大类资产配置思考系列之⑭
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年初至今,A股黑天鹅不断。开年广东等医药联采目录公布,将生长激素纳入。长春高新拳头产品“水针”,也被纳入,且需要降价70%。受此影响,长春高新股价连续三个跌停,1月份跌幅高达35.6%,较去年高点已下跌70%,成为医药带量政策下又一个护城河失守的“核心资产”。2月中旬,有关部门发文引导互联网平台企业下调餐饮业服务费标准。外卖业务占美团营收一半且贡献大部分流量。受此影响,美团3天暴跌23%,去年高点至今下跌幅度超过60%。那么,消费税传闻时隐时现,茅台为代表的高端白酒们会成为下一个长春高新或者美团吗?之所以拿两者来对比,一是因为两者是A股少有的穿越周期的超级“股王”、时间朋友。2005年至今,两者高点涨幅都超过300倍,长春高新涨幅甚至高达500倍(图1)。两者均具有极高的“护城河”,历史上无论经济如何波动,两者净利润从未出现过负值,甚至盈利增速几乎未出现过负增长。茅台高端白酒品牌价值一骑绝尘,长春高新则在生长激素领域常年处于龙头地位。
美团上市虽然较晚,但2019-2020年两年内上涨了10倍!也是名副其实的新一代“核心资产”。
图1、贵州茅台(黑色)和长春高新(粉色)复权后股价走势
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二是两者都受到产业政策的(潜在)冲击。长春高新主要受生长激素医药带量采购冲击,美团主要受下调互联网平台收费冲击。而贵州茅台则主要受加征消费税冲击。去年下半年,有传言称白酒尤其是高端白酒,可能加征消费税。如果对未来涨价课以重税,则将显著蚕食白酒行业的利润增长空间。在高估值下,相关行业个股或将迎来一波“戴维斯双杀”。
长春高新等“黑天鹅”显示,市场对产业新政仍缺乏足够敬畏。广东医药带量采购联盟去年5月份就传出来了,受此影响,股价此后一路向下50%左右,至260元/3年线附近并出现企稳态势。市场对此的解读是“伤筋不断骨”:即带量采购可能对中期利润增长前景形成严重冲击,但其护城河未受到根本性的冲击,只要调整及时、应对得当,还是有很大概率能够“自我修复”,甚至满血复活的。市场的预期是: 2)或者水针纳入集采,但考虑到长春高新在水针市场的统治地位,最低招标价会参考企业报价。 3)或者,由于生长激素市场高达70%属于院外,企业弃标放弃院内市场也是一种选择。但实际结果是,水针和粉针均纳入集采,同一价格。实际最高申报价较水针市场价格大幅下降70%。和去年出台的众多产业政策一样,医药带量采购是对共富主题的具体政策落实。因此,最大限度地降低医保支出成本,让老百姓“看得起病”、“买得起药”,是医药带量采购的唯一KPI。至于打压仿制药、扶植创新药,更多地市场的一厢情愿,已被反复打脸。国家利益需要下,带量采购是不可能考虑市场竞争格局这些“细枝末节”问题,而且企业即便蒙受一定短期损失,肯定必须会无条件地配合,至于弃标或软抵制,则是充满挑衅和危险的举动。下调美团平台收费,则是最新一例。由于平台在与商户博弈中的强势地位,“收费过高”、“强行补贴”等现象时有发生。“有形之手”介入,引导下调平台收费,减轻中小餐饮商家负担,天然符合共同富裕的正确政治方向。“共同富裕”是“脱贫攻坚”任务完成后,新时代新“一号工程”。去年十月份,求是杂志刊载权威文章,扎实推进共同富裕,将共同富裕提高至无以复加的地位:“把促进全体人民共同富裕作为为人民谋幸福的着力点,不断夯实党长期执政基础”,“共同富裕是社会主义的本质要求,是中国式现代化的重要特征”。过去一年的双减、短视频、生长激素、游戏、地产等行业新政,都是对共同富裕这一重大历史任务的具体落实。所谓“矫枉必须过正”,最优先任务的执行力度肯定呈“雷霆”之势,更可能超额完成;其对行业格局的冲击和重塑,大概率会是超预期的,长春高新在联采落地后股价走势表明,市场对此认识仍然存在一定侥幸心理。对白酒加征消费税,几乎是落实共同富裕的必然要求。权威文章特别提出,“要加大消费环节税收调节力度,研究扩大消费税征收范围”。因此,扩大消费税征收范围,对部分行业增加消费税负,是税务部门落实共同富裕精神的重大任务。而白酒行业,特别是高端白酒行业几乎符合加征消费税的所有条件: 1)消费税肯定会征,不长时间内肯定会有行动,且力度肯定有“获得感”。双减政策中,执行不力的xx部长被拿下了,必须不打折扣、毫无保留地落实。 2)作为奢侈性消费,高端白酒是消费税天然的征收重点领域; 3)富人消费为主,重税加征有利于调节过高收入,皆大欢喜,符合共同富裕大方向; 4)暴利行业,能够在不伤及行业根本情况下筹集更多税收,这在税收收入增长乏力的大环境下,尤为重要;
5)白酒对人体健康无益处,类似于烟草,不用担心加税抑制需求;
若征重税,将对高端白酒高估值逻辑构成严重威胁。高端白酒受制于供给瓶颈,销量一直极为有限;在供不应求和高端化“人设”下,持续涨价成为高端白酒高估值的最重要逻辑。一旦对白酒行业加征消费税,尤其是效仿香烟,对高端白酒课以重税(比如1000元以上,课以50%的消费税?),则将显著蚕食高端白酒涨价空间。消费税率在50%的较极端情景下,考虑出厂价大幅涨价(年化10%),未来十年CAGR增速降至6.8%。显然是无法支持当前40多倍的高估值的。![]()
如同生长激素招标集采一样,魔鬼来自于细节,消费税率的高低,将攸关高端白酒的定价逻辑和股价走势。重税情景不是我们的基础情景,但从过去一年产业政策落地规律看,对其忽视则是危险的。特别是在高端白酒估值较高、机构持仓高度集中背景下,逻辑的松动或将引发“戴维斯双杀”。(本公号内容不是卖方研究报告,不作任何个股推荐,仅作为宏观和大类资产的“风格研究”分析使用,参考勿请谨慎。)对宏观和大类资产感兴趣的朋友,也欢迎扫码进入“经济机器”交流群。
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“大类资产配置思考系列”之:
①2021年十大观点:买入一线房产,卖出过贵核心资产
②昙花一现or超级周期,如何看待“周期暴动”?
③人民币汇率创三年新高,接下来呢?
④北京楼市,要起风了?
⑤下半年,黑天鹅可能来自哪?
⑥5折×5折:恒大,该抄底吗?
⑦核心资产:调整结束了吗?
⑧恒大时日已无多,逃生指南请备好
⑨恒大救助:有无最佳方案
⑩恒大违约:靴子落地,or骨牌开始?
⑪2021年暴风雨中,我们经受住了考验
⑫2022十大观点:从“落后曲线”到“加速追赶”
⑬放水6万亿仍未止跌,市场在担心啥?
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