【中泰电子】立昂微深度报告：产能释放叠加景气度上行，硅片功率业绩可期

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 报告摘要

公司是国内领先的半导体硅片厂商，立足上游材料向下延伸，目前主业包含三大业务板块：半导体硅材料、半导体功率器件以及化合物半导体射频芯片，拥有一条相对完整的产业链。公司主要产品包括6-12英寸半导体硅抛光片和硅外延片、6英寸肖特基芯片和MOSFET芯片、6英寸砷化镓微波射频芯片等三大类。经过二十多年的发展，已经发展成为目前国内屈指可数的从硅片到芯片的一站式制造平台，形成了以盈利的小尺寸硅片产品带动大尺寸硅片的研发和产业化，以成熟的半导体硅片业务、半导体功率器件业务带动化合物半导体射频芯片产业的经营模式。

硅片供需格局持续紧张，海外大厂未来五年订单饱满，国产硅片厂商进入黄金发展期。自2020年以来，随着疫情爆发，居家办公、线上教育等应用兴起，带动半导体产业发展，硅片开始重新进入增长期。我们判断随着5G、物联网、新能源汽车、光伏等领域的发展，未来硅片的高需求将长期保持稳定。根据SUMCO数据显示，2021年底全球8寸硅片需求约为600万片/月，12英寸硅片需求约为750万片/月，以5G智能手机和数据中心为首的终端应用市场在未来依然会持续高涨，预计将共同推动12英寸硅片的全球需求量在2025年达到935万片/月，部分海外大厂目前订单已排产到2026年。伴随半导体产业第三次产业转移到国内，国产硅片替代正当时。2021-2022年全球将新增29座晶圆厂以满足市场对半导体芯片的需求，其中16座在中国，带动国产设备材料需求高增长。我们预计2022年中国大陆8英寸及12英寸硅片需求将达到101万片/月及134万片/月，2025年预计达到约160万片/月、180万片/月。目前国内8寸硅片仅少量厂商能够实现大规模生产，12寸大硅片正片国产化率更是不到10%，急需国产替代加速。在目前全球供给紧张，海外大厂优先保障国际晶圆大厂订单行情下，我们预计国产硅片厂商下游客户产品验证将提速，同时叠加硅片价格高位，2022及2023年将迎来黄金发展期。

新能源车及光伏快速发展，拉动功率半导体持续紧缺。公司功率板块主要产品为SBD、MOSFET以及TVS等，其中SBD主要应用于汽车领域，MOSFET应用在光伏领域。在新能源车以及光伏等下游高速发展下，2021年公司光伏类产品占全年功率器件总发货量46%，占2021年全球光伏类芯片销售43%-47%，沟槽芯片发货量显著增长，同比增幅260%，平面肖特基同比增幅170%，肖特基、MOS芯片订单量远超产能，全年维持满产满销，供不应求。目前，据ECIA最新数据显示，在2022年2月全球半导体平均交货周期里，功率半导体继续保持上涨，目前平均交货天数超过200天，供需持续供不应求，功率产品有望进一步提价。未来伴随公司附加值更高的新品FRD逐步通过客户验证，以及功率板块产能爬坡，叠加2022高景气度下的高价格，公司功率业务将打开第二成长曲线。

产业链一体化优势明显，公司三大业务有望迎来业绩腾飞。硅材料方面：公司6英寸抛光片技改后产能得到进一步提升，8英寸抛光片在新设备到产产能爬坡后将释放更大产能，12英寸大硅片技术能力已覆盖14nm以上技术节点逻辑电路。功率及图像传感器件覆盖客户所需技术节点且已大规模出货，伴随12英寸在2022年产能进一步提升，公司硅材料业绩有望高增长。功率器件方面，公司车规级功率器件芯片以及光伏用旁路二极管控制芯片产销量大幅提升，22年产线爬坡将释放更大业绩弹性。化合物半导体射频芯片产销量也将稳步提升。我们认为公司作为国内半导体上游材料龙头厂商，技术实力雄厚，拥有自主知识产权、产品规模、客户、品牌以及人才等方面优势，伴随5G、新能源汽车、AIoT等下游需求领域的飞速发展，以及全球晶圆厂扩产对硅片需求的持续性紧缺，在国产替代的大背景下，叠加产能爬坡带来的业绩增量，公司整体发展空间广阔。

投资建议

考虑到硅片行业高景气度，结合公司2022年一季度业绩预增公告，我们上调盈利预测，预计2022-2024年公司将实现归母净利润10.52亿元、14.24亿元、16.71亿元，对应PE为38、28、24倍（原22-24年预测为9.73/12.75/15.17亿元），公司是大陆硅材料行业龙头厂商之一，在国产化大背景下，下游需求旺盛，产品结构持续优化，稀缺性和成长性兼备，维持“买入”评级。

风险提示

硅片及功率景气度可能不及预期，新产能扩产不及预期，上游原材料涨价风险，研报使用信息更新不及时。

盈利预测与财务指标

目录

1. 立昂微：硅片功率射频，三驾马车齐头并进驱动发展

1.1 公司介绍：国内领先的半导体硅片厂商

1.2 公司产品：硅片+功率器件+射频三轮驱动，产品结构完善

1.3 公司财务：营收稳定增长，盈利能力不断提升

2. 硅片：海外供给紧张，大陆厂商产能释放国产替代加速

2.1 汽车、5G及数据中心等新兴市场拉动硅片供不应求

2.2 硅片供需测算：8寸、12寸供需缺口扩大，国产份额有望加速提升

2.3 复盘硅片行业周期：海外扩产谨慎给予国产黄金发展机遇

3. 功率半导体：一体化布局带动第二增长曲线

3.1 光伏、新能源推动功率半导体高增长

3.2 下游高景气叠加产品结构优化，公司功率板块高增长

4. 射频：加码射频芯片，打开增长新空间

5. 投资建议

6. 风险提示

01

立昂微：硅片功率射频，

三驾马车齐头并进驱动发展

1.1 公司介绍：国内领先的半导体硅片厂商

立昂微成立于2002年3月19日，自设立以来始终专注于半导体硅片和半导体功率器件等相关产品的设计、开发、制造和销售。经过多年发展，公司已在技术研发、经营管理、客户维系等多个方面积累了丰富的经验和先发优势，形成半导体硅材料业务、功率器件业务和砷化镓射频业务三个领域的主打产品，成为国内半导体硅片和半导体功率器件两个细分行业的领先企业。2015年至2017年，公司在中国半导体材料十强企业评选中连续三年位列第一；2017年，在中国半导体功率器件十强企业评选中位列第八。

公司股权结构稳定，实际控制人为王敏文先生，仙游泓祥与仙游泓万为公司的两个员工持股平台，公司高管个人持股外还间接通过持股平台持有股份，泓祥与泓万分别持有公司股份5.9%与1.81%。

多年来公司通过合并和设立子公司，将主营业务拓展至半导体硅片及集成电路芯片行业，由4家控股子公司分别负责不同产品的生产经营。母公司进行半导体功率器件芯片和成品的制造和销售，包括肖特基二极管、MOSFET芯片、TVS及FRD等产品。子公司浙江金瑞泓、衢州金瑞泓主要从事8英寸、6英寸及6英寸以下的硅研磨片、硅抛光片、硅外延片的制造和销售。子公司金瑞泓微电子主要从事12英寸半导体硅片业务。子公司立昂东芯主要从事砷化镓微波射频集成电路芯片业务。

1.2 公司产品：硅片+功率器件+射频三轮驱动，产品结构完善

公司主营业务主要分三大板块,分别是半导体硅片、半导体功率器件、化合物半导体射频芯片。主要产品包括 6-12 英寸半导体硅抛光片和硅外延片、6 英寸肖特基芯片和 MOSFET 芯片、6英寸砷化镓微波射频芯片等三大类。公司产品应用广泛，主要的应用领域包括通信、计算机、汽车、消费电子、光伏、智能电网、医疗电子以及 5G、物联网、工业控制、航空航天等产业。经过多年发展，公司目前成为国内屈指可数的从硅片到芯片的一站式制造平台，形成了一条较完整的半导体产业链。凭借着子公司在半导体硅片行业的制造优势，公司可从原材料端进行产品的质量控制与工艺优化，缩短产品研发验证周期，保障研发设计弹性，并增强自身抵御短期供需冲击、保障一定盈利水平的能力。

公司主要产品为硅片及功率器件，硅片占比5成以上，功率器件约3-4成，伴随产能爬坡毛利率不断攀升。公司的半导体硅片产品主要包括硅研磨片、硅抛光片、硅外延片，广泛应用于半导体功率器件和集成电路的制造。公司半导体功率器件芯片产品主要包括肖特基二极管芯片和 MOSFET芯片等，功率器件成品主要为肖特基二极管，其中肖特基二极管及肖特基二极管芯片主要应用于电源适配器和保护电路，而 MOSFET 芯片广泛应用于电源、汽车电子等众多领域。

公司6/8寸半导体硅片规模目前国内前列。在半导体硅片领域公司拥有宁波及衢州两个基地，具有硅单晶、硅研磨片、硅抛光片、硅外延片及芯片制造能力的完整产业平台。2017年1月3日衢州基地正式启动投产。而在此次嘉兴国晶收购完成后，公司在12寸硅片将拥有衢州和嘉兴国晶两条产线。

功率半导体业务由母公司立昂微电经营，前身立昂有限，2002年3月由立立电子、浙大海纳、杭州经开、宁波海纳共同以货币资金形式出资设立，目前已有二十年的功率器件生产经验。产品目前全部为6寸，硅片采购来自子公司金瑞泓6寸外延片。产品主要有三类：SBD（肖特基二极管）、MOSFET、TVS。柔性产线可随时切换产能并调整产品结构，规划继续提升MOSFET、SBD出货占比，目前仍处于供不应求状态。此外21H2新增FRD目前已小批量出货。

公司射频芯片业务主要致力于6英寸砷化镓、氮化镓微波射频芯片产品，应用领域包括无线通信和人工智能领域，客户包括华润微、深圳新佰特、江苏宜确半导体、上海坤友等。公司产品布局广泛，应用方向包括智能手机前端放射芯片、无线网络、汽车自动驾驶、扫地机器人等，研发团队是一支成建制的砷化镓射频集成电路高端人才团队，有资深化合物半导体器件设计、加工制造技术背景。

1.3 公司财务：营收稳定增长，盈利能力不断提升

公司业绩稳定增长，2019-2021年分别实现营收11.92亿元/15.02亿元/25.41亿元，21年营收同比增长69.17%。据公司公告显示，2022年1-2月公司实现营业收入约45,836万元，同比增长84%左右；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约13,100万元，同比增长253%左右。自公司上市之后业绩保持稳定增长，2020年下半年以来全球晶圆代工市场产能持续供不应求，拉动半导体硅片需求大增。公司各项业务板块产能顺利爬坡，进入高速成长通道。

公司毛利率水平较高，主要得益于技术积累以及产业链一体化等优势。公司2021年毛利率44.9%，同比2020年增加9.61 pct，主要得益于全球半导体进入高景气度周期，公司业务占比较高的硅片板块价格保持高位，带动整体毛利率不断提升。此外，公司重掺硅片占比较高，相较于轻掺硅片盈利能力更高，因此整体毛利率水平高于行业平均水平。据SUMCO数据，2022年全球硅片市场将继续保持火热，8寸/12寸硅片供应持续短缺，我们判断公司毛利率水平将持续保持高位。

公司研发费用逐年提高，2021年研发投入2.3亿元，同比增长104.04%，主要应用于大尺寸硅片、砷化镓射频芯片、高端功率器件的生产工艺技术研发。截止2021年底，公司拥有64项授权专利，其中发明专利33项，实用新型专利31项。此外公司整体期间费用稳步下降，公司在半导体硅片及功率器件芯片的研发与生产具有较高的行业地位及影响力，与ONSEMI、华润微等下游知名厂商的合作关系稳定，所需市场拓展等销售费用相对较低。

02

硅片：海外供给紧张，

大陆厂商产能释放国产替代加速

硅片又称硅晶圆片，由纯度很高的结晶硅制成。通常是以硅为原材料，通过拉单晶制作成硅棒，然后切割成片状。与其他材料相比，结晶硅因为很少有自由电子产生，导电性极低，所以分子结构非常稳定，主要应用于化学、光伏、电子等领域。硅片尺寸越大，对设备和工艺的要求越高。硅片尺寸(以直径计算)主要有50mm(2英寸)、75mm(3英寸)、100mm(4英寸)、150mm(6英寸)、200mm(8英寸)与300mm(12英寸)等规格，未来可能会发展到450mm(18寸)。目前，全球市场主流硅片直径为200mm、300mm。

国内目前已具备4-6英寸硅片自主生产能力，8英寸和12英寸硅片尚无法实现完全自主替代。从应用领域看，8英寸硅片主要应用于模拟IC、功率器件、MCU以及显示驱动IC等产品制造；12英寸硅片主要用于先进制程、CPU/GPU等逻辑芯片和NAND/DRAM等存储芯片的制造。因为集成电路摩尔定律的存在，在生产制造中越大的硅片一般成本越低，2021年8英寸及12英寸硅片占据全球硅片9成以上市场份额。

2.1 汽车、5G及数据中心等新兴市场拉动硅片供不应求

12寸硅片主要应用在逻辑、存储等领域，下游5G手机渗透率提升以及高速运算带来的服务器需求将拉动12寸硅片市场持续增长。根据SUMCO数据显示，2021至2025年全球12寸硅片需求有望保持8.4%的复合增长率，2021年底全球12英寸硅片需求约为750万片/月，以5G智能手机和数据中心为首的终端应用市场在未来依然会持续高涨，预计将共同推动12英寸硅片的全球需求量在2025年突破900 万片/月大关。

5G手机含硅量相较于4G手机将提升1.7倍，带动大硅片需求上涨。根据SUMCO数据显示，相较于4G手机的1.25 sqi/unit，5G手机平均硅片使用量将提升1.7倍至2.1 sqi/unit。相比于4G手机，5G手机存储器、AP、基带芯片以及CIS等性能显著提升：DRAM一般为6-13GB，NAND为128-512GB，AP提升至8核，CIS为4-7片。从单部手机含硅量拆分看，DRAM将提升1.77倍至0.62 sqi/unit；NAND提升1.66倍至0.88 sqi/unit；LOGIC/CIS提升1.62倍至0.6 sqi/unit。

数据中心建设是12英寸大硅片主要驱动力。随着5G、AI的发展，流量爆发式增长推动数据中心基建不断加速，各大互联网厂商Capex投入也相应增加，不断新建或扩容其数据中心。根据IDC预测，全球数据规模将会从2019年的41ZB增长到2024年的149ZB。数据中心服务器的增长拉动12英寸硅片需求不断提升，据SUMCO数据显示，2020到2024年服务器整体硅片需求将提升35%。

2016到2022年车用8英寸硅片需求增长超过50%。汽车电动化、5G手机渗透率提升以及物联网工控等下游新兴市场发展将拉动8寸硅片需求增长。从终端应用上看，8英寸硅片被用于工业电子、智能手机、汽车电子的产能占比分别为25%、19%和18%，其中汽车电动化未来将会成为8寸硅片最大应用领域。据SUMCO统计，2018-2022年汽车用8寸硅片需求增长约50.5%，未来随下游需求仍将保持高速增长。

智能汽车驱动硅片市场规模发展，预计全球仅汽车电子8英寸硅片需求将达到150万片/月。根据SUMCO，全球汽车电子系统市场规模将由2018年的2190亿美元，增长到2030年的4600亿美元市场规模，CAGR为6.4%。在各个尺寸的硅片中，汽车电子对8英寸硅片的需求最大， 2020年需求为74万片/月，需求占比为55.64%，预计2024年汽车电子对8英寸硅片的需求将达到150万片/月，需求占比提升至66.08%。

2.2 硅片供需测算：8寸、12寸供需缺口扩大，国产份额有望加速提升

全球缺芯潮推动晶圆厂扩产，2022年后周期属性的半导体材料将迎来需求爆发。在半导体产业链中，半导体材料具有后周期属性：半导体周期一般由下游需求率先拉动。当下游新兴市场发展，对全球芯片需求增长，将拉动晶圆厂产线扩产。一般而言晶圆厂扩产需要1-2年时间，当产线建设完成后才会开始进行材料采购，因此半导体材料属于周期后期。复盘2020年疫情后的缺芯潮，晶圆产线20H2开始扩产，因此我们判断2022年将传导至半导体材料端，半导体硅片作为制造环节最大材料市场，将迎来需求爆发。

29座晶圆厂合计新增产能折合8寸约260万片/月。据SEMI数据显示，受下游需求拉动，2021-2022年全球将新增29座晶圆厂以满足市场对半导体芯片的需求，其中16座在中国，带动设备材料需求高增长，其中2021年年底前，全球将总计开始建设19座新的高产能晶圆厂，并在2022年再新建10座。按地区划分，中国共计16座，其中大陆和台湾各占8座；从尺寸来看，12寸晶圆产线为15座，占总数一半以上，折合8寸产能来看，29座新增晶圆产线投产后预计将新增260万片/月需求。

2024年全球8寸晶圆厂产能将达到660万片/月。据SEMI发布的全球8寸晶圆厂展望报告显示，伴随下游新兴市场需求的拉动，全球8寸晶圆产线稼动率维持高位，而在资本开支上行下，产能逐渐增长，预计到2024年，全球将增设22座8寸晶圆厂，月产量预计增加95万片，增幅17%，达到每月660万片的历史新纪录。2021年底，中国占据全球8英寸晶圆产能的18%，居世界首位。

预计2025年全球12寸硅片需求将到达935万片/月，相较2020年增长42%。据Omdia统计，2020年全球12英寸及8英寸硅片需求分别为86.85亿平方英寸（折合约658万片/月）、28.34亿平方英寸（折合约485万片每月）。预计到2025年，全球12英寸硅片需求将达到122.79亿平方英寸（折合约935万片/月）。

预计2022年中国大陆8英寸及12英寸硅片需求将达到101万片/月及134万片/月。据Knometa Research发布的2022全球晶圆产能报告显示，到 2021 年底，全球IC晶圆的月产能为2160万片（折合8寸），其中中国大陆地区的月产能约为350万片，占到全球产能16%，仅次于韩国（23%）和中国台湾（21%）。根据SEMI，大陆目前8英寸产能占到全球约18%，参考历史数据大陆份额每年约增长1%，我们预估大陆2022年8英寸及12英寸产能全球份额将来到19%、17%，推测中国大陆2022年8英寸及12英寸硅片需求为101万片/月、134万片/月。

海外大厂主要扩产计划为12英寸硅片，8寸硅片国产厂商占比有望持续提升。截至2021年底，我们根据海外五大家产能数据测算，8寸现有产线主要分为6、8寸通用及8寸产线，五家合计6、8寸通用产线产能折合8寸约为257.6万片/月，8寸产线五家合计230万片每月，共计487万片/月。我们按照硅片市场尺寸比例估算，6寸：8寸约为1:4，估算五家合计6、8寸通用产线8寸实际出货为206万片/月，海外五大家共计8寸产能约436万片/月。根据SEMI数据，2024年全球8寸硅片需求660万片/月，而海外大厂主要扩产12寸硅片，我们测算到2024年除五大家外，全球8寸硅片市场供应缺口约为230万片/月，国产厂商有望抢占更多份额。

2.3 复盘硅片行业周期：海外扩产谨慎给予国产黄金发展机遇

半导体硅片历经数轮周期后行业格局稳定，因此海外五大家扩产相对谨慎且克制：（1）2006-2008年大量扩产：Windows Vista的推出使得PC的最低DRAM需求从64MB跃升至512MB。各存储器厂商预计DRAM需求会大幅提高，扩产意愿强烈，进而带动了12寸硅片的需求，各硅片厂随之开启了激进的产能扩张计划。07、08两年内产能翻倍，产能利用率降至62%。当时，业内均看好下端需求增长，各大厂商纷纷扩产。06年，SUMCO预测， 2010年的全球12英寸硅片需求将增长1.75倍。08年，SUMCO 的产能从07年的140万片/月迅速提升到166万片/月；全球硅片厂总体产能增加80万片/月，产能合计约320万片/月，两年内，产能翻倍。09年，前期已实施扩产计划逐步落地，全球硅片厂每月增产100万片，总产能攀升到420万片/月，相比2006年，产能提升了168%，但每月实际出货量仅为259万片，产能利用率跌至62%。

2011-2014连续三年不增产，产能利用率回升至97%。10年开始，各大硅片厂逐步调整扩产计划。2011年，全球产能从2010年的489万片/月下滑到480万片/月。此后2011-2014年间，全球硅片厂没有任何扩产计划，产能维持不变，产能利用率逐渐上升，2014年达97%。自2015年起到2017年，三年间产能分别少量新增了40万片/月，20万片/月和7万片/月。产能利用率重新回到100%。之后在2017年开启新一轮投资周期， SUMCO、Siltronic、环球晶圆等纷纷宣布投资扩产12英寸硅片产能。然而随着18年后存储器市场规模下降以及19年中美贸易冲突对半导体市场的冲击，全球硅片需求再次下跌。

硅片价格整体随技术革新及量产的规模效应下降，期间随供需周期性波动。硅片价格主要受市场供需影响，且价格变化略滞后于市场规模变化。纵览三十年硅片历史价格，经历了两次显著下跌：（1）1995年美国微软公司推出Windows 95操作系统，市场对12英寸晶圆需求极度乐观，Shin-Etsu、SUMCO等大厂纷纷做出了激进的扩产计划，导致DRAM产品供过于求，引发DRAM价格暴跌70%，2008年全球经济危机爆发，随着硅片库存的升高以及下游需求断链，全球半导体市场跌入低谷，产能提升滞缓，价格经历断崖式下跌；（2）2011-2013年，12英寸大硅片普及使得硅片单位面积制造成本下降，加上市场需求持续低迷，硅片价格一路下跌，在2016年达到最低点0.67美元/平方英寸。2017年后，随着5G、大数据、物联网等新兴行业的繁荣发展，硅片需求不断上升，价格也显著上升，硅片进入了第三次涨价周期。

半导体硅片行业壁垒高，海外五大家占据9成以上份额。半导体硅片行业具有技术难度高、投资规模大、研发周期长、客户认证周期长等特点，因此行业进入壁垒较高，几大主要厂商掌握着最先进的生产技术，几乎占据了全部市场份额，尤其是在大尺寸半导体硅片市场。Omdia数据显示，全球前五大半导体硅片企业中，日本的信越化学位列第一，市占率为27%；日本的SUMCO占24%，台湾的环球晶圆占17%，德国的Siltronic占13%，韩国的SKSiltron占13%，前五大硅片厂商市场份额占比合计94%。此前环球晶圆曾宣布收购德国Siltronic，但因未获得德国政府批准而宣告失败，五大厂商的格局将继续保持。

海外8寸硅片产线向12寸转移，新增产能有限。8英寸硅片需求不断增长，但大多数公司对8英寸硅片的扩产意愿仍然不强，主要原因（1）在本轮行业上升周期之前，大部分硅片厂的8英寸硅片产品都是亏损的，导致厂商对于投资扩建8英寸产品态度保守；（2）摩尔定律促使硅片向大尺寸产品迭代，一部分8英寸的产能升级成了12英寸的产能，同时折合8英寸来看，90nm 12寸产线投资额相较130nm 8寸产线投资额更少，硅片厂商更有动力新建12寸产线；（3）正因为大多数厂商对8英寸产品扩产意愿不足，大多数供应商已停止供应相应设备，导致二手设备同样短缺。根据二手供应商Surplus Global表示，可用8英寸设备不到500台，远不能满足当下2000-3000台新/翻新设备的新增需求，难以快速形成新产能。

硅片供需持续紧张，海外大厂订单已排到2026年，加速国产厂商替代。据SUMCO数据，预计全球12寸硅片产能利用率22-26年约为102%、110%、108%、106%、105%，全球硅片目前供需局势持续紧张，6寸、8寸及12寸硅片供不应求，据SUMCO年报时公布目前公司在手订单已覆盖未来五年12寸硅片的全部产能， 6英寸8英寸硅片目前没有接受长期订单，但未来几年需求可能会持续超过供应。从库存周转天数，目前逻辑芯片用的12寸硅片已到历史低位，而存储用12寸硅片也已经到了18年底水位。我们判断在全球硅片龙头供给持续紧张态势下，国产硅片厂商将迎来黄金发展期。国产12寸硅片龙头主要为沪硅产业、奕斯伟、立昂微、中欣晶圆以及中环股份等厂商，而8寸硅片则主要为立昂微、中环股份等厂商。

未来在市场发展向好、国产替代进程加快的环境下，公司有望通过8英寸硅片的扩产和12英寸的量产吸引到更多国内优质客户，进一步稳固在行业内的领先地位。公司硅片产品种类齐全，质量领先业界。公司硅片产品具有从硅单晶、硅研磨片到硅抛光片、硅外延片制造的完整产业链。目前得益于国内经济以及清洁能源、新能源汽车等需求爆发性增长，带动了对芯片、硅片的需求，公司 6 英寸硅片产线长期处于满负荷运转状态；8 英寸硅片产线的产能充分释放；12 英寸硅片在关键技术、产品质量以及客户供应上取得重大突破，已实现规模化生产销售，同时正在持续开展客户送样验证工作。

03

功率半导体：一体化布局带动第二增长曲线  

3.1 光伏、新能源推动功率半导体高增长

功率器件种类较多，不同特性的器件分别应用于不同的应用领域。典型的功率半导体器件包括二极管（普通二极管、肖特基二极管、快恢复二极管等）、晶体管（MOSFET、IGBT、双极结型晶体管、电力晶体管等）、晶闸管（普通晶闸管、IGCT、门极可关断晶闸管等）。其中二极管、晶闸管这类传统器件是不可控或半可控器件，成本相对较低，生产工艺相对简单，在许多中低端领域得到大量应用。而IGBT、MOSFET等器件结构相对复杂，生产工艺门槛较高，成本相对较高，更多应用于高压高可靠性领域，在通信、汽车等行业被广泛使用。

功率器件应用范围广阔，基本上涉及到电力系统的地方都会使用。作为功率器件最重要和最广泛的应用领域，功率半导体器件在大功率、大电流、高反压、高频、高速、高灵敏度等特殊应用场合具有显著性能优势，因此可替代性较低，几乎应用于目前所有的电子制造业。功率器件的应用领域主要可分为几大部分：消费电子、新能源汽车、可再生能源发电及电网、轨道交通、白色家电、工业控制，市场规模呈现稳健增长态势。基于不同应用场景所对应的功率和频率，人们选择使用相应的功率器件和基材。

2022年中国新能源车销量有望突破550万辆，作为功率半导体最大应用领域将带动需求快速提升。近年来，国家产业政策大力支持5G、物联网、人工智能等新兴产业，并对工业、汽车等传统行业进行升级改造，国内节能环保、新能源与智能汽车等应用产业得到了快速发展，带动国内半导体功率器件市场实现稳步增长。根据中国汽车工业协会数据，2021年国内新能源汽车年销量超350万辆，同比增长约160%。据乘联会数据，受国家碳达峰碳中和影响，2022年中国新能源汽车销量将有望突破550万辆，渗透率达到25%。相较于传统燃油汽车，功率转换需求在10kw以下，主要采用价值量低的低压功率器件，单车成本不足50美元，而新能源汽车将有望突破300美元，提升6倍以上，未来国内功率半导体将随着新能源汽车的发展进入高速成长期。

光伏装机量快速提升，拉动光伏用SBD需求增长。国内方面，虽受2021年上半年原材料价格抑制，国内全年光伏装机量规模达到53GW，在国内巨大的光伏发电项目储备量推动下，2022年国内光伏新增装机可能会增至75GW以上，预计到2025年累计装机量有望达到643GW，下游需求市场渗透率的快速提升将有效拉动光伏用SBD等功率器件出货量高增长。

功率半导体景气度旺盛，交期继续保持上涨，海外大厂进一步涨价。根据ECIA最新数据显示，在2022年2月全球半导体平均交货周期里，功率半导体继续保持上涨，目前平均交货天数超过200天，供需持续供不应求，3月24日ST发布涨价函：由于全球半导体供应短缺且短期无复苏迹象，公司决定在Q2提高全线产品价格，包括现有未交付订单。这也是继英飞凌后又一海外大厂的涨价通知。我们判断在下游光伏、新能源车的拉动下，功率器件景气度持续旺盛，国产厂商有望保持快速发展。

3.2 下游高景气叠加产品结构优化，公司功率板块高增长

相较于国际市场，我国半导体功率器件行业起步较晚，目前与全球领先水平尚存在较大差距。我国已经成为全球最大的半导体功率器件市场，但国际领先的半导体厂商仍占据国内的主导地位，欧美国家企业凭借多年积累的产品质量和技术优势，占据我国半导体功率器件市场竞争中的第一梯队。我国功率器件的发展主要依赖国外引进及国内企业自主创新，虽然在国内企业的不断努力下，我国半导体功率器件制造行业取得了很大的发展，行业的国产化程度逐步提升，但在高端半导体功率器件芯片的设计和制造方面，我国半导体企业技术水平相对落后，优势产品种类相对单一，与全球领先水平尚存在差距。

公司产线布局完善，客户资源丰富。公司拥有完整的肖特基二极管及Mosfet生产线，肖特基技术为2002年公司引进美国安森美公司国际先进水平的全套肖特基芯片工艺技术、生产设备及质量管理体系，建立了6寸半导体生产线。2012年公司收购日本三洋半导体和日本旭化成MOSFET功率器件生产线，随后逐步引进TVS及FRD产线，不断丰富产品布局。2017-2021公司功率半导体业务营收从3.94亿元增长至10.07亿元，毛利率随产能爬坡良率提升不断攀升。客户方面，公司功率产品主要应用于汽车及光伏，汽车领域公司是国内少数获得车载电源开关资格认证的SBD供应商之一，客户包括博世、大陆集团、比亚迪等全球头部企业；光伏领域公司在SBD芯片领域占据全球3成以上份额，整体定位在中高端市场，伴随下游市场发展，公司功率产品市场将不断增长。

公司功率器件产品质量领先国内同行业厂商，接近国际一流水平。公司研发设计制造能力较强，品牌知名度较高，功率器件产品已通过 IATF16949、ISO14001、OHSAS18000 等多项体系认证，先后上线ERP、MES、SPC、EAP和RMS等多套行业先进管控系统，提供的产品良率、长期稳定性表现优异，领先于国内同行业厂家，且部分产品参数接近国际一流大厂水平。公司平面肖特基产品作为传统主打的应用于光伏的产品，占有较大市场份额，但随着沟槽产品取代平面产品的趋势加快，公司沟槽肖特基、MOS产品借助光伏需求的增长，销量迅猛提升。此外应用于消费电子及汽车电子等领域的功率器件需求旺盛，目前公司满产满销，进入高速成长期。

供给紧缺价格有望进一步提升+产品结构优化，高附加值新品逐步上量带动公司功率业务快速增长。从产品结构看，公司主要产品为SBD、MOSFET以及TVS，附加值更高的FRD新品陆续通过客户验证，2022年公司功率板块有望在供需紧张的价格优势下，叠加产品结构不断优化以及产能提升，带来更高业绩弹性。

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射频：加码射频芯片，打开增长新空间

在手机终端中，射频前端（RF Front End）是实现射频信号发射与接收功能的芯片组，与基带芯片协同工作，共同实现无线通讯功能。射频前端包括功率放大器（Power Amplifier）、开关（Switch）、滤波器（Filter）、双工器（Duplexer）、低噪声放大器（Low Noise Amplifier）等功能构件。其中，射频功率放大器是无线通信设备射频前端最核心的组成部分，营业收入约占据射频器件总营业额的30%，其性能直接决定了手机等无线终端的通讯距离、信号质量和待机时间，主要功能是将发射端的小功率信号转换成大功率信号的装置，用于驱动特定负载的天线等。

目前PA芯片的主流材料是GaAs（砷化镓）、GaN（氮化镓）和CMOS。其中GaN PA高频特性较好，目前主要用于远距离信号传送或高功率级别（例如雷达、基站收发台、卫星通信、电子战等）的射频细分市场和军用电子领域。CMOS PA具有集成的优势但是因为参数性能的影响，它只适用于对线性度、频率和效率等方面要求较低的低端市场。GaAs具备高频高效率等特点，性能远超硅基 CMOS PA，且产品良率和制造成本优于GaN PA，性价比更高，在消费电子的终端设备市场占据统治地位，是目前高端 PA 的首选技术。

5G手机的技术升级将拉动射频芯片量价齐升。5G时代，智能手机需要接收更多频段的射频信号，为保证手机的性能，射频芯片用量必须增加。以射频PA为例，5G相对于4G，PA芯片将从5-7颗增加至16颗。同时，5G单机射频前端价值量也不断上升。根据 Yole 预测，2020年单台高端 4G 手机的射频前端芯片价值量为16.35美金，而 Sub-6Ghz 5G 手机和 mmWave 5G 手机价值则为32美元和38.5美金，5G 模式下射频前端芯片的价值量相对于非 5G 模式下的射频前端芯片增长了大约一倍。

射频PA是具备增长潜力的细分领域，但目前被国外厂商垄断。根据 Yole 预测，射频PA市场规模将从2018年的21.4亿美元增长至2023年的30.5亿美元，年复合增速达到7.34%。但由于市场主流的GaAs/GaN化合物PA具有独特的工艺和较高的技术门槛，且均被国外厂商掌握，因此当前PA市场主要被前三大厂商Skyworks、Qorvo、Broadcom垄断，合计占有超过90%的市场份额。

公司砷化镓射频芯片产品主要技术为 pHEMT、HBT、BiHEMT、IPD 等成套工艺，主要应用于激光器、无线通信、光纤通信、移动通信、GPS全球导航等领域。公司一直将砷化镓射频芯片作为未来重点发展方向之一，建有“浙江省射频集成电路制造技术省级重点企业研究院”，在此业务领域拥有专业人才团队，研发实力强。杭州基地年产能7万片，目前正在产能爬坡，预计明年达到满产状态。新项目海宁公司投资约43亿元，主要开展微波射频集成电路芯片项目。厂房一次性建成36万片，设备按照9万片一期的节奏逐步扩产，预计24年会有新的产能贡献，维持24-25年的增长需求。需求端，客户包括昂瑞微、芯百特等在内的60余家优质客户群，上量速度快，主要是应用在人脸识别和人脸扫描的射频芯片。

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盈利预测

  公司业务主要分为三大板块：半导体硅片、半导体功率器件以及化合物半导体芯片，我们预计公司作为国内硅片行业龙头厂商之一，在全球硅片供需紧张的外部刺激，以及自身产线继续爬坡的内部提升下将继续受益；此外伴随新能源车、光伏以及5G等下游应用的需求增长，公司功率器件以及化合物半导体芯片板块营收也将持续提升，具体来看：
（1）半导体硅片：公司主要产品为6寸及8寸硅抛光片、外延片，12寸硅片产能爬坡，伴随公司6寸及8寸扩充产能释放，以及12寸产能及良率提升，客户验证顺利，公司硅片业务有望在行业高景气度下持续增长，预计2022-2024年实现营收20.69亿元、35.39亿元、45.69亿元，毛利率随硅片行业涨价上升，24年缓解预计为46.5%/47.1%/45.5%；
（2）半导体功率器件：公司功率器件主要产品为SBD、MOSFET、TVS及FRD等产品，在目前功率景气度旺盛，下游光伏、新能源车持续拉动需求下，叠加公司高附加值产品通过客户验证，2022公司功率板块在产能进一步扩产及产品结构进一步优化下有望迎来高增长，预计2022-2024实现营收16.49亿元、17.42亿元、18.44亿元，毛利率预计随新品拓展略有下滑，预计22-24为52%/49%/47%；
（3）化合物半导体芯片：公司化合物半导体积累多年，目前处于产能爬坡及客户验证过程，预计未来将快速增长，预计2022-2024实现营收1.52亿元、3.03亿元、4.06亿元，毛利率预计-10%/20%/35%。整体期间费用率假设保持平均水平，其中2022年研发费用随新产品研发有所上调。
我们预计公司2022-2024年营收分别为38.79亿元、55.94亿元以及68.29亿元。

我们预计公司2022-2024年归母净利润为10.52亿元、14.24亿元、16.71亿元，对应PE为38、28、24倍。参考可比公司 2022 年平均估值为87倍，公司作为硅片行业国产龙头厂商之一，主营包括功率及射频板块，整体估值显著低于行业其他公司估值，给予公司“买入”评级。

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风险提示

 1）硅片及功率景气度可能不及预期，若硅片及功率器件价格下行将会对公司利润弹性释放造成影响；

 2）新产能扩产不及预期，公司2022年将新扩6寸及8寸外延片产线、功率产线、射频芯片产线以及12寸大硅片等产线，存在产能爬坡不及预期风险；

3）上游原材料涨价风险，公司上游原材料多晶硅存在涨价风险；

4）研报使用信息更新不及时：研报使用信息为公开信息和调研数据，可能因为信息更新不及时产生一定影响。

作者：王芳/杨旭/李雪峰

文章来源：中泰电子2022/4/11发布的报告《【中泰电子】立昂微深度报告：产能释放叠加景气度上行，硅片功率业绩可期》

团队成员

王芳，SAC执业证号：S0740521120002，中泰证券副所长兼电子行业首席，8年从业经验，曾任职民生证券研究所所长助理兼电子首席、东方证券研究所联席电子首席、涛石股权投资有限公司。2020 年获新财富最具潜力分析师、新浪金麒麟新锐分析师第二名。曾作为团队核心成员获2018年度 II(机构投资者大陆)分析师团队第一名。获得中国科学技术大学理学学士，上海交通大学上海高级金融学院硕士。

杨旭，SAC执业证号：S0740521120001，电子行业分析师，曾供职于民生证券股份有限公司、东方证券股份有限公司，复旦大学理学博士。

赵晗泥，电子行业研究助理，曾供职于民生证券股份有限公司、外资行业研究，爱丁堡大学经济学硕士，复旦大学经济学学士。

游凡，电子行业研究助理，威斯康星大学麦迪逊分校计量经济学硕士。

李雪峰，电子行业研究助理，曾供职于国元证券股份有限公司，南加州大学计量经济学硕士。

张琼，电子行业研究助理，曾供职于民生证券股份有限公司，电子科技大学工学、金融学双学士，西南财经大学中国金融研究中心硕士。

刘博文，电子行业研究助理，曾供职于毕马威会计师事务所，民生证券股份有限公司投行部，西南财经大学金融硕士。

徐嘉诚，电子行业研究员助理，伦敦大学学院电子与电气工学硕士。

 延伸阅读

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