中国资本市场：变局赋予新使命，政策护航新征程

文丨刘笑天 赵文荣 王博隆 

      汤可欣 宋广超 刘方 

      王兆宇 张若海 赵乃乐

随着我国经济发展转型，土地财政模式难以为继，而股权投资能够发挥哺育中小企业、强链补链的重要作用。近年来，多地政府出台政策对募投管退全流程予以支持，引导市场资金“投早、投小、投创新”。截至2022年8月底，股权市场保有管理人数量1.5万家，管理规模13.7万亿元。2022年以来，受国际局势扰动、中概股赴美上市监管趋严、疫情反复等外因影响，中国股权市场募投有所降温。近年来，股权投资市场逐步从量增阶段迈向质升阶段，呈现以下趋势特征：总量方面，近7年管理规模增长6倍，头部化集中趋势明显；募资方面，逐步呈现出头部化、本土化、国资化、规范化趋势；投资方面，偏好呈现两极化状态，硬科技领域投资热度显著提升；管理方面，投后管理的重视程度与日俱增，涵盖内容日益丰富；退出方面，IPO方式退出占比增加，新上市企业VC/PE渗透率提高。展望来看：预计随着结构分化和尾部出清，股权市场集中度将不断提升；募资端将延续本土化、国资化趋势；投资力度有望显著回补，23年市场活力有望加速释放；制造强国战略背景下，硬科技、先进制造的关注度及投资规模将持续提升；ESG理念将在募投管退全流程中发挥重要作用；制度设计不断优化，退出端压力有望明显缓解。

▍中国股权投资市场三十年发展回顾。

作为多层次资本市场的重要组成部分，股权投资市场在促进创新资本形成、发展直接融资、助推产业转型升级等方面发挥了重要作用。经过三十多年的发展，股权投资市场保有管理人数量1.5万家，产品数量约4.9万只，管理规模13.7万亿，其历程大致可分为三个阶段：

• 起步阶段（2008年以前）：92年IDG进入中国，股权市场主要由美元基金主导；此后行业规模稳步发展，08年金融危机后，本土机构开始崭露头角。截至08年底，活跃机构数达到500家，管理规模突破万亿。

• 量增阶段（2009~2017年）：在“大众创业、全民创新”的倡导下，越来越多的机构入场，股权市场进入快速发展阶段，募投规模年均复合增速约40%。截至17年底，活跃机构数增至3500家，管理规模达7万亿。

• 质升阶段（2018年以来）：“资管新规”落地，股权市场结束非理性繁荣；随着各项政策制度的不断优化，股权市场正迈向高质量发展的新阶段。截至22年8月底，活跃机构数增至4000家，管理规模达13.7万亿。

▍2022H1中国股权投资市场全景图：

2022年以来，受国际局势扰动、中概股赴美上市监管趋严、疫情反复等外因影响，中国股权市场募投有所降温。截至2022年6月底，新募基金数量2701只，同比下降7.2%；新募基金规模7725亿，同比下降10.3%。投资案例数4167起，同比下降31.9%；投资金额3149亿，同比下降54.9%。累计退出1295笔，同比下降31%；IPO退出成为主流，占比达79.4%；新上市企业VC/PE渗透率达69%。

▍中国股权投资市场的趋势特征：

• 概况：近7年管理规模增长6倍，头部化集中趋势明显。近年来，股权投资市场管理人数量保持稳定，产品规模稳步增长。相比于2015Q1，基金产品数量增长约9.3倍、管理规模增长约6倍。尾部出清、头部集中，50亿以上的管理人的管理规模占比从17年的55.2%提升至20年的60.4%。

• 募资：头部化、本土化、国资化、规范化。头部化趋势明显，10亿以上基金数量占比约6.5%、规模占比超6成。本土化趋势延续，人民币基金募集规模占比从18年的81.2%提升至22H1的94%。国资化趋势显现，50~100亿基金国资背景管理人占比约64%，100亿以上基金全部由国资背景管理人管理。发展日益规范成熟，资金募集速度加快，设立当年完成募集的基金占比从19年的62%提升至21年的89%。

• 投资：投资偏好呈现两极化状态，硬科技领域投资热度显著提升。一方面，明显加注天使轮及Pre-A的项目，2022H1相比于2021年，案例数占比分别提升了1.44、0.68pcts；另一方面，更为关注确定性，偏好盈利性更优的成熟期公司，投资于中后期（扩张期、成熟期）的金额占比近8成。近年来，伴随着经济结构转型升级，投资方向逐步转向科技、医药等新经济领域，半导体领域投资热度提升明显，2022H1相比于2021年大幅提升6.1pcts。

• 投后管理：重视程度与日俱增，涵盖内容日益丰富。根据中国证券投资基金业协会的调研数据，投资和投后管理共同负责制是行业主流，占比约64%，近年来有所提升。投后管理的重要性和专业性越来越被重视，三分之二的管理人表示将进一步强化投后管理工作。投后管理涵盖广泛，为被投企业提供的增值服务日益丰富，上下游客户推介、开拓融资渠道和企业战略规划是投后服务中最为核心的三项内容，人才引荐服务在近阶段增幅明显，相比于19年提升5.5pcts。

• 退出：投资案例以IPO方式退出占比增加，新上市企业VC/PE渗透率提高。IPO退出成为主流，近年来占比持续提升，从18年的40.2%提升至22H1的79.4%。全面注册制背景下，VC/PE渗透率也延续上升趋势，近年来维持在7成左右。近年来，境内上市退出收益上升、境外上市退出收益下降，整体上IPO退出的平均退出时长缩短。

▍中国股权投资市场的趋势展望：

• 展望一：随着结构分化和尾部出清，股权市场集中度将不断提升。50亿以上管理人的管理规模占比从17H2的55%提升至22H1的66%。

• 展望二：募资端将延续本土化、国资化趋势。土地财政模式难以为继，地方政府愈发重视股权投资，通过财政资金带动股权市场发展。

• 展望三：预计投资力度有望显著回补，23年市场活力有望加速释放。22年以来募投差额显著扩大，投资金额仅占募资金额的41%；随着疫后经济稳健复苏，募投规模均有望显著提升。

• 展望四：制造强国战略背景下，硬科技、先进制造的关注度及投资规模将持续提升。制造产业投资数量占比从15H1的6%提升至22H1的31%，各类股权投资资金正逐步形成合力，不断聚焦先进制造行业。

• 展望五：ESG理念将在募投管退全流程中发挥重要作用。募资端协助投资人更好地契合LP可持续投资需求；投资端更好地把握企业ESG风险和机遇；投后端提升ESG治理水平；退出端更好地满足上市监管需求。

• 展望六：制度设计不断优化，退出端压力有望明显缓解。股权投资二级市场近5年成交金额年均复合增长率达47%；根据清科研究中心2021年上半年的调研数据，约78%的机构计划增加S基金转让退出方式。

▍风险因素：

疫情反复；国际局势扰动；政策制度再调整；数据偏差。