加恐怖。到2020年11月，美国的M0即流通中的现金达到5.093万亿美元，人均按2019年年底美国人口和GDP计算，也迅速回升到15,433美元，与美国GDP之比回升到23.8%）。在欧洲，2016年年底人均持有欧元3300欧元，欧元区现金总额与GDP之比也回升到10.6%。在日本，纸币总额占GDP的比率由2015年年底19.2%升至2016年年底的21.2%。按2016年年底日元兑美元的汇率计算，目前日本每个国民平均拥有现金7300美元。而按照目前中国的M0即流通中的现金8.1万亿元来计算，中国的M2/GDP的比率大约为8%，并没有多少回升；但中国人均流通中的纸钞现金为58,909元，按现在的汇率计算，中国的人均纸币拥有量约为9063美元，比日本还高。在《纸币的诅咒》中，罗格夫还发现两点：（1）各国的大部分现钞是以大面值纸币的形式存在，如类似100美元、500欧元和1000瑞士法郎；（2）各国财政部和中央银行都遵循惯例发行了大量大面值货币，但是没人真正知道这些大面值货币都到哪里去了，也不晓得都被用在什么地方（据说一个贪官赖小民，就在一个自己私家的号称“超市”的别墅中就藏了两亿人民币现金），而只知道很少一部分现金存放在收银机和银行的金库中（p. 3）。他还发现，在全部美元纸币中，约有40%～50%为境外人士所持有，这也导致“任何大面额纸币的突然废钞行为，都是一种对外美元持有者的违约行为。”（见中译本第182页）随着人类社会进入网络信息时代，用计算机互联网尤其是移动互联网进行货币支付和转账都非常方便和快捷，这种无现金支付又能节省纸币和少量小额金属铸币的印制和铸造成本（按照美联储的数据，生产100美元纸币的成本为12.3美分，生产1美元的纸币成本是4.9美分，见罗格夫，p.81），那么为什么世界各国还要保留一定量的现金纸钞和少量小额金属铸币呢？而且更不能让人理解的是，在移动互联网迅速发展的情况下，美国、日本和欧盟各国的纸币占GDP的比率还在上升？在这本书中，罗格夫从正反两个方面讨论了纸币流通制度的坏处、好处和对废钞的反对意见。从纸币流通的坏的方面看，罗格夫发现，到目前为止，大面额纸币占据了全球硬通货供应量的80%～90%，且大部分都是在地下经济中流通，从而助长了各国的逃税、犯罪和腐败，并且规模巨大。他还举例道，在美国，各种层面的逃税总额加起来超过GDP的3%，而在欧洲大多数国家这个比例可能更高。而犯罪活动所造成的直接和间接成本可能比逃税更重要。由此，罗格夫认为，如果消除大面额货币，大部分市场交易都由银行转账和移动网络支付完成，那显然可以减少犯罪、逃税漏税和腐败献金（p.218）。但为什么世界各国还在印制大量纸币且近些年纸币占各国GDP的比率还在上升呢？在《纸币的诅咒》一书中，罗格夫给出社会上支持保留纸币的以下几点意见：首先，即使到了没有贵金属实物储备来支持的纯政府法币制度（fiatmoney regime）时代，纸币现金交易仍具有匿名性，可以保护个人隐私，即纸币如陀思妥耶夫斯基在《死屋手记》中所说的那样是“被铸造出来的自由”（coined liberty）。反过来，如果将来消灭了纸币，完全采用央行发出的电子数字货币（CBDC，即, Central Bank Digital Currency，如在中国已经开始试行的“DC/EP”，），或完全采用银行的数字转账支付或银行存款账户内的数字形式，那就会失去了货币的匿名性，理论上可以被政府行政部门和执法机构进行监督，乃至进行控制。可以想象，如果在社会上完全取消了纸币而采取央行的电子货币和银行的电子记账货币，那么政府完全有可能达至乔治·奥威尔在《1984》小说中所描述的那样一个完全极权的控制社会。除此之外，纸币交易还不受停电和其他网络中断的影响，可以瞬间完成交易清算，又可以免受网络犯罪之害，还可以为没有银行账户的低收入群体提供交易的媒介（根据联邦存款保险公司的调查数据，到2013年美国有超过8%的家庭仍然没有银行账户，超过25%的美国成年人没有借记卡，p. 98）。除此之外，还有一个民众的用钱和花钱的习惯和习俗问题，即一些民众还是习惯用现金来支付等。除了上述种种理由外，近些年西方发达国家，随着货币交易越来越多地通过电子媒介来完成，银行借记卡、信用卡和智能手机均是不同形式的物理载体，这是不争的事实。在这种银行记账货币的时代，对银行账户内所持有的数字货币支付负利率是完全可行的，而且自2008～2009年全球金融危机后，西方国家的许多央行和商业银行都这么做了（p. 5）。在这种新世纪新的货币金融制度下，如果实行负利率，那人们就会把国债变现转而持有大面额的纸币贮存起来，甚至把银行存款提取出来而存贮大面额的现金纸币。这也是自20世纪90年代之后，美国和日本纸币/GDP的比例不降反升的一个重要原因（欧盟国家则是在21世纪之后才开始这一比例回升）。到了2008年全球金融风暴后，西方各国央行普遍大水漫灌式地猛增基础货币，且普遍进入了低利率乃至负利率的时代，随之，西方国家的非纸币化进程停滞并逆转，纸币/GDP的比率开始大幅回升，这就是完全可以理解了。尽管如此，罗格夫在该书中还是一开始就问：“对发达国家的政府而言，逐步取消纸币（现金）和硬币，或者只保留硬币即小面额纸币的时代是否已经来临？这一看似简单的问题背后，涉及到经济、金融、哲学乃至道德等方方面面的问题。总体而论，我在本书中给出的答案为‘是’”（p. 1）。罗格夫还认为，“总而言之，迈向少现金社会乃至无现金社会（尽管还没达到）似乎是势不可挡，给定充裕的时间，大部分各种各样的反对意见都很容易得到解决”（p. 115）。他还坚定地相信：“尽管在可预见的未来最终会进入完全的电子货币阶段，但最好的货币制度仍然是政府发行的货币充当记账单位”（p. 209）。但是，罗格夫还是主张应该保留一些纸币，因为他相信“即使在央行发行了进入流通的数字货币之后（这可能在数十年后会发生），社会将然希望保留一种标准化的实物货币，以保护隐私并应对突发的电力故障”（页186）。由此看来，尽管中国央行已经开始实行数字货币（DCEP），其他国家的央行如瑞典、南非和英国等也在考虑发行数字货币（CBDC），完全消灭纸币，估计在人类社会历史上还要经历相当长的时间。20世纪80年代以来世界各国货币制度的渐进性的演变，即从“少现金社会”向“无现金社会”的银行账户数字货币制度转变，实际上对世界各国的企业的生产、居民的消费、人们对财富的追求乃至社会财富的分配都产生了重大影响，也实际上在很大程度上改变了各国政府的宏观经济政策调控方式和手段。因此，这本书受到了美联储前主席本·S·伯南克（Ben S. Bernanke）的称赞和推荐阅读：“这本书引人入胜，所论述的观点也意义重大。罗格夫从历史和现实的角度出发，用大量的理论与数据来说明：经济必须摆脱纸币的禁锢”。无论在宏观经济学还是在货币理论中，伯南克均是大家。作为连任两届8年的美联储主席，伯南克经历了2008～2009年的全球金融危机并具体领导了美联储应对美国的经济衰退和复苏的货币政策的制定。伯南克如此称赞罗格夫的这本《纸币的诅咒》，自有他的道理。但是，人类经济社会能否最终摆脱纸币的禁锢？能否走向无纸币的货币制度时代？且在何时？就在这本书出版4年后，中国央行在2020年世界上率先推出了自己的法定数字货币DCEP。这在人类社会的货币的非纸币化的方面发展可以说是一大步。如果完全消灭了纸币，人们的货币财富都变成了手机中的电子钱包和银行账户中的数字了，个人电子“钱包”中的货币，也变成“非匿名”的了。这样一来，无论从理论上，还是从技术上，手机中电子钱包里的数字货币完全无法避免被一个中央机构或商业银行随时监控其用途、以至冻结和甚至收回电子货币，这样一来，整个社会的市场交易也会变成在一个中央机构监督下的非匿名的了。如若将来完全消灭了纸币，货币全都变成了中央银行所发出的电子数字，人们的货币财富都变成了（对央行和商业银行来说）透明的电子钱包中的数字了，这固然从理论上可以完全消灭了姜人杰、郭伯雄、徐才厚、赖小民等等这些私藏大量纸币的“傻贪官”，也可以基本上减少乃至杜绝企业家和个人的偷税漏税。但是，完全消灭了纸币，是否也消灭了“印出来的自由”？人类诸社会在未来是否都有可能变成由乔治·奥威尔（George Orwell）在《1984》小说中所描述的那种极权主义的控制社会？![]()
就在罗格夫的《纸币的诅咒》出版同一年，由美国耶鲁大学出版社出版了穆哈默德·埃尔-埃里安（Mohamed A. El-Erian）所撰写的The only Game in Town：Central Bank，Instability, andAvoiding the Next Collapse（《城中唯一的游戏：中央银行、不稳定和避免下次崩溃》）。作者穆哈默德·埃尔-埃里安是在国际上“新常态”（New Normal）一词的首创者，曾任奥巴马全球发展理事会主席、国际货币经济组织的副司长和太平洋投资管理公司首席执行官和联合首席信息官，亦曾连续4年被美国《外交政策》评为“全球100位思想家”之一。肯尼斯·罗格夫对埃尔-埃里安也熟悉，并对这本《城中唯一的游戏》推荐道：“被广泛认作为全球经济趋势最敏锐的观察家之一的穆哈默德·埃尔-埃里安，为提出现在人所共知的术语‘新常态’概念而著名。五年前，他担心全球经济需要多年时间才能重回正轨。现在，他更担心的是全球经济跌入悬崖。这本书所带来的好消息是，假如政策制定者行动一致，事情可能会更好。坏的消息是，那些经验丰富且有影响的从业者，并非全都相信这会发生。要想了解未来五年全球经济如何展开，这本书无疑是必读之书。”连美国政府前财长劳伦斯·萨默斯也大赞这本书说，“不管你同意不同意，他在这本书中提出的想法都值得思考”。尽管这本书受到萨默斯、罗格夫乃至诺贝尔经济学奖得主迈克尔·斯宾塞这些大牌经济学家们的推荐，但读下来这本书，你会觉得这并不是一本严肃的经济学著作。书中既没有严谨理论逻辑推理，也没有多少数据说明，而似乎是在听作者根据他自己对全球经济的观察“侃大山”，从经济到政治，从历史到文化，从政府到企业，从西方发达国家到中国，想到哪里，侃到那里。但正是在这随笔式的聊天中，埃尔-埃里安不但讲出了许多深刻的洞见，而且实际上描绘了2008～2009年全球金融危机后当下全球经济一幅较为现实的图景。这本书关心的是2008～2009年全球金融危机后世界经济的现状和未来走向，他的话题也自然是从那场危机开始：“2008～2009年全球金融危机事实上对每一个国家、政府和家庭都产生了冲击。尽管央行已经出台了大量干预政策，也进行了转型创新，但随之而来是低速增长的‘新常态’、收入不平等拉大、政府职能紊乱，以及社会紧张，等等。”（p. XV）。埃尔-埃里安还认为，“在我看来，全球经济正在接近一个三岔路口，更精确地说，即英国人所说的T字型路口。经济发展道路将很快走到尽头，与此同时将面临两种截然不同的选择：一个更好世界的物质状态或一个更糟糕的物质状态”（p. 176）。他还认为，对现在和未来几代人来说，现在的选择至关重要。全球经济如何走到今天这个T字路口的？这还得从20世纪末西方发达国家的低通胀、高增长且通胀和增长的波动幅度都很小而被称为“大缓和时代”（great moderation）说起。自20世纪80年代中期罗纳德·里根（Ronald Wilson Reagan）总统第二任执政起，美国和西方发达迎来了长达20多年经济波动很小的“大缓和”时期。从统计学上来看，从1945年到1982年期间，美国经济22％的时间里处于衰退期；但从1982年到2008年，美国只有5％的时间处于衰退时期，且经济波动很小。这一现象曾导致当代经济学中两大巨擘罗伯特·卢卡斯（Robert E. Lucas, Jr.）和伯南克先后在2004年都声称，经济危机以后大致会从人类社会历史上消失。没想到他们二人这话讲了不几年，2008～2009年就发生了一场全球金融风暴，随之而来的是一场世界性的经济衰退。突如其来的全球金融风暴和经济衰退，让世界各国政府几乎全慌了手脚，纷纷推出了救市政策。但按照穆哈默德·埃尔-埃里安的看法，在应对这场全球的金融风暴和经济衰退上，实际上只有各国央行在忙乱中自个在干活：“面对眼前的混乱局面以及可能到来的更为严重的后果，各国中央银行从自由放任模式转变为‘不惜一切代价’的高度干预模式”；“印钞机开始超速运转，无数应急资金窗口打开，大量现金从四面八方注入金融系统；主权借贷和信用担保全面开放，直接公共资金被发放到美国主要银行和无数中小银行。”“这就像你拼命往墙上扔东西一样，有什么就扔什么，并希望总有什么可以贴在上面。在经历了一个危险阶段之后，作用终于显现了”（pp. 48-49）。也正是考虑到由于各国央行成了应对全球金融危机的唯一玩家，于是就有了这本书的书名The only Game in Town之说（p.143）。埃尔-埃里安还发现，在很长一段时间中，乃至在大多数时间里，央行都是主要且唯一负责任的经济政策的制定者。尤其是在2008年及其随后的时间里，“央行挺身而出来拯救全球经济，并负责起了更大的政策责任”。因此，“我们都欠央行一个大大的感谢。多亏（各国）央行在金融危机期间大胆的创新行动，整个世界才免于一场旷日持久的大衰退之中。在这个过程中，它们在一定程度上弥补了之前的失误，包括放任越来越多的银行、家庭和公司把一些不负责任的风险堆在他人头上”（pp.252-253）。埃尔-埃里安也发现，在2008～2009年全球金融危机袭来之后，央行的积极干预已成功地纠正了市场的不正常状况，平息了让全球经济陷入停滞的金融危机，其功劳是大大的。但是，之后央行干预经济的积极性并没有消失。原因在于，“它们发现，危机过后，没人可以接手将全球经济复苏带入下一段的工作。因此，它们别无选择，只好承担起了宏观经济方面前所未有的重任”（p. 253）。他也发现，这并不是各国央行执意要争夺权力，也不是各国央行真正想要的。相反，政治的失灵让其他决策者无法提供有效的工具，使央行无论从道义上还是从伦理责任上都觉得应尽自己的一份力去争取时间，让私营部门恢复元气，让政治体系重新集中起来，来承担起经济治理的职责。然而，埃尔-埃里安却发现，这场央行救世的唯一游戏越来越无效。正如他在书中序言中所引用的美国政府前财长、曾任哈佛大学前校长的拉瑞·萨默斯（Larry Summers）所言：“在当今世界，靠中央银行的应急措施来作为增长策略的空间已经穷尽”。萨默斯的这句话，可以作为这本书的画龙点睛之笔。而萨默斯所说的这种增长策略，就是埃尔-埃里安说的“流动性辅助增长”（liquidity-assisted growth）操作模式，即“由于特殊的流动性注入而带来的金融市场的繁荣所驱动的经济增长”（p. 13）。这种流动性辅助性的增长，看起来似乎神神秘秘，但实际上很简单，即各国央行从它们的魔术师帽子里掏出来的不是一只只兔子，而是不停地印钞，即拼命地进行量化宽松。所谓央行的印钞，在经济学的专业术语来说，就是扩大央行资产负债表，向实体经济投放基础货币，其主要渠道，是在二级市场购买资产，主要是购买国债、机构债券和MBS，以及少量高信用等级公司债券，等等。比如，2008年1月至2020年8月，美、欧、日、英四个经济体央行资产负债表分布扩张684.5%、326%、513.6%和987%。四大央行合计扩张资产负债表近20万亿美元。如果换成各国央行的基础货币总量，更能看出各国央行的魔术师们无中生有地从它们的魔术帽子掏出来的这一只只“肥兔”会长得多快、变得多大了：1970年，全球央行的基础货币总量（央行资产规模），不到1000亿美元；1980年，这个数字大约是3500亿美元；1990年，这个数字大约是7000亿美元；2000年，这个数字大约是1.5万亿美元；2008年，这个数字变成了4万亿美元；2020年，加上中国，这个数字变成了33万亿美元。到目前为止，中、美、欧（盟）、日四个经济体的央行总资产加起来，就有20万亿美元。这样一算，2020年全球央行的资产（反过来也是负债）是2000年的22倍，2008年8.25倍！这些年，各国央行都干了多大的事（且不说好事坏事），以上这些数字最能说明问题了。各国央行从它们的魔术师帽子里掏出来的第二种有点令人吃惊的东西，不是一只只越来越大、越来越肥的鸽子，而是越来越低的利率。在货币不断宽松的背景下，各国的利率不但到了1%以下，乃至零点几，最后竟到了负利率。曾几何时，世界各国的商业银行间还在为争夺客户存款而斗得头破血流，吸储手段五花八门，从免费赠烤面包机和各种礼品，到直接返还现金。然而，2008～2009年全球金融危机后，在美国、英国、日本、欧洲、瑞士乃至全世界，央行和商业银行都似乎都不再欢迎客户存款了，而是努力阻止人们来存钱。到近几年，欧洲大量的政府债券的实际交易利率比市场上的名义利率还低，乃至最后到了债券本身的利率都变成了负的。政府债券的负利率意味着什么呢？这实际上意味着“政府向投资者借钱，投资者却为这种借钱的机会埋单”（p. 6）。不但政府债券的利率为负的了，在欧洲，甚至商业银行的存款利息都为零，以至为负。在2009年7月，瑞典央行首次将隔夜存款利率下调至-0.25%。2012年，丹麦央行利率破零。令许多人惊讶的是，负利率并没有给当时的金融体系带来压力。随后，欧洲央行（ECB）于2014年6月将存款利率下调至-0.1%。另外根据一家国际信用评级惠誉（Fitch）的数据，在此之后，其他欧洲国家和日本都选择了负利率。到2017年，全球就有9.5万亿美元的政府债务出现负收益。面对突如其来的全球金融危机，各国央行拼命印钞，并把利率压低到零乃至负，是史无前例的。但这好像还有它们的道理。因为，在各国央行都在大肆放水的当今世界，世界上似乎到处都不缺钱；而另一方面则是政府、企业和家庭负债累累。既然不缺钱，银行的钱贷不出去，那也只有降低利率了。低利率，乃至负利率，才能让负债累累的政府继续运转，让企业存活下来，让金融和银行系统不崩溃。正如应对金融危机的专家、曾任美国奥巴马政府财长的蒂莫西·盖特纳（Timothy E. Geithner）在2014年一本书《压力测试：对金融危机的反思》中所说的那样：“总统知道，如果不首先修复金融系统，就无法修复整个经济。银行就如经济的循环系统，像电网一样为日常的经济运行提供活力。离开一个正常运转的金融系统，任何经济都不能增长”（pp. 55-56）。然而，当今世界的问题是，当银行和整个金融系统被修复好了之后，国家、地区乃至全球经济仍然停滞不前。不但如此，还出现了在这本书中所描述的10个经济、政治和社会问题。这其中包括：第一，经济增长动力不足且不平衡，遇到了周期性、长期性和结构性的增长阻力，也就是拉瑞·萨默斯所说的发达国家经济进入了“长期停滞”（secular stagnation），从而埃尔-埃里安所说的“新常态”，也随之变成了国际货币基金总裁克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）所说的“新平庸”（new mediocre）。第二，许多发达国家失业率仍然很高，如欧洲的失业率曾超过10%（现在仍然很高，2020年欧元区失业率的平均值为8.3%），希腊的失业率超过25%，青年失业率甚至超过50%。第三，居民家庭收入和财富拥有的不平等在迅速恶化。第四，对机构公信力（institutional credibility）丧失导致了对政治家乃至整个“制度”（system）信任的侵蚀，民怨爆发，美联储，IMF、欧洲央行、政府乃至伯南克本人都被呼吁要被问责。第五，国家政治的失灵。在美国，两个政党之间很难就推动国家向前发展的政策上达成一致。在欧洲，这个问题既存在于国家内部，也出现在国与国之间。第六，由于国家功能的失调对全球政策性协调造成了破坏，使传统的核心/外围关系变得十分脆弱，地缘政治的紧张局势逐步升级。第七，在系统性风险从银行向非银行机构转移和变形的过程中，如何占领先机，如何应对未来的问题，向监管机构提出了新的挑战。第八，当市场范式（market paradigm）发生了变化时，将不可避免地导致人们重新配置资产组合的意愿会远远超过整个系统可以有序容纳的空间和范围。第九，在经济、金融、制度、地缘政治、政治和社会的不确定性面前，应该有更大的金融市场的波动。然而，自2007～2008年全球金融危机之后，市场的波动性却一直很低，金融市场一直在持续地膨胀。但是，另一方面资本市场与基本面的鸿沟却越来越宽、越来越难以弥合。结果，自2008～2009年全球金融危机以来，各国央行增发出来的货币，并没有注入实体经济推动经济基本面的增长，而是各国似乎都在玩起了“钱生钱”的游戏，导致全球虚拟财富像吹气球一样地迅速膨胀（这一点是埃尔-埃里安没有注意到或者是注意到并没有提出来的一个新的现象）。第十，所有这一切问题，给管理好国家、地区和全球经济体系带来了很大的阻力。如果说埃尔-埃里安在书中所讲的以上10大经济社会问题，都是在2007-2008年全球金融危机后，特别是在央行成了全球市场游戏中的唯一玩家后，美联储和各国央行为救市（世）而拼命超发货币的经济后果，另一个根本性的和深层次的问题是几乎世界各国的政府、企业和个人家庭的债务均在迅速膨胀。埃尔-埃里安在书中对此有些讨论，但没有给予充分解释和展开讨论。照笔者看来，根本问题在于埃尔-埃里安并没有从经济学的基本理论上认识到货币在市场经济中的功能，不仅仅是辅助商品和劳务交换的一个工具，而在很大程度上是用来清偿债务的一种手段。正是从这个意义上，多年来我自己一直相信，一个经济体中货币的增长和扩张，与一个经济体内部债务扩张，常常是一枚硬币的两面。也许只有在中国历史上元帝国末期朝廷及其所属各路钞库狂印纸钞导致千万倍的超级通货膨胀、德国魏玛共和国时期政府因债务货币化而疯狂印钞而导致物上千倍地物价上涨，以及在国民党政府于40年代的战争时期狂发金圆券而导致政权垮台这样的非常时期，货币总量与债务总量的内在联系才有所背离（实际上，在这些人类社会历史上的超级通货膨胀时期，帝国朝廷和战时政府为生存之需狂印纸币来掠夺国民财富，也实际上也是剥夺民众而欠国民的债）。从这个意义上来说，2007-2008年全球金融危机之后，各国央行的毫无节制地增加基础货币，其结果之一是全球金融市场中资产价格的迅速膨胀，而这个问题的另一个面则是全球的负债率和杠杆率的迅速扩张。一些最新数据表明，自2008年以降，就在各国央行资产迅猛扩张、注入到经济体基础货币越来越多时，各国的广义货币也在迅速增加，同时全球主要国家的负债率也同时在猛增。譬如，在2002年，全球的债务总量才大约有85万亿美元左右，到2020年第3季度，就在这18年期间不到的时间里，全球债务总量攀升至272万亿美元，翻了3.2倍。目前全球的债务总量已相当于全球GDP的360%，并且在全球的巨额负债中，仅美国和中国两国就占了其中的40%。尽管埃尔-埃里安在这本《城中的唯一游戏》中对全球的债务问题没有给予足够的重视和讨论，但他确实在第20章第3节专门讨论了如何消除各国沉重的债务负担问题。他提出有四种方式可以用来消除过度的和持续存在的债务负担。其中，第一也是最好的一种是通过经济的高速增长来实现：“这种方式允许债务人——包括国家、公司和家庭——在偿还现有债务的同时，还可以维持现有生活水平并且可以投资未来”（p. 152）。但是在萨默斯所说的全球陷入“长期停滞”的今天，这等于什么都没说，或者说至少不是一个可行的选项。第二是通过人为降低利率来对债权人“征税”来补贴债务人。实际上，自2012年以来，西方发达国家各国都在这样做了——只有中国到目前为止还是个例外。第三是单方面违约。这无疑会造成经济动荡和一些不良后果，这也是任何人都不想看到的。除了上述三种消除债务的方式，世界各国债务杠杆率的猛增，也催生出了埃尔-埃里安所说的第四种消除债务负担的方式，即有序债务和债务服务减轻计划（involvingorderly debt and debt service reduction, 即DDSR）。对于后一种解决办法，他并没有给予充分的解释，而只是说，“在充分的增长尚无法立即实现且金融抑制又远远不够的情况下，需要利用有序债务和债务服务减轻负担来处理债务负担”（p. 153）。说了半天，好像是在饶口令，也好像什么都没说，但实际上是说在拖延债务偿还。在现实中，各国政府、央行以及商业银行处理巨额和长期债务的手段，到目前为止还有只有低利率乃至实行负利率，以及让一些企业和个人违约和破产。之后，埃尔-埃里安也开出了治愈全球金融危机后当今世界经济10大问题的药方，但整体看来是大而化之的夸夸其谈，其中如包括克服认识盲点和偏见，认知多样性的推进和提高，把意识转化为可选择性、弹性和灵活性，等等。最后他指出：“央行和我们自己都需要探索这个世界。在很长一段时期中，央行都主要是乃至在大多数期间里是唯一负责任的经济政策制定者，这是一件有意义的且没有被人预期到的结果。这就是在2008年央行勇敢地挺身而出，承担起更大的政策责任，拯救了全球经济”。因此，埃尔-埃里安认为，“我们都欠央行一个大大的感谢。在缓和一场巨大的金融危机中，它们实施了勇敢的和创新性的行动，使整个世界免于陷入一场旷日持久的大衰退”（p. 252）。同时埃尔-埃里安也认识到，尽管许多私营部门——首先是企业和银行，其次是家庭——已经利用央行给争取到的时间修复了自己的资产负债表，但是更大范围的全球经济还没有恢复到合适的增长，未来的增长潜力甚至会有下降的危险。”（pp. 254-255）。而在另一方面，埃尔-埃里安也发现，作为城中游戏的唯一玩家，“央行发现它们自己被推到了从来未有过的更深层次的实验性政策决策领域，且停留的时间也超出了所有人开始的预期和希望”（p. 253）。问题是到这里还不算完。埃尔-埃里安最后发现，由于政治的失灵，各国的政府仍然无法及时应对各种经济挑战，未能及时对各种风险充分地做出反应：“世界等待这种全面响应的时间越久，之前讨论的那10种不同的却逐渐加强的力量就越会对稳定的和可持续的发展道路造成破坏，并且无以为继。我们正在迅速接近一个拐点，即央行发现自己的政策慢慢变得无效。随着金融波动的不断增强，最后会达至一个极限状态：当金融风险从经济的基本面的锚中分离出来之后，将无法再被人为地抑制得住。到了某一天，我相信这个拐点会迅速到来，且之前会有预兆出现”（p. 257）。如果当今世界处在这样一种局面，人们又怎么会对未来世界经济乐观得起来？不乐观，用凯恩斯经济学的术语来说是就人们的预期更差。那又怎样会进行投资来启动新一轮的增长？2020年突如其来的新冠疫情的大爆发，又给萨默斯所说的“长期停滞”雪上加了寒潮和飓风，导致世界经济增速急速下滑，各国的失业率大增。在此情况下，各国央行又在超前地猛发货币，远远超过2008～2009年全球金融风暴时的量化宽松。在各国经济增速急剧下滑到负增长和失业率急剧回升的同时，各国的债务和杠杆率又在增加。新冠疫情何时才能得到控制？各国经济增长何时才能恢复到“新新常态”？目前看来这还都是些未知数。生活在这个世界里，不管你在哪个国家、哪个地区、那个行业和哪个角落，还是紧紧地系好自己的安全带吧！![]()
2018年，由美国普林斯顿大学出版社出版了两位英国年轻经济学家乔纳森·哈斯克尔（Jonathan Haskel）和斯蒂安·韦斯特莱克（StianWestlake）合著的著作Capitalism without Capital: The Rise of the Intangible Economy（这本书书名的精确翻译是《没有资本的资本主义：无形经济的崛起》，中译本为谢欣翻译，书名采用了原书的副标题《无形经济的崛起》）。第一作者乔纳森·哈斯克尔是帝国理工大学经济学教授，第二作者斯蒂安·韦斯特莱克则是英国国家创新基金会的研究员。微软公司的创始人比尔·盖茨（Bill Gates）还专门为这本书写了序，建议更多的人去关心无形经济的崛起这个全球经济的新趋势。但是，正如比尔·盖茨在短序中所言，虽然这本书令人大开眼界，但并不适合所有人读。读者需要具有一定的经济学知识，才能知道两位作者在说什么，才能认识到他们所发现的当今世界经济中的一些经济现象是多么重要。在我看来，只有把这本书所提出的无形经济的崛起，与前面所说的两本书——即罗格夫的《纸币的诅咒》和默罕默德·埃尔-埃里安的《城中的唯一游戏》——合起来读，方能对21世纪初以来世界经济的新变局有一个大致的清楚认识和理解。实际上，这本书并不仅是对20世纪末以来西方发达国家经济变局的“特征事实”描述，也对传统的经济学理论解释提出了一些新的挑战。正如他们在导言中所言：“事实上，一旦我们考虑到了现代经济中变化着的资本的性质，那么许多疑惑也就迎刃而解了。本书将探讨向无形投资的转变，这能够帮助我们认识经济领域备受关注的四个问题：长期停滞、不平等的加剧、金融体系对非金融经济的支持作用，以及经济繁荣所需要的基础设施类型。在理解了这些问题之后，我们便可以看清这些经济变化对政府决策者、企业界和投资者意味着什么”（p.11）。从经济学理论的角度来看，这本书的革命性贡献在于他们提出了在传统经济学和当代各国国民经济统计中并没有注意到的一个概念，这就是无形[资产]投资。这实际上反映的是在21世纪初以来世界经济正在发生一个新的革命性变化。自十九世纪的欧洲工业革命和现代市场经济形成以来，各国的经济成长主要靠有形物质资本投资来实现，如纺纱机，蒸汽机、轮船、火车、铁路、汽车、飞机、现代工厂、高楼大厦、大型商场、机场码头、医院学校、高速公路、乃至计算机等等这些有形资产的生产、建造和和扩展。但是，尤其是到了21世纪之后，随着计算机网络和移动互联网信息时代的来临，现在最有价值的创意投资则在软件开发、电影电视、游戏、视频网站和社交媒体的开发和设立，数据库的集成，艺术创作，科技创意、研发、营销与品牌建设、新的商业模式、企业培训等等方面的投资来实现。于是，在他们的眼中，就有了无形投资（intangible investment）和无形经济（intangibleeconomy）这些概念。无形投资和无形经济都是些新概念。它们非同于第三产业、服务经济，虚拟经济、数字经济等。这些概念之间的关系是什么？又怎样测量？又在哪些方面重合？这还都是些值得研究的问题。现在看来，至少从物理性质上来看，投在实物产品生产上的投资叫有形投资（tangible investment），而投在不具备实物形态（当然总是在实物尤其是机器设备和建筑物上承载着的无形的东西）上的投资叫“无形投资”。要弄清这两个概念，还得从各国国民生产总值统计的历史来来从头说起。从经济史上来看，世界各国开始计算GDP大致在20世纪40年代。1931年，英国国会召集了一批专家讨论经济中的一些基本问题，认为必须对国民收入总量进行一个全面而广泛的评估。不久之后，经济学家西蒙·库兹涅茨（Simon Kuznets）被安排去发展一套统一的国民帐户体系。这个体系就被认为是GNP（国民生产总值）的原形。按照哈斯克尔和韦斯特莱克在《无形经济的崛起》的说法，经济学家们在20世纪40年才开始着手对各国GDP（国内生产总值）的进行测度，但在现实中一国的GDP的计算殊为不易。首批GDP数据的估算便采取了支出法，原因在于支出的测度是较为容易的。国民经济统计师可以通过消费者调查和企业调查，分别获得消费支出的数据和企业投资支出的数据，而投资是GDP统计中的一个重要部分。在经历了“二战”的重创之后，各国急欲重振工业产能，故此类有形物质生产的投资颇为重要。但此时的国民经济测度体系仍将“投资”严格定位在“实体物品”的生产。按照这一体系，车企添置新型机器可以计入投资，而设计师设计新车花费的时间和精力却不能计入投资。哈斯克尔和韦斯特莱克还指出，这一体系很快受到了经济学界的质疑。奥地利学派经济学的旗手路德维希·冯·米塞斯的学生弗里茨·马克卢普（Fritz Machlup）在1962年就出版过一本书《美国的知识生产与分配》，提出应该将各类知识视作为有价值的东西，就像机床加工和喷漆车间一样。接着马克卢普还测度了企业在研发、营销、品牌宣传和培训方面的支出（pp. 37-38）。到2002年，一些美国经济学家Carol Corrado, Dan Sichel和CharlesHulten才开始建立起一套框架来统计各种无形投资和它们对GDP的贡献。直到2010年，一些美国、英国、日本的经济学家，包括本书的作者哈斯克尔等，才对美国、英国和日本的无形投资规模进行估算。同时，各国官方统计机构开始关注无形投资，并将其纳入国民经济体系（pp. 42-43）。根据这一动态演进，接着，哈斯克尔和韦斯特莱克做了一个无形投资的分类表，从中看出哪些无形投资被列入了国民经济账户统计，哪些还没列入（p.44）。在现代经济中，无形投资（intangible investment）和无形经济（intangibles）无疑已经大量存在。这并不神秘。虽然无形投资被他们视作为投资中的“暗物质”，但实际上它们现代经济体系中已经大量存在了。两位作者举例道，到2006年，微软市值已经冠据全球，市值约2500亿美元。但是从微软的资产负债表来看，企业资产估值为700亿美元，其中600亿美元为现金和各类金融工具，而微软的厂房和设备等传统物质资产的价值仅为30亿美元，只占微软总资产的4%和市值的1%。因此，微软的无形资产（intangibles）占其市值的近99%。由此，两位作者称微软公司为当今世界的一个经济奇迹，代表了“没有资本的资本主义”（pp. 4-5）。在这本书一开始，两位作者就指出：“本书讨论了过去40年间发达国家普遍存在的投资类型的变化。我们研究了投资即企业和政府为打造未来生产能力而投入的资金。在过去，投资主要指的是实体投资或有形投资，如机器投资、车辆投资、建筑物投资；政府投资则为基础设施投资。如今，无形资产投资已经颇具规模，这类投资包括与知识产品相关的投资，如软件投资、研发投资、设计投资、艺术原创投资、市场调研投资、培训投资和新型商业流程投资，等等”（p. 29）。他们还认为，与有形资产投资相比，无形投资所形成的知识型资产（intangibles）具有4s的特性：更具有可扩展性（scalablility）、导致沉没成本（sunkenness）、出现收益外溢（spillovers），并且不同无形资产之间容易产生协同效应（synergies）（p.58）。他们的研究还发现，到21世纪初，在西方发达国家，无形投资迅速上升。到2008年左右，在美国和欧洲国家，无形投资已经超过了有形投资。而在英国，早在21世纪初无形投资就超过了有形资产的投资。到1999年到2013年期间，在英国、芬兰、美国和瑞典等发达国家，无形投资占GDP份额中投资的比重都超过了有形投资（见图1）。图 1 部分发达国家无形资产投资和有形资产投资在GDP中占比![]()
但是，两位作者也发现，尽管在西方发达国家的企业投资已历并还将持续进行着从有形资产投资向无形投资的转变，而企业资产负债表和国民经济账户却远远未能反映这一变化。其原因在于，企业会计师和统计师们往往将无形支出不算做投资，而是算作为日常开支。另外，由于许多无形投资失败而变成了“沉没成本”，投资一旦失败，这些无形资产会变成零，不像有形资产还有建筑物和机器等有形物质那样可以做作价处理。最后两位作者认为，21世纪后西方发达国家无形投资的迅速扩张，带来的社会影响是巨大的，主要催生了如下4类现象：一是经济的长期停滞。由于部分无形投资未纳入投资统计，尤其是大量无形投资并没有形成有价资产，造成西方发达国家国民经济统计中投资过低的表象。尤其是在2008-2009年全球金融危机和接踵而来的经济衰退之后，西方发达国的无形经济发展放缓，其外溢规模和扩展效应同时下降，从而导致发达国家全要素生产率增长缓慢，经济增长长期停滞。二是加剧了社会不平等。在无形投资尤其是网络知识型经济迅速崛起中，少数生产知识型产品的企业、社交平台、网络媒体公司、搜索引擎平台公司，乃至网略销售平台——像微软、Facebook、亚马逊、 Google，以及中国的腾讯、淘宝、新浪、百度、抖音、拼多多等等——迅速成为为市值过数百亿乃至数千亿美元的大型企业，创办这些企业的企业家也很快变成了世界超级大富豪，而大量小型创投企业则因无效率乃至破产收不回投资。这也拉大了西方发达国家收入分配和财富占有上的不平等。三是对金融体系形成挑战。债务融资不适应于资产沉没成本较高的企业，即使存活下来的企业也在股权市场上估值过低。四是对基础设施的形成新的需求。无形资本更需要IT基础设施投资，同时也更需要“软性基础设施投资”，更需要企业家、民众、政府之间的协作，要求新规范和准则的创立等等。这里要指出的是，如果单独读这本《无形经济的崛起》，也许大家会觉得这不过是一本财经媒体的畅销书。但是，如果把这本书与肯尼斯·S·罗格夫的《纸币的诅咒》和穆哈默德·埃尔-埃里安的《城中唯一的游戏》三本书放在一起读，就会洞察到更深刻地问题，有助于对当今世界经济的新变局有一个较为清晰的整体认识。自21世纪以来，尤其是在2008-2009年全球金融危机以来，为了应对经济衰退，美联储和西方发达国家央行拼命进行量化宽松，疯狂地向市场注入基础货币，导致各国的广义货币迅速增加；另一方面，各国政府财政赤字迅速增大，负债随之急剧增加。同时，西方发达国家的股市和债市却一片繁荣，指数上涨，总市值不断膨胀。譬如，根据一些国际组织的统计，在1970年，全球债券加股票的总市值大约在 3000 亿美元以内，到1980也才为1万亿美元以内；到1990 年，这个数字已经扩张到 23 万亿美元；2000 年这个数字是 64 万亿美元；2010年这个数字为139万亿美元；到2020年，这个数字则高达210万亿美元，是2009年全球GDP总量87.75万亿美元的约2.4倍。如果考虑到2020年全球经济因新冠疫情的冲击而大幅度萎缩，这一倍数应该更大。但是，自2008年全球金融危机以来，尽管发达国家的广义货币、政府债务、金融市场都在膨胀，但各国的投资却没有呈现出强劲的增长，经济也陷入了萨默斯所说的“长期停滞”。这一格局原因何在？美联储和各国央行创造的货币流向了哪里？发达国家金融市场的繁荣为什么没有带来投资的大幅度增长？抑或是大量无形投资没有统计出来或投资下去而没有形成固定资产？另一个非常奇特的现象是，在2008-2009年全球金融危机后，西方发达国家公司的负债率并不高，现存企业的资产回报率却很高，这又导致现存成功上市企业的股价一直在攀升，金融市场的总市值在膨胀。这种独特的世界经济变局，也许只能从各国央行量化宽松与发达国家无形投资的所导致无形经济的崛起来理解，才能理出一个头绪。到这里，我们就可以将三本书所描述的西方世界新的经济现象整合起来，构筑出21世纪以来整个世界经济变局一个大致图景了。20世纪80年代后，西方发达国家和日本均快速进入数字记账货币时代，随后全世界各国的货币总量都开始扩张，尤其是2008年金融危机之后，更是如此。货币扩张的背后是政府为救助经济而导致的负债增加，央行增发基础货币也导致西方国家的金融市场繁荣，人们的虚拟财富在增加，从而导致从事金融投资和网络信息技术的成功人士的虚拟财富快速增加。但是，到了新世纪之后，随着人类社会进入互联网信息时代，西方发达国家的无形投资在增加，而有形资产投资在下降，表现为西方国家的城市面貌、交通道路，机场码头、厂房和仓库，以及城市乡村的基础设施都没有多少变化，制造业技术也没有多少进步，乃至发达国家将产能转移到中国和其他发展中国家。无形投资的增加和有形资产投资的下降，也导致很大一部分企业的投资在企业和国民经济统计不出来，从而产生西方发达国家投资过低的表象。即使投资统计出来了，但因大量投资失败不能转化为固定资产，也无法反应在GDP增长的统计指标上，从而导致当今世界西方国家经济的低增长乃至长期停滞。可能也正是在这种意义上，哈斯克尔和韦斯特莱克把他们的书名叫做《没有资本的资本主义》。但现在看来，他们选这一题目也许有误导。因为，全球的资本市场仍然在膨胀，资本主义不是没有了资本，而是更多地变成了虚拟资本和金融资本，而且虚拟资本还在不断地成长和膨胀。哈斯克尔和韦斯特莱克在书中所描述的，实际上只是发达国家的物质资本投资的减少和无形经济的崛起。用传统的政治经济学的术语说，资本主义在21世纪并没有衰亡，而是转换了形态在各国遁形地成长。本文已经分上下两期发表于《读书》2021年第4期和第5期1. KennethS. Rogoff, 2016, The Curse of Cash, Princeton NJ：PrincetonUniversity Press.
2. MohamedA. El-Errian, 2016, The Only Game in Town: Central Banks, Instability, andAvoiding the Next Collapse, New Haven: Yale University Press.
3. JonathanHaskel and Stian Westlake，2018, Capitalism without Capital：TheRise of the Intangible Economy,Princeton NJ：Princeton University Press.
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