产业园资产证券化的三种途径

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听百家之言，问ABS之道

问资产证券化之道，寻资产证券化之术

文/ 产业地产商学院

按照底层资产的不同，我们可以将不动产证券化产品分为酒店、商业、办公、产业园、长租公寓等几大类型。而产业园类证券化产品又可以进一步细分为物流园区类、商务园区类、以及工业园区类。

由于物流园相对于其他园区类型，在市场需求、产品形态和客户类型上也将更加特殊。总体来看，产业园资产证券化产品在市场上属于“少数派”。2014年以来，不动产资产证券化产品不管是发行数量还是发行金额都是逐年上升。

然而，产业地产类产品却远远少于其他，2014年至2019年7月，成功发行的138单CMBS及REITs产品中，产业园类的只有14单，物流园就占据了其中的10单。产业园区的资产证券化和其他类型物业相比，对未来运营的要求更高，这也是产业园资产证券化目前发行较少的原因，因此原始权益人和投资人还需要进一步探索。

产业园资产证券化途径

（一）股权过户模式

比如目前国内的类REITs，相当于将产业园区的股权转让给作为投资人代表的管理人，原有的运营商继续提供服务，继续维护原有的生态和氛围，持续产生现金流。随着更多知名企业的入驻，产业园的名声也越来越大，租金也越来越高，它的价值就会越来越高，投资人间接持有股权的价值也越来越高。

这种是看资产本身的、典型的证券化模式，但是这种模式，目前在国内发行的情况还比较少，主要原因是目前市场对于更多依靠资产本身而不是主体信用的创新产品，认识程度还需要增强。

（二）物业抵押模式

类似于银行的经营性物业抵押贷款。比如一个产业园区有几栋物业，评估价值50个亿，如果通过证券化打五折，融资25个亿，再找一个AA以上的主体进行担保，就类似于一个AA以上的主体发行一个证券化产品，同时用物业抵押，靠物业的信用能够把产品评级提到AA+，会有效降低发行利率，和银行进行物业抵押贷款相像，既看重物业，也看重主体。

如果主体评级是AA或AA+，且有一个比较好的物业，就是双重增信，这种方式投资人认为风险更加可控，目前发行难度比没有强主体增信的股权过户型模式要小。

（三）基于现金流质押的证券化模式

这种模式既不过户，也不抵押。比如一宗物业每年产生2亿租金，拿未来五年的现金流做证券化，只看现金流，不做物业抵押，也不做股权过户。考虑一定的增长率，比如说未来五年总共产生12亿的现金流，打个折进行融资8-9亿。

如何解决产业园区现金流不够的问题

产业园区的现金流没有住宅销售那么好，所以我们更关心谁建设？谁运营？如果企业本身实力不强，且项目当前现金流不多，通过传统融资方式存在困难，由该企业自身发行ABS也不会太乐观。

一是可以先引入一个较强的主体，或基石投资人（收购或者联合运营），参与融资及运营，培育项目，等项目现金流有所改善后，再通过ABS盘活资产，实现投资的退出。

比如光大安石之前在重庆做的大融城的类REITs项目，几年前收购时物业还比较一般，但收购后通过翻新改造等方式提升了物业品质和经营现金流，然后通过证券化实现了低成本退出，是一种非常好的产业与金融相结合的运营模式。

二是ABS也可以通过打包旗下不同资产，增强资产现金流，但同时也需关注资产的分散性，避免出现集中度风险。

目前，投资人既要看项目实施主体的资信，还会关注项目的整体风险是否可控，ABS产品能否发行成功，也需着重关注以上两个方面。

当下，房地产融资受到政策极大的限制。作为释放不动产流动性的极佳方案，资产证券化受到地产企业的广泛关注。近几年，从传统的住宅开发商，到实体企业和产业地产运营商，只要拥有适宜的资产，都开始尝试不动产的证券化。

此外，政府土地出让时对于自持物业的比例不断提升，而资产证券化又是提高自持物业流动性的重要手段，如何玩转资产证券化是所有产业地产商都应该研习的课题。

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