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“弄潮儿”袁骏:正该乘“风”破浪时

2017-09-25 春晓 交易门 交易门



2008年10月,Morgan Stanley(大摩)亚洲的外汇交易员袁骏在上海举办婚礼,邀请了香港的一票同事参加宴席。在酒店接到老板和同事们时,他观察到大家脸色都十分难看。

美国的金融危机正如火如荼。华尔街巨头雷曼兄弟9月15日宣布破产,全球哗然。

“地震”刚刚开始。大摩在美国时间10月10日股价最低跌到6.71美元,收在9.68美元,创历史新低。

因为前一年业绩优良,袁骏和同事们刚刚分到不少大摩股票——到手价格54美元。

股票一下缩水80%多,同事们心情沉重。不少资深管理层几乎一半的个人资产都在公司股票上,更心疼。

婚礼上,袁骏看着愁云惨淡的同事们,拿起话筒黑色幽默了一把:“我为什么要结婚?因为这个关键时刻,两份工资总比一份工资强。”

若干年后回忆起这场婚礼,同事们对这句话记忆犹新。

“因为那对我们金融机构来说就是生死存亡的时刻,挺不过去就倒闭。”袁骏说。

今年夏天台风不停。香港天文台预告8号风球“天鸽”即将袭来。赶在风雨欲来的前一天,我俩在中环文华东方喝茶聊天。

“(美国2008年)一开始是次贷危机,然后变成信用危机,到最后变成流动性危机。你的资产值多少钱完全由流动性决定。 比如说你看这家酒店的一砖一瓦,假如说人类要移民火星了,没人要这里了,再堂皇富丽,一块钱卖了也行。雷曼兄弟、贝尔斯登在纽约曼哈顿的大楼都值几十亿。可是它最后破产的时候,公司市值都不值一幢楼。”

2004年,袁骏北京大学计算机系硕士毕业。大摩亚洲区固定收益(FICC)部门总裁、北大82级毕业生刘嘉凌带队去北京招聘。

计算机系100多个毕业生,应聘大摩的不到5个,“很多人连Morgan Stanley都没听过”。

袁骏大三时跟同班同学、“唱吧”创始人陈华等一起创业,做远程教育项目。

他们学硅谷的创业公司,自封CEO和CTO。由于商业模式不清晰、技术不成熟,又碰上IT泡沫破灭,创业很快宣告失败。袁骏保研,进入计算机网络实验室。

计算机网络是当时最火的方向之一,而现在大家趋之若鹜的人工智能、电子商务反而是冷门中的冷门。

“趋利避害,扎堆做短期有利的东西,这是人类天生的弱点,金融行业特别明显。” 袁骏说。

读研时,袁骏曾经在IBM和微软亚洲研究院实习。在微软亚洲的计算机网络小组,他在导师带领下研究无线WIFI和3G网络的协议层无缝切换。

比尔•盖茨2003年来北京,无线网络组和当时沈向洋带的图形组一起做了“高清图像在无线网络间无缝切换”的项目,直接向盖茨汇报。这些研究成果嵌入了微软下一代操作系统的核心。

面试大摩的工作时,袁骏用英文介绍自己在微软的研究。面试官后来说,很少学生讲自己的科研讲得如此激情澎湃。

春节回广东老家过年,袁骏接到大摩Offer。合同上标注的薪水让他无法拒绝。“当时工资差距(跟国内公司比)还是蛮大的。”

他推掉了到手的美国普林斯顿大学的博士录取、微软、Intel和IBM的工作邀请,马上去考了CFA一级,恶补金融知识。

2004年6月,袁骏正式加入大摩香港。他是大摩FICC第一批直接在中国内地招收的两名毕业生之一。

袁骏在苏格兰高地



黑盒子

2008年大婚后,袁骏一天蜜月都没有度,就迅速从上海返回香港。

那时的袁骏,经过在大摩的四年磨练,已经是独挡一面的FICC交易员。

他从2005年开始交易自己的book,从菲律宾比索NDF(无本金交割远期外汇)的做市商开始,后来接过马来西亚和台湾的外汇业务。

袁骏2007年开始专注于人民币市场。这是他随后十年交易生涯的”主战场“。

当年人民币的ND-IRS(无本金交割利率掉期)刚推出。袁骏每天除了交易,也要写市场评论(commentary),给客户介绍人民币7天回购、基于7天回购的利率掉期(IRS),带他们入门。

“老外交易IRS很熟,但中国的的IRS啥玩意,他们不懂。“袁骏作为做市商(market maker),要去培育客户群,和其它做市商共同参与新产品的标准制定。

大摩这样的投行在市场中担当“broker dealer”的角色。他们一边接客户(如对冲基金)的订单,提供流动性,承担做市商职能,即经纪角色(broker);另一边要通过交易对冲掉自己的风险,希望赚取价差获取盈利,即交易商角色(dealer)

如果要画三个同心圆来呈现市场中的主要参与者,最外层的圆是以各类基金/企业为代表的买方,中间是投行代表的卖方,而最里那个圈则是专门为做市商撮合交易的银行间经纪人(Inter-bank broker)

香港市场上大概有六七家专门服务银行的经纪,他们为上百家大小银行的外汇交易员和做市商撮合交易。

银行间外汇交易和大部分场外交易(OTC)一样,通过语音系统下单交易(voice trading)

通过这个语音黑盒子,经纪可以同时向他负责的所有交易员广播报价,交易员收听来自多家的经纪报价,选择跟某个经纪单向通话,向他们询价和下单。

交易员决定要买时,他会告诉经纪自己的买价(bid),黑盒子另一端的经纪听到之后向其他经纪同事进行广播,所有经纪再把这个价格传给他们各自的客户。

有兴趣卖的交易员会告诉他的经纪 “I hit your bid” (我按你的买价卖给你),或 ”yours”(给你)。他也可以报出自己的卖价“I offer you XX price”(我要按这个价格卖) ,经纪再把这个卖价广播出去。

这样买价(bid)和卖价(ask或offer)不断缩小,直到成交。

黑盒子是袁骏感受市场脉搏的天线。

每天听经纪们报价,袁骏熟悉每个经纪报价的速度、频率,他能清晰感知到报价声音背后传递的情绪和信息。哪怕很多跟他打交道的经纪并不在香港,他根本不知道对方是抠脚大汉,还是俊美小伙。

“从经纪报价的速度频率,我可以读出来他的心理活动,可以感受市场的波动,是要向上,还是向下?”



扫货

2008年9月18日,雷曼破产后第三天,袁骏和平日一样,7点半进办公室。

当时袁骏交易的一个主要产品是人民币NDF(无本金交割远期)。对冲基金、中国企业和个人投资者用它来对冲人民币汇率风险。

人民币离岸NDF市场始于1998年亚洲金融危机。2002年以后,东南亚金融危机消退,中国贸易顺差和经济持续增长,人民币离岸NDF市场对人民币的预期从贬值转向升值,交易愈发活跃。

在从2007到2010年的高峰时期,NDF每日成交量高达几十上百亿美元。

忙起来的时候,黑盒子“I pay、I offer、Taken、Given”,六七家经纪同时报价,交易报价和成交的声音响个不停,热闹得不可开交。

但这个清晨,袁骏发现有Bid(买)却没有Offer(卖),而且经纪报价也很不勤快。

“如果把价格放在一个电子屏幕上,价格是长时间不动的,这意味着市场上并没有成交。”

通常说来,如果有人特别想买,会不停提高买价,引诱卖家。就好像股票交易所,几千万上亿人在参与买卖,总有人会为了吸引卖家而不停把价格往上推高。但袁骏所在的银行间市场可能只有百来家机构,像他这样的活跃的大行也就二三十家。

袁骏想,如果市场上其他的Broker-Dealer和自己接受到一样的信息,看到只有Bid,没有Offer,自然都不愿意去Bid。反正没有Offer,与其把市场推高,不如按兵不动。

“这就是一个心理的博弈。”

美国金融危机爆发后,袁骏已经开始减手上的头寸。

当时整个中国处在高增长高通胀高出口、人民币升值的环境。人民币和国际金融市场的联动性较弱。即使危机在不停发酵,在人民币市场上主流观点依然是看空美元,看多人民币。

袁骏站在最前线,已经亲眼目睹不少客户在金融危机中恐慌减仓(unwind)其它货币了。

“那个时候没有人按照理性出牌,觉得这家银行要倒了,千亿美元的资产都提出来换到别家银行,或者所有钱拿去买国债,买到收益为负。在历史上从没出现过这种事。”

海外已经凄风惨雨,国内依然安定祥和。

“这肯定不正常啊。雷曼都倒了,凭什么海啸来了中国会安然无恙,投资者毫无顾虑?”

正常交易日,9点15分央行出人民币汇率中间价,到11点就是交易最忙碌的时候,你买我卖,交易量能轻松冲到10亿美金以上。但那天袁骏等到11点,整个市场交易量只有一两亿,大概只有平时的十分之一。

交易员的第六感告诉他:事情不对!

袁骏手上还握着些看空美元(short)的头寸。他想无论如何,不惜一切代价也要平仓。

伦敦交易员早上7点、香港时间下午两点左右开工。从11点到下午两点,市场留给他的只有三个小时。

“我觉得肯定是有一些隔夜限价单给了亚洲,所以只在那个价位报买。我要抓住这个时间窗口,在伦敦开市前,把头寸平掉,甚至要转short(空)为long(多) ”

美元兑人民币交易是按照USD/CNY来报,交易员说“多/空”、“买/卖”、除非特别指明,默认是指美元。

在当时人民币升值的大环境下,空仓已属罕见,更别说做多美元了。

然而要去哪里拿流动性?

买方有卖方做市商服务,为他们开价、提供流动性。但袁骏这样的做市商只能从银行间市场去获得流动性。

为做市商服务的经纪本身不承担任何风险,只是做简单的买卖配对。他们掌握着所有银行交易员的订单信息,遇到流动性有限,大家抢一个卖单的时候,经纪会按照价格优先、时间优先的准则匹配,不会偏向任何一家银行。

香港期权经纪Kenneth告诉我,经纪工作的首要准则是:“The best bid must see the best offer, the best offer must see the best bid”(最好的卖价必须看到最好的买价,最好的买价要看到最好的卖价)。但实际执行中可能会出现各种问题,并不总能确保完美配对。

袁骏想,在流动性紧张的情况下,这样去跟别人抢单,自己没有任何优势。

这时,他做了个职业生涯里“第一次”的决定。

他告诉他的经纪:见到Offer就拿下来,无论任何价格,只要合理就行。

“价高者得,同价快速者得,对不对?那我已经给你充分授权,你比别人快就行了。你广播要三秒钟吧,那你不要广播。我直接省你三秒,就这么简单。”

袁骏把自己指示告诉他的经纪,对方愣了一下,问:什么叫“合理价格”?

“差两百个点都行。”

“What(什么)?” 对方傻眼了。

“差两百个点”什么概念呢?人民币报价按小数点后四位报, 正常报价是6.6710对6.6720,这是10个点。一般报价就是以10个点为单位跳动,普通交易一天市场价格波动也只是在100个点以内。

200个点是6.6700对6.6900,相当于0.3%,要是人民币一年动3%,买家愿意差两百个点,等于把一个多月的钱都让利给卖家了。

袁骏叮嘱说:“各个期限,从3个月到1年都买。别咋呼,冷静点,见到卖单出来才抢,随时报告,我叫你停你才停!” 

从业多年,袁骏极少出去吃午饭,都是在交易台随便扒两口外卖。这天他特别告诉broker,“你今天就别出去吃午饭了”。

雷曼倒闭前,1年人民币远期基本停留在6.5到6.6的区间。

袁骏赶在午饭前最后的交易活跃时段,从6.78,6.79开始一路扫上去,迅速突破6.80。在交易清淡的午饭时间,他悄悄地买到了6.85。

“可以停了。”他告诉经纪。

正常情况下,如果付出1%的代价他起码能买100亿到200亿美元,那天上午他不惜代价地扫货,只拿回来“几百个dollar”(交易员简称“1个”是“1百万”。“几百个dollar”就是几亿美元)。

等到下午两点,伦敦开市,市场上已经没有offer了。

“伦敦一进来,6.85没价,直接报买6.90,然后就破7了。”



“海啸”

破7之后,卖盘开始涌现。

但买盘来势愈发汹涌,迅速将价推到7.05。这时,经纪告诉袁骏,某家大投行要平仓,但没人能跟他做。

袁骏和同事不久前才处理完和雷曼的所有对手盘交易,当时混乱的情形还历历在目。

那个周末他和同事回到公司,梳理出几万条交易,打算按市值计价(mark to market)。但大家头疼的是,大周日的晚上,要按什么市值计呢?

“股票市场已经冻住了,衍生品市场冻住了,外汇汇率市场你都不知道开在什么地方,还不要期权。期权的话,市场这一动,你可以从in the money跳到out of money,delta瞬息万变。你怎么计算你的风险敞口?”

袁骏和同事把整理出来的交易用前一个周五收市价计价,全部打包。赚钱的交易放在“lehman1”,输钱的交易放在“lehman 2”,再把这个组合和其它交易隔离,算其它组合的敞口。

“我的position 不确定,公司的position也不确定,更不确定是整个金融市场,就是彻彻底底的一片混乱。”

到了周一开盘,同事们开始着手捋顺风险敞口。大摩跟某个银行在一个货币对上的一个固定价位达成几十亿美元的交易量。出现这样的极端情况,明显就是大摩跟雷曼是这个方向,另外一家银行跟雷曼是那个方向,双方为了平掉头寸,很乐意在一个价位完成这个巨量交易。

雷曼一倒,大家为了平头寸,已经不管价格了。

华尔街五大投行,不到一年,贝尔斯登消失了,雷曼破产了,美林和美银合并了,当时仍然摇摇欲坠,剩下大摩和高盛。

经纪告诉袁骏,这家投行想要买,全市场跟他们“还有line”的(NDF是OTC衍生品,银行之间必须有信用授权credit line才能交易),就只剩你们一家。

但雷曼这一劫,掀起了一场海啸,谁还敢接下一个投行的对手方风险(counterparty risk)

这家投行平仓心情急迫,愿意给7.05到7.08,300点(0.5%)的过桥费(switching cost)

轻轻松松赚300个点。这个生意做不做?

“不行,我当然不做了!我要做的话我承担他的对手方风险。我不能为了这点鸡毛蒜皮输掉原则啊。”

黑盒子里传出的报价声短促而紧张。从经纪有点走调的声音里,袁骏感知到了那一刻市场有多么恐慌。

他问经纪:“是不是还有人想买?”

“有。”

“好,我卖!”

7.05卖了一口,下一秒卖7.10,再一口价到7.15。短短几十秒,价格直线跳升,疯狂的买盘吃掉了袁骏手上的头寸,他手上只剩100个dollar(1亿美元)了。

美元兑人民币就这样从早上的6.8,涨到下午的7.15,半天动了6%。

“我旁边同事眼珠子都快掉出来了。你想想前几年,人民币一年动3到5个percent大家就哇哇叫,一会儿功夫就动6个percent给你看。”

7.15,市场一片死寂。

这时,袁骏主动找经纪问价,说自己还要卖,找个最好的bid。

对方报7.15。

 “Yours 50!” (卖给你5千万美元,直接卖在买家的价位上)

那边只做20个。买方突然流动性不足了。袁骏问了圈其他经纪。

“7.13 bid!”

“Yours!” 他再卖。

“7.12 bid!两个经纪同时报。

“All yours!两边一起卖,能卖多少是多少。他各卖了10个。买方明显退却。

这时所有人都醒过来。大家都说,人民币怎么可以这么疯狂?怎么这么疯狂!

“我要卖!”

“我也要卖!” 

更多的 offer涌现。

“Yours 7.08!”

 “Yours 7.06!”

 “Yours 7.05!”

袁骏心里明白,整个上午一些银行代表他们的客户在平仓止损,到了这个时候八成已经砍完了。

从慌不择价的买盘,到慌不择价的卖盘,几乎发生在一转眼。

短短几分钟之内,美元兑人民币从7.05飞到 7.15,然后又落到了7.05,袁骏把手上的多仓全砸出去,从多头转回到空头了。

当天5点收市时,人民币收在6.8。

就这样,人民币一天之内从6.8 到 7.15,再回到 6.8,坐了一趟疯狂过山车。



“弄潮儿”

这是世界上最特殊的战争,战场上没有硝烟,战士也看不见自己的对手。唯一清晰可见的“敌人”就是价格和自己的头寸。

每一个交易员在职业生涯中会经历这样一场战斗,遇到定义自己的关键时刻(defining moment)。作为一线的操盘手,这是他个性、风格、积累爆发的时刻。

袁骏的“关键时刻”在2008年9月,海啸袭来的那一天。

“这海啸哗一下过来,楼塌了,之后再哗一下退水,就过了,其实当时一模一样,海啸来的时候哗一下从6.8到7.1;再哗一下退到6.8。”

在浪潮袭来的那一刻,所有人的本能是赶快跑。袁骏却乘着海啸的浪,从6.8到7.1,又乘着退潮的浪,从7.1回到6.8。他相信自己是那天市场上为数不多的乘浪而上,又乘浪而下的交易员之一。

为什么他做到了?

他承认自己首先是运气好。“我买到,别人没买到。这么简单。”

作为做市商,袁骏靠自己的基本功和灵敏嗅觉,顺利捕捉到价格背后隐藏的信息、卖家心理,判断出市场的节奏和走向。

当天为什么价格一直在往上飙——因为有机构怎么也拿不到流动性。

“我们做流动性的提供者,一定要知道流动性哪里来,去哪里。得把握基本的潮汐节奏,才能抓住大的趋势。”

其实那天他可以做很多看似安全的选择。没有流动性可以坐着不动,也可以咬咬牙平掉仓,承受点损失,然后慢慢舔舐伤口,还可以跟风追逐上下,凭手速和运气博输赢。

关键时刻,他选择最激进的方式出击。

刚入行不久,袁骏和老板下班后去Happy hour喝酒,大家聊起自己交易中最自豪的时刻。

老板提起自己1997年帮索罗斯操盘的故事。索罗斯当时通过大摩下单狙击泰铢。老板是操盘泰铢的交易员。为了拿到足够多的流动性来满足索罗斯的单,老板告诉经纪:不管什么offer,全部拿下。

为了确保经纪不把流动性漏给别人,老板要求经纪一直开着他的电话线,让他听到经纪间的对话。

老板告诉袁骏,在危机中做100个million比你正常市场做1个billion、10个billion更难,但比你1个billion还赚得更多。遇到你的defining moment关键时刻,一定要“step up”(承担风险)。

从那天晚上起,这个“step up”的想法就一直就烙在袁骏心里。




亏钱

天色减暗。台风“天鸽”到来的前夜,窗外狂风大作。

袁骏和我的冻柠茶饮毕。餐厅结束下午茶,开始晚餐时段,但袁骏的故事只是开了个头。

“其实很多傻X的事我还没说,很多时候是我买完就跌,卖完就涨,盈亏都是常态。”

自己犯过的错,袁骏记得很牢。

2008年7月,袁骏做人民币的NDIRS,持有40k DVO1。

DVO1是“Dollar Value of One Basis Point”的缩写,指利率水平变化0.01个百分点(一个BP)导致债券价格的变化程度。40k意味着1个BP会导致4万美元的盈亏。每天的波动性在10个BP以内,一天赢亏就在40万美元。

金融风暴来袭,美国在年初便紧急减息,但风暴涟漪效应正一波波传递到周围的市场。中国高通胀的环境下,货币紧缩的压力让利率节节攀升,中美利率背离在6月底达到顶峰。

袁骏有点担心,把头寸从100K减到40K。

“我留了个小尾巴,以为想跑随时能跑”。

之前连续几天交易量不大,那一天上午也很清淡。袁骏感觉有点不对,但是什么都没做。

伦敦一开市,市场就垮了。

第一个价格成交比早上最高点下了10个BP。他再一问,下一个Bid又10个BP以外。

“What the f**k(我X)!我心想,等一等,等到Bid好一点。”

结果隔壁家银行眼也不眨地“yours”下,这就下去20个BP。下一个Bid竟然又是20BP以外。

老板走过来说:“Just f**king cut it(你他妈的就斩仓吧)。你别管以前赚了多少,今天闭着眼睛已经亏了800K了。你再不cut就等着再亏800K。Cut it !”

好,那就卖吧。“Yours。”他的账面又亏800k。

Broker愣了下:“这么宽的bid/offer(买卖价差)也砸?”

没办法,流动性不足,还砍不完,而且市场也没有任何价格了。

第二天,袁骏继续再砸。开盘下10个BP,再下10 个BP。

两天平均下来,袁骏亏了50个BP,200万美元。

头寸平了。他也没什么念想了。

“很简单,亏钱就是这么简单。”

三天之内,5年IRS从4.85顶峰掉到4.00,85个BP,不久便创出两年新低。

在此之前,袁骏亏得最多的也就是一天30万美元。那天几乎亏了平时的好几倍。

“你想2008年,我工作才4年,一个associate, 见过什么大钱?平时吃饭30块钱,当时几百万港币就可以在香港买很不错的两房了,你一天输掉200万美元,好意思嘛?”



hold永远是最错的决定

在市场上的每一分钟,交易员都在不停拷问自己:Hold(不动)、Add(加仓)、Reduce(减仓),三种做法,要选哪种?

一旦选错,结果可能就是灾难。

表面几分钟的决定,背后是一个长期积累、不断迭代的思考体系。

这个体系的底层是交易员对节奏的把控。把握节奏靠日积月累地交易,掌握以分钟、小时、日、月为计量单位的不同长度的节奏——袁骏看过最长的图是200年的图。

把握节奏的基础上,交易员需要叠加考虑经济、情绪、事件的因素,考虑快变量、慢变量、不确定性对于市场的冲击和对节奏的改变。

这个体系要不断演变,需要交易员不停地纠错、反省,迭代成长。

袁骏深刻反思自己那天犯的错。

“在市场上,一旦感到有什么不对,hold对交易员来说永远是最错的决定。”

他觉得加仓或者减仓都没关系。甚至是“when in trouble , double(错了就加倍)”,交易员也可以去辩论,说这个市场是不理性的,我加仓是因为它最终能回来。如果要减仓,你也可以解释说这叫“遵守交易纪律”。

但在嗅到问题的时候,如果什么都不做,选择hold,这意味着交易员没有任何判断:“You have no freaking idea。”

这,才是最大的错。

“就跟那个侏罗纪公园电影一样,你冲过去跟恐龙搏斗,死了也是个勇士吧?总比躲在厕所里被霸王龙一口叼走好。”

在交易路上不断琢磨的袁骏很快就遇到职业生涯的第一个冲击。

2008到2009年的金融危机给大摩总部带来巨震。亚洲出现人员变动。袁骏敬佩的几位老板纷纷出局。新的老板上位,带来一大帮嫡系。袁骏熟悉的面孔换掉一大半。

新老板把整个东南亚的book都丢给了袁骏。他却心灰意冷。

他突然意识到,交易根本不是一个简单的数字游戏,不是一个他这样的“弄潮儿”可以玩得好的。

“你看起来很牛很聪明,有什么用呢?政治游戏里的一个棋子而已。”

投行里的人,看起来身居高位、光鲜亮丽,但其实也就像蚂蚁般微不足道。上面的人背锅,下面的人跟着走路。

“甚至你连棋子都不算,连背锅都轮不到你。”



扑点球

大摩亚洲震荡时,高盛通过猎头联络上袁骏。高盛在找一名交易员,需要人在伦敦,做亚洲货币。

交易过所有亚洲货币和利率品的袁骏是完美人选。

2011年,袁骏和太太搬到伦敦。这里节奏慢,地方宽敞,空气好,文化活动丰富,生活舒服。

袁骏和太太度假

伦敦汇集了全世界最大的公募和私募基金,袁骏要为这些基金开价,提供亚洲货币的流动性。但在非亚洲时间,他能够找到的流动性很少。

“伦敦时间你开一个价,2个Billion Dollar,哪里去找?找死cover1.2个billion,还有800个million在手上。”

8亿美元在手上意味着动1%,袁骏就能亏800万。要是不幸遇到一天动几个percent的极端市场,亏损更惊人。

袁骏把为大型基金开价比喻成守门员扑点球。

“你是前锋射点球,我是守门员。你要找我开‘two way’(双边报价),就是射我左边或右边。我猜方向去扑,扑错了我就输了。”

他还面临着风险和回报的巨大不对等。

一只大型基金可能花了一个礼拜甚至一个月去做研究,做一个重大的交易决定。但守门员袁骏只有几秒钟思考扑救。

如果毫无准备地接这样的头寸,对赌没有任何胜算。

他要在几秒钟内,根据这个基金最近的表现,投资的风格、市场的风向,判断对方这个价位上可能会做什么事情,决定自己往左还是往右扑,以及一旦扑住了,能不能在市场平掉。

“要是不够快,事先准备不到位,你怎么扑?天下最牛的守门员十个点球就扑中三个。我们得不停地学习,扑门的时候才能稍微增加一点的胜率。”

在伦敦做市,袁骏的风险偏好(risk appetite)开始攀升。在亚洲他单日最大盈亏200到300万美元,到了伦敦单日最大盈亏到500万美元以上。他永远持有某个货币头寸,任何货币都必须有观点。

好几次,交易主管把袁骏带到伦敦大老板的办公室,让他解释当天的持仓。

因为要承担隔夜风险,袁骏需要用逻辑说服老板,解释自己的plan A、B、C各是什么。

 “我的plan A 很简单,我晚上不睡觉,在亚洲时间把这risk给cover掉。”

袁骏回到家,7点上床睡觉,把闹钟上到半夜一点。

凌晨一点闹钟一响,他躺在床上打开黑莓手机。看看市场,把握方向,问问流动性,然后给高盛亚洲的同事下单。

在亚洲交易过,他清楚“生死存亡”在香港时间9到12点,伦敦开市前那几个小时。趁着还有流动性,市场方向比较明朗,需要干什么就当机立断开干。

半夜起来,他通常只做大单。因为只有大单才需要半夜做,只有大单会决定市场方向。

高盛香港的同事后来告诉袁骏,他从伦敦下的限价单,他们从来不敢做反向吃掉,因为他买完下午肯定要涨,他要卖下午肯定会跌。

“我说当然了,我思考了一天加一个晚上,掌握两边投资者的想法,比你们多下那么多功夫。”

有时睡到凌晨两三点,哪怕没闹钟,他会忽然被直觉惊醒。一看,原来根本不认为有问题的头寸居然都开始输钱,赶紧止损。

因为比伦敦的对手方早三个小时,砍早一步,省好多钱。



“敲石子”

在伦敦工作期间,袁骏带了两位年轻交易员。一位是西班牙女孩,另外一位是他招进公司的马来西亚籍华人。

西班牙女孩一开始畏手畏脚,只是照单执行,害怕承担额外风险(take risk)

“所谓risk taking,并不是说闭着眼睛赌大小,而是形成自己思考过程和逻辑框架,提高胜率,或者让每一次赚的时候多赚,输的时候少输。”

袁骏认为买方的优势在于投资的逻辑和承受风险的能力。Broker-Dealer要存活,必须锻炼自己对市场的观点和判断,学会像卖方一样交易,像买方一样思考、承担风险。

袁骏以身作则,用实际交易向小伙伴演示怎么“敲石子”。

“敲石子”是广东俗语,指路边的石头,每天捡一个放在一边,时间长了,也能堆成一座山。

他一方面做carry/rolldown的交易,赚外汇曲线上的安稳的钱,另一方面则靠捕捉市场小趋势赚钱。

敲石子的关键在于找好夏普比率(Sharpe ratio)高的中长线交易,辅以有优势的短线交易。每天20万美元,一年250天,就能赚5000万。

市场一年有几个大的交易机会,抓不住就没了。但敲石子能积少成多,还能帮助交易员感受市场节奏。

在伦敦时,不时会出现一个大单,若干家银行竞标。

一次袁骏打败所有出价的银行,以几乎市场中间价卖给客户4亿的USD/KRW(美元/韩币)。

同事觉得他疯了,用不可思议的眼神盯着他。袁骏却若无其事地起身,出去倒了杯水,和销售聊起天来。

一个小时后,市场跌了20个BP。

老板催他说:“不错了,快一个dollar了,你要不要锁定(lock in)?

袁骏说:“急什么啊,这个市场会继续跌的。”

等到市场又跌了20个BP,赚到100多万之后,他开始慢慢回补美元空仓。

那天下班的时候,他留了“200多个dollar”(2亿美元),剩下的留了一个限价单给亚洲。第二天早上起来,发现这个单在当天接近低点被fill(填)了。

这两天市场只动了1%,但袁骏赚了300万美金。

对市场方向和点位的准确把握和平时敲石子密不可分——“每天买买卖卖,感觉就会好”。

袁骏头寸的持仓时间短以小时计,长以季度计。他常跟团队讨论不同投资周期的交易组合,用事实检验持仓,及时纠错,平衡风险收益比与盈亏波动。

他相信每一种类型的交易员都能赚到钱,他需要做的是因材施教,协助他们他们找到自己的“defining moment”。

“有的人可能很有才,但没那么有驱动力,需要被推动。你要经常问问题,刺激他思考。有的人天生有冲劲,需要慢一点。你可以经常挑战他,问说‘虽然plan A很好,但你的plan B是什么’。”



意见领袖

2013年,袁骏携全家搬回香港,主管高盛亚洲的人民币市场,随后负责大中华区宏观交易。

早在大摩高层洗牌那次之后,袁骏就开始思考,怎样区分银行中个体的价值和平台的价值。

“比方说你给这银行赚50个million dollar,这5000万是平台赚的钱。那换个猴子来,是不是也能赚那么多?”

就好像大摩当年空降的老板,不管前一年业绩怎么样,每个人都可以开掉。在他看来,谁都是猴子,有谁是不可替代的?

袁骏想,交易当然是自己安身立命之本。但要追求职业发展,他必须从交易员这个角色抽离,成为一个商业的开拓者,做一番别人做不到、有自己烙印的事业。

回到高盛香港,NDF市场交易量显著缩水,随着人民币启动国际化进程,2011年出现的离岸人民币(CNH)成交量增长迅猛。

CNH还很不成熟,大量的投资者教育工作尚待完成。他有机会去孕育和开辟CNH这番新事业。

和最初在大摩给客户写评论介绍NDIRS的associate相比,现在的袁骏接触面和影响力都今非昔比。

现在他有自己的团队,公司给他充分信任,他可以接触到最大的对冲基金合伙人,最大的地产商老板这些以前根本见不到的大客户。

袁骏开始着手让更多的人认识CNH这个新产品。

“我告诉客户该做什么产品,怎么操作,什么位置进什么,预期会到哪里,option的strike在哪里。“ 他知道只有让别人赚到钱,人家才可能成为自己的客户。

那一两年,袁骏让客户生态圈逐渐多元。除了传统的对冲基金,开始有了保险类的基金、债券基金、中国内地和香港的企业加入。

2013到2014年,CNH波动性很低,境内外利差刺激套利交易反过来继续推动人民币升值,TARF这个高杠杆、高风险的人民币衍生品风行一时。

在人民币升值预期下,许多银行向客户热售TARF。

不少银行在CNH TARF上的利润是其它所有货币加起来的几倍,客户乘着人民币升值的浪潮也赚得盆满钵满。

唯一不满意的,可能只有央行。

袁骏目睹TARF上演着疯狂的一幕。

销售很想推,客户也很想买,但他和同事跟老板说,这个东西太危险。

“因为Gamma和Delta在binary event(二元性事件,可能结果极差或者极好)时会急剧波动,根据模型的对冲到时会完全变样,一旦出错就是全市场亏损,接着就是信用和对手方风险。而人民币就是一个binary的货币。”

袁骏没说出口的是,“对于模型和单边市的信仰,2008年已经倒下一次了,难道还想再来一次”?

CNH是袁骏亲手开发的市场,“我不可能为短期利润把我的baby给杀掉,我要让他长大”。

他的担心很快就成为现实。

2014年2月,人民币在央行主导下突然急剧贬值,CNH从6.02一周内急贬到6.12,不久便冲到了6.25,短时间内把一年半的升值完全抹掉,TARF开始全面亏损,特殊的交易结构让这个“无风险”套利进入了“when in trouble, double”(输钱就加倍加仓)的尴尬局面,不想提前认赔割肉的只能硬扛。

2015年8月11日,中国央行将人民币汇率中间价一次性下调1000点,并连续三天下调,从6.11跳贬到6.40,CNH从6.2到6.5,人民币一次性贬值5%,创下历史记录。TARF和许多套利者血本无归。

TARF上演疯狂的2013到2015年,高盛顶住来自各方的压力,只做了一单TARF。



灰犀牛

2014年和2015年出现的人民币贬值,在袁骏看来是典型的“灰犀牛”事件。

灰犀牛和黑天鹅不一样。黑天鹅无法预测,灰犀牛却有迹可循。

“好比说你是一头羚羊,在一个很肥美的草地吃草,这就是短期利润。一头灰犀牛从很远的地方跑过来,你看不到它,可是你听得到地面上的隆隆隆震。”

绝大部分羚羊都还是很安心吃草,因为短期利润太丰满了,它觉得没事,一时半会还到不了。有部分羚羊就抬头看一下,赶紧跑,还提醒其它羚羊。聪明一点的要是找一头灰犀牛骑上去,那就跑得更快。

2014到2016年在袁骏看来是典型“灰犀牛",央行不想升值,中国的经济基本面也不支持升值。很多人能够看得到这局面,但是去不去做,怎么做,又是另外回事。

天色渐暗。袁骏和我从下午茶聊到晚餐,他声音开始有点嘶哑起来,但并不影响他清晰的逻辑和生动的表达。

2016年年初,人民币一开年就贬了几个percent,市场一片恐慌。

其实当时袁骏是人民币空头,按理说市场恐慌,他正好大赚一笔。

但就好像之前不去参与多头TARF的疯狂,这时他也不愿给空头推波助澜。他觉得自己有责任让市场恢复理性,而不是趁火打劫。

市场恐慌时,袁骏用笔名“元嘉”在“人民币交易与研究”公众号上发表了一系列文章。他用数据模型分析,指出人民币并非主动贬值,而是跟随一篮子货币在动。这是央行当时为了人民币自由浮动做的一个尝试。

当时很多大V号开始渲染恐怖的画面,说人民币要像俄罗斯卢布那样。袁骏深恶痛绝,据理反击。

“贬值有贬值的道理,这是一个经济周期循环,汇率是一个经济调节阀门,每个货币都经历过类似调整,应当就事论事,拿一个极端例子来造成恐慌完全没有必要。”

他的判断来自扎实、独立的研究和思考。

2015年年中,国际货币基金组织(IMF)和央行开完会后,袁骏去IMF网站,专门把会议报告下载下来,利用交易的闲暇,争分夺秒地读完IMF这份英文报告。

厚厚一大摞的报告,袁骏一页页翻完,发现最后指导交易的其实只有一段。

那段话指出:第一,人民币中间价和在岸即期价差很大,在岸和离岸的价差也很大,境外投资者无法做对冲;第二,人民币和其它货币的联动性很差。

“用大白话讲,这第一说中间价要和spot (即期汇率)converge,而且在岸CNY要和CNH converge。第二,要match一篮子货币。” 

这就是2015年8月11日和2016年1月2日发生的事情。



脱欧一役

不做研究的交易员在灰犀牛来的时候,只能当被震惊的羚羊。而彻底细致地做好功课,独立思考,在关键的候能帮助交易员化劣势为优势、化客场为主场。

2016年的脱欧公投,袁骏北京时间早上4点进香港办公室。

“老实说老外的政治东西我们看不懂,亚洲是局外人。但是我们能做的是深入一点,去抓住人家一时看不到的东西,我们的比较优势既是信息,也是时间。”

英国脱欧是普选,每一票都很重要。

袁骏搜集到所有七八十个郡(county)的民调结果和可投票人数,认真研读。对比投票比例、人数和BBC的现场报导。

当天早上6点,直布罗陀开票。70对30,反脱欧取胜,英镑瞬间涨到1.60。

袁骏对照民调一看,心里一紧:民调预测是80到20。结果偏差了10%。

第二个郡开票,民调58对42,实际结果是54对46,虽然还是反脱欧取胜,但偏差还是倾向于脱欧方。

到了早上8点,袁骏觉得情况不对。这时已经开了十多个郡,每个都跟民调差了3到5个或更多的百分点。

单从投票数字来看,反脱欧还是明显领先。基于此,市场上不少人得出“不会脱欧”或“不明朗”的结论。但袁骏的判断截然不同。

“事前的民调总计相差也只有3到4个百分点,如果剩下的county都是这样偏离,最后结果一定就反过来了。“

那时袁骏毫不犹豫开始做空英镑,“赌Brexit”。

9点之后,市场开始往下走,袁骏加仓。英镑从1.5始往1.4去了。

基本确定脱欧大局之后,袁骏却在1.3平掉了仓位。

小伙伴问他:“英镑到1.25了,会不会到1.0,还要short吗?”

袁骏说:“不,这时候风险和回报比例已经完全不划算。”

那天英镑最低跌到1.23。BOE出来表态,说要想尽一切办法稳定市场,英镑瞬间又跳升到1.32。

“那天跟风冲进去也能赚,但要手快。9点半到10点1.4的位置进去,你还能赚上大概10%,但是你要晚一点,1.3进,你要是没在1.2几出来的话,就完了。”

虽然错过了下面几个percent,他那天却赚到了最安全的钱。



用职业赌信仰

2015年“811汇改”之后,越来越多的客户开始主动找袁骏聊风险对冲。每天进办公室,除了交易,他的电话会议从早上7点打到晚上。

“很多人买A股,不对冲人民币,认定人民币要升值。然后一夜之间发现人民币居然会贬值。2014年贬了2%到3%,对于做股票的人说不算啥。2015年那一波,5个percent只是开始,2016年又来一波。2014年不信的2015年信了,2015年还不信的,2016年就信了。“

越来越多的中国企业和机构意识到,汇率的风险管理不能忽视,国际化不再是一个可做可不做,而是必须要做的事。

袁骏做了十多年的外汇投资,在一线目睹经济和金融的变革。这几年海外监管日益严厉。FICC下所有资产的交易流动性,CDS、credit、fixed income、treasury和所有外汇市场都在缩水。另一方面,人民币国际化、中资出海的趋势不可逆转。

中国的企业要出来要融资,负债往全世界发展,机构和个人要资产国际化,这不是一个零和游戏,袁骏在每一个领域都看到巨大机会。


袁骏和太太以及两个女儿

2017年4月底,袁骏从高盛离职,正式加入天风国际,负责海外投资业务。

十余年来走南闯北,他定义自己首先是商业开发者(business developer),然后是PM,再是风险承担着(risk taker),最后才是交易员(trader)。

现在作为一名商业开发者,他肩上担着帮助中国的企业和机构扬帆海外的重任。

“以前整个金融蛋糕增长5%的时候,100块钱变105块钱,其中有4块9毛被老外拿走,中国人可能赚一毛钱;现在增长低了很多,100块钱变成102块钱,我们希望中国人能赚个五毛钱,老外赚1块5。这样中国人从赚一毛钱到赚五毛钱,翻五倍。

从身经百战的交易员到团队管理人,再到公司负责人,从刚出道的小伙子到快四十不惑,那个依然长着张年轻的娃娃脸、干起事来激情澎湃的袁骏,鬓角已经生出白发。

幸运的是,家里不等着米下锅。太太比较保守,也慢慢理解并支持他的决定。

袁骏用道家的哲学生活,用儒家的哲学工作,不再纠结一城一池的得失。

闲暇时,他喜欢读科幻小说和历史。阅读帮他理解人性的孤独和生命周期的局限。

“你不开心时,仰望星空,想想你是多么微小的尘埃,你的问题算个啥?几个Million几十个Million算个啥?除了小组里的同事,根本没人知道,最终也没人会记得。你的烦恼,不要说对这个世界, 对于你的家人、朋友来说都比较无足轻重,他们关心你,但还是你自己要去处理。”

袁骏知道自己比宇宙里的一颗尘埃还渺小,但依然要寻找和实现一颗尘埃的意义。

他再次选择“step up”,用职业去赌自己信仰,用10到20年的时间去见证、参与到中资出海的潮流之中。

“希望20年后,我会无怨无悔,无比自豪。”


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