9月金融数据解读：两位数的资金投放对需求有多大的刺激作用？
内容提要：
1、10%以上的资金投放增速，只换回0.5-2.7%的最终消费增长；
2、流入消费主体的新增资金大幅萎缩，居民可消费资金大幅减少；
3、流入企业的社会融资大幅增加，但企业投资意愿低迷；
4、为货币宽松政策兜底，政府错位成为今年以来的消费与投资主力；
5、投资长期挤压消费，劳动者收入占比下降，是造成企业无力投资、个人无力消费困局的主要原因。
昨天我从货币需求与货币供应的角度，为大家独家解析了今年以来流动性泛滥的表现和危害。今天重点从货币宽松与消费的角度，和大家探讨今年以来，央行宽松的货币政策、天量的货币投放，对我们的消费需求产生了多大的刺激作用，进而剖析我们的货币供应政策中存在的严重的资金错配问题。
一、10%以上的资金投放增速，只换回0.5-2.7%的最终消费增长
2022年9月，我国社会融资总额存量达到340.65万亿元，同比增长10.6%；我们流通中的货币M2已经达到262.66万亿元，同比增长12.1%。1-9月新增社会融资26.03万亿，同比增长11.7%；新增M2为24.37万亿，同比增长87.8%。
但从最终的消费数据看，消费需求非常疲软。1-8月，我们的商品房销售额只有8.59万亿元，同比减少27.9%；居民消费品零售额为28.26万亿，同比也仅仅增长0.5%；1-6月份不含金融业的服务业增加值仅增长2.7%。
两位数以上的资金投放增速，换回来的却只有0.5-2.7%的最终消费增长，宏观经济用数据告诉我们：今年以来的资金远离目标，肯定存在资金错配的结构性问题。
二、流入消费主体的新增资金大幅萎缩，居民可消费资金大幅减少
1-9月，居民部门虽然新增3.41万亿贷款，但同比陡降46.3%。在居民收入仅增长5%左右的前提下，截止9月底居民新增存款13.21万亿元，同比猛增55.6%。如果按照1-6月份居民收入推算1-9月的居民收入总量，1-9月居民可以用于消费的资金总量约为29.3万亿，同比下降了16.4%。
虽然国家统计局公布的上半年居民人均可支配收入同比增长了3%，失业率也从4月份的高峰6.1%一路下降到8月份的5.3%。但今年以来因防疫而采取的静默措施比较频繁，居民的实际就业情况和实际收入感受情况比国家统计局公布的数据更悲观，应该是今年以来，居民采取减少贷款、修复负债、降低还贷压力，以及增加储蓄、增强失业或收入减少等风险抵御能力的主要原因。
但根据中国人民银行发布的2022 年第一到第三季度的城镇储户问卷调查报告，今年前三个季度，居民的收入感受指数平均为47.2，比去年同期低了7.3%；就业感受指数平均为37.8，同比下降11.9%，甚至比2020年1-3季度均值也低了2.8%。
三、流入企业的社会融资大幅增加，但企业投资意愿低迷
从1-9月的新增融资数据看，流入企业的社会融资为14.15万亿，在新增社会融资总额中占到54%，同比更是陡增81.6%。但大家看到了，1-8月全国规模以上工业企业实现利润总额5.53万亿元，同比下降2.1%；其中制造业实现利润总额4.08亿元，下降13.4%。1-8月，财政部公布的国有企业利润总额3.01万亿元，同比下降1.5%。由于疫情的原因，旅游业、娱乐业遭受了重创，交通运输业也受到了较大的影响。
我们依据财政部公布的国有企业盈利情况、国家统计局公布的规模以上制造业盈利情况，以及国家统计局上半年分行业增加值计算数据，测算1-9月份非金融企业的利润总额约12.14万亿左右，同比下降11.7%。由此看，天量的新增债务并未给企业的生产经营带来多大的增长。为什么会这样呢？
一方面是今年的企业经营面临着内需萎缩、外需收缩、疫情防控的艰难环境。中国人民银行企业家问卷调查结果显示，前三个季度的国内企业的订单指数平均为42.4，同比下降了16.9%，3季度略有回升；出口订单指数平均为41.4，同比减少了12.5%，其中3季度同比下降了14.4%；企业经营景气指数平均为50，同比下降了13%，其中3季度同比下降15%。企业经营困难，扩大投资的积极性必然受到挫折。
另外一方面还存在上下游企业经营严重分化的情况。今年以来全体企业的盈利水平有所下降，但表现为上游资源型企业利润大增而下游中小企业又苦不堪言。因此，挣了钱的上游资源型企业银行存款大幅度增加，而下游中小企业需要依靠贷款来艰难度日，维持企业的正常经营。
因为企业经营不景气，多数企业盈利下降，导致企业投资意愿低迷，企业新增81.6%的债务所能带来的投资能力仅能增加3.5%，导致企业对投资品的需求增长与流入企业的社会融资极不对称。
四、为货币宽松政策兜底，政府错位成为今年以来的消费与投资主力
在成熟的市场经济国家，企业是投资的主力，个人是消费的主力。但因为我们的全能、包办型政府，已经患有投资路径依赖症，习惯于用超前投资与基建狂魔来解决一切经济问题，在今年面临着社会需求不足、经济增长缓慢时，政府取代企业成为了投资的主力，政府代替个人成为了消费的主力。
1-8月（债务数据为1-9月），虽然我们的财政税收和经济收入分别下降了12.6%和25.5%，新增国债和城投债分别减少了56%和58%，但我们包含罚没收入的非税收入大幅增长了21.2%，财政赤字增加了4.5倍，新增地方债增加了53%。所以综合计算，1-9月各级政府可用于投资与消费的资金达到了32.72万亿元，同比增长8.6%，而同期居民可用的消费资金下降了16.4%，企业可用的投资资金仅增长3.5%。在三个部门可用的消费与投资资金总额中，政府占比从去年同期的35.5%提高到了39.8%。作为市场经济重要生产要素之一的资金，进一步向政府集中。
粗略测算，1-9月政府自身消费（工资福利与办公）接近11万亿，同比增长9%左右，占政府可用资金的三分之一。政府用于转移支付和投资的资金约22万亿，占政府可用资金的三分之一。
五、投资长期挤压消费，劳动者收入占比下降，是造成企业无力投资、个人无力消费困局的主要原因
我们在从计划经济向市场经济转轨的改革开放初期，基础设施、居民住房、工农业生产的投资非常欠缺，商品与服务生产能力严重短缺，当时我们宏观经济的主要问题是供不应求，生产无法满足日益增长的消费需求。在那个时候，压抑需求，集中力量加大各行各业的投资，弥补产能，促进生产和供应的平衡，无疑是必须的，事实上也促进了那段时期国民经济2位数的增长。
但在产能缺口已经补齐，供应与需求基本平衡之后，面对已经形成的路径依赖，我们未能依据新的经济形势及时调整我们的经济发展模式，在资金分配制度中继续向投资倾斜，继续压抑消费，继续超前投资，导致消费需要增速与生产与服务部门提供的供给增速差距越来越大，亦即我们进行了大量的无效投资，形成了大量的积压供给。
2002年，我们的投资额为3.55万亿元，全国居民可支配收入总额为5.82万亿元，投资收入比为1:1.64。到2022年1-8月，投资为36.71万亿，居民收入总额为34.1万亿，投资收入比为1:0.93。收入比例减少了43%。
2022年1-8月与2002年对比，我们的投资累计增长了15.23倍，年均增长15%。但居民收入仅增长7.74倍，年均增长11.4%，投资年均增速比居民收入高31%。
我们应该正视，中国已经从短缺经济、卖方市场时代，发展、前进到了供给过剩、买方市场时代。适应于短缺经济时代的投资型粗放式经济发展模式，在供给过剩时代已经成为经济发展的拖累。是时候压缩投资，降低政府对资本要素的直接掌控比例，增加劳动者收入比例，用消费来拉动经济发展，探索适应供给丰富时代的集约型经济发展模式。
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【作者：徐三郎】