【国元计算机】超图软件(300036.SZ)深度报告：新一轮成长悄然开启

特别声明

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报告要点

✭  GIS软件行业龙头，竞争优势明显

根据赛迪顾问的数据，2015年公司在国内GIS基础软件平台市场的占有率达到32%，首次超越美国ESRI公司，成为行业龙头。在GIS软件产业链中，基础软件平台是地理信息软件产业链的技术制高点，是绝大部分GIS应用解决方案的技术基础，公司竞争优势明显。SuperMapGIS 9D(2019)是公司研发的新一代GIS基础软件，实现并创新了“CCTB”，即：跨平台GIS技术、云端一体化GIS技术、新一代三维GIS技术和大数据GIS技术。

✭ GIS市场规模庞大，公司成长空间广阔

根据智研咨询及前瞻产业研究院的数据，2018年我国GIS产业市场规模达到7615.8亿元，是2013年的三倍左右，“十三五”期间，CAGR有望达到20%以上。根据赛迪顾问的数据，2015年GIS软件市场规模约162亿元，其中基础软件平台市场规模为7.59亿元，应用软件及技术开发服务市场规模为154.42亿元。根据赛迪顾问的数据，国产GIS品牌的市场份额由2008年的37%提升至2015年的49%，国产替代趋势明显。公司作为行业龙头，凭借高强度的研发投入，持续引领行业发展，市场份额有望进一步提升。

✭ 自然资源统一确权登记、国土空间规划等新需求助推公司新一轮成长

今年7月，自然资源部等部门联合印发《自然资源统一确权登记暂行办法》，在国家不动产登记信息管理基础平台上，开发全国统一的自然资源登记信息系统，实现自然资源确权登记信息的统一管理。同月，自然资源部信息中心《自然资源确权登记信息系统建设项目》招标，公司以485万元中标。今年1月，中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过《关于建立国土空间规划体系并监督实施的若干意见》，系统建设需求有望释放。6月，公司以493万元中标柳州市国土空间规划监测评估预警管理系统建设项目。

✭ 投资建议与盈利预测

公司是国内GIS软件行业龙头，随着自然资源统一确权登记、国土空间规划等新需求的不断释放，有望迎来新一轮成长。预计2019-2021年营业收入为18.58、23.50、29.53亿元，归母净利润为2.10、2.74、3.57亿元，对应PE为38.14、29.29、22.48倍。考虑到行业估值水平、过去三年PE主要运行在30-50倍之间、经营性现金流情况、预期未来三年归母净利润CAGR为28.66%等因素，我们给2019年45倍的目标PE，目标价为21.15元，目前为17.85元，有约18.49%的空间，首次推荐，给予“买入”评级。

✭ 风险提示

自然资源统一确权登记系统建设需求低于预期；国土空间规划系统建设需求低于预期；不动产登记长尾需求低于预期；国产化替代进程低于预期等。

报告目录

1.    国产龙头，稳健成长

1.1业绩回顾

1.2业务概况

1.3股权结构与股权激励

2.    居产业核心，多领域出击

       2.1占据技术高地，剑指半壁江山

       2.2布局四大业务线，多应用领域覆盖

       2.3助力自主可控，全面支持国产软硬件产品

3.    新需求逐步释放，新一轮成长悄然开启

       3.1自然资源统一确权即将全面展开

       3.2国土空间规划系统建设需求逐步释放

       3.3不动产登记长尾需求持续释放

       3.4大智慧业务和大环境业务持续发展

4.    盈利预测与投资建议

5.    风险提示

报告正文

01

国产龙头，稳健成长

超图集团由北京超图软件股份有限公司（母公司，简称“超图软件”）及附属全资/控股子公司、分公司和办事处组成，是国际知名的GIS (Geographic Information System，地理信息系统) 软件厂商。超图软件成立于1997年，注册地为北京，致力于自主SuperMap GIS基础软件平台的研发与推广，通过持续创新以及独有的精益敏捷研发管理体系，在跨平台、二三维一体化、云端一体化、全国产化支持和大数据等方面拥有多项创新研究成果。超图在线GIS平台SuperMapOnline于2015年推出，旨在打造GIS基础平台产品的在线应用新模式、新生态。基于SuperMap GIS，超图软件联合700余家合作伙伴为各行业提供了广泛和深入的GIS应用。

1.1 业绩回顾

上市以来，公司营收呈现稳健增长的态势（2012年例外，主要受宏观大环境影响：当年我国经济增速整体放缓，地方财政有所紧缩，部分项目推迟上马），2009-2018年CAGR达29.06%，2019年上半年实现营收6.40亿元，同比增长15.63%。整体毛利率在2011年达到高点（73.25%）后，后续年份整体呈现缓慢下降的趋势，但仍然维持在50%以上，2019年上半年毛利率为54.44%，较上年同期下滑4.46%。

2018年，公司归母净利润同比减少14.60%，主要原因是：由于机构改革逐步进入落地期，人员机构的变动调整导致部分订单招标推迟以及影响项目进度与回款；公司对子公司超图信息进行了组织结构变革，并加大了对国际市场的投入，导致成本费用增加。伴随着内外改革的完成，公司有望迎来机构改革带来的重大市场发展机遇。2019年上半年，公司实现归母净利润4084.41万元，同比增长3.42%，机构改革对公司业务开展的不利影响在逐步消除，其中，第二季度归母净利润增速达到24.15%。根据9月25日公司发布的公告，2019年第三季度归母净利润同比增长：20%~40%，以中位数（30%）来看，仍处于逐季提升过程中，主要原因是：随着市县级机构改革逐步落地，相关行业业务需求逐渐释放，订单增速逐步回升。

自上市以来，公司经营性现金流净额一直为正，在计算机行业上市公司中，是难能可贵的，体现了公司在产业链中较高的地位。自2012年以来，公司的经营性现金流净额均好于净利润，经营质量优良。2018年公司经营性现金流净额为1.66亿元，同比下降33.34%，主要是第四季度部分合同的验收进度和回款进度推迟所致。

公司一直重视技术研发，研发投入规模逐年加大。2018年研发投入为2.50亿元，同比增长18.99%，研发投入占营业收入的比重为16.44%，研发人员达到1358人，同比增长19.86%，占员工总数的比例为38.20%，同比增加1.35个百分点。2018年研发支出资本化金额达到5123万元，较上年度增长49.20%。

1.2 业务概况

公司是领先的GIS基础软件提供商，秉承“地理智慧创新IT价值”的宗旨，聚焦地理信息系统相关软件技术研发与应用服务，下设GIS基础研发机构和基础软件、应用软件、云服务及国际四大业务线，不断提升地理信息技术水平，拓展地理信息应用广度和深度，赋能政府、企事业单位的信息化建设与业务智能。

GIS基础研发机构：公司设立研究院，专注于GIS基础软件产品研发，在北京、成都设立研发基地。超图研究院设置上、中、下游三层研发机构，其中上游先进技术实验室负责前沿技术探索，中游大数据与AI研发中心、三维研发中心、云产品研发中心、端产品研发中心等负责产品研发，下游质控与支持中心等部门负责产品质量保障。超图研究院建立了兼顾效率与质量的精益敏捷研发管理体系，形成了超过6 万个测试程序的自动化测试机制。同时超图研究院设有院士专家工作站、国家测绘地理信息局工程技术研究中心、GIS云计算服务平台关键技术北京市工程实验室、北京市地理信息系统平台软件研发与应用工程技术研究中心、北京市企业技术中心等科研载体。

基础软件业务线：公司平台业务群专注开展SuperMap GIS基础软件的营销与服务，包括27个境内分公司及办事处，平台业务群支持700余家合作伙伴为各行业提供GIS应用解决方案。

应用软件业务线：公司全资子公司超图信息、上海南康、南京国图、北京安图、上海数慧等专注于GIS应用软件业务，在智慧城市、规划、国土、不动产登记、资源环境和国防军工等领域表现突出。目前主要围绕四大产品线开展业务：大资源产品线、大智慧产品线、大环境产品线、大国防产品线。

云服务业务线：公司致力于创新GIS云服务，提供IaaS、PaaS模式的在线GIS平台 SuperMapOnline (www.supermapol.com)和SaaS模式的地图慧，不断开拓公有云应用市场，为行业用户提供在线GIS应用服务，为企业客户及合伙伴提供在线地图数据与API服务，以及大众化的在线地图绘制和地理分析服务。

国际业务线：公司本着“国际视野，自主创新”的理念，坚持走国际化道路，大力拓展国际市场，目前在全球30多个国家发展了代理商，是华为、中兴等IT企业的 GIS软件全球供应商，将SuperMap GIS基础软件推广到100多个国家和地区，已成功进入亚洲、欧洲、非洲和南美洲等国家和地区，正在向成为全球领先的GIS品牌方向努力。

截至2018年底，公司有11家全资子公司（超图信息、超图国际、克拉玛依超图、上海超途、山东超图、超图数据、上海南康、南京国图、北京安图、上海数慧、湖南超图），5家全资孙公司（芜湖联智、国图不动产、安图影文、浙江超图、河南超图），3家控股孙公司（日本超图、地图慧科技、嘉兴兴球）和1家参股子公司（浙江中科）。

1.3 股权结构与股权激励

根据2019年中报披露的数据，公司实际控制人为创始人钟耳顺先生，钟先生持有公司11.91%的股份，是北京大学地理专业博士，是中国科学院地理科学与资源研究所研究员，博士生导师，中国地理学会地图与GIS专业委员会主任委员，现任公司董事长。公司第二大股东是宋关福先生，是中科院地理研究所博士，现任公司董事、总经理，持有公司5.12%的股份。

自上市以来，公司实施了两次股权激励。第一次股权激励目前已经结束，四个解锁期的条件全部达到，有效的激励了员工，推动了公司业绩的持续增长。2019年5月，公司公告了新一轮的股票期权激励计划，我们认为，该激励计划将有效保障未来3年公司业绩的持续快速增长。

02

居产业核心，多领域出击

GIS是对地理空间信息进行采集、存储、管理、处理、显示、分析与模拟，并基于地理空间信息对政府、企业的业务数据以及个人生活所需的各种信息进行管理、分析和辅助决策的计算机信息系统。

2.1 占据技术高地，剑指半壁江山

GIS业务包括软件、硬件和数据三大部分。其中，硬件是计算机运行环境；数据是内容，不仅包括用户的各种数值、表格和文字描述等信息，还包括数字地图，如矢量电子地图、卫星图像、航空影像、卫星定位数据等；软件是技术核心，也是GIS领域技术创新的焦点所在，GIS软件业务可细分为基础平台软件，应用平台软件和技术开发服务（定制软件业务）。

《国家地理信息产业发展规划（2014-2020年）》中明确提出，产业保持年均20%以上的增长速度，2020年总产值超过8000亿元，成为国民经济发展新的增长点。根据智研咨询及前瞻产业研究院的数据，2018年GIS产业市场规模达到7615.8亿元，约是2013年的三倍左右，“十三五”期间，地理空间数据的社会价值进一步体现，GIS市场迎来快速增长，预计到2020年市场规模将超过一万亿元，CAGR在20%以上。

公司拥有甲级测绘资质，证书编号为：甲测资字1100363。根据中国地理信息产业协会的数据，截至2018年7月，地理信息产业从业单位数量超过9.5万家，其中拥有测绘资质的单位超过1.9万家，较2017年拥有该资质单位的数量增加1344家，增幅为7.8%，增速连续两年放缓。根据我们在自然资源部网上政务服务平台查询的结果，截至2019年9月中旬，全国甲级测绘资质单位数量达到1283家。

国内GIS产业链已经较为成熟，上游厂商进行数据采集及处理，中游厂商进行GIS基础软件平台的开发与销售，下游针对各类GIS进行增值开发。从国内目前的情况来看，产业上游中设备供应商竞争格局较为稳定，数据供应方面则较为分散，同样分散的还有下游的应用行业，根据前瞻产业研究院的数据，2015年国内已有超过1000家的GIS应用软件供应商。而中游的基础软件平台，由于其技术要求高，需要良好的研发能力，致使技术壁垒较高，竞争主要集中在超图、ESRI等头部厂商。

近年来，各行业对GIS的需求不断扩大，国内GIS软件和技术开发服务市场规模呈快速上升趋势，特别是政府部门及事业单位对GIS软件产品和技术开发服务的需求较大。同时，GIS市场也正从测绘、资源环境、城市规划、土地管理等传统领域向通信、电力、银行、旅游、信息服务等新领域延伸，应用范围的拓展以及市场规模的扩大都是GIS行业发展的重要推动力。

根据赛迪顾问的数据，从市场规模来看，GIS软件在整体GIS产业中占比约7%左右，虽然占比较小，但软件是GIS行业的基础工具，是各种数据接入和处理的重要载体，其技术含量高，是创新最集中的环节。根据赛迪网联合中国市场情报中心发布的《2015年中国GIS软件市场研究报告》，2015年国内GIS软件市场规模约为162亿元，其中，基础软件平台销售额为7.59亿元，应用平台软件及项目技术开发服务销售额为154.42亿元。

公司的GIS基础软件平台是跨行业通用的核心平台软件，也是应用平台软件和应用软件开发与操作的平台，具有极高的技术含量和专业门槛。也正是基于GIS基础软件平台提供的GIS的通用功能，使其可以跨行业销售和使用，故毛利率较高。

2000年之前，国内GIS基础软件平台市场主要由国外的ESRI、Mapinfo、Autodesk 等外资品牌占据，市场份额最大的是美国ESRI公司，我们认为海外产品在当时占据主导地位的原因是国产GIS基础软件平台无法满足客户需求。根据赛迪顾问的数据，2008年公司国内市占率仍位居ESRI之后，到2015年公司已经跃居国内GIS平台软件市场龙头，市占率达到32%。从中长期来看，伴随着软件国产化替代进程的加速，以政府客户为主的GIS软件领域，未来国产化也有望加速。公司作为国内GIS基础软件平台市场的龙头，未来有望占据半壁江山。

目前国内市场GIS基础软件平台的主要品牌有：SuperMap（超图软件）、ArcGIS（ESRI）、MapGIS（中地数码）、GeoStar（武大吉奥）等。

全球最大的GIS厂商美国环境系统研究所公司（ESRI）是公司的主要竞争对手。ESRI成立于1969年，总部设在美国加州Redlands市，为用户提供强大的制图和空间分析技术。ESRI拥有超过35万用户，遍布全球各大城市、大部分的政府单位、75%财富世界500强企业、及超过7000所科研院校等。ESRI起步于与政府合作的地理信息项目，1981年发布了它的第一套商业GIS软件——ARC/INFO软件，之后通过研发与并购，不断丰富和完善产品线，如今已经基本覆盖政府、交运、商业、自然资源和公用事业等行业。其商业合作伙伴计划在全球有超过2000个开发商、咨询服务商、增值代理以及数据提供商，与分布在80个国家的国际代理一起，构成了ESRI强大的技术支持与服务网络。目前，ESRI主要提供平台软件服务，其全球合作伙伴负责完成项目实施。根据ARC咨询发布的《地理信息系统市场研究报告》，2018年全球GIS市场的销售额约近30亿美元，ESRI占全球GIS市场的45%以上，为行业的领导者。

2.2 布局四大业务线，多应用领域覆盖

公司以GIS基础软件平台研发为基础，在软件销售、应用服务、产业项目等领域进行全面布局，目前已经形成包括GIS基础平台软件、GIS应用软件、GIS云服务及国际四大业务线，应用领域覆盖智慧城市、资源环境、不动产信息管理、移动应用、国防军工等领域，产品业务线齐全而有特色。

SuperMapGIS 9D (2019)是公司研发的新一代GIS基础软件，实现并创新了GIS软件四大技术“CCTB”，包括：跨平台GIS技术(CrossPlatform GIS)，让GIS应用能够在国产芯片、国产操作系统上高效运行；云端一体化GIS技术(Cloud Computing GIS)，GIS基于云计算、移动互联网技术提供海量空间数据管理与分析服务，为数字中国提供地理空间信息服务；新一代三维GIS技术(ThreeDimension GIS)，实现激光点云、倾斜摄影、BIM在三维空间上的有机融合，在统一的三维空间实现城市规划、交通出行、市政运维集约化管理；大数据GIS技术(Big DataGIS)，能够实现交通、生态环境、自然资源、市场监督管理等部门数据基于地理空间信息实现整合，为区域规划、城市运行管理等民生大事提供宏观决策依据。

根据Gartner数据，2017年全球PaaS市场规模为114亿美元，到2020年有望达到规模有望达到208亿美元，CAGR约为22.2%。公司作为GIS领域为数不多的PaaS类公司，价值有待进一步发掘。

“CCTB”技术体系全面支撑SuperMap GIS 9D在云业务中的运用——在线GIS平台SuperMapOnline，通过在线使用GIS平台的云存储、云分析等服务，客户可以轻松地把GIS能力应用到业务系统，无需自行购买和搭建软件系统。地图慧提供大众在线制图等服务，开放平台以云服务方式提供按需租用、性能按需伸缩的专业GIS能力，面向开发者或有定制需求的企业提供多样化行业应用API，帮助企业快速打通内部业务系统、搭建自己的地图应用服务，为企业用户降低GIS使用成本。

地图慧深耕行业，提供全面的地图应用解决方案，目前已覆盖保险、餐饮、房地产、家电、金融、零售、物流等行业。

在三维GIS领域，通过BIM与GIS的融合，使微观领域的BIM信息和宏观领域的GIS信息实现交换和相互操作，拓展了三维GIS的应用领域，为GIS的发展带来了新的契机。今年6月，达索系统与公司宣布达成全球战略合作，双方将基于3DEXPERIENCE平台的3DEXPERIENCity解决方案和超图的SuperMap GIS基础软件、应用平台，自中国市场开始，在全球范围内开展产品技术、品牌建设和市场营销三个层面的深度合作。

公司研发突破了BIM主流数据的无损接入、BIM数据到GIS平台的精准匹配、超百万级BIM模型实时绘制等关键技术，突破了BIM数据与三维体模型无缝对接技术，借助三维体数据模型，实现了BIM数据在GIS平台中的分析及运算能力，开拓了三维GIS向建筑、桥梁、隧道、水利大坝等大型工程应用领域的发展，为BIM+GIS应用提供了有力的技术和平台支撑。

2.3 助力自主可控，全面支持国产软硬件产品

2016年7月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《国家信息化发展战略纲要》，强调要“制定国家信息领域核心技术设备发展战略纲要，以体系化思维弥补单点弱势，打造国际先进、安全可控的核心技术体系，带动集成电路、基础软件、核心元器件等薄弱环节实现根本性突破”。我们认为，CPU、操作系统、数据库等核心软硬件产品长期被国外品牌垄断，随着我国信息技术产业的快速发展，自主可控、国产替代是大势所趋，做好自主可控的全面支持工作有望为公司带来更大的成长空间。

根据公司官网介绍，自2001年起，公司基于标准C++重构GIS内核，建立了一套高性能、支持多种CPU架构和操作系统的原生跨平台GIS技术体系。SuperMap GIS 9D(2019)是最新一代产品，提供了组件、桌面、服务器、客户端等全线产品支持。

SuperMapGIS 9D(2019)能完美运行在中标麒麟、银河麒麟、深度等Linux系统上。

根据超图集团微信公众号，公司SuperMap iServer 9D产品和湖南麒麟信安操作系统V3（鲲鹏版）正式通过技术兼容性测试并共同输出证明报告，测试结果表明兼容性良好、稳定运行、性能卓越，该测试基于华为鲲鹏的TaiShan服务器。

华为鲲鹏生态的建设，把超图、湖南麒麟在内的生态伙伴都囊括进来，为鲲鹏生态链上的用户提供更多选择，创造全新商业机会，也为全面推进在各领域全自主可控的建设和应用，注入了新的血液。

在2019华为全联接大会（HUAWEI CONNECT 2019）期间，华为与公司举行了“沃土数字平台”签约仪式。华为一直十分看重GIS在智慧城市、智慧园区、智慧交通等领域的重要作用，在此领域与公司有着广泛而深入的合作。“沃土数字平台”致力于为数字世界打造底座，GIS则是这一底座不可或缺的工具。此次签约之后，SuperMap将作为华为“沃土数字平台”标配的GIS基础软件平台，与华为及华为众多生态合作伙伴一起驱动企业数字化转型升级，服务万亿数字化产业，有望给公司带来新的业务增长点。

03

新需求逐步释放，新一轮成长悄然开启

从国内GIS软件市场来看，虽然基础软件平台在产业链中拥有较高的地位，但是，市场规模远小于应用平台软件和技术开发服务市场，如果要持续成长，需要向产业链下游不断布局，开拓GIS软件的应用领域。公司作为GIS软件龙头，通过内生及外延的方式持续布局下游应用业务，紧密跟踪政企客户需求的变化，依托先进的技术体系，及时推出符合客户需求的新产品和服务。

从目前来看，自然资源统一确权登记即将全面展开，相关的系统建设需求将不断释放，国土空间规划已经开始实施，相关的系统建设需求开始招标，不动产登记长尾需求持续释放，大智慧业务和大环境业务持续发展。我们可以看到，公司广泛布局各类应用业务，呈现多点开花的格局，新的增长点不断涌现，有望开启新一轮成长周期。

3.1 自然资源统一确权即将全面展开

建立和实施自然资源统一确权登记制度是贯彻落实党中央、国务院关于生态文明建设决策部署的重要举措。2019年7月22日，自然资源部、财政部等部门联合印发《自然资源统一确权登记暂行办法》，办法要求“对水流、森林、山岭、草原、荒地、滩涂、海域、无居民海岛以及探明储量的矿产资源等自然资源的所有权和所有自然生态空间统一进行确权登记”。这标志着我国开始全面实行自然资源统一确权登记制度，自然资源确权登记迈入法治化轨道。《办法》规定，在国家不动产登记信息管理基础平台上，开发全国统一的自然资源登记信息系统，实现自然资源确权登记信息的统一管理。从2019年起，利用5年时间基本完成全国重点区域自然资源统一确权登记，在此基础上，通过补充完善的方式逐步实现全国全覆盖。

2017年，原国土资源部在吉林等12个省份开展了为期一年的试点。根据自然资源部网站提供的数据，经过一年多的探索，12个省（区）、32个试点区域共划定自然资源登记单元1191个，确权登记总面积186727平方公里，重点探索了国家公园、湿地、水流、探明储量矿产资源等确权登记试点。各试点地区以不动产登记为基础，以划清全民所有和集体所有之间的边界，划清全民所有、不同层级政府行使所有权的边界，划清不同集体所有者的边界，划清不同类型自然资源的边界等“四个边界”为核心任务，以支撑山水林田湖草整体保护、系统修复、综合治理为目标，按要求完成了资源权属调查、登记单元划定，确权登记、数据库建设等主体工作，探索出了一套行之有效的自然资源统一确权登记工作流程、技术方法和标准规范。

根据自然资源部网站提供的信息，试点工作验证了自然资源确权登记的现实可操作性，创新了确定自然资源登记范围的模式，探索了自然资源确权登记工作体系，拓展了自然资源确权登记的空间维度，探索了自然资源确权登记成果信息化管理的途径。试点工作的积极成效，将有效加速自然资源统一确权的全面展开，进而推动相关系统建设需求的释放。

2018年3月13日，国务院机构改革方案提请十三届全国人大一次会议审议。在此次改革方案中，将国土资源部、国家海洋局等部门的相关职责整合，组建自然资源部。我们认为，机构改革给公司带来新的市场机会：国土空间规划、生态修复、所有者权益管理等机构职能的落地都离不开信息化的支撑，公司的解决方案业务集中在国土、规划和测绘等重度使用GIS的业务领域。公司成为对应自然资源部提供解决方案最完整的企业，机构改革为公司带来重要发展机遇。

为了应对新的形势，2018年，公司对应用软件业务及相应子公司进行了组织架构变革：取消了原有的以行业划分的事业部制，重新整合为产品与交付和销售服务两大体系。产品与交付体系负责解决方案的研发和项目实施交付，把分散过细的技术队伍归并为智慧城市产品线、自然资源产品线、生态环境产品线和专用产品线，构建了统一的应用软件研发体系，进一步提升项目实施的效率，促进内部技术的资源共享，并为客户提供了更加全面完整的解决方案。销售服务体系方面，新的组织架构集中了原来分散在各事业部的销售力量，组建了九大区域销售中心，新的销售服务体系扩大了市场的覆盖面，提高了对市场需求的反应速度，使公司产品服务更贴近市场终端，进一步增强公司的区域竞争力，为扩大市场份额，保持持续竞争优势提供了有力支持。

2019年7月22日，自然资源部信息中心开始对《自然资源确权登记信息系统建设项目》招标，总体要求采用国产自主可控技术和产品。

2019年8月15日，公司顺利中标，中标金额为485万元。从金额上来看，此次招标规模并不大，但是作为自然资源部信息中心确定的系统设计与建设方，未来省市县各级的系统建设大概率将以此为蓝本，对公司后续的业务开展较为有利。

3.2 国土空间规划系统建设需求逐步释放

2019年5月，中共中央、国务院印发的《关于建立国土空间规划体系并监督实施的若干意见》提出：建立国土空间规划体系并监督实施，依托国土空间基础信息平台，建立健全国土空间规划动态监测评估预警和实施监管机制。随后，自然资源部印发《关于全面开展国土空间规划工作的通知》，要求基于国土空间基础信息平台，整合各类空间关联数据，着手搭建从国家到市县级的国土空间规划“一张图”实施监督信息系统，形成覆盖全国、动态更新、权威统一的国土空间规划“一张图”。

公司的国土空间规画一张图，是按照全域覆盖、全要素管控的思路，通过一张图汇集现状数据、规划数据、管理数据以及社会经济数据等，基于统一的时空基准，对数据进行统一分类、编码、处理与建库，形成国土空间规划数据资源体系，支撑国土空间规划编制、实施及监测评估的全过程，以及城市规划、建设、管理的全过程。

国土空间规划自2019年伊始，近期为2025年，规划至2035年，展望到2050年，包含了技术分析预评价、目标与战略等多项内容。2019年上半年，公司围绕全域、全要素、全过程的数字化国土空间治理体系，利用数字化、网络化、智能化手段，建立了国土空间基础信息平台及规划监测评估预警管理系统。围绕规划全过程，构建规划数字化应用生态。创新了空间大数据技术，实现海量数据快速分析与可视化应用支持全空间三维数据模型，服务全空间表达、分析与城市设计。

根据我们在广西壮族自治区政府采购网查询到的信息，《柳州市国土空间总体规划（2020-2035）编制及监测评估预警管理系统建设项目》已经招标，“柳州市国土空间总体规划（2020-2035）编制工作”由联合体（广西壮族自治区国土资源规划院/柳州市城市规划设计研究院）中标，金额为3627万元，“柳州市国土空间规划监测评估预警管理系统建设”由北京超图软件股份有限公司中标，金额为493万元。

超图国土空间规划一张图面向不同用户的应用需求，提供在线应用、个性化定制、服务API、数据工作室等4种服务方式，实现了一张图随时可看、随时可用、随时可集成。

3.3 不动产登记长尾需求持续释放

公司借助不动产登记，实现了上一轮的成长。2018年底，全国不动产统一登记工作全面实现了登记机构、登记簿册、登记依据和信息平台“四统一”的改革目标之后，国家从上至下强力推动互联网+政务、放管服改革、优化营商环境、便民服务等政策，原有的不动产登记业务系统面临升级扩充的需求，长尾需求持续释放，公司仍将受益。

根据剑鱼标讯提供的信息，以山西省沁水县不动产登记信息平台升级运营服务（互联网+）项目为例，2019年8月公司成功中标，中标金额163.5万元（硬件：17.5万元；GIS平台软件：22万元；技术开发费：124万元）。按照计划，合同签订后180天内完成项目交付，运营服务期为1年。

3.3 大智慧业务和大环境业务持续发展

2019年上半年，自然资源部发布《时空大数据平台建设大纲（2019版）》和关于加大“天地图”建设的意见，明确了在国家测绘地理信息局并入自然资源部以后仍将加大时空大数据平台和“天地图”建设的坚定决心。同时，国家正在开展新一轮的时空大数据平台的试点建设工作，相关建设将进一步得到推进。随着国土空间规划工作的启动，时空大数据平台也将承担起为智慧城市提供自然资源服务这一新的职能。公司已经具备了基于统一的空间信息服务平台产品同时支撑时空大数据平台和国土空间基础信息平台的能力，并已完成了统一空间信息平台的产品升级研发工作。在三维模型的基础上，结合物联网信息，公司构建了地上地下一体化、室内室外一体化、动态静态一体化的智慧设施管理平台，为设施的规划、设计、建设、运营提供全方面的支持。公司承担的正大集团智慧楼宇、深圳机场项目等是此类应用的典型案例。

公司大环境业务主要包括：水利、环保、气象、统计等，目前处于有条不紊的开展中。公司正致力于构建（自然）灾害监测、预警、预报、预测、灾损评估、防灾减灾服务等一体的（自然）灾害一张图防灾减灾平台，涵盖地质灾害、干旱、暴雨洪涝、台风、低温冰冻等常见灾种，服务农业气象、水利、交通、电力等十几个行业。2019上半年，公司参与承建的两个国家级项目“国家防汛抗旱指挥系统二期工程地理空间数据库建设”及“国家地下水监测工程（水利部分）地下水资源信息发布系统”获得了地理信息优秀工程奖金奖。

04

盈利预测与投资建议

核心假设：

公司是国内GIS软件领域的龙头厂商，收入主要由两大部分构成：GIS软件、其他业务。

GIS软件：公司聚焦GIS相关软件技术研发与应用服务，通过高强度的研发投入，持续进行技术创新，保证了自身技术体系的先进性和创造性，在GIS市场上拥有独特竞争优势。2018年3月中共中央印发《深化党和国家机构改革方案》，决定组建自然资源部，不再保留国土资源部、国家海洋局、国家测绘地理信息局等。2018年9月以来，省市县各级机构改革方案开始陆续实施。作为公司的主要客户，各部门机构和人员的变动导致部分订单招标进度延迟、部分合同的验收进度和回款进度推迟，从而造成2018年下半年到2019年第一季度收入增速不断下滑。随着机构改革机构三定工作的基本完成，政府机构改革进入尾声，机构改革对公司业务开展的不利影响在逐步消除，2019第二季度收入增速已经开始见底回升。伴随着自然资源统一确权登记和国土空间规划等系统建设需求的逐步释放，公司GIS软件业务的增速有望持续回升。我们预计2019-2021年GIS软件业务收入增速在20-30%之间，且2019年增速较2018年有所加速，2020年有望进一步加速。考虑到2018年和2019年上半年GIS软件业务毛利率分别为54.76%和54.34%，预测2019-2021年毛利率维持稳定，保持在54-55%的水平。

其他业务：该业务在公司收入中的占比较小，参照过去两年的增速，预测未来三年增速区间在0-10%之间。考虑到2017年和2018年的毛利率为78.96%、79.14%，较为稳定，预测未来三年毛利率维持稳定，保持在79-80%的水平。

可比公司估值：

公司主要从事GIS行业的软件与服务工作。因此，我们从GIS产业链和软件与服务两个行业来选取可比公司。对于GIS产业链，可比公司有华测导航、中海达、四维图新，其中，四维图新也是软件与服务企业。对于软件与服务行业，我们主要选取从事特定行业的公司，包括：广联达、卫宁健康、华宇软件。从两个维度来看，超图软件目前的估值水平均低于两个行业的平均水平。我们认为，主要原因是从2018年下半年开始的政府机构改革，导致与公司相关的需求释放缓慢，影响到公司的收入和利润增速，进而导致估值水平处于较低水平。伴随着自然资源部及省市县相关部门的组建，自然资源统一确权登记、国土空间规划等新需求、不动产登记长尾需求的逐步释放，公司的收入和利润增速有望持续改善，估值水平有望回归到均值水平。

投资建议：

公司是国内GIS软件领域的龙头厂商，技术水平在国内居于领先地位。近年来，国产软件替代加速，公司有望充分受益，从中长期来看，公司在国内的市占率有望持续提升。另外，公司加速推进BIM+GIS战略，GIS应用领域从宏观到微观、从室外到室内发展，有望带来新的市场空间。站在现在时点，我们认为公司未来的主要需求包括：自然资源统一确权登记、国土空间规划、不动产登记长尾需求、时空大数据、城市综合执法和城市精细化治理、三维智慧设施管理、自然灾害一张图防灾减灾、国际市场等，面对国内国外的新需求，公司积极布局，通过技术创新，不断推出新产品和服务，有望迎来新一轮成长。特别是，自然资源统一确权登记和国土空间规划两个新的领域，有望复制不动产登记的成长历程。

综上，我们预计公司2019-2021年营业收入为18.58、23.50、29.53亿元，归母净利润为2.10、2.74、3.57亿元，EPS为0.47、0.61、0.79元/股，对应PE为38.14、29.29、22.48倍。目前计算机（申万）指数PE(TTM)约为54.8，我们预测未来三年归母净利润CAGR为28.66%，考虑到公司过去三年PE主要运行在30-50倍之间、公司优良的经营性现金流状况、预期订单增速逐步回升等诸多因素，我们给公司2019年45倍的目标PE，则目标价为21.15元，目前为17.85元，有约18.49%的空间，首次推荐，给予“买入”评级。

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风险提示

1、不动产登记长尾需求低于预期；

2、国产化替代进程低于预期；

3、应收账款坏账风险；

4、市场竞争加剧；

5、商誉减值；

6、自然资源统一确权登记系统建设需求低于预期；

7、国土空间规划系统建设需求低于预期。

郑重声明