复盘：人民币四次贬值期间的A股市场表现

本文摘自申万宏源策略发布于2022年2月18日的报告《复盘：人民币四次贬值期间的A股市场表现》。欲了解全文，请点击最下方“阅读全文”。

复盘：人民币四次贬值期间的A股市场表现

证券分析师：林丽梅、刘雅婧、王胜

1

中美利差和人民币汇率的关系如何？

当前更类似哪个阶段？

2021年四季度以来，人民币汇率逐步企稳，升值势头似有所止住。近期随着美国通胀不断超预期，美联储紧缩预期发酵，美债长短端利率不断上行，中美利差快速收窄，市场对于人民币汇率贬值有所担忧。本篇报告我们就针对这一预期，重点讨论三个问题：（1）中美利差收窄和人民币汇率之间是什么关系？当前更类似哪个阶段？（2）人民币贬值期间，A股市场表现如何？哪些行业相对更加抗跌？（3）人民币贬值期间，外资一定会流出吗？

（1）中美利差和人民币汇率的关系如何？当前更类似哪个阶段？

2015年的811汇改之后，人民币汇率一共经历了四次比较明显的贬值。分别是：

（1）2015/08/11~2016/12/16：811汇改叠加美联储紧缩预期+后续加息周期的开启，中美利差收窄，人民币贬值（2）2018/02/08~2018/10/31：2018年美联储连续加息四次，中美贸易摩擦逐步升级，中美利差收窄，人民币贬值；（3）2019/02/25~2019/09/03：中国经济增速放缓，货币政策降息叠加中美贸易摩擦继续发酵，但2019年美联储同处于降息周期，这一阶段中美利差仍在走阔；（4）2020/01/17~2020/05/27：新冠肺炎疫情率先在中国爆发，中国经济“暂停”，人民币贬值，但随着疫情在海外的蔓延，美国大幅宽松，中美利差大幅扩大。中国抗疫得力，出口优势逐步确认，人民币在2020年5月底开始升值通道。近期中美利差快速收窄+全球加息周期的开启更类似前两种情形。

２

人民币贬值期间，A股市场及各行业表现如何？

这四轮人民币贬值当中，前两次是美联储收紧（或预期收紧）带来中美利差收窄，宏观经济动能上“美强中弱”，对应到股市表现上，无论是大盘还是行业均多数收跌。相对抗跌的行业主要集中在食品饮料、银行、农林牧渔、医美等消费/防御板块。

而后两次美国货币政策偏松的背景下，中美利差并未收窄，人民币贬值主要来自于（1）美国对中国商品征收关税，出口动能额外受阻；（2）疫情扰动，市场对于中国出口能力发生误判，后续有所纠正。对应到股市表现上，下跌幅度也不似前两次贬值般“普跌”。相对表现较好的行业集中在：农林牧渔、食品饮料、医药生物、社会服务、美容护理；相对收益较弱的行业包括石油石化、纺织服饰、汽车、传媒、地产。

３

人民币贬值是否一定会带来外资（以北上资金为代表）流出？

复盘人民币贬值期间外资的流动情况，我们会发现人民币贬值区间内，外资仍然是系统性流入的（案例三和案例四的外资阶段性大幅撤出主要由于中美贸易摩擦和新冠疫情扰动）。当然，这和时代背景是分不开的。自2014年底陆股通放开之后，外资持续配置中国，对于中国的配置比例一直处于低配的状态，因此汇率扰动不改长期流入趋势。但是现在外资对于中国市场的配置比例已经到了“标配”的阶段，那么如果人民币汇率阶段性贬值+美联储加息，还是会影响到外资框架下各类资产的性价比，我们在此提示这一风险。

而从行业配置的角度，前两次人民币贬值期间，北上资金主要流入食品饮料、银行、非银、医药生物等消费和金融行业，而后两次人民币贬值期间，北上资金主要流入医药设备、计算机、电气设备等行业。在这里，不仅仅有行业的防御属性因素，同时也有时代的“核心资产”之影响。

 精彩回顾 

大势研判＆政策研究

行业比较

资产配置

主题研究

点击左下角＂阅读全文＂，查看报告详情！