实际收益率持续为负 支撑风险资产
重点摘要
1. 市场开始意识到通胀走势的变化。正如我们在名义利率新内涵主题中所述，实际收益率保持负值，利好风险资产走势。
2. 拜登总统上任后，美国股市创下历史新高。意大利政府赢得国会信任案投票，避免了进一步的政治动荡。
3. 市场将密切关注本周美国消费者支出数据，以评估被压抑的需求规模，这将是经济活动重启步伐的关键。
我们很早就指出中期通胀可能会加剧，而在美国推出大规模财政刺激的预期下，市场已经开始意识到这一前景。我们认为这不会在短期内影响风险资产升势。正如我们在名义利率新内涵主题中所述，我们预期通胀对名义收益率的影响甚微。这使我们继续看好风险资产，尽管疫情变化可能使其未来走势并非一路坦途。
美国10年期国债收益率构成要素分析（2019年至2021年）
资料来源：贝莱德智库，数据来自Refinitiv，截至2021年1月。注：名义收益率以Refinitiv美国基准10年期国债指数表示。实际收益率以Refinitiv美国10年期通胀挂钩政府债券指数收益率表示。通胀预期以名义收益率减实际收益率计算得出。
2020年初为缓解疫情冲击而开启的政策变革，是导致名义利率新内涵形成的主要因素，这也是我们2021年的三大投资主题之一。我们认为，一个重要后果是，通胀上升对名义收益率的影响力减弱。预期通胀价格已升至2018年10月以来的最高水平，推动10年期美国国债名义收益率升至去年3月以来的最高水平。然而，“实际”收益率（经通胀调整后收益率）基本保持稳定。如上图绿色线所示。我们曾预计，执政的民主党若取得参众两院控制权，可能会加速名义利率新内涵的形成，因为大规模财政支持可能会推动经济重启。近期市场走势与这个观点一致。
政策变革的一个重要环节是主要央行不断演变的政策框架。美联储率先发出信号，表示容许通胀超过目标水平，以弥补过去通胀过低的不足，同时承诺在可预见的未来保持低利率。美联储本周政策会议可能会重复上述观点，并指出，自去年12月上次会议以来，经济形势正在走弱。最近收益率的走势已经表明，市场可能会继续考验美联储遏制名义收益率涨幅过高的决心。这就是为什么我们看不到名义收益率直线上升的部分原因。
我们预计，未来五年美国消费者价格通胀率会在2.5%至3%之间，仍远高于目前的市场价格。
在这种环境下，美元可能面临压力，因为投资者可能会寻求美国以外的高收益资产。我们认为，未来12个月美元走势稳定或走弱，都将利好新兴市场资产。
总结：我们仍然预计，疫情冲击对经济活动的累计影响将远低于全球金融危机所造成的损害，它决定了资产价格的最终走势。尽管疫苗面市初期供应缓慢，同时，更具传播性的变异病毒正在蔓延，导致经济重启进程有所延迟。我们认为，随着以疫苗为主导的经济重启加速，以及各国央行限制名义收益率的上升，未来将出现更强劲的增长、更高的通胀和较低的实际收益率。短期战术配置方面，我们整体上偏好风险资产，看好股票和债券。不过，自去年年底以来，市场已经发生了重大变化，因此风险资产的未来走势可能并非一路坦途。长期战略配置方面，由于估值上升，我们对股票持中性观点。我们还战略性低配名义政府债券，因为在收益率偏低和通胀上升的双重压力下，名义政府债券在投资组合内的作用将会面临挑战。
MKTGH0121A/S-1498124