变异病毒降低主要央行加息预期

外汇市场交易主线

过去一周外汇市场经历冰火两重天，前半周在美联储官员鹰派评论以及鲍威尔连任推动加息预期走高的催化之下，美元一度涨至16个月内高点，然而周五新冠变异病毒在南非的发现加之美国感恩节假期带来的市场流动性缺乏，带来了避险情绪的陡增：传统避险货币日元大幅走高（日内大涨200点），瑞士法郎紧随其后；而油价则大幅滑坡（上周五录得去年4月油价跌至负数以来最大单日跌幅）导致通胀预期走低，进而推迟了市场对发达国家主要央行加息的预期（尤其美联储），美元在加息预期消退的背景下日内大幅走低；此外，油价大跌以及风险偏好走低也使得大宗商品相关货币集体领跌G10:新西兰元周内跌幅达2.6%，澳元，挪威克朗双双大跌1.8%，加元同样走低1.2%。相比之下，欧元上周收涨0.36%而人民币继续区间震荡平盘结束上周交易。有关今后疫情所带来的影响，我们将观点整理如下(图表1)。

本周除了需密切关注Omicron疫情是否延续影响市场的风险偏好之外，市场会重点关注美国非农数据以及鲍威尔在众议院的讲话，如果就业数据延续此前良好的趋势，且美联储官员不太担忧新变异毒株的相关风险，美联储的加息预期可能会有所反弹，而美元也会得到支撑。此外，辉瑞公司宣称[1]，现有的辉瑞疫苗对Omicron变异毒株的具体效果正在检测之中，至少还需数周才能出现结果。市场或因此依旧处于Omicron变异毒株所带来的不确定性之中，我们认为日元、瑞士法郎或将继续得到支撑。

图表1：今后疫情对外汇市场的影响

资料来源：中金公司研究部

美元兑人民币

本周预测区间（6.3500-6.4250）

人民币汇率上周基本持平。在上周一，基于对1) 之此前一周周五的结售汇数据、2)外汇市场自律机制会议以及3) 货币政策报告的反应，人民币小幅走强至6.3763，随后基本在6.3850-6.3950的区间内上下波动，并最终收盘于6.3933。上周人民币虽基本与美元持平，但在绝大部分货币都出现大幅滑坡的背景之下，人民币有效汇率则会显得相对强劲(图表2)。

财政宽松或将逐步显现。上周三、李克强总理主持召开国务院常务会议[2]，部署完善地方政府专项债券管理，优化资金使用，严格资金监管。会议要求，面对新的经济下行压力，要加强跨周期调节，在继续做好地方政府债务管理、防范化解风险的同时，更好发挥专项债资金带动社会资金作用。我们认为可将此举视作财政积极的信号。另外，财政部公布的10月财政收支数据来看，财政支出的步伐有所加速，中金宏观组亦给出了“宽财政的内涵日渐丰富”的观点。财政宽松的逐步显现与货币宽松的可能性意味着中国内需的扩大，从而进口需求存在增加的可能性，中期会给人民币汇率带来一定弱化压力。

Omicron变异毒株的影响。上周五，受南非发现变异毒株新闻影响，全球金融市场避险情绪激增。目前Omicron的具体情况还在调查之中，假设Omicron如同今年的Delta一般，给全球再次带来一波大流行，我们认为则会从贸易收支以及货币政策的渠道给人民币汇率带来影响。

贸易收支，中国的出口可能会在中期继续保持强劲的势头，从而形成强化人民币的力量。然后伴随疫情的长期化，每次新一轮的感染给全球金融市场带来冲击的边际影响亦在逐步递减。

货币政策，此前我们预测中国的货币政策在明年或将存在宽松的可能性，但受美国加息预期的影响，中美货币政策的分化或将带来资金从中国的流出。但是目前受Omicron变异毒株影响，美国加息预期大幅回落，一定程度上为中国的货币政策宽松扫清了“障碍”，从而加大了中国货币政策宽松的可能性，从而带来弱化人民币的压力。有关Omicron变异毒株的影响，我们今后也会持续跟踪并分析。

本周人民币汇率或将继续区间震荡。本周国内将公布11月PMI相关数据，在10月中跌破枯荣线的制造业PMI的反弹与否是市场关注之一。美国方面将在本周五公布最新的非农数据，在此之前，市场可能会因Omicron变异毒株相关的信息而一喜一忧。我们依旧认为双向波动是美元人民币的主旋律。

图表2：过去一周主要货币变化率(%)

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

欧元兑美元

本周预测区间（1.1165-1.1421）

空头挤仓反弹（short squeeze）上周欧元在美元强势向上突破和市场风险偏好走低的背景之下先是继续创下新低，前半周在美联储官员鹰派言论以及鲍威尔连任消息催化之下，欧元一度下跌至1.1200附近，然而周五南非报告新变种新冠毒株带动市场整体风险偏好走低，虽然欧元/日元跌至近9个月新低，而欧元/瑞士法郎跌至近6年以来新低，但欧元/美元却在市场急速推迟对美联储加息预期背景之下大幅反弹，周五日内一度反弹130点，最终以周内高点1.1320收盘，周内收涨0.36%表现仅次于日元和瑞士法郎等避险货币。

欧洲第四波疫情不见好转，南非新变种病毒带动风险偏好急剧下行 上周五南非报告B.1.1.529的新变种新冠毒株，此消息在欧美感恩节假期流动性不足的背景下带动整个市场进入risk off模式，而当天比利时也确诊了该新变种病例。上周六荷兰通报南非两趟抵达荷兰班机约85人阳性确诊[3]。与此同时，德国疫情持续恶化，单日新增病例的上升趋势丝毫没有减退[4]，而德国部分联邦州的重症监护病房已经满员，德国政府已经开始迄今为止最大规模的集中转移行动。此外，欧洲其他国家也陆续收紧边境政策以此对抗疫情[3]。虽然市场风险偏好上周末急速走低，欧元/美元日内却大涨100点之多，我们认为，背后原因在于：1.市场此前过度预期了美联储加息的概率（本周四离岸美元市场以及OIS市场依旧预期明年6月美联储会首次加息）但新病毒的发现使得市场推迟对美联储等主要央行加息的预期（周五美股收盘后离岸美元市场隐含利率以及OIS市场显示美联储第一次加息的预期推迟到明年9月份，而整条离岸美元隐含利率曲线整体下移10个基点左右，图表3）随之回落的还有此前一直支持美元走强的欧美短端利率差（上周五日内美德2年收益率利差走窄16个基点）；2. 技术层面，欧元/美元在上周五之前偏离50天均线下方的幅度达到2018年以来的极端（偏离均线达到3个标准差），提示了空头在周五反弹的可能性。（图表4）

前半周货币政策分化的逻辑仍在发酵 上周又有2位美联储官员延续了近期的鹰派表态；尤其值得注意的是偏鸽派委员旧金山联储主席戴利的言论[6]，她认为有理由加快Taper的步伐。戴利是自上周五以来第四位提出可能加快Taper的美联储高官。另外，鲍威尔上周成功连任美联储主席将有助于保持美联储政策的一致性，加大了美联储进一步提前收紧货币政策的可能性，进而给前端利率的押注提供更多支持。在上周六美股盘后，亚特兰大联储主席似乎并没有受到疫情变种的影响[7]，重申了他上周一时对加快taper并且明年加息2次的态度。而在欧洲央行方面，委员们对于通胀暂时论的分歧有所加大。10月份欧央行会议纪要显示[8]，一些欧央行管委认为劳动力市场的低迷并无法带动工资上涨，而中期的通胀压力依旧有限。但与此同时，有一部分管委开始更多关注近期通胀上行的风险。上周欧央行几位票委的公开讲话也证实了这种分歧：欧洲央行管委Knot（鹰派代表）表示[9]，即便欧元区疫情严峻，防疫新举措也不会令欧央行推迟缩减刺激措施。但另外一位鹰派管委Holzmann却继续维护欧央行一贯的通胀暂时论[10]，并且给出了关于PEPP购债计划明年3月到期后新的建议，他提议明年3月之后PEPP进入观望模式（waiting room），届时根据经济环境再做决定。我们认为，考虑到市场对明年3月PEPP会彻底结束的预期，此番建议无异于继续维持欧央行的鸽派基调。

短期须关注变异毒株在欧洲的扩散情况 虽然变异病毒的消息打压了美联储的加息预期支持了欧元，但我们认为欧元对美元的反弹较难持续。首先，新冠疫情正在欧洲快速扩散，其中包含德国、法国等疫苗接种率较高的国家。在未来的一段时间，不排除Omicron变种在欧洲传播的可能性。这可能会造成欧元承压。其次，如果疫情变种继续恶化而带来更多国家收紧旅行政策甚至重回封锁状态，市场风险偏好继续走低，欧元大概率将对具有避险属性的美元、日元和瑞郎走弱。本周市场重点关注美国非农数据以及鲍威尔在众议院的讲话，如果就业数据延续此前良好的趋势（尤其如果小时工资可以确认通胀上行趋势），且美联储官员不太担忧新变异毒株的相关风险，美联储的加息预期可能会有所反弹，而美元也会得到支撑。

图表3：市场对美联储明年加息次数预期的变化

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

图表4：欧元/美元偏离50天均线达到极值

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

美元兑日元

本周预测区间（111.00-115.50）

美日汇率上周“渐进式上涨”后“断崖式下跌”。上周一至周四，美日汇率受美国利率走高与美元走强的影响实现了“渐进式上涨”并一度涨至115.50附近。但在上周五，受Omicron变异毒株的影响，美国收益率与国际油价皆大幅下行，带来的美日息差的缩小与日本贸易逆差改善的可能性，两股力量同时推升日元在短期内大幅升值，并最终收盘于113.38。我们在上周的周报中也提示了因疫情所带来的日元升值风险。本周美日汇率依旧与美日息差高度挂钩(图表5)，并且我们认为此种关联将在中短期内持续。

Omicron变异毒株是上周扭转日元汇率的重要因素。南非卫生部门上周五宣布[11]该国发现新冠病毒新型变异毒株，该毒株携带更多基因突变，意味着可能出现传染力增强和免疫逃逸，并弱化现有新冠疫苗效力。WHO上周五召开临时特别会议[12]，宣布将此变异毒株标记为最高级别警戒的“担忧变体”（variant of concern），并用希腊字母Omicron命名。目前，包括美国、欧盟、日本在内的多个国家重新恢复了旅行禁令，此变异毒株的出现可能会逆转此前“边境开放、经济恢复正常”的大潮，该毒株的潜在风险较大。Omicron变异毒株的更多特性以及影响还在调查之中，仅根据上周五的市场反应来看，Omicron变异毒株带来了1)美联储加息预期的回落(明年加息次数由此前的约2.8次将为约2.1次，图表3)、2)美国利率的下行(2年利率周五下行14.2bp，为2020年3月以来最大)以及3)原油价格(周五一天下行10%左右)的走低，这三点无疑都形成了日元的升值力量，若Omicron如同今年的Delta一般，给全球再次带来一波大流行并引发出行与社交的重新限制，我们则需重新审视我们此前的弱日元的观点，详细参考图表1。

本周日元升值风险相对较大。辉瑞宣称[13]，现有的辉瑞疫苗对Omicron变异毒株的具体效果正在检测之中，至少还需两周才能出现结果。可能在今后两周之内，市场或将处于Omicron变异毒株所带来的不确定性之中，届时避险情绪继续占主导可能性较大，日元或将继续承受升值压力。同时，通过对今年以来的Risk off后的美日汇率走势分析，只有带来美国利率大幅回落的Risk off才会使美日汇率有所承压。此外本周五的美国非农数据也是市场的关注之一。

图表5：美日5年利差与美日汇率的关系

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

新西兰元兑美元

本周预测区间（0.6730-0.6950）

近一年新低 作为上周G10货币中唯一召开央行会议的新西兰元曾经一度成为市场焦点，新西兰央行（RBNZ）作为G10央行中较早开始收紧货币政策的央行之一，上周二给市场带来了一个鸽派加息（dovish hike）的典型案例。鉴于会议之前市场完全预计了25bps的加息并且OIS市场预计有近40%的概率加息50bps，所以随着RBNZ宣布加息25bps，新西兰元随之大幅走低。此外，上周前半周美元走强以及上周五风险情绪走低，油价大幅下跌的催化使得新西兰元上周连跌5天至近一年来新低。

加息周期继续推进，但不会过激 上周RBNZ的决定是近两个月以来第二次加息[14]，行长Orr暗示接下来会比此前预期更快的收紧货币政策以此来应对通胀；本次会议上RBNZ公布的最新预测显示2022年末基准利率（cash rate）会上调至2%，这比3个月之前的预测提早了一年。会后发布会上行长表示RBNZ考虑过加息50个基点[15]，但最后加息25个基点的选择是打算先观察本次加息对新西兰经济的影响之后再见机行事，同时他强调了RBNZ会确保通胀不会失控的决心，尤其近期供应链瓶颈的影响之下加剧了新西兰国内通胀的上行。会议之后，OIS市场预计下一次会议（明年2月23号）RBNZ依旧会加息25个基点。而对22年年末的利率预期在2.18%，这就意味着RBNZ的加息计划并不及市场预计得更激进。此外，鉴于今年8月RBNZ就曾经因为疫情恶化而放弃当时的加息计划，如今Omicron变异毒株的出现或许也让RBNZ对上周二的鸽派加息更加安心。

重点关注通胀预期 本周五，RBNZ行长助理表示，通胀预期是可能决定是否加快加息速度的关键之一。而目前2年通胀预期已经涨至10年最高的水平（3%）而新西兰国内整体通胀率也涨至4.9%。鉴于RBNZ的目标是在中期将通胀维持在1-3%目标区间的中点附近，我们认为接下来通胀预期将会大概率左右新西兰央行加息的步伐进而决定新西兰元未来走势。另外，从技术层面来看，0.6800一线为2020年9月以来的重要支撑位，而RSI等技术指标也提示价格反弹的可能性，短期内我们不能排除新西兰元反弹可能性。但值得注意的是，如果Omicron变异毒株扩散，NZD的短线反弹或许只是昙花一现。

技术分析

美元兑人民币

美元/人民币上周维持窄幅震荡，周五曾经一度上测6.40关键位置。新的一周，我们依旧认为美元人民币会延续区间震荡行情，近期支撑依旧位于5月末低点6.3500附近；而上方的阻力则位于50天均线6.4172（图表6中粉色线）以及9月低点6.4250附近（图表6中加粗白色短横线）。

图表6：美元兑人民币走势技术分析

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

欧元兑美元

欧元上周在跌至1.1200整数位附近之后空头遭到挤仓强力反弹，我们在上周周报中提醒空头注意的RSI指数也从去年3月以来的超卖区间强力反弹向上，欧元涨破1.1290即61.8%斐波那契回撤位置阻力（图表7中绿色横线标注）以及近期关键的阻力5天均线（图表7中粉色趋势线），接下来一周，之前周报提及的去年6月10号高点1.1425附近阻力线值得重点关注（图表7中红色横线）如果多头继续进场，则不能排除短期上测1.1491的可能性。而如果市场对疫情担忧有所缓解进而欧元空头再次入场，欧元有可能继续下挫至1.1200附近。

图表7：欧元兑美元走势技术分析

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

美元兑日元

上周前半段美元/日元在上周周报中提到的蓝色趋势线这一新支撑线上强力走高（年内新高10月20号以来的短期下降趋势线，图表8中蓝色下降线），并且一度涨至2017年以来的高点115.50附近，然而上周五随着市场风险偏好急速走低，美元日元急速下跌200点以上，而上周周报我们强调的9月22日低点与11月10日次低点连接形成的上升趋势线支撑（图表8中绿色上升线）已经被完全跌破，周五收盘仅仅在50天均线113.00附近找到支撑。本周投资者需要重点关注50天均线能否被多头守住，否则最近支撑依旧位于112.23附近（图表8中红色线即2020年3月末高点）。而上方21天均线（图表8中黄色线）和图表8中绿色上升线的交点114.12附近则提供最近的阻力。

图表8：美元兑日元走势技术分析

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

附录

图表9：外汇短期重要日程

资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

[1] https://www.reuters.com/business/healthcare-pharmaceuticals/biontech-says-expect-more-data-new-variant-2-weeks-2021-11-26/

[2] https://baijiahao.baidu.com/s?id=1717319524634700448&wfr=spider&for=pc

[3] https://wallstreetcn.com/livenews/2084288

[4] https://wallstreetcn.com/livenews/2084259

[5] https://wallstreetcn.com/livenews/2084174

[6] https://www.reuters.com/business/finance/feds-daly-says-she-is-open-speeding-up-taper-based-economic-data-2021-11-24/

[7] https://wallstreetcn.com/livenews/2084209

[8] https://www.ecb.europa.eu/press/accounts/2021/html/ecb.mg211125~ca9833f9a9.en.html

[9] https://wallstreetcn.com/livenews/2081626

[10] https://wallstreetcn.com/livenews/2082406

[11] https://baijiahao.baidu.com/s?id=1717556591804161998&wfr=spider&for=pc

[12] https://baijiahao.baidu.com/s?id=1717538028344746911&wfr=spider&for=pc

[13] https://www.reuters.com/business/healthcare-pharmaceuticals/biontech-says-expect-more-data-new-variant-2-weeks-2021-11-26/

[14] https://baijiahao.baidu.com/s?id=1717309846509026249&wfr=spider&for=pc

[15] https://www.forexfactory.com/news/1121515-rbnzs-governor-orr-we-did-contemplate-a-50bp

丁瑞, CFA与王冠, CFA对此报告亦有贡献

文章来源

本文摘自：2021年11月8日已经发布的《主要央行抑制加息预期》

张峻栋 SAC 执业证书编号：S0080120120076

周   彭 SAC 执业证书编号：S0080521070001

张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

彭文生 SAC 执业证书编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892

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