资产证券化 | 理论与实务（操作流程）

ABS讲坛 ABSLecture 

听百家之言，问ABS之道问资产证券化之道，寻资产证券化之术ABS界精英翘楚、各抒己见、碰撞思想，行他山之石之益，呈著说立言之机。

美国发展历程：美国资产证券化起步于20世纪70年代，随着美国利率市场化进程的不断推进，以储贷协会为代表的金融机构为解决资产负债错配问题，创新性地将长期贷款打包出售并创造出住房抵押贷款支持证券（RMBS）为房地产市场提供持续流动性，非政府机构所发行的MBS也在全国范围内以各种形式蓬勃发展起来。80年代至90年代，监管层面的放松及机构投资者的迅速发展，使得美国资产证券化市场规模和产品种类呈现出井喷式增长，并进入了黄金发展期。

2007年源自过度证券化的金融危机严重打击了高速发展的美国资产证券化市场，随后金融监管当局对相关业务的监管框体系进行了重大改革。历经初始起步阶段、多元化发展阶段及恢复调整阶段后的美国资产证券化市场，从交易架构搭建、基础资产池打包和监督、产品定价和评级等环节都已较为成熟。

产品体系：美国资产证券化产品按基础资产主要分为住房抵押贷款支持证券（MBS）和资产支持证券（ABS）两大类，其中MBS一直是美国资产证券化市场的最主要品种，而ABS大致可分为狭义ABS（主要基于某类同质资产）和担保债务凭证CDO（对应的基础资产为一系列债务工具）两类。金融危机过后，美国对其资产证券化产品设计进行了深入反思，并进行了一系列制度改进，如强化信息披露、要求发起机构风险自留、强化评级监管、简化产品设计、提高资产证券化风险资本计提要求等，这些改进措施使美国资产证券化重获投资者信任，不过发展速度也有所降低。

商业银行在资产证券化领域的角色：从参与主体看，典型的美国资产证券化交易结构主要包括特殊目的载体（SPV）、发起人、服务机构、托管机构、投资人和中介机构（会计师事务所、律师事务所、信用评级机构、信用增级机构等）。商业银行在资产证券化业务链条中往往以多重身份广泛参与其中，具体包括如下四个角色：一是发起人，以自身持有的抵押贷款、债券、信用卡应收款等作为基础资产进行证券化处理；二是服务机构，受聘于SPV，管理证券化资产相对应的现金流；三是托管机构，为证券化产品提供托管服务；四是投资人，以自有资金或产品组合资金参与各种证券化产品的投资。此外，以商业银行业务为主导但同时开展投资银行业务的综合性金融集团还可以中介机构身份参与资产证券化的结构设计、产品销售等多个环节。商业银行在资产证券化的交易流程中起着重要作用的同时，资产证券化的功能也可以满足商业银行经营过程中的一些内在需要，主要包括商业银行资产负债管理的需要、增强融资能力的需要、转移信用风险的需要以及监管资本套利的需要等，这些内在需要成为美国商业银行大力发展证券化业务的内在动因，也进一步推动了资产证券化的不断创新和深化，使其功能得以更好的展现。

借鉴意义：一是多元化的运作模式成为资产证券化产品创新发展的重要推动力，体现为市场上基础资产的多样化和交易结构的不断优化；二是成熟的制度安排及完善的信息披露标准，将促进多方市场主体的广泛参与并有效提升产品的生命力；三是过于复杂的结构化设计及多重证券化将不可避免地拉长业务链条，进而扩大潜在风险并使资产证券化偏离正常轨道。

2.欧洲：独具特色的资产证券化模式

发展历程：20世纪80年代末，资产证券化由美国传入欧洲，从1987年全英住房贷款公司发行第一笔居民住房抵押贷款支持债券（RMBS）以来，历经欧元诞生后资产证券化业务的大发展，目前欧洲已成为仅次于美国的全球第二大资产证券化市场，并发展出了一些具有欧洲特色的资产证券化业务。由于金融环境和法律体系不同，与美国资证券化实践相比，欧洲资产证券化具有两个显著特征：一是表内资产证券化规模超过MBS和ABS等表外资产证券化产品；二是金融危机爆发后，发起人构造并保留证券化产品的主要目的是向中央银行申请再融资以解决流动性短缺问题，进而使得欧洲的留置证券化（Retained Securitization）获得了快速发展。

产品体系：欧洲的资产证券化产品主要包括住房抵押贷款支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）、担保债务凭证（CDO）、整体业务证券化（Whole Business Securitization，WBS）、中小企业贷款证券化（Small and Medium Enterprises Securitization, SME Sec）与资产担保债券（Covered Bond，CB）等，其中后三项是欧洲的特色证券化产品。

借鉴意义：一是欧洲表内资产证券化模式值得借鉴，该模式有效降低了商业银行面临的道德风险，其中CB在采用双担保结构的同时引入资产替换机制，大幅提高了产品安全性；二是可借鉴欧洲的WBS模式，为基础设施建设提供多样化融资；三是通过加大公共部门对中小企业贷款证券化的支持，来促进中小企业证券化的发展，缓解中小企业融资难问题。

3.日本：亚洲资产证券化的有益探索

发展历程：与美国和欧洲相比，亚洲资产证券化的起步整体较晚，亚洲资产证券化的快速发展始于1997年东南亚金融危机之后，日本是亚洲资产证券化发展最早、市场规模较大的国家。亚洲金融危机发生后，一方面日本银行不良债权现象严重,银行业希望通过证券化来改善金融机构的财务报表和资产质量；另一方面，部分在资产证券化方面有着丰富经验的国际投资银行正积极在亚洲探索新业务,并根据亚洲企业需要和机构投资者偏好设计出了多样的证券化融资工具，供需两方面因素共同推动了日本资产证券化的飞速发展。

产品体系：从基础资产来看，日本的证券化产品大致可以分为MBS、CDO和ABS三类。与欧美不同的是，日本资产证券化的发展先从资产支持证券（ABS）开始，之后是以公司债券和贷款为基础资产的担保债务凭证（CDO），住房抵押贷款支持证券（MBS）直到2002年才成为日本资产证券化市场上最主要的产品。从证券化产品的最终形态来看，日本资产支持证券主要包括债券和信托收益权两类，而信托收益权主要由信托银行发行。

借鉴意义：一是政府对资产证券化的大力支持为资产证券化开展提供了比较良好的政策环境，例如政府支持机构在居民住房抵押贷款证券化过程中发挥了主导作用；二是应大力发展REITs市场，既有助于为房地产开发融资，又可以降低房地产投资门槛，日本房地产投资信托（J-REITs）在不动产证券化过程中发挥了重要作用；三是以国际投资银行为代表的顶级金融机构介入，有助于利用全球机构投资者资源及产品设计发行等综合优势，推进资产证券化市场高质高效开展；四是完善的资产证券化立法是资产证券化市场长期稳健发展的重要制度保障。

我国资产证券化的萌芽，最早可以追溯到20世纪90年代。1992年，三亚开发建设总公司以三亚市丹州小区800亩土地为标的，以地产开发后的销售权益为基础资产，发行了总额两亿元人民币的三亚地产投资证券。1996年8月，珠海市政府在开曼群岛注册珠海市高速公路有限公司，以当地机动车的管理费及外地过境机动车缴纳的过路费为基础资产，在美国证券市场发行了2亿美元的资产担保债券。此外，以中国远洋运输公司和中集集团为代表的大型国有企业还成功地开展了应收账款证券化交易。但是，这些交易大多采取了离岸证券化的形式，基本上不涉及境内机构。

2004 年，证监会发布《关于证券公司开展资产证券化业务试点有关问题的通知》，2005年，人民银行和银监会联合发布《信贷资产证券化试点管理办法》，为资产证券化的发展提供了法律基础，资产证券化实践从此在中国拉开了帷幕。由此开始，我国资产证券化的发展历程经过了三个阶段。

第一阶段：资产证券化业务的试点阶段

（2005年——2008年）

2005年3月，人民银行、银监会等十部委组成信贷资产证券化试点工作协调小组，正式启动我国信贷资产证券化试点。2005年12月，国家开发银行和中国建设银行分别发行了我国首支信贷资产支持证券和住房贷款支持证券，成为我国试点发行的首批信贷资产证券化产品。

2005年9月，证监会推出中国联通CDMA网络租赁费收益计划，是我国推出的首支企业资产证券化产品。2007年9月，我国启动第二批信贷资产支持证券试点。国际金融危机期间，我国出于宏观审慎和控制风险的考虑暂停了资产证券化试点。

这期间出台的政策法规主要有：

第二阶段：资产证券化业务常态发展阶段

（2011年——2014年）

2011年9月，证监会重启对企业资产证券化的审批。2012年5月，人民银行、银监会和财政部联合发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着在经历了国际金融危机之后，我国资产证券化业务重新启动，进入第二轮试点阶段，试点额度500 亿。

2012 年8 月银行间交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，资产支持票据（ABN）正式诞生。至此，我国三种主要资产证券化产品类型（企业资产证券化、信贷资产证券化、资产支持票据）全部推出。

2013年3月，证监会发布《证券公司资产证券化业务管理规定》，证券公司资产证券化业务由试点业务开始转为常规业务。2013年7月，国务院发布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，明确要逐步推进信贷资产证券化常规化发展，盘活资金支持小微企业发展和经济结构调整。2013 年8 月，人行、银监会推动国开行、工商银行等机构开启第三轮试点工作，试点额度达到4000 亿元，我国资产证券化市场正式进入常态化发展时期。

这期间出台的政策法规主要有： 

第三阶段：资产证券化业务快速发展阶段

（2014年至今）

2014 年底，我国资产证券化业务监管发生了重要转折，完成了从过去的逐笔审批制向备案制的转变。通过完善制度、简化程序、加强信息披露和风险管理，促进市场良性快速发展。

信贷资产证券化方面：实施备案制+注册制。2014 年11 月20 日，银监会发布《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》，宣布针对信贷资产证券化业务实施备案制；2015 年1月4 日，银监会下发批文公布27 家商业银行获得开展信贷资产证券化产品的业务资格，标志着信贷资产证券化业务备案制在实操层面落地；3 月26 日，人民银行发布《关于信贷资产支持证券试行注册制的公告》，宣布已经取得监管部门相关业务资格、发行过信贷资产支持证券并且能够按照规定披露信息的受托机构和发起机构可以向央行申请注册，并在注册有效期内自主发行信贷ABS。

企业资产证券化方面：实施备案制+负面清单管理。2014 年12 月26 日，证监会发布《资产支持专项计划备案管理办法》，开始针对企业资产证券化实施备案制，同时配套《资产证券化业务风险控制指引》和《资产证券化业务基础资产负面清单指引》，提出8 类负面清单，大大拓宽了发行人及基础资产的可选范围，促进企业资产证券化在2015年以来的高速发展。

这期间出台的政策法规主要有： 

来源：http://www.360doc.com/showweb/0/0/893849682.aspx

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