女儿昀宝的证券投资学作业

女儿昀宝这个学期开始学习“证券投资学”，属于选修课。由于学校教的是关于模型、系数、波浪之类的技术理论。从一开始，她与教授进行了多次关于价值投资与技术分析的探讨。现在到了写期末论文的时候，征得教授同意后，她可以写关于价值投资的。昨天看了她的作业，觉得作为一个初学者，对价值投资的理解还很浅，但因受家庭耳熏目染的影响，以及她阅读过唐朝老师的书，有这点见解，还是值得鼓励的。在征得她本人同意后，在我的公众号次条做个收录分享。下面正文，只对格式做了排版，一字没改。（包括错别字）

从国家、企业与个人的角度分析中国价值投资的科学性与实践性

自股市诞生以来，价值投资和技术分析是两种常见的投资策略，它们在理念和方法上存在明显的区别，争论百年不断。而在我国的金融市场中，采用技术分析的股民明显多于价值投资者，同时我身边的老师与同学似乎并不认同价值投资在中国的可行性。因此本文将采用批驳的论证方式来阐述，在不同角度下中国采用价值投资策略的科学性与实践性。

为了统一论证对象，首先确定本文中提及的价值投资策略即指巴菲特首创的投资理念，通过凝练具体包括以下要点：

①理解估值：估值就是比较，永远只在两个可以理解的投资对象之间选择产出更高的那个，是比较而不是精确计算；

②面对市场波动和宏观：宏观预测是废纸，对于买进股份我们注意的只是价格而非时间。因为忧虑短期不可控的经济或股市变量是很愚蠢的事，不如看好一家长期前景可预测的好公司；

③正确看待增长等投资体系核心要素：拥有增长因素的高回报的企业，即使它本身没有增长，但我们可利用的资本在增长（就如农田，本身没有增长但种植的作物可以增长）；

④运用组合和复利的威力：选择合适的企业投资组合，放大正确的影响力而缩减错误的杀伤力。

此外，一句话简单概括价值投资：“买入股票进行投资不是为了买入一张计划未来转手卖出的票据，而是为了买入一家企业的部分所有权。”也就是说，价值投资并非看重企业当下的股价，而是看中其内在价值与未来价值。价值投资者愿意陪伴优质企业一起成长！但大多数人对于价值投资的了解仅为皮毛而没有深入体系化的思考，也由此对价值投资产生了片面的误解。

同时需要说明，价值投资的对象是盈利能增长的优质企业，而所谓的优质企业总结为三个特征：被需要，很难被替代，价格不受管制。具体可以通过波特五力模型去分析企业护城河。可以看出，我们对于优质企业的鉴定并不是完全通过数据，更多的是综合方面的评估。可以理解为，以数据为第一门槛，以综合评价为后续鉴定。

接下来开展具体的批驳辩证。

第一，从国家角度，论价值投资理论是否适用于中国投资者。有观点认为：“受中国宏观环境影响，中国上市公司所披露的财报无法真实反馈其发展状况，而价值投资的逻辑是判断企业的内在价值，则财报存伪影响内在价值的判断，因此价值投资不适用于中国市场。”

不得不承认的是，在中国，由于金融市场发展的不完善与法律规制的不完全，导致各企业披露的财报存伪。但事实上，财报存伪并不影响内在价值的判断，我们可以从两个角度理解。

从专业技术的层面上分析，一份完整的财报所包含的信息远比想象中的多，想要通过财报作假达到瞒天过海的效果也没有想象中容易。财报造假最有可能出现在应收账款等科目，只需要具备一定的会计基础和财报理解能力，以及一定的训练与经验积累，就可以解析出财报中经过“美化”或“篡改”的数据。而这项辨财报真伪的能力通过认真的学习是可以被大众掌握的，具有推广性。

从价值投资逻辑的层面上分析，我们遵循“用财报排除企业”和“放弃看不懂的财报”这两个原则。

首先，财报是用来“排除企业”而非确定企业的。如果我们想通过财报来确定一家企业是优质企业，这确实很难，毕竟财报数据存在作假可能；

但如果我们想通过财报来排除一家劣质企业，这却很简单，因为能被美化与篡改的数据总是出现在比较固定的会计科目，只需要集中分析“造假高风险科目”就能迅速排除劣质企业。

其次，如果我们无法理解企业报表的数据，说明我们不懂这家企业，看不懂的东西必须被放弃，价值投资者只投资我们理解且确信的企业，也就是所谓的“赚的明明白白”。

可以说价值投资者对企业的理解以财报为基石，没有财报就没有价值投资，而在价值投资中如何正确使用财报来了解企业也有严密的逻辑与步骤，这进一步说明“即使中国大部分企业报表存伪，却不影响价值投资寻找优质企业”的观点。

①通过阅读报表排除劣质企业。如果我认为这份报表造假甚至看不懂，那这家企业通过其他渠道发布的消息也不一定真实，必须被淘汰。

②通过深入理解报表进行估值来进一步筛选合规企业（即通过上一步筛选的企业）。估值实际上以巴菲特的" all cash is equal "为底层支撑，将股权价值与现金资产进行比较，并通过对折留下巨大的容错空间，从而始终"将财富放置在更有价值资产上面"，实现长期投资的增值。举例：篮子里有一大一小两个苹果，要让我估算出它们各重多少克，这几乎是不可能完成的任务。但如果要我将它们分出大小，这个其实不难。所谓估值，就是在目标对象和现金资产之间排出大小的过程。在目标对象价值"明显"比现金资产大的时候，选择目标对象；不"明显"的时候，不做选择。至于目标对象的内在价值与现金资产都可以在财报中通过特定的会计科目进行估计。请记住巴菲特所言：“估值是选择而不是精确计算。”当然这只是估值的大体思路，细节不做详细说明。

③通过各方渠道搜索有关目标企业的讯息，对企业的护城河、模式、团队等进行综合分析。具体在下文还会具体说明。通过这样的逻辑，深入理解一个企业并不难，在中国使用价值投资与在美国使用并没有本质区别。

此外从另一方面来讲，我认为中国市场股市具有强不稳定性，相对于国外股市波动幅度更大，因此被股市定价错误的企业数量多，价值投资者在瞄准优质企业后总在等待其被市场错误定价的机会。同时对于价值投资者来说，股价的波动只是辅助作用，用来确定市场定价是高估了优质企业的内在价值，亦或是低估，若是低估那就确信买入了。市场越波动，被错误定价的概率就越大，以低估的价格买入的机会就越多，结果是赚翻了。可以说在中国市场使用价值投资的理念是顺应理论逻辑的。

第二，从企业的角度，论中国企业低平均寿命下，价值投资的未来不确定性是否太大。有观点提及：“显而易见，中国企业的平均寿命低至5年，未来存续不确定性大。从长期来看价格无法估计，而短期来看价格反而容易被估计，因此认为价值投资易亏损。” 但在我看来，中国企业的低平均寿命并不影响价值投资决策。

其一，价值投资者在买入企业时就做好了足够的准备工作，买入的企业在未来的3-5年内都处于发展良好的态势，这是投资者在足够深入了解企业后科学合理推测得出的预计结论（即上述价值投资逻辑步骤），价值投资的观点就在于短期波动不可信但长期趋势可估量。

第二，价值投资并不是说在买入企业后就撒手不管，任由其在市场中升跌起伏。在持有股票时，关注企业内在价值与股市定价的差距，当股票价格被股市高估后，就可以卖出获利。而在持有过程中，需要不断跟踪企业发展，关注各方面信息，保证企业的正常运营。

第三，若突然发生异常现象，就在察觉问题后及时处理卖出。以多大的代价卖出股票都是最小的代价。

最重要的是，我认为原观点错误地将价值投资与长期投资等同起来，实际上价值投资时间的长短取决于什么时候卖，而卖出点看股市出价是否高估企业的内在价值。同时，与原观点相反，价值投资认为短期价格不可估计，而长期价格可以看出大体走势进行预测。假设我确定了一家优质企业，短期来看，他的价格受股市股民买卖活动影响波动不断，没有人能预测其未来几天甚至几周内的走势。但从长期上来看，我确定这家优质企业是可行的，我能大致估计未来几年出他内在价值的增长，虽然短期波动，但长期上升的趋势。

第三，从个人角度，对于个人投资者，采用价值投资的逻辑是否可以用有限的时间高效获得财富。原观点提及：“采用价值投资的逻辑需要投资者深入了解企业虚实，且不论投入的时间与获得的财富是否对等，就个人精力来说没有办法用这么精细的方法去了解诸多企业。”

而我的批驳观点在于，价值投资采用的是集中投资的理论，通过层层筛选，真正需要精细了解的企业不多。我在第一大点提到，先采用“财报排除法”，这个步骤操作最简单，只需要对财报进行基础的阅读即可，却可以排除大量企业。

其次使用“估值”，这个步骤的操作逻辑对不同企业是统一的，简单讲就是看现金资产与营收的关系，耗时不长。而到最后一个步骤才是最需要精力的，即需要对企业进行综合的了解，不仅需要通过不同的途径搜集讯息，还需要对讯息进行合理整合，从蛛丝马迹中了解企业的本质。这就是接触和了解的过程。通过了解它的历史、故事、数据、产品、服务、口碑……，最终熟悉了解企业，目前互联网发达的时代，了解企业的途径越来越多样，内容真实性也越来越高，大众获取信息的方式不再局限，可实践。

结尾，我想表达我对于两种投资策略的看法。技术分析可能在短时间内获取巨大的盈利，却容易受黑天鹅灰犀牛事件影响，稳定性不高。而价值投资更像是一种保值的手段，是以管理财富为目的，以复利为终极武器，而非看重短时间的成效。

注：以上内容是我个人观点总结而成，来源包括众多书籍，以下为参考书目：《价值投资实战手册》、《巴芒演义》、《投资最重要的事》、《更富有、更睿智、更快乐》、《戴维斯王朝》、《手把手教你读财报》。