澳洲央行紧缩预期或扭转澳元颓势
大起大落
作为外汇市场风险情绪的风向标，澳元的走势远远不仅反映澳大利亚国内的经济状况。自2020年疫情爆发之后的低点，伴随全球央行大量刺激措施，澳元/美元引领风险资产自2020年 3月19日低点一路大涨45%至今年2月25日，而后似乎又重新进入下降趋势，今年至今已累积走低12%左右，尤其进入11月以来，澳元连续下跌7%左右。而作为今年以来较早开始逐步退出宽松货币政策的澳大利亚央行（RBA）在今年最后一次会议上释放出紧缩预期，澳元或就此扭转此前的超跌颓势。
RBA 按兵不动却释放紧缩预期
自从今年11月2日RBA正式放弃了2020年3月起为应对新冠疫情爆发而实行的收益率曲线控制（YCC）政策以来（RBA放弃了对其3年期国债债券0.10% 收益率的目标控制），澳元连续下跌一个月之久。本次RBA会议上决定维持基准利率（cash rate）在0.1%（符合市场预期）而继续维持40亿澳元/周的QE至少直到2022年2月中旬左右（符合市场预期）。而有关市场近期关注的omicron病毒变种，行长Lowe虽然承认这会带来一定不确定性[1]，但并不影响澳大利亚经济复苏。该言辞让市场开始预期明年澳央行加快Taper速率的可能性。
Taper 速率或于明年加快
在澳洲央行 QE 开始之初，RBA 提及了 3 点决定因素：1.全球其他央行的行动 2.澳大利亚 国内债券市场的运行状况 3.实现充分就业和通胀这两大目标的路径是否和预期一致。在 12 月的会议上澳洲央行再次强调了这一点。我们认为，从上述三大决定因素看，澳联储有一定可能在明年 2 月的会议上决定加快 Taper 的速度， 将月度购债规模从目前的 40 亿澳元缩减至 30 亿或 20 亿澳元。具体原因如下：1. 鉴于我们在 12 月外汇月报中关于 美联储在本月加速 taper 并很有可能在明年 3 月完成的观点（详见《聚焦 12 月央行盛会》[2] ），前文提到 RBA 决定其 QE 规模会参考其他央行的行动，美联储的行动将会激励 RBA 做出类似举措。2. 我们认为 RBA 对澳大利亚国内债券 市场的持仓过高已经导致债市流动性出现问题，这加大了其加速 Taper 的概率。近几十年的财政紧缩政策使得澳大利 亚政府国债的发行量远不及其他欧美国家，2000 年早期澳洲政府曾因此一度关闭了其国债市场[3] 。虽然 2020 年为了应对疫情，澳大利亚政府加大了发债规模，但 RBA 的 QE 项目买入了市场上近 40%的债券（所有期限债券的平均持有量）导致流动性不足[4] ，澳大利亚国债目前和其国内基准互换利率的 spread 已经达到了 2015 年以来最宽的水平， 而本周一 RBA 为了满足市场对流动性的需求再次通过 repo 向市场放出了 43 亿澳元等值的债券[5] 。3.澳大利亚经济似 乎已经从 delta 病毒带来的封锁中逐步恢复，11 月新增工作职位上涨至超过疫情前 44%的水平，通胀虽然上涨至 4.6%但压力远没有欧美央行那么紧迫，尤其今天 Lowe 强调[6]虽然近期通胀有所上涨，但具体分项来看依旧处在低位 （it remains low in underlying terms）。第三季度澳大利亚 GDP 高于预期（-1.9% vs -2.7%）似乎显示澳大利亚经济并没有受到 delta 病毒过大的影响，而这也给 RBA 提供了更多看淡 omicron 疫情的理由，Lowe 认为澳大利亚国内的高疫苗接种率和家庭消费的回暖将使得经济在明年上半年恢复到疫情之前水平，而如果今年四季度CPI数据（2022 年 1 月公布）正如 RBA 今天会上预计的那样“A further, but only gradual, pick-up in underlying inflation is expected”更接近其目标（2-3%），加之就业市场进一步的回暖，我们认为RBA 很有可能在明年 2 月加速 taper。
加息启动时点进一步提前
虽然 RBA 在今天会上强调在通胀达到目标的 2-3%区间之前不会加息，但通过比较最近两次会议的声明我们发现[7]，本次的会议声明中删除了上次关于 2024 年或首次加息的引用[8]（11 月的会议声明中:“Depending on the trajectory of the economy at that time, the board judges that this outcome could be consistent with the first increase in the cash rate being in 2024”），这或许意味着 RBA 为之后加息的路径提供了更多的可能性。结合此前 RBA 对于潜在通胀的预测，加息启动的时点可能会提前到 2023 年。市场的预期则更加激进，今天会后 cash rate 期货市场预计明年 4 月 RBA 会加息 15bps，此后会继续各加息 2 次 25bps，而 OIS 市场预计明年共加息 3 次（会议之前 cash rate 期货市场预计明年 5 月第一次加息）。我们认为，虽然今天 RBA 指引中暗示的加息时点和次 数并没有市场预计的那么激进，但如果明年通胀达到了 RBA 的目标区间，RBA 仍然会进一步修改措辞并提示更早加息。
澳元中长期将扭转颓势
短期内，我们认为在市场对美联储加息预期维持在高位的大背景之下，澳元/美元大概率会维持在低位徘徊，但中长期看，考虑到 RBA 之后紧缩预期逐步增强以及中国经济企稳可能性的增加，澳元大概率会有触底反弹。
首先，近日澳元的反弹和中国经济数据企稳（进出口数据尤其[9] ）以及中国央行降准所释放出的政策宽松预期有很大关系。考虑到近日政治局会议上释放出的稳增长的信号[10] ，我们预计今后一段时间中国将进一步出台稳增长政策。稳增长的相关政策大概率会带动信用扩张，并利好澳元。历史数据表明，彭博中国信贷脉冲指数的走势领先澳元 3-4 个月 （图 1）。其次，自从 2020 年 3 季度以来，澳元和恒生指数高度相关。如果香港股市把近期 PBOC 的政策解读为鸽派而自此走强，而中金策略组预计港股逐步走出低谷的观点得以兑现[11] ，那么澳元大概率将会获益（图 2）。最后，鉴于澳元和工业金属的高度相关性（2020 年铁矿为首的大宗商品出口占澳大利亚出口总额的 60%左右[12] ），我们从大宗商品的角度同样认为澳元目前被低估，尤其考虑到如果中国经济在近期刺激政策的激发之下如果扭转，工业金属和澳元将有更多向上的机会（图 3）
另外，从估值来看，我们认为澳元目前价格水平被低估：1. 目前两年期澳大利亚互换利率比同期美国利率高 30bps 左右（图 4），而远期市场上，相比于欧元和英镑，澳元的低估值更加明显（图 5），鉴于市场目前对美联储和对 RBA 最早加息的预期几乎在同一时间左右，相比于美国利率的优势大概率将会继续维持。
最后从技术层面看，目前市场依旧非常看空澳元，投机高达 23000 手而资管公司的澳元空头头寸高达 78000 手，这也是 2006 年以来最极端的空头仓位，而体现市场情绪的风险反转期权（risk reversal）同样处于近一年以来的低位，因此，空头挤仓反弹（short squeeze）的几率不可忽视（图6）从澳元/美元的日线级别上看（图 7），11 月以来的连续下跌已经使得 RSI 等指标处于严重超卖区域，反转几率加大；而周线级别上看，2018 年以来的大趋势显示澳元在 0.7000 附近（即 38.2%斐波那契回撤位）也有重要的支撑（图 8）。
图表1：中国信贷脉冲领先澳元
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表 2：恒生指数和澳元高度相关
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表 3：澳元和工业大宗商品高度正相关
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表 4：澳大利亚 2 年期互换利率高于同期美国利率
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表 5：澳元在远期市场上相比于欧元和英镑被低估
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表 6：澳元空头头寸偏激
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表7：澳元/美元日线严重超卖
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表8：澳元/美元周线在0.7000附近或有支撑
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
引用：
[1]https://www.rba.gov.au/media-releases/2021/mr-21-29.html
[2]https://research.cicc.com/document/detail?id=254369
[3]https://treasury.gov.au/review/cdmr
[4]https://www.rba.gov.au/mkt-operations/resources/statistics.html
[5]https://blinks.bloomberg.com/news/stories/R3PT13T0G1L0
[6]https://www.rba.gov.au/media-releases/2021/mr-21-29.html
[7]https://www.rba.gov.au/media-releases/2021/mr-21-29.html
[8]https://blinks.bloomberg.com/news/stories/R3OOA5T1UM0X
[9]https://research.cicc.com/document/detail?id=254573
[10]https://research.cicc.com/frontend/recommend/detail?id=2553
[11]https://research.cicc.com/document/detail?id=254576
[12]https://www.worldstopexports.com/australias-top-10-exports/
王冠, CFA与丁瑞, CFA对此报告亦有贡献
文章来源
本文摘自：2021年12月8日已经发布的《澳洲央行紧缩预期或扭转澳元颓势》
张峻栋 SAC 执业证书编号：S0080120120076
周 彭 SAC 执业证书编号：S0080521070001
张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
彭文生 SAC 执业证书编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892
法律声明
向上滑动参见完整法律声明及二维码