评级很重要 | 关于资产证券化基础资产类别与评级方法！（03）

金融炼金术 THE ALCHEMY OF FINANCE 

听百家之言，问ABS之道

问资产证券化之道，寻资产证券化之术ABS界精英翘楚、各抒己见、碰撞思想，行他山之石之益，呈著说立言之机。 

目录

1.资产证券化产品分类 

2.资产证券化产品的评级思路           

3.资产证券化产品的增信措施           

4.资产证券化产品的评级框架           

5.不同类型基础资产的关注点

1

资产证券化产品分类

一.   收益权或收费权类ABS

二.  债权类资产

（1）      静态池结构

              公司贷款 CLO

               债券CBO

               融资租赁应收款

               住宅贷款 RMBS /住房公积金贷款ABS

               商用不动产贷款CMBS/REAT

               汽车贷款

（2）      动态池结构

               信用卡应收帐款

               银行消费类贷款

               小额贷款

               保理应收款

2

资产证券化产品评级思路

2.1资产证券化产品的特征

l还款来源为资产池所产生的现金流 

l所发行证券通常需要一定形式的信用增进 

l所发行证券的信用质量决定于证券化资产的信用质量，而非发行机构或创始机构之信用品质 

l由特殊目的机构 (SPV)所发行 (发债及ABS）

l会计处理上视为资产真实出售 (True Sale)，而非债务融资 (Debt Financing) 

l需要服务机构来管理资产所产生的现金流（发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

2.2资产证券化产品评级思路

Ø法律风险分析 

Ø交易结构分析  

Ø资产池信用分析  

Ø现金流分析及压力测试  

Ø参与方履约能力分析

2.3.1 资产证券化产品法律风险分析

l破产隔离 

ü§特殊目的机构的成立宗旨与权限是否仅限于该资产证券化交易 

ü§特殊目的机构是否能增额发行其它债务 

ü§特殊目的机构是否为独立运作的机构，不会受到清算的影响 

ü§特殊目标机构是否能进行合并或其它类似活动 ü§特殊目标机构是否能更改其组织章程 

ü§特殊目的机构是否对于该资产证券化之资产有明确有效的所有权,以防止其它外在债权人对该资产进行追索（发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

2.3.2 资产证券化产品交易结构风险分析

l抵消风险

若借款人在发起机构既有存款也有贷款，借款人享有抵销权。若被抵销贷款属于证券化的资产池资产，则投资者的权益将受到抵销权行使的影响。

l混同风险

若资产服务机构财务状况或信用状况恶化甚至破产，信托/计划财产的回收款和资产服务机构其他资金混同，将会给信托/计划财产带来损失。

l利率风险

鉴于基础资产的贷款利率与证券化产品的利率在重设的时间、幅度以及频率上均有不同，利率波动可能造成利差的减少，进而影响优先级证券的信用支撑。

l提前偿还风险

若借款人提前偿还贷款将导致资产池提前收回贷款本金，使得后期利差减少，进而影响超额利差，优先级产品受到的信用支持减少。

l流动性风险

流动性风险产生于资产池现金流入与优先级证产品利息兑付之间的错配。一般通过设置条件流动性准备金和设计本金分账户对收入分账户的补偿机制来缓释流动性风险。

l再投资风险

在优先级产品的各个偿付期内，信托账户/托管账户所收到的资金在闲置期内可用于再投资，这将使信托财产/计划财产面临一定的再投资风险。

3

资产证券化产品的增信措施

3.1 资产证券化产品的内部增信

一、内部增信

        内部增信前提——SPV+真实销售  ØSPV: 特殊目的信托（SPT）——《信托法》  

        资产支持专项计划——证监会部门规章

        专项资产管理计划——证监会部门规章

        资产支持计划——保监会部门规章

Ø真实销售：拟证券化的基础资产通过所有权的转移，使得该部分资产不被纳入发起人破产时的清算财产范围。 

Ø收益权类资产往往依附于单一的经营实体或独立的实物资产 ，破产隔离效果较差。 

Ø衍生——债权收益权

内部增信方式  

（1）优先/次级结构

   通过设置产品的内部结构，即划分为优先级产品和次级产品。在现金流分配时，先偿还优先级证券的利息和本金，然后再兑付次级产品的收益和本金。次级产品的投资者承担更多的风险。

（2）超额抵押

   初始超额抵押指资产池价值超过证券票面价值的差额部分。通常用于缓释负利差结构和承担资产池违约贷款损失。

（3）现金储备账户

   将部分资产池中产生的现金流或发起人的现金资产转移到一个特别现金储备账户，当证券化资产现金流不足以支付当期应付证券本息时，上述储备金账户中的资金划出，用于支付当期应付证券本息。 

（4）利差账户

   利差账户是一个专门设置来存放收益超过成本部分金额的账户。当资产的收益超过融资总成本时可设立利差账户。如个人信用卡贷款，该资产就经常产生大量的利差，常常在交易早期就能形成利差储备，利差账户能对损失进行第一层保护。（发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

（5）差额补足

   原始权益人对优先级资产支持证券提供差额补足义务，由于与原始权益人主体信用相关，此类增信方式只适用于不出表类型的资产证券化项目。

二、外部增信

l第三方连带责任保证  l差额支付承诺  l信用证 l保险

4

资产证券化产品的评级框架

4.1 企业收益权类证券化评级框架

•基础资产质量分析：

       1. 基础资产特征分析：

          （1）资产权属清晰，不存在转让方面的瑕疵；

          （2）基础资产未来现金流入的路径清晰，现金流入稳定；

          （3）基础资产涉及的业务市场竞争程度弱；行业周期性不明显；

          （4）原始权益人对资产控制力强，持续经营能力稳定；

          （5）资产持续运营价值显著高于清算价值；       

        2. 历史数据分析

        3. 基础资产信用分析：原始权益人的持续经营能力        

•交易结构分析：

       1. 现金流归集和转付

       2. 触发事件

       3. 增信措施

•现金流压力测试 •法律风险分析 •参与方履约能力分析

4.2 银行信贷资产证券化（CLO）评级框架

4.2 银行信贷资产证券化（CLO）评级框架

l对每笔基础资产的借款人和保证人进行影子评级，并对相关抵质押物进行分析，确定每笔基础资产相应的违约概率及违约损失率；（发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

l结合基础资产的行业与地区分布情况以及股东关联程度确认基础资产之前的相关性；  

l进行蒙特卡洛模拟，确定目标信用等级下的目标违约比率（SDR）和目标损失比率（SLR）。

资产池组合信用风险未考虑资产的利率，交易结构设置等因素，故需进行现金流分析及压力测试。

1、按照交易结构安排，构建正常情况下现金流模型（流入和流出）

2、目标信用等级下违约比率值，进行压力测试，考虑以下因素：

Ø提前还款  

Ø利差减少  

Ø违约回收减少  

Ø违约时间前置（后置）

4.3 个人汽车抵押贷款证券化评级框架
l资产池组合信用风险（压力乘数法）  

Ø资产池足够分散，同质性强。资产笔数通常可达上万，故对每笔资产进行信用分析可能性不大。通过分析静态池数据，得出基准违约比率和基准损失比率； 

Ø根据比较静态池特征与拟证券资产池特征差异，审慎得到拟证券化资产池的违约比率和损失比率； 

Ø运用压力乘数法，计算不同目标信用等级下对应的目标违约比率和损失比率。 

l现金流分析和压力测试  

l各参与方履约能力分析  

l交易结构风险分析  

l法律因素

静态池及目标资产池信用特征分析比较以调整基准违约率

–贷款比率（Loan-to-value Ratio，LTV） 

–贷款期限 

–贷款利率 

–汽车类别与状况 

–地域集中度 

–还款类型 

–债务人信用质量

4.4 信用卡应收账款或消费类贷款证券化评级框架

l资产池组合信用风险  

Ø通过分析发起机构给出的静态池和动态池数据，计算得到以下基准数据：违约率（月度新增违约率）、收益率、购买率、回收率以及还款率  

Ø  现金流分析和压力测试 （发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

Ø不同目标级别上述基准数据压力不同 

Ø  l参与方履约能力分析  l交易结构风险分析  l法律因素

历史数据及目标资产池信用特征分析比较以构建基准违约率

– 持卡人信用质量 

– 资产池账户特征 

– 宏观经济和外部环境 

–发起机构市场竞争力 

– 地域集中度 

– 政策法规因素

4.5 个人住房抵押贷款证券化评级框架

•构建基准资产池 

•基准资产池违约比率假设  

•基准池及目标资产池信用特征分析比较确定违约率 –加权平均初始抵押率（Loan-to-value Ratio，LTV） – 加权平均剩余期限 – 加权平均账龄 – 资产池地域分布情况 – 静态池信用表现（发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

•测算违约挽回率  

–城市等级划分 

–不同目标等级不同城市等级房产的跌价比例假设 

–房屋法拍跌价和处置成本假设 

–资产池加权平均挽回率

4.6 商业地产抵押贷款证券化评级框架

•标的商业地产特征分析  

1. 标的商业地产分析所需资料：

–资产摘要 

–历史运营表现 

–针对标的资产任何抵押及相关权利证明的详细资料 

–主要租户的合同摘要 

–当前的出租情况 

–保险证明文件 

–管理合同或其他相关的运营协议（若有）

2. 相关专业机构报告

–资产摘要 –商业地产价值评估报告 –建筑工程报告和市场调研报告 

•标的商业地产净现金流评估 

•资本化比率及标的商业地产价值分析  

•目标等级下的LTV与DSCR标准设定及证券分层

5

不同类型基础资产的关注点

l融资租赁债权

   承租人的类型与资质，行业、地区和个体的分散性，租赁业务类型（直租或售后回租），租赁物的特征（通用型设备或专用设备），历史逾期率，早偿情况（租赁合约对早偿的约定以及执行情况）。拟证券化基础资产池现金流特征。（发行资产证券通证化产品请加微信VCBLO1）

l保理应收款

   应收账款债务人和卖方的行业特征、主体信用质量、债务人的分散程度、对卖方是否具有追索权、合同执行的历史记录。

l企业应收款

   应收款的类型、债务人主体信用质量、历史合同执行情况、原始权益人的信用质量。

l小额贷款

   原始权益人的信用质量、放贷标准、风控水平、历史数据质量、基础资产的地区和行业特征、历史违约和损失情况。

l信托受益权

   基础资产债务人的类型、性质和主体信用质量、行业和地区的分散性、个体分散性、基础资产池现金流稳定性。

l市政收费权

   基础资产的法律属性界定、特许经营权情况、抵质押情况、可转让情况、历史运营记录、未来现金流预测情况。

l租金收益权

   基础资产的法律属性界定、物业位置及所有权、抵质押情况、租约情况、可转让情况、历史运营记录、未来现金流预测。

l票款收益权

   基础资产的类型（门票、航空或公交客票）、法律属性界定、特许经营权情况、抵质押情况、可转让情况、历史运营记录、未来现金流预测情况。

l公积金债权/收益权

   公积金中心的放贷标准和执行情况、公积金中心的历史运营记录、当地的经济发展水平、当地的个人住房贷款情况。

转自：债市研究

该系列-拟发内容：

资产证券化实务

目录

第一章：abs承揽三个要点(01)（点击阅读）

第二章：资产证券化（abs）项目承做板块发行核心要点解析(02)（点击阅读）

第一节：评级很重要 | 关于资产证券化基础资产类别与评级方法！（03）

第三章：律师视角下优质abs要点

第四章：优质abs会计处理问题

第五章：项目承销流程

《ABS销售要点》
1、ABS买方市场现状与发展趋势
1.1 存量规模庞大且增量继续放大
1.2 投资者结构相对单一
1.3 投资偏好相对统一
1.4 投资者以持有到期为主
2、ABS买方的准入机制
2.1 对不同交易场所的认可程度与准入机制
2.2 对交易要素的准入机制
2.3 对原始权益人/发起人的准入机制
2.4 对基础资产的准入机制
2.5 对中介机构的准入机制
3、ABS买方的决策机制与销售应对
3.1 决策机制：单笔单议
3.2 决策机制：准入与单笔单议结合
3.3 决策机制：委托管理
3.4 ABS销售人员如何应对买方的决策机制
4、ABS买方的投资者结构、投资偏好
4.1 银行的ABS投资偏好
4.2 地产基金的ABS投资偏好
4.3 券商资管的ABS投资偏好
4.4 保险资管的ABS投资偏好
4.5 产业PE的ABS投资偏好
4.6 财务公司的ABS投资偏好
4.7 固收私募的ABS投资偏好
4.8 公募基金的ABS投资偏好
5、加强ABS买方认购意愿的几种途径
6、对销售时间点的准确把握
7、承做承揽团队与销售团队的配合

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技术永远提升的是效率，至于人性的复杂恐怕得交给上帝

Security Token Offerings资本市场

3 Oct 2020

• 证券通证的问世在某种程度上是证券通证化的全球性金融实践，ST通过区块链技术产生的通证赋予证券全新的外在形式，并将由此赋予证券一部分全新内涵。或许，在未来，ST将颠覆现有的证券体系，并成为未来证券的重要组成部分，或者直接变身为超级证券。作为全球性的金融实践，Security Token Offerings是不取决于某一个国家的政策和做法的，所以要放眼全球，从更高的视角来看趋势和潮流。

  1、证券通证目前主要是华尔街精英·投行·在推动( 索罗斯量子基金等)，近几个月很多华尔街的其他大型机构的人出来进入证券通证生态，且伦敦香港日本新加坡迪拜澳洲等二三级金融中心在持续跟进，所以证券通证赋能实体经济是大趋势。

   2、华尔街为什么要推动证券通证,因为证券通证把全球所有价值资产都证券化了(房产股债艺术品IP大宗等)，华尔街的金融精英们要的是:全球金融定价权、全球金融游戏规则

  3、如何赴美做证券通证,合法合规是关键，最好参照现有美股上市标准来进行，主体，财务，法律，信息披露等，让投资人在信息公开透明的环境下做选择，即保护发行方也保护投资者。

       让外资投资中国企业，解决了当地税收和就业，促进当地产业发展，这就是Blockchain以证券通证的形式对当前阶段实体经济最大最快的赋能。

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