5折×5折：恒大，该抄底吗？

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大类资产配置思考系列之⑥

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上周，我们提示了下半年的黑天鹅风险，没想到竟然一语成谶，周一周二股市接连暴跌。教育股跌完，科技股跌；科技股跌完，核心资产跌。这其中，跌的最惨的，还是恒大，两天跌幅接近20%。

如果拉长来看，中国恒大（3333.HK）从26.77，跌到今天的5.54，一年内跌幅达到80%！相当于股价打了五折的基础上，再打五折！3.5倍的市盈率，0.44倍的市净率，无论从哪个指标看，都是白菜价了。

跌幅那么大，估值那么低，那么我们是否应该去抄底呢？这个时候，“价值投资”鸡汤又在我耳边响起：

1）别人恐惧时我贪婪。

2）买入持有，做时间的朋友。

在别人吓得屁滚尿流，仓皇出逃时，做一个“最美逆行者”去抄底。成功的话，不仅收益丰厚，而且“心理上割韭菜的快感”更是难以形容。因此，抄底的诱惑，那是“致命的”。

那么，现在的问题是，恒大有“价值”吗？

截至目前，恒大面临的主要问题是，1.8万亿港币的流动负债和7400亿港币的应付账款及票据。在遭遇严重信心危机后，信用环境急剧恶化，丧失了借新还旧的能力。

如果别的银行突然抽贷，那么还在给恒大放贷的就成了“裸泳者”。在这种经典的“囚徒困境”博弈中，广发银行没有绷住，成了那个惊弓之鸟，率先出手保全债务。尽管最后两家握手言和，但恐慌情绪已经蔓延，恒大的融资更加困难。7月27日，标普下调恒大评级，更是使其雪上加霜。

应该说，恒大的资产还是非常优质的，只要不出现恐慌式挤兑，给许教授一定时间，偿还债务是不成问题的。

从这个角度看，恒大面临的只是流动性危机，而非偿付性危机。但对于一个依靠高杠杆运转的房地产公司来说，流动性危机也足以可以将其绞杀。此外，时间也不完全在许教授一边，降价卖房还债？Too young，too simple？地方政府不锤死你？房地产是地方政府的命根子，房价连着地价，地价连着财政。房价或有波动，地价一分不能降，这就是房地产的困境根源。