重在落实，难在提升产业集中度—— 策略+行业联合解读行业十四五规划·第十七期（环保）

王胜/林丽梅/郑嘉伟/刘雅婧

研究支持：郝丹阳

  /本期投资提示/  

1. 节能减排：国务院牵头，文件中专门强调重在落实。在我们的十四五规划系列研究当中，我们看到了数百上千份规划，规划发布的单位各有不同，有单一部委发布、多个部委联合发布、地方政府发布甚至行业协会发布等。比较下来，《“十四五”节能减排综合工作方案》由国务院发布，侧面体现了政策端对于环保的重视。而政策端重视的另一体现，则是规划中详细地列举了负责落实的政府单位。例如，《“十四五”节能减排综合工作方案》实施节能减排重点工程的第一项重点行业绿色升级工程中提到：“十四五”时期，规模以上工业单位增加值能耗下降13.5%，万元工业增加值用水量下降16%。到2025年，通过实施节能降碳行动，钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、炼油、乙烯、合成氨、电石等重点行业产能和数据中心达到能效标杆水平的比例超过30%。并强调“工业和信息化部、国家发展改革委、生态环境部、市场监管总局、国家能源局等按职责分工负责，地方各级人民政府负责落实。以下均需地方各级人民政府落实，不再列出”。当然，规划与实际产业发展可能出现不完全匹配的情况也有所出现。2022年2月以来，我国已经完成规划中“新能源车销售量占新车销售总量20%“的要求，2022年7月新能源车渗透率已经超过了25%。

2. 曾经的成长股：污水处理的壁垒在哪里？污水处理行业当前面临技术壁垒有限、资本壁垒减弱等难题。一般地，企业可以凭借技术、资本、管理、规模等优势成长壮大。十四五规划中提到，到2025年，城镇污水资源化率从20%提升到25%，理论上讲，这将提升污水处理投资力度，也有利于污水处理相关企业业绩提升。但现实情况可能需要再讨论：污水处理项目是基建稳增长的重要抓手，2013年曾经是环保股的牛市，2016-17年也有一段PPP的浪潮，即使后续部分公司被证伪，但当时的龙头企业其实是具备比较强的资本壁垒的。但2020年疫情之后发生的实际情况是，由于企业和地方政府资金缺乏，中央通过转移支付的方式或者地方适度加杠杆的方式以专项债的形式提供资金，从而打破了龙头企业的资本壁垒，反而降低了市场集中度。而技术上，膜法、氧化沟法等技术并不独家，技术上扩散得比较广，反而使得技术壁垒不高，市占率也难以有效提升，项目收益率的差异可能来自于有限的管理壁垒。因此，从政策规划落到投资实战上，我们更加关注哪些公司有明显的资源绑定、技术壁垒、资本&管理壁垒等个体优势。

3．固废处理&循环经济：固废处理集中度低、循环经济任重道远。十三五期间生活垃圾处理同口径处理能力从30万吨/日上升到55万吨/日，预计十四五期间将从55万吨每日上升到80万吨/日左右，虽然增加的量类似，质量可能也有提高，但增速可能会有所下降，这对应到投资当中，可能景气最高点也逐步过去。当前我们也看到垃圾焚烧企业开始转型谋求增量发展。固废处理：工业废物分为一般固废和危害废物。危废是政府严格管控的，需要找专门机构处理，因此危废处理反而有牌照壁垒优势，技术上有一定难度和规模效应。循环经济：循环经济的市场规模体量是可以做到比较大的。但需要精细化管理，类似偏制造业加工的逻辑，而非传统环保企业为政府打工的模式。所以循环处理不能只做单一产业，也不能只做单一地区，要全国多产业，范围更大，规模更大，更有效益，核心还是提升市占率。

4．环境监测：周期性轻资产运营属性。监测类公司的商业模式主要是采购，以设备销售为主，相对来说资产较轻、毛利率较高。但需要考虑的是行业的周期性特征。例如，每5年一轮监测的更新改造，景气度在第2-3年伴随着新增需求的落地逐步上升，第4-5年伴随着采购结束而逐步下降，这一点在规划中也有体现。例如《“十四五”生态环境监测规划》中提到：国家设置土壤环境背景点2364 个、基础点20063 个，每5-10 年完成一轮监测，掌握全国土壤环境状况及变化趋势。当然，除了周期性的贝塔属性，不同监测领域（水/大气/土壤等）各自的景气度也有不同。因此需要关注公司的创新能力和对于产品的研发设计，以及对于政策的判断等等，创造自身的壁垒和阿尔法。

1. 节能减排：国务院牵头，文件中专门强调重在落实

在我们十四五规划系列报告当中，我们看到了数百上千份规划，规划发布的单位各有不同，有单一部委发布、多个部委联合发布、地方政府发布甚至行业协会发布等。比较下来，《“十四五”节能减排综合工作方案》由国务院发布，侧面体现了政策端对于环保的重视。而政策端重视的另一体现，则是规划中详细地列举了负责落实的政府单位。例如，《“十四五”节能减排综合工作方案》实施节能减排重点工程的第一项重点行业绿色升级工程中提到：“十四五”时期，规模以上工业单位增加值能耗下降13.5%，万元工业增加值用水量下降16%。到2025年，通过实施节能降碳行动，钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、炼油、乙烯、合成氨、电石等重点行业产能和数据中心达到能效标杆水平的比例超过30%。并强调“工业和信息化部、国家发展改革委、生态环境部、市场监管总局、国家能源局等按职责分工负责，地方各级人民政府负责落实。以下均需地方各级人民政府落实，不再列出”。

当然，规划与实际产业发展可能出现不完全匹配的情况也有所出现。2022年2月以来，我国已经完成规划中“新能源车销售量占新车销售总量20%“的要求，2022年7月新能源车渗透率已经超过了25%。

图 1：实施节能减排重点工程中提出明确数字目标的部分

资料来源：《“十四五”节能减排综合工作方案》，申万宏源研究

2. 曾经的成长股：污水处理的壁垒在哪里？

污水处理行业当前面临技术壁垒有限、资本壁垒减弱等难题。一般地，企业可以凭借技术、资本、管理、规模等优势成长壮大。十四五规划中提到，到2025年，城镇污水资源化率从20%提升到25%，理论上讲，这将提升污水处理投资力度，也有利于污水处理相关企业业绩提升。但现实情况可能需要再讨论：污水处理项目是基建稳增长的重要抓手，2013年曾经是环保股的牛市，2016-17年也有一段PPP的浪潮，即使后续部分公司被证伪，但当时的龙头企业其实是具备比较强的资本壁垒的。但2020年疫情之后发生的实际情况是，由于企业和地方政府资金缺乏，中央通过转移支付的方式或者地方适度加杠杆的方式以专项债的形式提供资金，从而打破了龙头企业的资本壁垒，反而降低了市场集中度。而技术上，膜法、氧化沟法等技术并不独家，技术上扩散得比较广，反而使得技术壁垒不高，市占率也难以有效提升，项目收益率的差异可能来自于有限的管理壁垒。

污水处理的投资规模有多大？从规划的投资规模来看，国家规划的城镇、农村污水项目规模或可以达到万亿级别，但由于壁垒比较低，且会分散到各个地方，低市场集中度也决定了每家企业拿到份额是有限的。因此，从政策规划落到投资实战上，我们更加关注哪些公司有明显的资源绑定、技术壁垒、资本&管理壁垒等个体优势。另外可以关注的是环保对建材行业的辐射。例如，规划中提到新增和改造污水收集管网8万公里，可能对管材市场带来一定的增量。

污水付费（再生水定价）涉及到改革领域：相对来说，污水资源化的技术壁垒相对更高，短期存在地方竞争、龙头集中度难以提升等问题，长期来看市场会更加规范，按效付费是趋势，后续更大的方向是使用者付费，即谁受益谁付费，但推动落实也并非一蹴而就。

注：《“十四五”城镇污水处理及资源化利用发展规划》中政策原文：鼓励建立运营服务费与污水处理厂进水污染物浓度、污染物削减量挂钩、按效付费机制。鼓励通过以招标等市场化方式确定污水处理服务费水平。放开再生水政府定价，由再生水供应企业和用户按照优质优价原则自主协商定价。对于提供公共生态环境服务功能的河湖湿地生态补水、景观环境用水使用再生水的，鼓励采用政府购买服务方式推动污水资源化利用。

其他数字指标：到 2025 年，基本消除城市建成区生活污水直排口和收集处理设施空白区，全国城市生活污水集中收集率力争达到 70%以上；城市和县城污水处理能力基本满足经济社会发展需要，县城污水处理率达到 95%以上；水环境敏感地区污水处理基本达到一级 A 排放标准；全国地级及以上缺水城市再生水利用率达到 25%以上，京津冀地区达到 35%以上，黄河流域中下游地级及以上缺水城市力争达到 30%；城市和县城污泥无害化、资源化利用水平进一步提升，城市污泥无害化处置率达到 90%以上；长江经济带、黄河流域、京津冀地区建制镇污水收集处理能力、污泥无害化处置水平明显提升。到 2035 年，城市生活污水收集管网基本全覆盖，城镇污水处理能力全覆盖，全面实现污泥无害化处置，污水污泥资源化利用水平显著提升，城镇污水得到安全高效处理，全民共享绿色、生态、安全的城镇水生态环境。

城市基本解决市政污水管网混错接问题，基本消除生活污水直排。“十四五”期间，新增和改造污水收集管网 8万公里。

“十四五”期间，新建、改建和扩建再生水生产能力不少于1500 万立方米/日。

“十四五”期间，新增污泥（含水率 80%的湿污泥）无害化处置设施规模不少于 2 万吨/日。

3．固废处理&循环经济：固废处理集中度低、循环经济任重道远

生活垃圾：如何看待十三五规划和十四五规划指标的延续性？《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》中提到“十三五”期间，全国新建垃圾无害化处理设施500多座，城镇生活垃圾设施处理能力超过127万吨/日，较 2015 年增加 51 万吨/日，新增处理能力完成了“十三五” 规划目标，生活垃圾无害化处理率达到 99.2%，全国城市和县城生活垃圾基本实现无害化处理。而十四五期间要完成的目标是：（1）垃圾资源化利用率：到 2025 年底，全国城市生活垃圾资源化利用率达到 60%左右。（2）垃圾分类收运能力：到 2025 年底，全国生活垃圾分类收运能力达到 70 万吨/日左右，基本满足地级及以上城市生活垃圾分类收集、分类转运、分类处理需求；鼓励有条件的县城推进生活垃圾分类和处理设施建设。（3）垃圾焚烧处理能力：到 2025 年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理能力达到 80 万吨/日左右，城市生活垃圾焚烧处理能力占比65%左右。任务指标似乎并未延续，但实际上这是发展阶段的问题。伴随着城镇化进程的深入，十三五期间解决的是整体处理率上升的问题。而垃圾处理方式主要是填埋和焚烧，填埋技术相对简单，但土地资源越来越稀缺，也就对垃圾焚烧规模上升有了新的要求（十四五目标）。 具体的产业发展进程上，十三五期间由于企业担心后续补贴退坡，2020年之前建造了很多新项目，十三五期间同口径处理能力从30万吨/日上升到约55万吨/日，预计十四五期间将从55万吨/日上升到约80万吨/日左右，虽然增加的量类似，质量可能也有提高，但基数原因增速可能会有所下降，这对应到投资当中，可能景气最高点也逐步过去。当前我们也看到垃圾焚烧企业开始转型谋求增量发展。

与水处理类似的是，生活垃圾处理的收费的推动是比较困难的。《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》中提到， 按照产生者付费原则，完善生活垃圾收费政策，结合生活垃圾分类情况，体现分类计价、计量收费等差别化管理，创新收费模式，提高收缴率。鼓励开发性金融机构发挥中长期贷款优势，支持生活垃圾处理设施建设项目。目前还是政府付费，但未来会逐步要走向居民端，在实际应用的过程中，预计先从领先城市试点，自上而下推广。

固废处理：工业废物分为一般固废和危害废物。其中危废是政府严格管控的，需要找专门机构处理，因此危废处理反而具备牌照壁垒优势，技术上也有一定的难度和规模效应。

循环经济（可循环快递包装、电商快建、农作物秸秆、建筑垃圾利用量等，资源循环利用）的推动和双碳有关。经济体量仍在增加、资源利用量也随之增加。因此循环经济的市场规模体量是可以做到比较大的。例如，金属资源化利用的环保领域的公司收入可以达到较高的水平（铅、铜、铝等）。但需要精细化管理，类似偏制造业加工的逻辑，而非传统环保企业为政府打工的模式。 所以循环处理不能只做单一产业，也不能只做单一地区，要全国多产业，范围更大，规模更大，更有效益，核心还是提升市占率。

《“十四五”循环经济发展规划》中的数字指标：到 2025 年，主要资源产出率比 2020 年提高约 20%，单位GDP 能源消耗、用水比 2020 年分别降低 13.5%、16%左右，农作物秸秆综合利用率保持在 86%以上，大宗固废综合利用率达到60%，建筑垃圾综合利用率达到 60%，废纸利用量达到 6000 万吨，废钢利用量达到 3.2 亿吨，再生有色金属产量达到 2000 万吨，其中再生铜、再生铝和再生铅产量分别达到 400 万吨、1150万吨、290 万吨，资源循环利用产业产值达到 5 万亿元。到 2025 年，电商快件基本实现不再二次包装，可循环快递包装应用规模达 1000 万个。

4．环境监测：周期性轻资产运营属性

监测类公司的商业模式主要是采购，以设备销售为主，相对来说资产较轻、毛利率较高。但需要考虑的是行业的周期性特征。例如，每5年一轮监测的更新改造，景气度在第2-3年伴随着新增需求的落地逐步上升，第4-5年伴随着采购结束而逐步下降，这一点在规划中也有体现。例如《“十四五”生态环境监测规划》中提到：国家设置土壤环境背景点2364 个、基础点20063 个，每5-10 年完成一轮监测，掌握全国土壤环境状况及变化趋势。筛选国家重点关注的土壤环境风险监控点9483 个，纳入省级监测网络，每1-3年完成一轮监测，及时跟踪土壤环境污染问题。当然，除了周期性的贝塔属性，不同监测领域（水/大气/土壤等）各自的景气度也有不同。因此需要关注公司的创新能力和对于产品的研发设计，以及对于政策的判断等等，创造自身的壁垒和阿尔法。

注：《“十四五”生态环境监测规划》中其他数字指标：在全国地级及以上城市设置1734 个国家城市空气质量监测站点、92 个区域空气质量监测站、16 个大气背景监测站、京津冀及周边与汾渭平原大气颗粒物和光化学组分监测站点，组建国家地下水环境质量考核监测网络，设置 1912 个监测点位并根据需要适时增补完善。设置3646 个地表水监测断面、1946 个地表水自动监测站、重点流域水生态监测断面、1359 个海洋监测站点。

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