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张金山,崔学良,卢家锐,徐广平 | 非正式信息披露质量能否影响企业创新

张金山,崔学良等 厦门大学学报哲社版 2024-02-05

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 非正式信息披露质量能否影响企业创新

——基于自媒体时代“互动易”

和“e互动”平台的证据


作者简介

张金山,吉林长春人,吉林大学商学与管理学院教授、博士生导师。吉林大学创新创业教育学院副院长、商学实验教学中心主任、中以创新创业合作研究中心副主任、创新创业指导委员会委员。全国万名优秀创新创业导师人才库首批入库导师、KAB创业指导教师。主要研究领域:企业战略管理、创新与创业管理。出版著作《红色文化与创业文化的时代新阐述》《大学生创新创业案例》等,在《科学学研究》《中国高等教育》《学习与探索》《经济管理》和Sustainability等中外核心学术期刊发表论文三十余篇。


崔学良,上海人,吉林大学商学与管理学院博士研究生。


卢家锐,广西陆川人,吉林大学商学与管理学院博士研究生。


徐广平,吉林松原人,长春理工大学经济管理学院讲师,管理学博士。


摘要:企业信息披露和创新的关系是一个开放性研究问题。在正式信息披露方式难以满足网络时代信息需求的背景下,基于交易所“互动易”和“e互动”问答平台的数据,探究上市公司非正式信息披露质量对企业创新的影响。研究结果显示,企业在互动平台上的信息答复完成度、及时性和针对性越好,企业创新水平越高,企业非正式信息披露质量能促进企业创新,在一定程度上表明交易所信息披露直通车改革的有效性。进一步地,机制研究发现上市公司非正式信息披露质量可以通过改善信息不对称、缓解融资约束、降低管理者职业忧虑和减少大股东资金占用进而提高企业创新水平。

关键词:非正式信息披露质量;企业创新;互动问答平台;信息不对称;信息披露直通车



、引言

企业信息披露的经济后果是会计领域研究的重要话题,其中一个分支就是研究企业信息披露对固定资产投资的影响。区别于固定资产投资,创新投资具有高不确定性和保密性的特征,有助于企业形成核心竞争力,因而研究企业信息披露与创新的关系成为学者们关注的热点。以往研究大多围绕正式信息披露(如财务报告、业绩预告等)进行,且研究结论存在颇多争议。一方面,正式信息披露能缓解融资负担,降低代理问题,减少管理者短视进而提高企业创新水平;另一方面,因规定时间、内容框架的限制,正式信息披露不一定能及时满足投资者个性化信息需求,并且其产生的市场压力还可能迫使管理者牺牲如创新投资这类长期项目以迎合市场短期的盈余预期。因此,企业信息披露和创新的关系仍是一个开放性研究问题。而随着自媒体时代的到来,企业信息披露媒介在剧烈变革中呈现多样化,有关非正式信息披露质量与传统法定信息披露相比,非正式信息披露具有在披露时间、内容灵活自由以及非法定信息披露渠道的特点,比如电话会议、公司调研、社交媒体(如公司微博)、网络贴吧、互动问答平台等。经济后果的研究开始兴起,而对非正式信息披露质量与创新的关系仍关注不足。

深交所的“互动易”平台和上交所的“e互动”平台(后文简称“互动问答平台”)借鉴国外Twitter相关功能,应用互联网技术将上市公司的信息披露方式由单向式向互动沟通式转变,以弥补正式信息披露的短板。与其他几种非正式信息披露方式相比,本文选择互动问答平台的原因有以下几点:首先,具有参与主体广泛、时效性强的特点,弥补了电话会议、公司调研参与主体只是分析师和机构投资者且时效性差的缺陷;其次,具有交易所背书的准官方属性,也填补了社交媒体、股吧的“监督人”缺失造成信息真实性难以保证的不足;最后,具有公司覆盖范围广的优势,突破了微博等社交媒体在公司范围内普及率低的局限。

与财务报告等正式信息披露相比,互动问答平台具有以下几点优势。首先,披露数量更多且灵活。区别于有限次数的财务公告,针对自媒体时代投资者“碎片化”信息需求,许多企业在互动问答平台回复数量可一年多达千条。其次,周期性更短。区别于季报、年报等财务报告而言,互动问答平台能及时根据投资者提问发布一些未达披露标准的信息,提高投资者信息获取的时效性。再次,内容覆盖范围广。传统正式财务报告内容更多是为了迎合监管要求,难以覆盖投资者多元的信息需求,而互动问答平台能根据投资者提问进行针对性回复。然而,由于上市公司在互动问答平台的信息答复方面拥有较大的自主权,一些公司可能会存在提问不答复,或者回复缓慢,或者即使回复迅速但内容也不具有针对性的问题。基于此,本研究根据互动问答平台区别于传统正式信息披露的优势选取了三个衡量非正式信息披露质量的维度:信息答复完成度、及时性和针对性。具体地,从合规维度考虑,信息答复完成度越高说明企业当年面对投资者“碎片化”信息需求都能进行一一解答,初步说明企业没有刻意回避问题;进一步地,从时间维度和内容维度分别刻画企业非正式信息披露质量,即信息答复及时性越快,说明企业回复问题态度越积极,而信息答复针对性强,也说明企业没有对投资者具体问题进行敷衍。那么这种灵活、新兴的非正式信息披露方式能否影响企业创新,如何影响呢?基于此,从互动问答平台信息供给者的视角,本文选取了非正式信息披露质量的三个维度探究其与企业创新的关系。研究发现,企业信息答复完成度、及时性、针对性与企业创新水平显著正相关,说明企业非正式信息披露质量能促进企业创新。机制分析表明,企业非正式信息披露质量通过改善信息不对称、缓解融资约束、降低经理人职业忧虑和减少大股东资金占用进而提高了企业创新水平,发挥了积极的公司治理作用,这正契合了我国信息披露直通车制度的设计初衷。

本研究的主要贡献包括:第一,丰富了企业创新影响因素方面的研究。围绕创新影响因素的讨论形成了丰富的研究成果,但已有文献对信息披露与创新关系方面主要基于年报、业绩预告等正式信息披露角度,而鲜有基于非正式信息披露视角探究对企业创新的影响,尤其是在正式信息披露方式无法满足网络时代信息传播特点的背景下更具有研究必要性。第二,拓展了有关非正式信息披露质量经济后果的研究。当前国内外主要探讨电话会议、股吧、微博等非正式信息披露的经济后果,而鲜有研究具有中国特色的互动问答平台对企业生产经营的影响。区别于现有互动平台研究基于信息需求方——投资者提问视角开展研究,有学者探究投资者关注对企业股票收益、信息不对称、股价崩盘风险、创新的影响,但基于互动平台的信息供给方——上市公司回复视角并考察企业非正式信息披露质量特征的经济后果还鲜有研究,而从互动问答平台的公司回复角度探讨非正式信息披露质量对企业创新的影响,一方面丰富了非正式信息披露质量经济后果的研究,另一方面也为现有互动问答平台相关研究提供了新的视角。第三,互动问答平台是我国资本市场在互动式信息披露方面的重要制度创新,也是继股东大会网络投票保护投资者决策参与权后,交易所保护投资者知情权和质询权的又一创新举措。这种信息披露制度的监管变革能否对企业产生积极影响,在保障投资者充分参与公司治理的情况下保障企业长远健康发展,需要研究者从不同角度进行评估。而本文从企业创新角度给该信息披露制度改革有效性方面提供了证据。


二、理论分析与研究假设

区别于固定资产投资容易出现过度投资问题,企业创新过程往往伴随着投资不足的困扰。管理者激励、融资约束、大股东机会主义行为是制约企业创新水平的重要因素。交易所互动问答平台是信息披露直通车改革下的重要制度创新,有利于提高企业信息披露质量和及时性,已经逐步成为投资者获取上市公司权威信息的新渠道,实现了对法定信息披露的有效补充。互动问答平台这一非正式信息披露质量可能通过以下方式促进企业创新:第一,缓解企业融资约束程度。中国股权融资成本大幅低于债务融资成本,企业往往具有强烈的股权融资偏好,因而投资者对企业创新的态度对研发项目成功与否至关重要。而由于创新的无形性和高风险的特点,投资者难以评估创新项目对企业的经济效益,会要求更高的风险溢价,造成了企业外部融资成本增加,融资数额有限。而企业互动问答平台及时提供的针对性信息可以提高投资者对企业未来生产经营情况的安全感,让投资者愿意以更低的风险补偿为企业创新融资。第二,减少管理者职业忧虑。以往研究表明,即使没有融资约束,风险厌恶的管理者也不愿意投资周期长且失败率高的创新项目。在代理理论框架下,因为委托人无法直接观测到所有代理人的行为,他们必须依赖于事后项目的产出来判断管理者能力。在信息不对称的情况下,企业短期业绩不佳会被股东理解为管理者能力不足,造成管理者职业忧虑。而面对投资者的疑问,企业能在互动问答平台及时为股东反馈充分的信息,克服创新项目的经济效益和成本费用在时间上不匹配的缺陷,让股东能判断短期业绩下降到底是源于管理者运营不佳还是企业创新项目的前期支出。这种非正式的信息披露能让股东对企业短期业绩不善表现出更高容忍度,能极大提高管理者进行研发创新的积极性。第三,抑制大股东机会主义行为。中国上市公司股权集中化的特点导致第二类代理问题比较突出,大股东经常利用自身信息优势和控制权掏空企业资源,造成企业创新活动资源投入不足。而互动问答平台借助网络技术的便利让更多的中小投资者能对企业进行外部监督,对大股东投机行为进行“用脚投票”。已有研究表明,非控股股东有强烈动机对大股东掏空行为进行监督,显著降低了企业资金占用等自利行为。而开拓非控股股东参与企业公司治理的渠道不仅能形成有效的外部监督,还能对管理者具有建言献策、激发灵感的效果,从而促进了企业创新。第四,以往正式信息披露一般是迎合监管要求的被动披露,对于缓解企业创新过程中的信息不对称作用有限,而且这种一刀切的信息披露政策也常常出现投资者真实的信息需求和企业按照固定模板的信息供给不匹配问题。而互动问答平台信息是针对投资者的被动披露,提问和浏览平台的投资者一般是企业中小股东,企业对股东的被动回复一方面及时给投资者信息反馈以缓解市场压力进而降低股价异常波动造成的不良影响,另一方面也可以促进中小股东对企业发挥外部治理的监督功能。

本文首先从合规维度考虑企业信息答复完成度与企业创新之间的关系,其中信息答复完成度指的是企业在一年内是否完全答复投资者在互动平台上的所有问题。交易所明确号召企业必须回复互动问答平台的问题,因而本文对信息答复完成度采用虚拟变量初步判断企业非正式信息披露是否达标。根据前面的理论推演,面对“碎片化”的大量投资者提问,企业信息答复完成度越高,说明企业对投资者提问的耐心程度和意愿程度越高,被回复问题越多也意味着投资者获取的信息越充分,企业外部融资环境越稳定,管理者就能把更多精力投入到企业创新活动中,因而促进了企业创新。进一步地,本文从答复的时间维度和内容维度分析企业非正式信息披露质量对企业创新的影响。交易所规定指出,企业对未触及信息披露标准的,可在互动问答平台答复,尽量控制在两个交易日内。可见,互动问答平台最大的价值就是提升投资者获取信息的及时性,这也弥补了财务报告等正式信息披露的披露周期过长的不足。根据前面论述,上市公司信息答复及时性越高,有利于投资者时刻感知企业创新活动中的细节,投资者在买卖股票的分歧度越低,逐渐成为愿意与企业长期利益保持一致的长期投资者,这种稳定的融资环境和透明的业绩指标有利于激励管理者开展研发创新。不过,企业信息答复及时性并不代表内容具有针对性,尤其是对于周期漫长的企业创新项目,如果仅仅是答复及时而内容敷衍,如回复的内容重复单一,这也会影响企业声誉,丧失投资者对企业的信任。与以往正式信息披露相比,互动问答平台的信息披露更切合投资者信息需求,且由于目标群体主要是更广泛的投资人,对大量的问题进行独特对待解答,更有利于投资者理解企业信息。根据前面论述,企业信息答复针对性越强,说明企业越重视与投资者关系管理,投资者获取的信息越准确且切合需求,这利于投资者发挥积极外部治理和监督作用,并对企业提供一些建设性建议以便于激发管理者灵感,长期来说能够形成管理者和投资者之间的良性互动,有利于企业创新水平的提高。

而另一方面,从反面来看互动问答平台的企业信息回复也可能难以提高企业创新,原因有以下几点。首先,企业在互动问答平台的信息回复可能存在泄密情况。投资者除了会对企业公告晦涩难懂的部分提出疑问,还会对企业创新机密进行提问。在交易所要求企业积极回复互动平台问题与面临投资者随时“用脚投票”的压力下,处于“两难境地”的管理者稍有不慎就可能泄密,甚至可能出于自身职业忧虑,会选择违规披露年报或者公告中未公开信息,损害了企业创新活动。其次,企业在互动问答平台的信息回复可能会增加企业融资约束。一方面,中国中小投资者以短线交易的“散户”为主,可能会出于风险厌恶,面对企业创新过程中的信息披露会要求更高的风险溢价。另一方面,以银行为主的债权人更注重企业短期收益以保障本金和利息的安全,面对可能有损于短期价值的长期创新活动而言,也会要求更高的风险补偿,这都会增加企业创新活动的融资约束,从而抑制企业创新。因此,企业非正式信息披露质量越高,企业泄密情况越严重,受到外部融资约束越高,从而不利于企业创新。

综上可知,企业非正式信息披露质量可能会促进企业创新水平,也可能抑制企业创新水平,由于事前难以判断哪种效应起主导作用,我们提出零假说H1。

H1:企业非正式信息披露质量对企业创新没有影响。

假说1a:企业信息答复完成度与企业创新没有影响。

假说1b:企业信息答复及时性与企业创新没有影响。

假说1c:企业信息答复针对性与企业创新没有影响。


三、研究设计

(一)样本选择和数据来源


由于深交所和上交所分别在2010年和2013年才正式开通互动问答平台,因此本文选择样本区间为2010—2017年。参考已有研究的做法,本文剔除了以下企业:(1)ST类上市公司;(2)金融类、保险类、房地产类上市公司;(3)变量数据缺失的公司。最终得到15627个样本。此外,为减少极端值的影响,对于本文所使用的主要连续变量,按1%和99%水平进行缩尾处理。本文关于上市公司信息答复均来自互动问答平台网址,其余数据来自国泰安数据库。


(二)主要变量界定


1.企业创新。与研发投入衡量企业创新活动相比,专利申请更能全面反映企业各种可观测和不可观测的创新投入的成功利用情况,而研发支出只反映了创新投入中可观测且可度量部分。因此,本文借鉴以往文献,采用企业专利申请数量总和加1取自然对数以衡量企业创新(Patents_total),其中专利包括发明专利、实用新型和外观设计专利 。

2.信息答复完成度。信息答复完成度(Completion)定义如下:如果上市公司当年全部答复互动问答平台上投资者的问题,取值为1,否则取值为0。

3.信息答复及时性。首先构造一个信息答复天数(Delay)变量,表示上市公司当年在互动问答平台的所有问题答复日期与投资者提问日期天数之差的均值。该差值越大,说明企业回复问题越拖延。由于这是一个反向指标,为了更好刻画上市公司信息答复及时性(Timeliness),本文借鉴He等的方法对信息答复天数(Delay)进行标准化,公式如下:

(1)

其中DelaymaxDelaymin分别是公司当年信息答复天数的最大值和最小值。Timeliness的值介于0和1之间,其值越高表示企业信息答复及时性越高。

4.信息答复针对性。首先构造一个信息答复相似度(Similar)变量,表示上市公司当年在互动问答平台的所有回复文本之间的相似程度。该值越大,表示上市公司回复投资者的内容越敷衍,越不具有问题针对性,比如很多公司回复常常采用“我们会及时将您的意见和建议汇总并报告公司管理层”“我们将按规定及时披露相关信息”“您好,公司目前经营情况正常,不存在任何应披露而未披露的重大信息”,甚至只用一句“谢谢您的关注”等没有半点实质性的内容。而计算文本相似度的方法很多,学者大多采用基于词料库的词袋模型,具体包括向量空间模型(VSM)、潜在语义分析(LSA)。本文使用LSA模型根据每个上市公司年度内所有回复文本计算信息答复相似度。同理,由于信息答复相似度也是一个反向指标,为了刻画上市公司信息答复针对性(Pertinence),本文借鉴He等的方法对信息答复相似度(Similar)进行标准化,公式如下:

(2)

其中Similarmax和Similarmin分别是公司当年信息答复相似度的最大值和最小值。Pertinence的值介于0和1之间,其值越高表示企业信息答复针对性越高。


(三)模型设定


对于假说1,借鉴前人的研究,本文加入了公司规模(Size)、财务杠杆(Lev)、成长性(Grow)、公司年龄(Age)、现金持有(Cash)、资本性支出(Capex)、资产收益率(Roa)、融资约束(KZ)、行业集中度(HHI)、行业集中度的平方(HHI2)、研发投入(R&D)、年度(Year)和行业(Ind)变量。需要说明的是,由于控制变量研发投入(R&D)缺失值过多,借鉴Bebchuk等的方法,本文把研发投入(R&D)中的缺失值设置为0,并增加一个变量研发投入是否缺失(R&D missing)控制该处理方法可能产生的偏差。具体变量定义见表1。为了研究企业信息答复完成度与企业创新的关系,假说1a建立的OLS模型如下:

(3)

为了检验假说1b企业信息答复及时性与企业创新的关系,本文构建了如下模型:

(4)

为了检验假说1c企业信息答复针对性与企业创新的关系,本文创建了以下模型:

(5)


四、实证结果分析

(一)描述性统计


表2列示了主要变量的描述性统计结果。由表2可知,Patents_total的均值为2.620,标准差为1.607,说明在不同样本公司总企业创新水平具有较大差异,与权小锋和尹洪英结果基本一致。Completion的均值为0.422,说明只有42.2%的公司完全答复了互动问答平台投资者的问题。Timeliness的均值为0.872,说明大部分公司答复投资者问题的及时性较高,这符合交易所互动问答平台提升投资者获取信息及时性的初衷。为了更形象地展示Timeliness的现实含义,我们还列示了Timeliness非标准化之前的指标信息答复天数(Delay)。可以看出Delay的均值为16.085,中位数为5.640,说明超过一半的企业在5.640天以内就对投资者问题进行了回复,并且均值和中位数的差异说明了上市公司在问题回复时间上两极分化较大,并且距离交易所规定期待的控制在两个交易日内答复还有很大的提升空间。而Pertinence均值为0.173,说明大部分公司信息答复针对性不高,监管部门需要在引导上市公司及时回复互动问答平台投资者提问的同时也要尽可能倡导其提升问题回复的针对性。其他各变量的分布均在合理范围内。 


 (二)回归结果与分析


1.企业信息答复完成度与企业创新:假说1a检验

表3报告了假说1的3个分假设的回归结果,其中VIF检验均小于10,说明模型不存在严重多重共线性问题。从表3第1列实证结果看,解释变量Completion的回归系数为0.119,系数显著为正,说明企业信息答复完成度越高,企业创新水平也越高,该结论支持了假说1的猜想。从经济含义上看,与没有完全回复问题的公司相比,完全回复问题的公司增加了11.9%的创新产出。

2.企业信息答复及时性与企业创新:假说1b检验

从表3第2列回归结果可以看出,解释变量Timeliness的回归系数为0.155,系数显著为正,说明企业信息答复及时性越高,企业创新水平越强,该结论支持了假说2的猜想。从经济含义上看,企业信息答复积极性每增加1%,企业创新水平提高0.155%。

3.企业信息答复针对性与企业创新:假说1c检验

从表3第3列回归结果来看,解释变量Pertinence的回归系数为0.144,系数显著为正,说明企业信息答复针对性越强,企业创新水平越高,该结论支持了假说3的猜想。从经济含义上看,企业信息答复针对性每增加1%,企业创新水平增加0.144%。


(三)稳健性检验


1.排除创新被操纵的替代性解释。文章可能存在另一种替代性解释:在交易所互动平台制度实施以后,企业管理者为了应付投资者提问的压力,在答复过程中尽可能传递乐观积极的信息(如答复更多、更及时、针对性更强),可能会出现在专利申请故意多报行为,以避免当初对投资者承诺不及预期的市场负面反应。为了排除这种替代性解释,借鉴权小锋和尹洪英的做法,将模型中因变量从专利申请替换成为法律生效的专利授权和创新效率指标。如果存在管理者创新操纵行为,那么管理者信息答复应该不会对上述指标产生正向作用。结论保持不变。

2.考虑内生性问题的影响。为缓解本文结论内生性,我们采用工具变量和双重差分的方法进行缓解。首先,借鉴江轩宇等的思想,我们为本文三个解释变量根据同年度同省份其他上市公司(剔除目标公司自身)的信息答复完成度、及时性和针对性均值分别构造工具变量。其次,借鉴谭松涛等的思路,利用2010年深交所“互动易”平台成立这一外生冲击,通过双重差分模型进一步考察上市公司非正式信息披露质量与企业创新的影响。结论保持一致。

3.将假设1a的解释变量信息答复完成度替换成信息含量更高的连续变量。将Completion替换成连续变量Completion_con,表示企业当年在互动平台回复问题总数与投资者提问总数比值,信息含量相对更高。文章结论依然成立。

4.更换因变量。本文采用更具有创新价值的发明专利总数的自然对数(Patents_invent)和研发投入(RD)替代文章创新的被解释变量,结论保持不变。

5.增加互动平台信息需求方的控制变量。由于企业在互动问答平台的非正式信息披露是被动披露,信息生产由提问方和回复方双方共同完成,因而为了探究企业信息回复质量对企业创新的净效应,本文进一步控制了投资者提问方的特征变量,回归结果保持不变。


五、进一步研究:机制分析

如果互动问答平台这种作为中国特色的非正式信息披露渠道能影响企业创新水平,那么接下来深层次问题是:企业非正式信息披露质量影响企业创新的机制是什么?根据前面理论分析,本文主要从信息不对称、融资约束、管理者职业忧虑、大股东资金占用这四个机制进行实证检验。


(一)信息不对称机制


如果企业非正式信息披露质量能通过降低企业信息不对称正向促进企业创新,那么在信息不对称越强的公司该正向作用应该越明显。本文衡量信息不对称的变量有:(1)一个是信息不透明度(AbsDa),采用的是修正Jones模型估计,并根据年度行业中位数划分虚拟变量,取值为1表示公司信息不对称程度较高。(2)另一个是股价同步性(Syn),股价同步性越高,说明企业同涨同跌现象越严重,特质信息越少,企业和投资者之间的信息不对称程度越高。选择股价同步性并根据年度行业中位数划分虚拟变量,取值为1表示信息不对称较高。如表4所示:在第1、3、5列中,Completion*AbsDa、Timeliness*AbsDa、Pertinence*AbsDa交互项系数显著为正,说明信息不透明度越高的公司,非正式信息披露质量与创新关系作用更强;而在第2、4、6列中,Completion*Syn、Timeliness* Syn、Pertinence* Syn交互项系数显著为正,说明股价同步性越高的公司,非正式信息披露质量与创新关系作用更强。以上都表明了企业非正式信息披露质量可以通过降低信息不对称来促进企业创新。


(二)融资约束机制


如果企业非正式信息披露质量能通过缓解企业融资约束来促进企业创新,那么在企业融资约束越高的公司该效果应该越强烈。本文融资约束(KZ)变量借鉴的是KZ指数并根据年度行业中位数划分虚拟变量,取值为1表示企业融资约束高。如表5所示,Completion*KZ、Pertinence*KZ显著为正,基本说明在融资约束越高的公司,非正式信息披露质量与创新关系越强,即企业非正式信息披露质量可以通过缓解企业融资约束提高企业创新。


(三)管理者职业忧虑机制


如果企业非正式信息披露质量能通过降低管理者职业忧虑正向影响企业创新,那么在管理者职业忧虑越强的公司该效果应该更明显。本文借鉴江轩宇等的方法,采用企业换手率(Turnover)衡量管理者职业忧虑,即换手率高于年度行业中位数取值为1,否则为0。Fang等研究表明股票流动性增强会降低企业创新产出,因为存在大量短期交易者频繁换手加剧了管理者职业忧虑,促使其变得短视。丁慧等也认为企业换手率越高,表明投资者意见分歧越大。如表6所示,Completion*Turnover、Timeliness*Turnover、Pertinence*Turnover交互项系数显著为正,说明在企业换手率越高导致管理者职业忧虑感越强的公司,企业非正式信息披露质量促进企业创新效果越强,即企业非正式信息披露质量能通过降低管理者职业忧虑促进企业创新。


(四)大股东资金占用机制


如果企业非正式信息披露质量能通过降低大股东资金占用行为促进企业创新,那么在大股东资金占用越强的企业该效果应该越明显。本文大股东资金占用(CE)变量借鉴的是郑国坚等的方法,采用上市公司大股东及关联方占用企业的其他应收款并根据年度行业中位数划分虚拟变量,取值为1表示企业大股东掏空行为越强。如表7所示,Completion*CE、Timeliness*CE、Pertinence*CE显著为正,说明在大股东资金占用越高的公司,非正式信息披露质量与企业创新关系越强,即非正式信息披露质量能通过减少大股东资金占用来提高企业创新水平。这也说明了互动问答平台为外部投资者参与企业公司治理并进行监督提供了便利,与李姝等发现非控股股东能通过股东大会网络投票抑制大股东掏空并促进企业创新的途径一致,即互动问答平台成为继股东大会网络投票后又一外部投资者发挥公司治理作用的重要渠道。


六、研究结论与启示

理论界对于信息披露与企业创新关系一直未有定论。本文以交易所互动问答平台作为切入点,探讨了在我国信息披露直通车改革背景下,上市公司非正式信息披露质量对企业创新的影响及作用机制。研究发现:(1)上市公司非正式信息披露质量能提高企业创新水平,体现在互动问答平台答复完成度越高、及时性越强、针对性越佳,企业创新产出越明显。(2)企业非正式信息披露质量可以通过多元化渠道促进企业创新,包括信息途径、融资途径、市场压力途径以及外部公司治理途径。

本文研究结论具有以下实践和政策启示:(1)交易所推出的互动问答平台是利用互联网技术构建的具有中国特色的企业非正式信息披露渠道,弥补了正式信息披露时效性弱且灵活性差的不足,实现了从监管导向的被动披露到投资者导向的被动披露转型,企业与投资者之间的互动模式有利于投资者监督甚至为公司创新发展建言献策。因此,在信息披露监管转型背景下,监管者可以借助自媒体时代的技术优势积极探索并完善更多的非正式信息披露渠道,为企业创新发展注入更多的活力。(2)非正式信息披露质量决定了信息是否自由、有效地交换,是引导资本市场资源有效配置的关键因素,也是资本市场服务实体经济的重要保证。企业应该积极提高非正式信息披露的完成度、及时性和针对性,监管者也要引导上市公司积极答复互动平台的投资者提问,这将有利于市场评估企业创新活动的价值,更有效地对企业创新活动过程进行监督、评价和建言献策,以此减少市场摩擦,加强企业获取创新资源的能力和管理者创新意愿,最终发挥互动问答平台服务企业创新发展的价值。


原文刊发于《厦门大学学报(哲学社会科学版)》2022年第3期《企业创新研究》专栏,第46—58页。因篇幅问题,注释删略。



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