羚锐制药“躺赚”揭秘：靠卖膏药年销数十亿元，热衷理财上半年投6000万元
这个不起眼的医药细分赛道始终逆势增长，有企业靠“狗皮膏药”卖赢了PD-1。
凭借着几款膏药，中药贴膏龙头企业河南羚锐制药股份有限公司（下称“羚锐制药”）多年来保持销售额增长。羚锐制药近日发布的2024年半年度报告显示，上半年实现营收19.06亿元，同比增长12.07%；实现归母净利润4.13亿元，同比增长30.30%；实现扣非归母净利润3.94亿元，同比增长30.82%。
而“膏药股”在资本市场也表现不俗，2023年、2024年至今，羚锐制药股价分别逆势上涨36.24%、42.09%。
中药贴膏产品之所以成为“隐形冠军”，与国内老龄化加剧有直接关系。国联证券等多家机构研报认为，骨科中药贴膏剂行业有望持续增长。
不过，中药贴膏赛道也并非高枕无忧，产品同质化严重、研发投入不足、集采降价冲击等行业问题也日益紧迫，即便“一哥”羚锐制药也不能独善其身。对于上述问题，《华夏时报》记者联系采访羚锐制药，截至发稿未收到回复。
羚锐制药用真金白银证明了中药贴膏赛道的潜力。
羚锐制药是一家以药品、医疗器械生产经营为主业的国家高新技术企业。公司拥有橡胶膏剂、片剂、胶囊剂、软膏剂等十余种剂型百余种产品，涉及骨科、脑病科、呼吸科、麻醉科、皮肤科等领域。
通络祛痛膏、“两只老虎”系列中药贴膏剂是羚锐制药的核心产品，通络祛痛膏作为独家产品已入选《国家基药目录》《国家医保目录》，2023年销售额破10亿元，“两只老虎”系列年销量破10亿贴。
据《中国疼痛医学发展报告》，中国慢性疼痛患者超过 3 亿人，每年新发约为 1000 至 2000 万人，患病率随着年龄的增长而增长。针对慢性疼痛患者自我用药习惯的调查结果显示，超过60%的慢性疼痛患者通过自我诊疗的方式进行疼痛管理，早期慢性疼痛首选外用药治疗，贴剂因具备显著优势而被广泛使用。
羚锐已经保持了多年的业绩增长，2011年至2023年，羚锐制药保持营收连续13年增长，尤其近三年的营收一直处于高位，2021年至2023年分别实现营收26.94亿元、30.02亿元、33.11亿元。2018年至2023年，羚锐制药分别实现归母净利润2.43亿元、2.94亿元、3.25亿元、3.62亿元、4.65亿元、5.68亿元，连续6年保持增长。
中康开思数据显示，2023年，羚锐制药为骨科中药贴膏剂零售端市占率第一，从2018年18.7%提升至2023年26.9%。
在2023年羚锐制药总营收中，贴剂收入达到20.5亿元，占总营收的61.83%。2024年上半年，羚锐制药仍保持增长态势，实现19.06亿元营收，较去年同期增加2.05亿元，实现五年连续上涨。在半年报中，羚锐制药未披露不同产品的销售情况，仅提到，贴剂产品持续稳健增长，“小羚羊”儿科系列产品的品牌知名度在持续提升。
华安证券研报指出，羚锐制药拥有一系列独家产品，如通络祛痛膏和壮骨麝香止痛膏，这些产品在市场上具有较高的知名度和用户忠诚度。通过持续的研发投入和品牌建设，公司不断优化产品结构，推出高附加值的新产品，巩固了在骨科和慢性病管理领域的优势地位。
骨科中药贴膏产品的高毛利率也令药企艳羡。通络祛痛膏每贴约4.5元左右，单价虽不高，但毛利率惊人。财报显示，羚锐制药的最新毛利率为76.04%，较上季度毛利率增加0.44个百分点，两个季度连续上涨；较去年同季度毛利率增加0.72个百分点，连续两年实现上涨。
羚锐制药前身为始创于1988年8月的河南省信阳羚羊山制药厂，1992年6月，羚羊山制药厂和香港锐星企业公司合资组建了河南羚锐制药有限公司；1999年6月，引入上海复星医药产业发展有限公司等新股东完成股份制改造，整体变更为河南羚锐制药股份有限公司；2000 年10月，羚锐制药在上交所上市。
虽然业绩一直在高歌猛进，但羚锐制药正面临一个最大的隐忧，公司的核心产品通络祛痛膏专利即将在2026年11月到期，这意味着羚锐制药未来将面临仿制药的市场竞争，和能否维持高毛利率的挑战。
同时，中药贴膏技术门槛低于化药贴膏，竞争者很多。据药智网数据，同类型的麝香壮骨膏、关节止痛膏、伤湿止痛膏、狗皮膏、伤湿祛痛膏的厂商超200家。
中药贴膏企业都在不断拓展产品线，试图研发更多新剂型膏药产品，羚锐制药也开始布局化药贴膏产品。
据国家癌症中心发布的《全国癌症报告》，2022年我国新发癌症 482.47 万例，而疼痛是癌症患者最常见和难以忍受的症状之一，初诊癌症患者的疼痛发生率约为 25%，晚期癌症患者的疼痛发生率达 60％-80％，严重地影响患者的生活质量。
羚锐制药目前是国内唯一从事骨架型芬太尼透皮贴剂生产的企业，中原证券研报指出，透皮贴剂相比注射剂，使用方法简便，不良反应较低，止痛效果好，可广泛用于癌性疼痛和非癌性疼痛的治疗，尤其适用于无法口服给药、进食困难和无法耐受吗啡类药品不良反应的中晚期癌痛患者，后续公司将持续加强芬太尼的市场推广力度。
不过，一位长期关注医药股的投资人向《华夏时报》记者表示，化药贴膏虽然比中药贴膏赛道技术研发难度大，但是同创新药相比还是差了一大截，这个赛道也已经硝烟四起，法玛星制药、九典制药、哈尔滨三联药业等研发的化药贴膏都离上市只差临门一脚。
更为关键的是，一直以来，羚锐制药被质疑轻研发而重营销。据2023年年报，羚锐制药2023年销售费用15.04亿元，占营收比例45.41%；研发费用仅1.10亿元，同比减少12.32%。2024年上半年，羚锐制药研发费用约4719万元，虽然增长9.02%，但研发费用率仅为2.5%，相比之下，销售费用为8.55亿元，是研发费用18倍，销售费用率44.9%。
另外，羚锐制药似乎热衷于购买理财产品。在2024年半年度报告中，羚锐制药货币资金为7.27亿元，较上年同期减少51.5%。羚锐制药表示主要系本期购买理财产品增加所致，同时投资活动产生的现金流量净额变动也系本期购买理财产品所支付的资金增加。
财报显示，2024年上半年，羚锐制药用于银行理财产品的金额为6000万元。2023年，羚锐制药使用3000万元用于委托理财。
值得注意的是，集采的威胁已经降临中药贴膏赛道。比如九典制药的洛索洛芬钠凝胶贴膏在2022年、2023年，分别中选广东联盟地区、浙江集采，两次价格降幅分别为25%、28%。
上述投资人表示，虽然目前羚锐制药的中药膏药主要在院外零售市场，受到集采影响较小，但院内市场肯定也是其未来竞争中不能忽视的销售增长来源。
羚锐制药在2023年年报中也提到，在医院端，公司将持续完善学术推广体系，进一步完善循证医学证据，加快空白市场的开发，实现公司业务的横向拓展，不断拓宽业务范围和服务群体。
国内疼痛缓解和治疗的贴剂市场潜力巨大。据天风证券研报，中国外用贴膏在消炎镇痛领域的渗透率不足 10%，目前仍以口服、注射制剂为主。与欧美、日本等市场差距较大，仍然存在较大提升空间。
对于羚锐制药而言，专利到期的风险、同质化竞争、研发投入不足等都是需要积极应对的迫切问题。
本期编辑：刘锦平
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