【国元计算机】中新赛克(002912)深度报告：网络可视化龙头，迎来高景气周期

特别声明

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报告要点

✭ 网络可视化龙头，股权激励注入持续成长动力

公司是国内网络可视化行业龙头，主要向政府、运营商及企事业单位提供网络可视化基础架构、网络内容安全、大数据运营等产品及解决方案。2015-2019年，公司营业收入CAGR为32.65%，归母净利润CAGR为35.29%，呈现快速的发展态势。2019年12月，公司公布《2019年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予的限制性股票数量为320.16万股，其中，首次授予的激励对象为378人，为公司长期发展注入强大动力。

✭ 乘5G东风，网络可视化再启航

根据观研天下的预计，2019年国内网络可视化市场规模有望达到239.4亿元，2024年有望达到561.8亿元，CAGR为18.60%。随着5G时代的来临，产生了一系列亟待政府、运营商、企业等解决的问题：海量信息里掺杂着虚假/垃圾信息、诈骗信息、网络谣言等；电信运营商寻求建设用户可识别、业务可区分、流量可管控、能够承载丰富应用的智能管道，以在不断增长的流量与成本控制间达到平衡；互联网等企业寻求实现（移动）互联网甚至物联网的大数据运营。客户端巨大的需求有望推动行业迎来新一轮成长。

✭ 前端产品保持较快增长，后端业务快速发展潜力巨大

近年来，公司宽带网产品保持了较快增长，2016-2018年CAGR达49.08%；移动网产品增速有所放缓，待5G商用推出后增速有望逐步恢复。公司前端产品毛利率高达80%左右，主要系：1）订单集中，客户价格敏感程度低；2）直销模式提升利润率；3）供应链稳定有助于控制采购成本。2018年，网络内容安全产品收入同比增长133.20%，并实现盈利；大数据运营产品实现收入1737万元，同比增长243.93%，实现多地部署，在手订单充沛。

✭ 投资建议与盈利预测

随着网络扩容及5G商用的不断推进，网络可视化行业迎来大发展，公司有望受益。盈利预测方面，小幅调整2019-2021年营业收入至：9.05亿元、12.19亿元、16.03亿元，归母净利润至：2.96亿元、3.92亿元、5.16亿元，EPS为2.77、3.67、4.84元/股，对应PE为57.40、43.32、32.86倍。考虑到：未来三年归母净利润CAGR为36.12%（预测）、上市以来PE主要运行在40-70倍、目前计算机（申万）PE TTM为71倍等，上调公司2020年目标PE至50倍，对应目标价为183.50元，维持“买入”评级。

✭ 风险提示

政府、运营商投入不及预期；行业竞争加剧，产品平均销售单价下降；网络内容安全和大数据业务需求不足，增长不及预期；5G推进不及预期。

附表：盈利预测

报告目录

1.   网络可视化龙头，持续稳健成长

1.1 业绩回顾1.2 股权结构与主要子公司情况1.3 股权激励1.4 分红情况1.5 公司业务概况

2.   乘5G东风，网络可视化再启航

2.1 5G催生新需求，移动网有望再迎辉煌2.2 运营商与企业需求有待进一步发掘

3.   行业龙头，充分发挥上下游优势

3.1 客户优质，毛利率领先行业3.2 主动优化产品结构，提升核心竞争力

4.   后端业务大有可为，订单充足快速发展

4.1 网络内容安全产品：拓展国内业务，快速增长实现盈利4.2 大数据运营产品：在手订单充沛，实现多地区部署

5.   盈利预测与投资建议

6.   风险提示   

报告正文

01

网络可视化龙头，持续稳健成长

深圳市中新赛克科技股份有限公司成立于2003年，是由深圳市创新投资集团有限公司投资控股的高新技术企业。公司专注于数据提取、数据融合计算及在信息安全等领域的应用，主营业务为网络可视化基础架构、网络内容安全、大数据运营等产品的研发、生产和销售，依靠已形成的核心技术优势和长期的经验积累，为政府机构、电信运营商和企事业单位等用户提供优质的产品及服务。

1.1 业绩回顾

从财务角度来看，公司呈现持续快速成长的态势。2015-2019年营业收入CAGR为32.65%，归母净利润CAGR为35.29%。上市以来，公司销售毛利率一直维持在80%左右，在行业中处于较高水平。

网络可视化行业因其保密要求较高，相关市场信息较难获取。根据公司《关于深圳证券交易所2018年年报问询函的回复公告》，以2018年销售收入计算，公司宽带网产品市场占有率约为10%，在同类宽带网产品厂商中排名靠前；公司移动网产品2018年共销售1189套，市场占有率约为11%左右，同样位居行业前列。

公司下游客户主要包括：政府、运营商及其他。2019年上半年，政府行业收入为2.03亿元，同比增长18.71%，运营商收入为1.30亿元，同比增长39.34%，两者分别占总收入的60.71%和38.83%。

公司产品主要包括：网络可视化基础架构产品（主要包括宽带网产品、移动网产品）、网络内容安全产品、大数据运营产品等。公司主要收入来源为宽带网产品和移动网产品，2019年上半年分别实现收入2.29亿元、0.65亿元，共计2.94亿元，同比增长27.51%，合计占营业收入的88.11%，其中，移动网产品收入同比下降，主要原因是随着市场渗透率的提高，市场竞争加剧，产品平均销售单价下降所致。后端的大数据运营产品与其他产品协同效应凸显，实现收入927万元，同比增长630.70%。

近年来，宽带网产品收入保持较快增长，其中，2019年上半年实现收入2.29亿元，同比增速高达75.61%，毛利率为87.46%。移动网产品收入增速逐步放缓，主要原因是移动网设备的需求具有一定的滞后性，在4G建设趋于成熟，而5G建设方兴未艾的当下，移动网的需求尚待进一步释放。2019年上半年，移动网产品收入6504万元，同比下降35.14%，毛利率为65.45%。

自2013年以来，公司经营活动产生的现金流量净额始终为正，且持续增长，经营质量较高。2018年，公司经营性现金流净额为2.26亿元，较上年同期增加0.16亿元。2019年前三季度，公司经营性现金流净额为1.07亿元，表现良好。

公司非常重视研发投入及创新，2019年上半年，公司研发投入为1.01亿元，同比增长36.07%，研发人员数量达到754人，占公司总人数的比例为59.98%。

1.2股权结构与主要子公司情况

公司前身深圳市中新赛克科技有限责任公司原名深圳市中兴特种设备有限责任公司，由中兴通讯等以货币资金出资设立。2012年9月，中兴通讯与深创投等签订《股权转让协议》，将其持有的中兴特种的股权转让给深创投等。

根据2019年三季报，实际控制人深圳市创新投资集团有限公司直接持有26.66%的股份，总经理凌东胜直接持有6.41%的股份。

根据公司2019年中报，公司目前全资控股南京中新赛克科技有限责任公司（赛克科技）、南京中新赛克软件有限责任公司（赛克软件）、杭州赛客网络科技有限公司（杭州赛客）、中新赛克（香港）有限公司（赛克香港）、南京飞通网络科技有限公司（飞通网络）、南京锦添商业管理有限公司（锦添商业）6家子公司。

1.3股权激励

为了进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心骨干员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，共同关注公司的长远发展，2019年12月，公司公布了《2019年限制性股票激励计划（草案）》，拟授予包括董事（不含独立董事）、高级管理人员、职能部门及业务部门的中层管理人员、核心技术（业务）骨干在内的378名激励对象320.16万股限制性股票（占总股本3.00%）。我们认为，该激励计划有助于保证管理层和核心团队的稳定，为公司实现战略目标和长期可持续发展提供有力支持。

1.4分红情况

自上市以来，公司连续2年进行现金分红，2018年全年分红金额为6936.80万元，股利支付率达为33.88%。

1.5公司业务概况

网络可视化技术通过物理线路或天线接入到固网和移动网中，获取当前网络传输的所有数据包，还原数据包中的明文信息，将网络数据以图形化方式展示出来，快速直观地解释及概览网络结构数据，一方面可以辅助用户认识网络的内部结构，另一方面有助于挖掘隐藏在网络内部的有价值信息，被广泛应用于各类网络数据分析领域。

公司产品分为网络可视化基础架构产品、网络内容安全产品、大数据运营产品，分别覆盖了网络有效数据提取、数据存储和计算、数据分析和挖掘、数据应用及展示等领域，为客户提供整体解决方案。

业界通常按照功能不同将网络可视化系统划分为前端和后端两个组成部分。前端主要负责流量数据采集、汇聚分流等，对应公司的网络可视化基础架构产品；后端主要是将数据进行存储、分析和应用等，对应公司的大数据运营和网络内容安全业务。

前端产品：公司的宽带网产品目前已经积累了3万多种应用协议的感知能力，推出了独具特色的DFX+态势感知的解决方案，将感知协议扩大到互联网、移动互联网、工控网络等多种网络环境，并取得规模的行业应用，同时公司积极参与研讨5G网络的宽带网产品标准规范，继续保持市场领先地位。移动网产品方面，公司在支持2G到5G的移动网产品平台上研发了基于宽频无线信号态势感知产品和保密场所手机终端识别产品，并发布销售，产品的平台效应开始显现。

后端产品：网络可视化基础架构产品的下游应用领域包括信息安全、大数据运营和网络优化与运维，可同信息安全、大数据运营和网络优化与运维等领域的应用系统组成整体解决方案。目前公司的后端应用主要有网络内容安全和大数据运营，前者主要应用于政府部门，后者包括大数据基础软件系统和行业大数据分析系统，主要应用于政府和企事业单位。

02

乘5G东风，网络可视化再启航

随着互联网的蓬勃发展以及5G时代的来临，产生了一系列亟待需要解决的问题：海量信息里掺杂着虚假/垃圾信息、诈骗信息、网络谣言等，影响着网络安全；电信运营商寻求建设用户可识别、业务可区分、流量可管控，而且能够承载丰富应用的智能管道，以在不断增长的流量与成本控制间达到平衡；运营商与互联网企业寻求以大数据技术实现移动互联网甚至物联网的大数据运营，释放5G时代大数据的潜在力量。基于此，我们归纳出当前的网络可视化市场的三大内在需求：对网络信息安全管理的需求，对智能化网络管理的需求，以及对大数据价值挖掘的需求。

根据观研天下发布的《2018年中国网络可视化行业分析报告》，2017年国内网络可视化市场规模为173亿元，随着我国在网络安全方面建设力度的加大，政府和企业对网络信息安全的需求持续提升，再加上5G网络的迅速发展，极大的驱动了网络可视化市场的发展。根据观研天下预计，2019年国内网络可视化市场规模有望达到239.4亿元，2024年有望达到561.8亿元。

2.15G催生新需求，移动网有望再迎辉煌

5G对于网络可视化移动网产品的拉动作用，主要有两个方面的影响：1）5G时代流量爆发，需要从网络传输中获取的数据包以及需要还原并图像化的信息量与4G时代相比快速增长，对照上文的三大需求，网络可视化技术显得尤为重要；2）即便是相似的业务场景，由于5G时代的技术更新，网络架构与4G相比发生了较大变化，网络可视化设备也需要进行相应的更新。

从流量角度看，5G时代巨幅增长的数据量需要网络可视化进行提取与挖掘。根据工业和信息化部发布的《2019年上半年通信业经济运行情况》，2019年上半年移动互联网接入流量消费达554亿GB，同比增长107.3%。从各家运营商公布的5G套餐来看，套餐内含的流量和网速远远高于4G套餐。以中国移动为例，5G个人套餐基础流量从30GB/月至300GB/月不等，峰值网速可分为300Mbps、500Mbps、1Gbps三档，而4G的网速大概在10-100Mbps之间。从2G到3G再到4G，我们已经看到，网速的巨幅提升带来的是流量的爆发式增长，同时移动网络用户数量也在逐步提升，这些因素不断推动着网络化可视化行业的快速发展。

2019年6月工信部正式颁发5G商用牌照，中国正式进入5G商用元年，未来5G规模化部署将带来移动应用以及流量的爆发性增长。由于5G引入了NFV、SDN、网络切片以及云化部署等新技术，网络架构发生了非常大的变化，现有的4G网络可视化及信息安全等产品及解决方案，将无法满足5G场景的需要，因此，5G产业的稳步发展和落实，为信息安全行业和信息安全行业上游网络可视化市场带来了新的发展机遇。

2011年后，4G建设周期开启，经过大规模建设，目前逐渐成熟，4G基站的建设速度在2015年达到高峰以后逐步下降。由于移动网络产品无需与基站搭配建设，一般在通信技术成熟后才被广泛采用，因此移动网产品的销售相比较基站建设周期有一定的滞后性。2016年开始，公司的移动网产品营收增长提速，2017年增速达到83.69%，随着技术发展趋于成熟，4G移动网产品的技术门槛逐渐降低，渗透率提高，市场参与厂商增多，营收增速开始下滑，2019年上半年，移动网产品营收出现同比下滑。

因此，在5G建设方兴未艾的当下，4G时代移动网产品的发展路径具有较强的参考意义。2019年11月1日，中国三大运营商正式推出5G套餐资费以及相关服务，5G商用正式开始, 我们认为，随着5G基站的快速铺设，5G技术的逐渐成熟，移动网产品市场将在未来一段时间内再次复苏，迎来快速增长。

2.2运营商与企业需求有待进一步发掘

根据IHS数据，2018年全球网络可视化需求中，企业占据58%市场份额，运营商占据33%市场份额，政府占据9%市场份额。反观国内，根据中国产业信息网的数据，政府需求是最大的来源，政府占到50%以上。

国内信息安全重要程度不断提升，网络监管也愈发趋于严格，政府需求仍将是网络可视化的主要推动力。与此同时，国内运营商与企业用户的需求尚待释放，且释放的契机已经到来，随着互联网的蓬勃发展与5G的商用，数据流量进一步扩容，运营商不再满足于简单的管道角色，而是寻求智能化的网络管理，对于网络可视化的需求提升。2019年4月16日，中国移动发布2019年互联网DPI设备采购招标公告，采购规模达87040G，5月21日对第9标包第二次招标采购1000G，合计88040G。

从企业的角度来看，与美国、日本这些较为发达的国家相比，我国企业信息安全投入比例较小，根据中国产业信息网数据，我国企业在信息安全方面的投入占IT总体投资比例依然较低，仅为1.04%，远低于日本的5.96%与美国的3.65%。随着信息化建设的持续推进，企业信息化系统的数量逐年增加，复杂度不断提升，数据量也快速攀升，为了对数据进行有效的管理，并保障信息的安全，网络可视化成为不可或缺的一部分，特别是金融业和互联网行业的企业，前者需要基于网络可视化的网络性能测量与监控系统、智能负载均衡系统和应用交付系统等，后者需要识别出流量类型以分配动态带宽和服务资源等，以提高网络服务质量和用户感受。我们认为这些企业的网络可视化方面，还有很大的需求将逐步释放出来。

03

行业龙头，充分发挥上下游优势

网络可视化市场的主要参与者包括基础架构产品提供商、应用开发商和系统集成商。基础架构提供商主要为下游提供数据获取、解析、移交等解决方案；应用开发商主要为下游集成商提供应用系统，专注于一类或多类网络应用；系统集成商直接面向最终客户提供方案咨询与设计、系统集成和技术服务。

从产业链的定位来看，公司与友商具有一定的差异：以恒为科技和迪普科技为例，恒为科技主要面对的是系统集成商，因此需要让利一部分给下游，但同时所需人员较少，研发支出相对较低；迪普科技在网络安全产品等应用业务方面占比较多，因此研发投入相对较多；相比而言，公司的主要业务仍是基础架构产品，同时也是系统集成商，除向系统集成商供货外，也直接将产品向政府及运营商等最终客户销售，因此毛利率保持了较高水平。

3.1客户优质，毛利率领先行业

公司的客户主要为政府部门，对于资质具有较高要求，同时也树立了一定的竞争门槛。网络可视化厂商在向下游客户（尤其是政府客户）提供应用开发及系统集成等服务时，通常对于业务和产品都需要一定的资质认证。公司凭借雄厚的技术研发能力、高品质的产品和完善的服务获得了各类业务资质及产品资质。2013年10月，公司通过工信部下属部门的审查，成为国家互联网应急中心的合作单位，可以承担国家互联网应急中心信息系统相关工作；2014年，公司成为警用产品生产企业。

公司的最终客户相对集中，主要以政府为主，运营商次之，这些客户对可靠性、稳定性要求较高，技术门槛较高，竞争比较平稳，同时这些客户主要是建设单位，对其售价往往要高于向集成商销售的价格，因此公司产品价格较高。2014年至2018年，公司前五大客户销售收入占各期营业收入比例分别为50.73%、60.09%、58.38%、47.78%及40.05%。

公司坚持以直销为主、经销为辅的销售模式。不同于直接面向系统集成商的友商，公司具有应用开发与集成的能力，可以直接面向下游最终客户。公司历史上主要通过经销商开拓市场，随着公司规模的扩大和产品系列的拓展，逐渐发展成直销为主、经销为辅的销售模式。对于公司而言，直销模式的优势体现在以下两点：1）公司前端业绩主要依赖头部客户的大额订单驱动，直销模式减少中间环节，便于公司获取订单，同时提高利润率；2）公司在产业链中既是基础架构提供商，也是应用开发商，对于开放的相关产品，通过直销给客户，能够大大提升效率。随着公司业务规模扩大、市场竞争优势巩固、产品市场地位逐步确立，公司逐步增加了与系统集成商、建设单位的直接合作。

公司供应链成熟且稳定，有助于控制采购成本。根据公司招股说明书，公司主营业务成本中，直接材料成本占比约80%，对公司毛利率存在较大影响，因此建立稳定且安全的供应链对于公司控制成本具有较为重要的意义。根据公司2018年年报，第一大供应商采购金额占比为6.10%，前五大供应商的采购占比22.97%，供应商的分散度较高。

公司由于历史原因，与中兴通讯的采购平台公司中兴康讯保持良好的长期合作关系。中兴康讯每年采购和销售量较大，在市场上具备较强的议价能力，公司向中兴康讯采购电子产品等原材料，能够获得相对市场价格具有一定竞争力的采购价格，一定程度上降低了公司原材料采购成本。2014年至2016年公司从中兴通讯及其关联公司采购占比分别为20.17%、23.85%、30.40%。

综合以上原因，公司毛利率行业领先，近年来一直保持在80%左右，我们可以总结为：1）公司主营业务为相对高端的网络可视化基础架构产品，面对的客户主要是政府和运营商等，订单相对集中，这类客户对价格的敏感程度相对较弱，公司的技术和资质优势得以很好的体现；2）公司的直销为主的销售模式减少中间环节，提高效率，提升了利润率；3）公司经过长期发展和积累，建设了成熟且稳定的供应链，有助于公司控制原材料采购成本。

3.2主动优化产品结构，提升核心竞争力

近年来，随着网络扩容需求的不断释放，运营商对于骨干网的建设加快，目前100G的骨干网已经成为标配，并逐渐向400G升级。2018年，公司宽带网中高容量的板卡和机框产量增长较多，替代了较多低容量的产品；销售量较大但单价较低的盒式产品和加速卡预计未来市场需求下降，故公司大幅降低产量，因此总体来看，宽带网产品销量有所下降。同时，4G移动网产品市场渗透率提高，且竞争有所加剧，预计未来需求下降，故公司减少了移动网产品的产量，为5G做好准备。与此同时，由于公司前期业务确认收入，公司的销量实现增长。公司对产品结构调整，适应行业变化，满足市场需求，为公司未来业务的持续发展提供了坚实保障。

2017年底，公司全资子公司赛克科技中标中国电信侧配套工程项目，中标内容为A类设备第一包（约为A类设备总额的40%），中标预估金额约为4.96亿元。截至2019年6月，该项目累计确认收入1.43亿元，占总项目金额的28.75%。

此外，公司在政府端也持续中标项目，项目金额小则数十万，大至上千万。截至2018年6月，我国共用34个省级行政区，334个地级行政区，2851个县级行政区，各级公安及政府部门对于网络信息化前端设备及解决方案的整体需求较大，按照公司对自己10%占有率的估计，公司在前端市场有巨大的空间。

04

后端业务大有可为，订单充足快速发展

根据观研天下的《2019中国网络可视化市场分析报告》，网络可视化市场规模保持高速发展，预计前端和后端市场占比约为2：8，后端市场的潜在规模巨大。随着5G发展进入商用阶段，公司网络可视化基础架构产品将迎来新的发展机遇，而与之协同的网络内容安全产品和大数据运营产品将同样受益于市场环境的良好发展，形成整体解决方案，继续开拓细分市场，为后端业务打开成长空间。

4.1网络内容安全产品：拓展国内业务，快速增长实现盈利

网络安全上升为国家战略，政府密集出台法律法规与监管要求。2014年开始，国家开始高度重视网络安全工作，密集出台多项法律法规与监管要求：成立中央网络安全和信息化领导小组（后改名为中央网络安全和信息化委员会），中共十八届四中全会明确提出加强互联网领域立法，政府工作报告首次出现“维护网络安全”表述，相关管理办法和指导意见先后出台，2016年通过的《网络安全法》对网络运行安全、网络信息安全等方面从法律角度予以约束和规范，并于2017年6月正式实施。一系列重要文件的出台从顶层层面确立了网络安全在国家信息化战略中的重要地位，国内网络安全市场迎来高增长时代。

我国网络信息安全市场增速全球领先，工信部制定发展目标，2025年产业规模超2000亿元。根据赛迪顾问的数据，2018年中国网络信息安全市场规模达到495.2亿元，同比增长20.9%，远超全球增速。预计到2021年将达到926.8亿元，2018-2021年CAGR达23.24%。根据2019年9月27日国家工信部发布的《关于促进网络安全产业发展的指导意见（征求意见稿）》，到2025年，要培养形成一批年营收超过20亿元的网络安全企业，形成若干具有国际竞争力的网络安全骨干企业，网络安全产业规模超过2000亿元。

公司的网络内容安全产品为软件产品，采用协议识别和内容深度智能分析等技术，提供全面精细的网页过滤、敏感信息监控、全程网络行为监管，实现动态、多层次的网络内容安全管理，达到净化网络环境、规范网络行为和维护网络内容安全的目的。

网络安全内容产品由海外拓展至国内业务。业务公司网络内容安全产品早期销往海外，近年来在国内拓展了电信诈骗防范系统等应用，主要面向海内外政府机构及系统集成商。在国际市场，公司定位为性价比最优的网络内容安全厂商；在国内市场，公司融合电信技术和互联网技术，为细分行业提供宽带网产品和网络内容安全产品于一体的综合解决方案。

2018年，公司网络内容安全产品实现收入5436.04万元，同比增长133.20%，实现效益达1385.98万元。

根据公司《关于深圳证券交易所2018 年年报问询函的回复公告》，公司已获得十余个国家级系统建设项目订单，并已布局12个省份的电信诈骗防范系统业务。截至2019年6月，公司在亚洲和非洲部分国家及国内相关省市的多个客户已签订在执行的网络内容安全产品订单余额为1.73亿元。由于软件系统产品尤其是海外的软件系统项目实施的周期较长，新增订单尚未验收实现销售收入，预计未来将持续产生效益。

4.2大数据运营产品：在手订单充沛，实现多地区部署

公司大数据运营产品主要为软件产品，主要包括大数据基础软件系统产品和行业大数据分析软件系统产品，前者可以实现海量数据的存储、计算和检索等功能，后者则基于前者结合不同行业需求与应用场景，提供数据存储、分析和挖掘等应用。

积极研发创新，产品与解决方案在海内外市场实现广泛应用。公司的行业大数据分析产品在政府领域得到了较高的认可，同时在其之上公司开发了多个行业专题应用，增强了产品竞争力，并取得了规模化的市场应用。公司根据应用场景形成解决方案：针对海外运营商存在的结算问题，开发了运营商通信流量监管系统，已在海外实现落地；针对公安行业，开发了综合信息采集分析系统，在全国已实现数十个项目的商用。公司还研发了OceanSource数据治理平台等产品，用户无需编写繁琐的代码，只用简单地拖曳，就能创建数据模型制作图表，进行多维分析，并进行便捷分享，此类产品极大降低了可视化门槛，满足了更多客户需求，有利公司拓展新的市场。

公司大数据基础软件系统产品定位为各类中小企业提供大数据引擎需求，作为基础的大数据平台系统助力整体系统的搭建；行业大数据分析系统产品定位为细分行业市场的整体解决方案提供者。截止2018年底，公司大数据运营产品已在2个省级平台完成态势感知系统的部署，市场覆盖率为5.88%；在61个区县级平台完成部署，以全国2851个县级行政区域计算，市场占有率为2.14%。

2018年，公司大数据运营产品实现收入1737.03万元，仅占总收入2.5%，但增长迅速，同比增长243.93%，2015年至2018年CAGR高达131.34%。

根据公司《关于深圳证券交易所2018 年年报问询函的回复公告》，截至2019年6月25日，公司在非洲部分国家及国内相关省市的多个客户已签订在执行的大数据运营产品订单余额为1.03亿元。公司在海外市场耕耘多年，对海外市场特点比较了解，积累了相应的市场拓展力量，有望持续获取订单。

05

盈利预测与投资建议

核心假设：

公司是国内网络可视化龙头厂商，收入主要由五大产品构成：前端的宽带网产品和移动网产品、后端的网络内容安全产品和大数据运营产品、其他。

1.前端：宽带网产品方面，2017-2018年营收增速分别为48.80%、49.35%，随着网络扩容与5G商用的推进，该产品有望维持较快增长，我们预测2019-2021年增速分别为36.16%、35.23%、32.11%，毛利率维持在83-84%的水平。移动网产品方面，2017-2018年营收增速分别为83.69%、15.88%，随着5G商用的推进，移动网产品在4G时代渗透率较高、单价较低的局面将会有所改变，我们预测2019-2021年增速分别为15.02%、30.89%、27.91%，毛利率维持在71-72%的水平。

2.后端：网络内容安全方面，2017-2018年营收增速分别为-57.83%、133.20%，我们预测2019-2021年增速分别为57.02%、42.78%、32.54%。大数据运营方面：2017-2018年营收增速分别为134.50%、243.93%，与前端产品的协同效应凸显，随着网络流量的爆发增长，大数据运营的需求有望持续释放，我们预测2019-2021年增速分别为57.29%、63.87%、61.23%，毛利率维持在79-80%的水平。

3.其他：2017-2018年，其他业务营收增速分别为111.86%、-18.55%，2019年上半年占营业收入的比重为6.84%，我们预测2019-2021年该业务营业收入维持稳健增长，毛利率维持在4-5%的水平。

可比公司估值：

在国内上市公司中，恒为科技、迪普科技与美亚柏科等与公司所从事的行业相同或相近，因此我们选择这三家公司为可比公司。从几家公司的估值情况来看，公司2020-2021年的PE水平比三家公司的平均水平略高。伴随着5G商用建设所带来的设备需求，以及网络持续扩容，公司作为网络可视化龙头有望持续收益，收入和利润增速有望持续稳健增长，估值水平有望维持。

投资建议：

公司作为国内网络可视化龙头，主要向政府、运营商及企业客户提供网络可视化基础架构、网络内容安全、大数据运营产品及解决方案等。公司前端产品稳健增长，毛利率行业领先，后端产品营业收入高增长，潜在空间巨大。随着网络扩容以及5G商用的推进，网络可视化行业将迎来大发展，公司有望持续受益。盈利预测方面，我们小幅调整2019-2021年营业收入至：9.05亿元、12.19亿元、16.03亿元，归母净利润至：2.96亿元、3.92亿元、5.16亿元，EPS为2.77、3.67、4.84元/股，对应PE为57.40、43.32、32.86倍。考虑到：未来三年归母净利润CAGR为36.12%（预测）、上市以来PE主要运行在40-70倍、目前计算机（申万）PE TTM为71倍等，上调公司2020年目标PE至50倍，对应目标价为183.50元，维持“买入”评级。

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风险提示

1.政府、运营商投入不及预期；

2.行业竞争加剧，产品平均销售单价下降；

3.网络内容安全和大数据业务需求不足，增长不及预期；

4.5G推进不及预期。

郑重声明