【中金外汇 · 英镑】英国央行对经济的悲观预期压制英镑
摘要
北京时间5月5日晚19点，在美联储FOMC会上开始首次加息数小时后，英国央行（BOE）如期宣布加息25个基点至1%（这也是BOE的第四次连续加息而英国基准利率也由此已经升至2009年金融危机以来的最高水平）。但面临通胀压力，BOE预计英国经济将走向萎缩（虽然预计可以避免技术性衰退）。决议结果落地之后英国国债收益率大幅走低，2年期一度下跌25基点（2016年英国脱欧投票以来最大日内跌幅），英镑/美元自日内高点回落近250点跌至2020年7月以来最低水平（2020年3月疫情爆发以来最大日内跌幅）。
正文
虽然如期加息，但我们认为本次BOE会议显示出其面临的两难境地，具体的迹象有以下几点[1]：
MPC委员们的分歧加剧：在本次央行会议上，英国央行加息25个基点。货币政策委员会6-3投票的结果显示有三名英国央行票委（Michael Saunders、Catherine Mann和Jonathan Haskel）支持本次加息50基点。不过这并不表示英国央行的加息速率会在下次会上提升至50基点。在当前复杂的宏观环境下，英国央行MPC的成员的观点在今年时常会出现大幅变化。2月会议上有4名委员支持加息50个基点，但在3月会议上却有一名委员支持不加息。因此，英国央行委员们当前的态度对于货币政策未来走向可能并没有明确指引。从会后声明看，“大部分”票委依旧认为“进一步略微的收紧货币政策在未来几个月将会是合适的。”但声明中也透露了一些委员的担忧：“鉴于未来几年英国经济预计将陷入停滞，两位官员决定放弃支持有关需要进一步加息的前瞻指引”。我们认为，MPC内部分歧的明显加大从另一方面预示了市场对今年余下几次会上BOE加息的过度预期。虽然，英央行仍可能在未来的几次会议中加息，但在利率达到一定水平后，英国央行可能会比市场预计得更早暂停加息。
缩表的启动时点仍不明朗：鉴于之前2月的会上BOE曾经表态[2]当基准利率上调到1%才会考虑缩表，BOE在本次会上表示将会考虑开始积极出售QE政策下购买的债券，（如果兑现，这将是10年前启动QE政策以来的一个里程碑）。但BOE重申最终决定取决于经济环境（包括金融市场情况），并且任何出售债券的计划将会以市场可以预测的方式逐步进行（以此来避免对金融市场的扰动）。因此，在本次会上，BOE并没能给出缩表启动的明确时点以及缩表速率等细节。认识到提前给市场明确潜在的出售债券规则会减少宣布缩表后可能引起的市场波动，BOE已要求相应工作人员开始制定出售策略，并承诺在今年8月提供更新，以便BOE可以在随后的会议上决定是否开始出售这些债券（即出售债券或将于9月开始）。而此后发布会上BOE行长贝利依旧没有给出任何相关的具体细节，只是重申了此前会议声明中的内容。由此我们认为，这样的做法或许是BOE为其货币政策的潜在调整留有余地，即如果到时候金融市场条件比较紧缩或是英国经济果真面临较大的下行压力，那么BOE也可考虑以更温和的方式缩表。BOE关于后续加息和缩表的模糊态度给了市场传递了鸽派信号。
英国央行对经济的预期更为悲观：MPC认为英国经济近期面临一系列的巨大冲击（very large shocks）。俄乌冲突就是其中之一，这使得英国面临通胀的压力显著加大，也导致了英国和全球经济增长前景的实质性恶化。除了俄乌冲突，中国近期新冠疫情的状况也使得供应链进一步受到扰动的担忧有所增加。考虑到4月份英国政府把能源价格的上限大幅提高至40%附近，加之10月份能源价格的上限有可能进一步提高，而零售的油气和电价会在提价一段时间之后才有所反映，BOE预计今年接下来的时间里通胀会进一步上涨（英国通胀或晚于其他国家才会见顶），二季度平均涨至9.1%附近而四季度通胀或会在10.2%附近见顶后逐步开始回落（图1）；而受到高通胀的影响，BOE预计英国家庭的实际可支配收入今年面临1.75%的下降，这也是1964年以来第二高的降幅。由于生活成本受到的负面影响，短期内，BOE预计今年二季度经济仍然有0.1%的增长，但今年四季度英国经济将下降0.9%，而2023年英国全年GDP预计会萎缩0.25%。（图2）我们认为，BOE对英国经济的悲观预期可能促使他们在下半年的某个时点暂停加息周期，这是导致英国国债收益率和英镑大幅走低的主要原因。
图表1：BOE预计今年年内通胀或涨至10%附近见顶
资料来源：BANK OF ENGLAND、中金公司研究部
图表2：BOE下调对英国经济增长预期
资料来源：BANK OF ENGLAND、中金公司研究部
市场初步反应：
英国央行或更快暂停加息 本次BOE会前，OIS市场对25基点的加息已经完全计价，而对6月前加息预期达到2.5次，对2022年全年加息总数的预期为6.5次。虽然本次会上有3位票委意外支持大幅加息50基点，但BOE对经济前景的担忧使得本次会后OIS市场对6月会上加息的预期回落至1次，而对2022年加息总数的预期回落至4.5次（即市场预计BOE会减少1次加息）（图3）。相比早些时候决定加息50基点的美联储以及本周有更多官员发表鹰派言论的欧央行，我们认为BOE在本次会上传达出了比市场预期更快地暂停加息的意愿。正如BOE行长贝利所说[3]，“BOE现在没有选择更大幅度的加息是因为考虑到英国家庭的实际收入正遭到来自通胀的打击，而未来依旧需要一定程度的紧缩是因为通胀面临继续上行的压力以及劳动力市场较为紧俏，目前的状况是英国央行独立25年以来最大的挑战。”我们认为，BOE的决策者正在应对通胀和避免经济衰退之间“走钢丝”，这样的权衡料会让他们在紧缩的道路上更早停下来。因此，BOE本次会上没有明确给出未来加息/缩表路径的决定和之前会上曾经传达出的坚定压制通胀的语调形成鲜明对比，而这种货币政策层面的不确定性（以及BOE对经济的悲观预期）也使得英国国债利率和英镑都出现了大幅度的下行。
预计英镑短期继续承压 中长期须关注英国央行加息的终点以及美元的变化 短期看，英国经济仍面临较多变数，本次会上BOE对英国经济“滞涨”的可能性发出了警告，而几个小时之前鲍威尔对美国经济“软着路”表示乐观，市场短期内大概率也会继续对美联储加息预期停留在相对的高位（5月FOMC会后联邦利率期货市场依旧预计美联储至少在接下来的两次会议上连续加息50基点，详见《美联储会后美元上行速率大概率放缓》）；另外，由于欧盟正在制定可能针对俄罗斯原油出口和运输的第六轮制裁 [4]，市场的风险偏好可能会因担忧欧洲经济而有所回落，英镑等欧系货币暂时不具备大幅反弹的基础。中长期看，面临经济的困境，我们认为下半年BOE在加息方面大概率更加的谨慎，这一点也在OIS市场对今年年末的英国基准利率上也有所体现（本次会前市场预期利率在年末涨至2.34%；目前已经回落至2.16%），而从较长期的通胀预测看，英国央行正在接近加息的终点，这会让英镑在其他主要央行的鹰派政策取向的环境中面临较大的下行风险。
短期确认1.2650附近阻力 目前英镑/美元在日线级别上在1.2650附近明显遇阻并掉头向下，本次会后英镑的迅速下跌使得2020年6月的低点1.2250成为空头下一个近期目标（图4）；我们认为短期内，英镑依旧面临一定的压力。中长期看，周线级别上英镑已经跌破了2008年以来的长期趋势线支撑以及38.2%斐波那契回撤位在1.2545附近的支撑（图5），如果英镑多头不能近期成功这一位置（图6红色向下箭头标注），那么空头或有更多机会下测1.2250附近前期低点。不过，目前RSI 已经处于2015年以来较为严重的超卖区域，投资者也需要警惕短期内的技术性反弹（图6）。
图表3：本次BOE会后OIS市场对英国央行2022年加息总数的预期回落至5次之下
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表4：英镑/美元在1.2650附近遇到阻力后转跌
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表5：周线级别上英镑/美元跌破2008年以来下降趋势线支撑
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
图表6：周线级别上英镑跌破38.2%斐波那契回撤位支撑，空头短期内占据上风
资料来源：彭博资讯、中金公司研究部
王冠, CFA与丁瑞, CFA对此报告亦有贡献
文章来源
本文摘自：2022年5月6日已经发布的《英国央行对经济的悲观预期压制英镑》
李刘阳 SAC 执证证书编号：S0080121120085
张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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