1、8月宏观经济小幅回暖；
2、隐忧1、海外需求进入收缩期，出口增长面临困难；
3、隐忧2、持续降息货币极度宽松，但企业和居民承接意愿不足，内需难有起色；
4、隐忧3、政府债券基本发完，国内投资几无扩张势能；
5、汇率大幅下行，资本持续流出；
6、隐忧5、需求不足所导致的工业产能闲置严重；
7、隐忧6、房地产到位资金持续减少，衰退加剧。
根据周五（9月17日）以及上周国家统计局陆续公布的宏观经济数据，商品零售额及工业生产在八月份小幅回升，但回升动能仍较疲弱。因为海外需求进入收缩期，国内投资也无扩张势能，货币宽松但企业和居民承接意愿不足，汇率大幅下行资本持续流出，四季度经济复苏尚存较多隐忧。
8月宏观经济小幅回暖
在国家货币政策和财政政策强力刺激多达8个月之后，8月份的工厂产出和零售业略有回暖。但出口增速开始回落，固定资产投资力度衰减，房地产市场持续萎缩。
一是工业生产持续小幅回暖。
8月份的全国规模以上工业增加值同比增长4.2%，这是今年3月以来的最快速度，也是工业生产持续第4个月回暖。8月份的工业增加值同比增速比7月份略有0.4个百分点的扩张。
二是国内市场略有回暖。
社会消费品零售额则达到36258亿元，与去年同期相比增长5.4%，同比增幅比7月加快了2.7个百分点，也是6个月内最快的增长速度。因多地处于静默或半静默生活状态，刺激了网络销售。8月份全国网上零售额11071亿元，同比增长9.4%。其中，实物商品网上零售额9261亿元，增长6.5%；占社会消费品零售总额的比重为25.5%。线下商品零售额26997亿元，同比增长3.1%，增速不及网上一半。
三是出口增速开始回落
根据9月7日海关总署公布的对外贸易数据，8月份全国出口21241亿元人民币，同比增长11.8%，同比增幅比7月份收窄了12.1个百分点，回落一半以上，环比下降5.3%。统计局公布的8月份工业出口交货值12873亿元，同比增长5.5%，比7月份的9.8%收窄了将近一半，比6月份的增幅15.1%收窄了将近三分之二。
四是固定资产投资力度衰减。
8月份，全国固定资产投资规模为47294亿元，同比增长6.6%，但环比下降2.2%。47294亿元的投资规模，是3月份这半年来最小的一个月。
1-8月份，固定资产累计投资同比增长5.8%，但其中来自民间的投资仅增长2.3%。
五是房地产市场持续萎缩。
8月份，全国销售商品房面积9712万平米，在去年基数已经大幅度缩小的前提下，同比仍然下降了11.8%。
由于商品房销售持续下跌，商品房销售价格在本月明显松动。8月份，70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比下降城市分别占到71.4%和80%，比上月分别扩大了14.3和7.1个百分点。
8月份，一线城市新建商品住宅售价环比上涨0.1%，涨幅回落0.2个百分点；二手住宅售价环比由上月上涨0.2%转为持平。二线城市房售价环比由上月持平转为下降0.2%；二手售价环比下降0.3%，降幅扩大0.1个百分点。三线城市新房和二手房售价环比分别下降0.4%和0.5%，降幅比上月分别扩大0.1和0.2个百分点。
四季度经济复苏尚存较多隐忧
从目前的经济形势看，工业生产和市场需求略有回升，主要受货币宽松、政府开支、汽车补贴等强力刺激措施所致。应该说，生产和需求对强力刺激措施的回馈是微弱的，迟钝的，也未能达到政策预期。
而随着美元、欧元等世界主要货币持续加息，海外需求进入收缩期；政府债券基本发完，国内投资几无扩张势能；持续降息货币极度宽松，但企业和居民承接意愿不足；汇率大幅下行，资本持续流出。不难想象，我们四季度的经济复苏，尚存较多隐忧。
隐忧1、海外需求进入收缩期，出口增长面临困难。
二季度以来，美元、欧元和大多数其他国家，都采取了加息紧缩的货币政策来压制通胀，同时也导致欧洲、美国、新兴市场国家的经济增长速度回落，需求萎缩。比如GDP同比增速美国从一季度的4.3%回落到二季度的2.9%，欧盟从一季度的5.2%回落到二季度的4%。
中国物流与采购联合会发布8月份全球制造业采购经理人指数（PMI）为50.9%，较上月下降0.3个百分点，这已是连续第三个月环比下降。从主要经济体看，美国的制造业PMI较上月下降了0.9个百分点，欧元区制造业PMI比上月下降了0.1个百分点。
随着美元、欧元基准利率的不断提高，也将导致欧洲和美国的经济增速继续回落，生产与消费需求持续萎缩，从而推动全球需求进入收缩状态。
我们的商品出口同比增速也从7月份的23.9%回落到11.8%，回落超过一半。8月份的出口金额环比减少了5.3%。
隐忧2、持续降息货币极度宽松，但企业和居民承接意愿不足，内需难有起色。
8月份，我国社会融资规模增量累计达到24.17万亿元，同比增长10.6%，超过了同期现价GDP增速的2倍以上。这与央行一直强调的不搞大水漫灌相比，灌溉的力度还是非常大的。
8月末我国社会融资规模存量已经达到337.21万亿元，同比增长10.5%；宏观经济杠杆率已经达到280%，已经比去年底的杠杆率高出7个百分点；广义货币(M2)余额为259.51万亿元，同比增长12.2%，增速分别比上月末和去年同期分别高0.2个和4个百分点。
但是，企业和居民对新增信贷的承接意愿严重不足。8月份M2-M1的准货币达到193.05万亿元，比上月增加1.42万亿，比同期增加29.49万亿，增幅在7月份13.9%的基础上，扩大到14.5%，连续7个月持续扩大。
8月份住户中长期贷款新增2658亿元，同比减少了37.6%。企业债券净融资1148亿元，同比陡降75.3%；非金融企业境内股票融资1251亿元，同比减少15.4%，企事业单位贷款新增8750亿元，同比增加25.6%。8月份企业三类融资合计新增11149亿元，同比减少14.8%。
以上数据表明，企业和居民对新增信贷的承接意愿严重不足，处于空转状态的无效货币投放非常严重。
隐忧3、政府债券基本发完，国内投资几无扩张势能。
上半年，各级政府债券的快速发行，是各地启动基建项目，形成较高投资增速的主要原因。1-8月份，固定资产累计投资同比增长5.8%，但其中来自民间的投资仅增长2.3%，说明投资主要靠政府支撑。
政府债券基本发完之后，新增的政府投资资金十分有限，基建投资也难以维持上半年的高速扩张。8月份各级政府的债券净融资下滑到3045亿元，同比少6693亿元，大幅下滑68.7%。
企业的投资意愿较低。8月企业在新增社会融资同比大幅减少的同时，反而大幅度增加了银行存款。8月份，非金融企业新增存款9551亿元，同比增加了70.3%。这融资额减少、存款增加，一增一减之间，企业用于投资的资金同比就减少了5884亿元。
由于政府后续可用于投资的资金大幅度减少，加之企业明显地缺乏投资意愿，8月份的全国固定资产投资规模为47294亿元，环比下降2.2%。也是3月份以后固投规模小的一个月。
隐忧4、汇率大幅下行，资本持续流出。
9月15日，人行下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点；工、农、中、建、交、邮六大国有行，15日集体宣布下调人民币存款利率10-15个基点。但因美元下周加息预期强烈，中美息差将进一步扩大，这两天股汇双双大幅度下行。离岸人民币兑美元汇率15日跌破1:7关口，16日在岸人民币汇率也跌破 1:7关口。
汇率大幅下挫，是预期引导下的资本流出。从2月份开始，外资就在减持中国债券。8月份，境外机构减持了354亿元中国债券，2-8月累计减持了5940亿元；8月份外汇存款9112亿元，在7月份减少330亿元基础上，再次减少425亿元；8月末外汇储备30549亿美元，比7月份减少491亿美元。
隐忧5、需求不足所导致的工业产能闲置严重。
虽然8月份工业增加值有所回暖，但从国家统计局公布的24总主要工业品产量来看，仅25%的工业品产量同比增加，主要是汽车和能源产品。75%的工业品产量同比下降。特别是电子工业品如移动手持机、微型计算机、集成电路同比分别下降了8%、18.6%和24.7%。
8月份，制造业采购经理指数为49.4%，虽然比7月上升0.4个百分点但仍处于枯荣线之下。加之四分之三的工业品产量同比减少，意味着工业生产依然存在需求不足所导致的产能闲置的隐忧。随着外需收缩，出口增速收窄，工业产能闲置的状况会进一步加重。
隐忧6、房地产到位资金持续减少，衰退加剧。
8月份房地产开发投资11347亿元，同比下降13.8%，下降幅度比7月份扩大了1.7个百分点。8月份房地产到位资金12047亿元，同比下降27.5%，比上个月降幅扩大了1.5个百分点。
房地产到位资金中，恶化最严重的是海外资金和购房人的定金和预付款。流入房地产的海外资金8月份同比下降33.3%，定金和预付款同比下降26%。8月份在房价明显松动，跌幅扩大的情况下，居民支付购房定金和预付款的下降幅度还在扩大，意味着在各地持续数月的救市中，房地产市场并未回暖，反而持续恶化。
综上所述，尽管目前的乐观统计数据拨开了一些笼罩在低迷经济复苏上的阴霾，但我们不认为这种势头是宏观经济自身修复的结果，也难以持续。一旦经济支持措施不能持续加持，在外需收缩、投资疲软、地产衰退的共振之下，未来几个月内的活动将在低迷与复苏中反复。
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【作者：徐三郎】