【中金外汇 · 日元】中金看日银#14: 谁将接替黑田东彦？
摘要
结论：2月10日之前，日本央行新任正副行长人选或将出炉。日本央行行长人选会对未来5年的货币政策带去深远影响。本次人事的论点并非未来货币政策的方向性(无论谁成为行长，在其5年任内开启货币政策正常化都为大概率事件)，而是货币政策正常化的速度与程度。目前行长潜在候选人由鸽至鹰的相对顺序为雨宫正佳、中曾宏、山口广秀。长期来看在正常化的大方向之下，我们认为日元升值的压力与潜力都较大，日债利率虽有上行压力，但潜力有限，日债崩盘为小概率事件。
日本央行(正式名称：日本银行, Bank of Japan, 简称“日银”)对全球金融市场有着重要影响，2022年1月以来，我们开启《中金看日银》相关系列报告，追踪日本央行动向，向投资者提供价值性信息，目前已相继发布了13篇报告(详情参考文末《中金看日银》系列报告一览表)。
日本央行正副行长的任期将于今年3~4月结束，日本内阁将于2月10日公布最新的正副行长人选，在此之前媒体或出现相关报导，金融市场对相关消息也会做出反应。日本央行行长的任期为5年(无法被途中罢免)，是一种跨越“政权周期”的存在，新行长的人选或对今后5年的货币政策走向有着指导性意义。
新任正副行长皆由岸田内阁任命，与安倍不同，岸田内阁在货币政策方面更加留意大规模货币宽松的成本与副作用。我们认为岸田或希望从极端的货币宽松转至普通的货币宽松。因此本次正副行长人事任命中，《日本经济新闻》[1]表示“再通胀学派”学者或退出舞台，行长大概率会从注重货币政策纪律的日本央行出身人士中选出。副行长的态度也会相对“中立偏正常化”。在正副行长换届之后，我们认为日本央行的货币政策委员会的政策光谱会往“正常化”的方法有所偏移。我们认为最终无论哪位日本央行出身者成为了行长，在其5年任期内开启货币政策正常化都为大概率事件，中长期日元升值的压力与潜力都较大，日债利率虽有上行压力，但潜力有限，日债崩盘为小概率事件。
目前市场认为[2] 日本央行出身者的雨宫正佳、中曾宏、山口广秀为新任行长的有力候选人。三者的区别主要在于开启“正常化”的速度与程度，由鸽至鹰的顺序为雨宫、中曾、山口。
雨宫长期参与制订日本央行的各类货币政策，灵活性较高(可鸽可鹰)，擅长通过调整各方的利害关系，制定出具有包容性的货币政策，并且同财务省、国会交流丰富。若雨宫成为行长，短期内“颠覆”过去黑田时期所制订的货币政策框架的可能性较低，市场或对正常化的定价或有所退坡，进而日元升值幅度或有限，利率或不太会出现大幅上行。
中曾主导过90年日本不良债权问题以及2008年的金融危机，有着丰富的危机处理经验；在2006年还作为金融市场局长负责了日本央行史上首次量化宽松的退出工作，有着货币政策正常化的经验；此外中曾长期在BIS工作，在国际金融领域经验丰富。若中曾成为行长，由于其相关发言比较注重大规模宽松的副作用，市场可能会将其视作一个鹰派信号，进一步定价日本央行的正常化，短期内日元或进一步小幅走高(美日汇率或下行200~300点)、日债利率也会面对上行压力(日债10年利率或贴近0.5%上限)。但我们认为中曾有着丰富的经验，并不会唐突地在短期内快速退出现有的大规模宽松框架而给日本金融市场带来大幅动荡。
山口为白川方明时代的副行长，对现有的大规模货币宽松持不同看法，市场认为山口若成为新行长或在短期内撤出现有的大规模货币宽松框架，短期内日元汇率或出现跳涨(美日汇率或下行500点以上)、日债利率也会受到较大的上行压力(市场猛烈挑战日债10年0.5%上限，美债利率也会短期内遇到上行压力)。但我们认为山口并非教条主义者，不会为了加息而加息，而是会基于当下的状况做出适当的判断。
值得一提的是上述的三位候选人都同中国有过友好交流，我们期待在新行长任内中日两国的金融合作能取得进一步的拓展。
关于两名副行长的人选，其中一名大概率从财务省出身人士当中产生，该职位更多是辅佐行长、协调同政府关系的存在，一般而言并不展现过多货币政策态度；另一名副行长或从学者背景的人士中产生，该人选有传达货币政策信号的意义(安倍时期由“再通胀学派”学者担任)，我们认为该新任副行长的货币政策态度或为“中立偏正常化”。
正文
日本央行高层人事制度与历史
日本央行行长与副行长任期将在今春结束
日本央行行长黑田东彦(KURODA Haruhiko)的第二任任期将于2023年4月8日结束，自2013年3月就任行长以来，黑田已担任日本央行行长近10年，为日本央行140余年历史中任职时间最长的行长。有关是否会连任一事，岸田首相已表示[3] 日本央行将会产生新的行长，目前来看黑田行长再度连任的可能性很低。行长之外，日本央行副行长雨宫正佳(AMAMIYA Masayoshi)、若田部昌澄(WAKATABE Masazumi)的任期也将于2023年3月19日结束。今年春季之后，日本央行将会迎来全新的管理层。
日本央行行长的重要性：对未来5年的货币政策起到指导性作用
5年“固定”任期是一种跨越“政权周期”的存在
最新的《日本央行法》[4] 于1997年修订、1998年开始实施，该法律大幅提高了日本央行作为中央银行的独立性，并规定“日本央行行长、副行长由内阁任命，需得到国会通过，任期为5年、一般情况下任期内日本内阁无权解除行长与副行长的职务”。因此，大部分情况下日本行长是一种跨越“政权周期”的存在(即行长任期长于大部分首相在位时间)，例如前行长白川方明任内经历了6任不同的首相(福田→麻生→鸠山→菅→野田→安倍)，现行长黑田的任内也经历了3任不同的首相(安倍→菅→岸田)。因此，2023年新任的日本央行行长的货币政策态度或会给未来5年内的多任日本首相的执政带去影响。
行长提案的权威性带来对货币政策的指导性意义
日本央行货币政策由9人(1名行长、2名副行长、6名委员)构成的货币政策委员会投票决定，一人一票，多数决原则(少数服从多数)。在讨论并决定货币政策的议息会议(日本称为“金融政策決定会合”)时，行长作为议长主持整个议息会议。议息会议在充分讨论之后进入投票环节，议长会基于之前的讨论将货币政策委员会大部分的意见总结为“议长提案”提出。在过往的日本央行议息会议的投票中从未出现过“议长提案”被否决的案例。因此从过往案例来看，议长(行长)的观点基本可以代表大部分货币政策委员会委员的意见，因而对货币政策的决议起到指导性意义。
当选流程：内阁(首相)提名→候选人答辩→国会(两院)同意→当选
《日本央行法》[5] 第二十三条规定日本内阁具有对日本央行正副行长人事的任命权，同时相关人事需要经过国会同意。其流程为内阁向国会递交人事提名→候选人在众议院进行答辩→候选人在参议院进行答辩→众议院参议院分别表决→就任。2018年(上届)日本央行正副行长人事流程可参考图表1。
图表1：2018年(上届)日本央行正副行长人事的相关流程
资料来源：日本经济新闻，中金公司研究部
内阁提名：日本内阁的决议并非多数决原则(少数服从多数)，而需全内阁一致同意，因此作为内阁总理大臣的首相的意见则为内阁的决议(与首相持不同意见者会主动或被动离开内阁)。日本央行正副行长的人事提名权实际由首相决定。
国会同意：日本央行正副行长的人事属于日本“国会同意人事”的对象之一。“国会同意人事”是指在具备独立性与中立性的行政机关(如日本央行、NHK等等)高层人事决定之时，需要众议院与参议院过半数的同意。同时，“国会同意人事”中不存在“众议院优越[6] ”原则。因此，日本央行正副行长的就任需分别得到众议院(下院)与参议院(上院)的过半数同意。否则，内阁需重新寻找其他人选。
现有国会势力显示内阁提名人选大概率可通过，但也需留意尾部风险：目前日本自民党与公明党所形成的联合政权在众参两院都处于过半数的情况，众议院中两党合计292议席(过半数为233议席、图表2)，参议院中两党合计145议席(过半数为124议席、图表3)，在此背景下内阁的人事提名大概率可以得到两院的通过。但作为尾部风险，由于自民党与公明党在参议院的人数优势并不明显，岸田内阁提名货币政策态度中立偏正常化的候选人时，可能会遭到自民党党内最大派阀“清和政治研究会(即安倍派)”部分成员的反对，相关成员认为应当延续“安倍经济学”路线，继续实施大规模货币宽松。安倍派成员中有59名众议院议员、37名参议院议员，若安倍派全体参议院议员投出反对票，则存在中立偏正常化的候选人在参议院被否决的风险。
图表2：日本众议院党派势力图 (人数)
注：2023年1月24日时点
资料来源：日本众议院，中金公司研究部
图表3：日本参议院党派势力图 (人数)
注：2023年1月24日时点
资料来源：日本参议院，中金公司研究部
今后关注事件：2月10日(周五)内阁宣布人事提名，但大概率媒体将提前报导；还需留意候选人在众参两院的答辩
路透社报导[7] 称预计内阁将在2023年2月10日(周五)将有关日本央行正副行长的人事提名递交给国会，届时相关人选会被正式公布。参考2018年(上届)日本央行正副行长人事前例，大约在在日本政府正式公布前一周，日本各大媒体已相继报导出黑田即将连任的消息(图表4)。我们认为这次的相关人事调整当中，日本的各大媒体或依旧会提前一周甚至更早做出各类报导，届时市场或快速对行长候选人货币政策的态度做出提前定价。
日本央行正副行长提名公布之后，市场会更加关注被提名候选人对于货币政策的态度，而候选人在众参两院所做的答辩将是市场确认相关态度的良机。路透社报导称[8] 正副行长候选人将2月16~17日在众议院、2月20~21日在参议院表明自己的货币政策态度并进行答辩(图表5)。2018年(上届)日本央行正副行长人事基本是“安倍经济学”下的大规模货币宽松路线的延续，因此在国会答辩环节中并未出现波澜。但本次人事调整当中存在货币政策方向在边际上改变的可能性，若相关候选人在答辩中表现出货币政策态度偏鹰，或将引起自民党党内最大派阀“清和政治研究会(即安倍派)”部分成员的反对。
图表4：2018年(上届)日本央行正副行长正式提名前的相关媒体报导
资料来源：日本共同通信社，日本经济新闻，每日新闻，朝日新闻，产经新闻，路透社，时事通讯社，中金公司研究部
图表5：2023年上半年日本重要经济政治事件 (日本央行相关事件用水蓝色标出)
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
“安倍经济学”的结束，新行长任内大概率开启正常化
岸田的货币政策态度：或希望从极端的货币宽松转至普通的货币宽松
岸田并非如前首相安倍一般，在公共场合充分地表达自己对于货币政策的态度。但是从①2022年的日本央行人事安排、②“岸田-黑田谈话”、③岸田担心日元过度贬值等角度来看，我们认为岸田的货币政策相对更偏向正常化。但同时需强调的是，我们并不认为岸田在货币政策的态度上为绝对的鹰派，鲜有政治家会支持央行收紧货币政策的行为，岸田只是更在意长期以来大规模货币宽松所带来的种种副作用(如日元大幅贬值、日本债券市场功能恶化、难以退出等)，岸田或希望日本的货币政策由极端的货币宽松转至普通的货币宽松。因此我们认为在今后的日本央行正副行长任命中，岸田或更倾向于任命货币政策态度“中立偏正常化”的人士。
①2022年的日本央行人事安排：“鸽”退“鹰”来
2022年3月，岸田内阁公布了任期即将在7月结束的两名日本央行政策委员会委员的继任者人选(图表6、详情参考《中金看日银#3：政策委员会的力学变化》)。2022年7月任期结束的委员分别为铃木人司(商业银行出身、货币政策态度中立)与片冈刚士(“再通胀学派”学者、货币政策态度为支持宽松)，岸田选出的继任者分别为田村直树(商业银行出身、货币政策态度为中立偏正常化，其在2022年12月表明日本央行需在适当的时候验证现有的货币政策框架与通胀目标[9] )与高田创(民间经济学家出身、货币政策态度为中立偏正常化，其过往著作中多次指出日本央行大规模货币宽松的副作用并建议日本央行早日进行出口政策的相关讨论)。我们认为可将2022年的相关人事调动视作有关货币政策的一个信号，自岸田成为首相以来再无“再通胀学派”人士被任命的案例，岸田对于货币政策或相对更偏向正常化方向。
图表6：日本央行货币政策委员会人员名单
注：灰色阴影所标注的人员已任期结束离职
资料来源：日本央行，中金公司研究部
②“岸田-黑田谈话”：请黑田少言未来货币政策
2022年9月22日，美日汇率几近触及146.00的整数关口，当时为本世纪以来日元的最弱水平，受此影响日本财务省在当天消耗了约2.8万亿日元(约200亿美元)的外储实施了“日元买入型”外汇干预，最终在当天将美日汇率平稳在142附近的水平(详情参考《日本外汇干预：以时间换空间，但效果或有限》)。2022年日元之所以发生大幅贬值，主要原因之一来自于日本与他国的货币政策分化，在其他发达国家纷纷开始加息之时，日本依旧保持着宽松的货币政策不变。外汇干预4天后的日本央行议息会议上，日本央行依旧维持货币政策不变，在会后的记者招待会中[10] 有记者提问称“行长刚刚说目前不考虑前瞻指引的修改与利率的上调，想请教您如何理解‘目前 (日语原文为当面とうめん)’这个词的具体时间长度?”；黑田回答称“有关‘目前’的理解，并非是几个月的时间长度，最好理解为2~3年的时间”。受此发言影响，市场认为黑田在发布会中传达了今后2~3年都不考虑前瞻指引的修改与利率的上调，黑田的鸽派姿态被大幅凸显，当天日元汇率再度发生贬值，美日汇率接近145，再度逼近了外汇干预前的水平。
9月议息会议之后，11月10日岸田首相在官邸约见了黑田行长(截至2023年1月25日，本次会面为日本央行9月议息会议后，岸田与黑田的唯一会面)。日本《朝日新闻》报导称[11] ，就黑田在9月记者招待会中的“未来2~3年不考虑修改前瞻指引与上调利率”的相关发言，岸田对黑田表示“请不要在记者招待会中说些多余的话(日文原文为‘余分なことまで会見で言わないように’)”。日本首相对日本央行行长表达如此观点，实属罕见。11月10日，在同岸田会面之后，黑田面对媒体采访表示[12] “会同政府密切地合作，基于经济与通胀的情况，灵活机动地去进行货币政策的运营”。最终日本央行或在2022年12月20日的议息会议中兑现了相关表述(《中金看日银#9:日本央行的“奇袭”》)。
③岸田担心日元过度贬值：日元贬值时频繁约见主管汇率官员
日本为对外贸易顺差国、对外净债权国(对外资产>对外负债)，一般情况下适度的日元贬值，有助于降低日本的出口商品价格，提高价格竞争力，同时日元计价的对外资产还能实现增值，总体而言是利大于弊。但是当日元出现大幅贬值的极端情况(如2022年3-10月期间)下，我们认为或弊大于利。
贸易收支方面，2022年日本的贸易收支约为20万亿日元的逆差，为日本历史上最大贸易逆差年份。日本的能源自给率仅为11.8%，大幅低于其他主要发达国家(法国、德国、西班牙、意大利等国的自给率都在20%以上)，能源的进口对于日本的贸易账户有着重要影响。在2022年能源价格大涨的背景下，弱日元给日本能源进口金额的增加起到了“推波助澜”的作用(弱日元会进一步增加能源进口成本，进而恶化贸易收支，带来进一步的日元贬值，形成恶性循环)。
对外投资方面，存量角度来看，日元的贬值的确可以使得日元计价的对外资产可以实现账面上的升值。但是从增量角度出发，日元的贬值给今后的对外投资带来了成本增加，由于日元贬值，日本投资者不得不以更昂贵的价格去购买外国资产，并且未来日元若重新恢复至正常水平，则在弱日元时期所购买的海外资产亦存在“缩水”的可能性。
汇率是两种货币的相互交换比率，汇率的话题自动会涉及外交，日本的政治家很少就汇率问题公开发表相关观点。但是从岸田的活动中，我们可以发现2022年岸田对日元大幅贬值的担心。日本的主流媒体会公布日本首相每天的所有行程(包括具体的时间、地点、人物)，因此我们可以从公开信息中掌握首相每天的动向。图表7中的黄色竖线标明了自2022年以来岸田首相约见财务省汇率主管神田真人(KANDA Masato)的日子，我们发现在日元发生大幅贬值的2022年3-4月以及9-10月时期，岸田高频约见汇率主管，听其对汇率做出汇报；但相反，当汇率比较平稳(2022年8月左右)或日元汇率恢复走强时(2022年11月以来)，岸田约见汇率主管的频率有了明显放缓。基于汇率走势与岸田约见汇率主管的频率来看，我们认为岸田对日元的大幅贬值存在担心，而日元大幅贬值的主要因素之一来自于日本央行过于宽松的货币政策态度。
图表7：美日汇率走势与首相约见汇率主管的频率
资料来源：彭博资讯，日本经济新闻，中金公司研究部
正副行长换届之后政策光谱或进一步偏向正常化
我们在图表8中对日本央行货币政策委员会的政策光谱做出了整理。“安倍经济学”时期，货币政策委员会的成员基本都由“再通胀学派”人士所担任，政策光谱偏宽松。经历了2022年的两位委员的人事调整之后，日本央行政策光谱中近年来首次出现“中立偏正常化”的人士(高田、田村)。经历2023年3-4月的正副行长人事调整之后，我们认为日本央行的政策光谱或进一步向正常化的方向偏移，新行长或相对更为中立，同时两名副行长中或有一名的态度为“中立偏正常化”。
图表8：日本央行货币政策委员会成员的政策光谱预测 (中金预测)
资料来源：日本央行，中金公司研究部
谈史论今：新行长或为日本央行出身人士，任内大概率开启“正常化”，日元易升值
回顾日本央行的历代行长(图表9)，自平成时代开启以来至今，日本共经历6位央行行长，我们发现存在如下几点规律，或许对下任日本央行行长的人选起到一定参考。
新行长或为日本央行出身者
由于日本长期以来施行终身雇佣制度，因此，应届毕业生对第一份工作尤为重视，通常将第一份工作的职场视为社会人的出身之处。平成以来历任的6位行长之中，日本央行出身者4位、日本财务省出身者2位(图表9)。同时，自1969年以来的半个世纪多的时期内，所有的日本央行行长皆出身于日本央行或财务省。在日本央行行长的人事安排中，有着日本央行出身者与财务省出身者轮流接棒的不成文传统。考虑到财务省出身的黑田已在位10年，我们认为2023年4月开始任期的行长大概率从日本央行出身者人士中产生。
日本央行出身行长相对偏鹰，日元易升值
虽然样本数量有限，但以平成以来历任日本央行行长的在位时期为基准去绘制美日汇率的K线图(图表10)后会发现，在日本央行出身的行长的任期内，货币政策的纪律性更被重视，长期来看日元汇率也有升值的倾向。
长期以来，“货币政策的纪律性”一直被刻进日本央行出身人士的DNA当中，相关正常化的政策甚至导致了同内阁的对立(详情参考附录部分)：三重野(1989-1994)任内开启了加息“刺破”了90年初的日本泡沫经济；速水(1998-2003)任内否决了政府的“决议延期请求权”，“强行”退出了零利率，同政府关系恶化至冰点；福井(2003-2008)任内的后期也不顾时任内阁官房长官安倍晋三的反对而开启加息；白川(2008-2013) 任内经历了“雷曼冲击”、“欧债危机”、“日本311地震”等一系列风险事件，并无适合加息的窗口期，但是白川也多次拒绝了政府要求加码宽松的建议。
我们认为在新行长的5年任期内大概率将开启货币政策正常化(详情参考《中金看日银#10: 日本央行前高官谈货币政策》)，长期我们对日元汇率看强。
历届行长就任时平均年龄为66岁
平成以来的6任日本央行行长，就任时平均年龄约为66岁，其中白川方明前行长就任时年龄最小，为58岁；速水优前行长就任时年龄最大，为72岁。但近年来伴随着国际间中央银行行长的交流越发频繁，频繁的出差以及公开场合露面发言对行长的体力也是不小的考验，因此年龄或许也是下任行长人选的考量因素之一。
图表9：历任日本央行行长介绍
资料来源：日本央行，中金公司研究部
图表10：平成时代以来(1989年后)的历任日本央行在任时期基准的美日汇率K线图
资料来源：彭博资讯，中金公司研究部
新任行长三大候选人：雨宫正佳、中曾宏、山口广秀
如上所述，我们认为新任日本央行行长大概率或从日本央行出身的人士中产生。结合各类媒体的信息，有过日本央行副行长工作经验的雨宫 正佳(AMAMIYA Masayoshi)、中曾 宏(NAKASO Hiroshi)、山口 广秀(YAMAGUCHI Hirohide)为呼声最高的三位候选人(图表11)。结合历史经验，日本央行出身人士都比较重视货币政策的纪律性，态度上也会相对偏鹰，我们认为这三位候选人当中最终无论哪位成为了行长，在其5年的任期内大概率都将开启正常化。相对而言，这三位候选人从鸽到鹰的排序分别为雨宫、中曾、山口，我们将三位候选人的货币政策态度以及对市场的影响等信息整理至图表12。
同时，我们还认为三位候选人都同中国有过友好交流，在新行长任内中日两国的金融合作或能取得进一步进展。
图表11：日本央行新任行长潜在候选人的履历
资料来源：日本央行，中金公司研究部
图表12：日本央行新任行长潜在候选人的态度以及市场影响
资料来源：日本央行，中金公司研究部
雨宫 正佳：灵活性高的“政策通”
背景：财阀后裔、货币政策通
雨宫正佳于1955年9月出生，为日本甲州财阀后裔(曾祖父为日本明治时期的“铁道王”雨宫敬次郎)，东京大学经济学本科毕业后1979年进入日本央行参加工作。1990年代后半开始在企划部门(直接负责制订货币政策的部门)工作，2000年代开始被视为未来的日本央行行长接班人。在日本央行内部最早提出了导入量化宽松的建议，参与了过去25年的日本央行的非传统货币政策的制订，包括2001年的“量化宽松”、2010年的“全面宽松”、2013年的“异次元宽松”、2016年的“负利率”以及“YCC”。日本知名经济杂志《东洋经济》的2023年1月21日刊表示[13] “雨宫擅长倾听来自民间以及政治家的观点，调整各方的利害关系后，总结为崭新的货币政策。同时，雨宫同以财务省为代表的日本国内政府机构关系紧密，在政界、官僚届有很多‘雨宫粉’”。
货币政策态度：态度灵活、认为有必要考虑“出口策略”
灵活性高：雨宫在其多年的日本央行生涯当中，对货币政策展现出了高度的灵活性，多次在适当的时期导入了变通的货币政策。整体来看，我们认为雨宫在货币政策态度上可鸽可鹰，其认为所有的理论都是相对的且各自具有优缺点，并不偏向特定的某种理论，而是在适当的实际采用适当的理论。
副作用：2018年3月，雨宫在就任副行长的记者招待会中表示[14] “长期持续的低利率会加大金融机构的经营难度，需要了解金融机构的需求，适当地给出支持”。我们认为雨宫与“再通胀学派”人士所不同，雨宫对大规模货币宽松的副作用有所担忧。
出口战略：2022年7月，雨宫在日本岩手县接受记者采访时表示[15] “有关日本央行大规模货币政策的‘出口战略’，日本央行并非完全没有考虑过，认为日本央行有必要去考虑相关退出的方法。但是基于经济与通胀的情况，出口战略的方式以及同市场沟通的方法也会完全不同，在现在时点公布具体的出口战略还为时过早”。雨宫的相关发言同黑田一直以来对出口战略缄口不谈的态度有着明显的区别。
同中国的关系：强调了中日货币互换
2019年11月，雨宫曾在清华大学五道口金融学院做出过演讲[16] 。演讲中雨宫介绍到中日两国为一衣带水的邻邦，还多次引用了荀子《宥坐》的“君子之学，非为通也，为穷而不困，忧而意不衰也，知祸福终始而心不惑也”典故。雨宫结合中日两国金融发展的历史，认为日本央行过去所经历的经验与教训有很多值得中国参考。雨宫表示中日两国的经济金融面的联系正在逐步深化，两国的央行合作的机会也在增加，中日两国的货币互换协议就是代表之一。两国的货币互换协议有助于维持两国的信用秩序、支撑经济金融活动的发展。
目前日本央行同中国人民银行所签署的货币互换协议为额度为2000亿人民币、3.4万亿日元，期限至2024年10月，我们期待未来在新行长的带领下中日金融合作可以取得更广更深的进展。
当选后的市场影响：正常化预期短期内或有所退坡
虽然雨宫也会考虑出口战略、副作用等因素，但是相较于中曾、山口等候选人，雨宫态度相对偏鸽。若最终雨宫成为行长，市场会认为其不会在短期内“颠覆”过去黑田时期的货币政策框架(因为这些框架基本也由雨宫本人参与建设)，从而对日本央行正常化的定价或有所退坡，短期内日元汇率或基本保持不变，利率或不太会出现大幅上行。但中期来看，日本债券市场功能恶化的问题，日本央行在债券市场中存在感过大的问题等等都需要解决，我们认为雨宫会在任内合适时机温和地退出现有的大规模货币宽松，进而中长期日元仍然升值空间充分，日债利率也有充分上行空间。
中曾 宏：国际派“救火队长”
背景：危机应对专家＋国际派人物
中曾宏于1953年10月出生，东京大学经济学本科毕业后1978年进入日本央行参加工作。1990年代后半作为信用机构课长应对了日本90年代的不良债权问题；2006年成为了国际清算银行(BIS)的市场委员会议长(为该委员会60年历史中第二位日本人议长)的同时，作为金融市场局长担任了日本央行史上首次的量化宽松的退出工作；2008年主导了雷曼冲击后的应对工作。因其主导了多次危机的处理，在日本央行内部被誉为“救火队长”，同时由于长期在BIS工作，在国际金融领域有着丰富的经验。
货币政策态度：对异次元宽松持表示质疑、BOJ正常化可以参考FRB
中曾在其著作《最后的防卫线 危机与日本央行》一书中表示“目前日本的经济与通胀过度依赖于日本央行的货币政策。相反，认为设备投资、技术革新所带来的生产性提高才是日本经济的关键”。同时，该书还表示“日本央行未来的正常化步骤可以参考美联储，将加息与缩表(以被动缩表为主，必要时可进行再投资放缓缩表速度)同时进行。日本央行持有债券量与GDP的比例大幅高于其他发达国家，这个也带来了市场功能的扭曲。压缩国债持有量从而恢复债券市场功能的想法对日本而言是妥当的”。
总体而言，我们认为中曾的想法相对更为接近传统的日本央行出身者，更为在意市场的健全性以及大规模宽松带来的副作用。同时，中曾相对更为熟悉金融市场以及危机应对，因此日本央行前行长福井俊彦曾前瞻性地考虑到日本央行未来退出大规模货币宽松时可能面对的风险，认为中曾的相关经验能够给日本央行带来帮助，因此在2018年曾力推中曾连任副行长(详情参考附录部分)。
同中国的关系：多次参加“北京-东京论坛”
同中国的关系，中曾在2022年9月接受《朝日新闻》采访时表示[17] “俄罗斯、中国等国所加入的G20是一个非常重要的平台，需要众多国家进行跨越政治体制的界限来一起合作”。此外，中曾过去数年多次参加中日两国联合举办的“北京-东京论坛(中日两国的高级别交流论坛)”，并建议[18] 中日两国央行应促进交流、加深理解、同时构建防护金融风险的保障措施。总体而言我们认为中曾对中国的态度也是偏友好。
当选后的市场影响：市场继续定价正常化
中曾的政策姿态同现有的日本央行货币政策保有一定距离，因此市场可能会把中曾的当选理解为一种鹰派信号，从而进一步定价日本央行的正常化，短期内日元或进一步小幅走高、美日汇率或瞬间下行200~300点，日债利率也会面对上行压力、10年利率或重新贴近0.5%的上限。但我们认为中曾熟悉金融市场的运作机制、了解金融风险的形成方式，并不会唐突地在短期内快速退出现有的大规模宽松框架而带来日本金融市场的大幅动荡。
山口 广秀：“安倍经济学”的逆转
背景：白川时代副行长
山口于1951年3月出生，东京大学经济学本科毕业后1974年进入日本央行参加工作，2004年担任企划局长，2006年担任日本央行理事，2008年在分裂国会的“混乱(详情参考附录部分)”当中被选为副行长，辅佐白川方明行长参与了多项货币政策的制订，并且作为日本央行一侧的代表与财务省为代表的政府一同制订了《共同声明》[19] ，该声明中提出了2%通胀目标的概念，奠定了日本央行未来实施大规模货币宽松的基调。2021年至今，山口任日本政府养老投资基金(GPIF)经营委员长。
货币政策态度：同黑田政策大不相同
对量化质化宽松(QQE)的态度：山口认为[20] “QQE已经持续了10年，但通胀目标依旧没有实现，由此可见仅凭货币宽松是无法推高通胀的。应该通过放松管制(deregulation)等方式去加速新陈代谢，提高企业的生产力与收益性，带来工资上涨才是实现通胀的正确途径。QQE的导入带来了资金分配效率的下降、价格发现功能的低下等问题。认为现在的日本央行货币政策仅仅为实现通胀目标而过于僵硬(忽略了一系列副作用)，未来货币政策制订需要更多的灵活性”。
2023年货币政策运营：2022年12月16日(注：采访时间在日本央行12月会议之前)，在路透社的采访中山口表示[21] “2023年日本会发生工资上涨，日本的通胀可能会持续上升。为了防患于未然，日本央行有必要通过上调10年利率等方式去修正YCC。但如果2023年美国资产价格发生大幅下跌，进而波及日本的金融系统，则难以上调日本的利率。2023年有可能会形成危机的情况，在此背景下应当先确认清楚状况，之后灵活机动地做出应对。”
正常化路径：山口认为[22] “‘调高10年上限→退出负利率→退出YCC’为合适的正常化路径，同时“通胀超调承诺”对于日本央行而言是一种作茧自缚的存在，需要废除。”
对《共同声明》态度：山口认为[23] “在现在时点还无需修改《共同声明》，现在所需要的并不是修改《共同声明》，而是货币政策需要机动性与灵活性”。由于山口参与了《共同声明》的制订，《共同声明》中存在部分弹性条款，我们认为山口或期望使用弹性条款来应对相关问题。
同中国的关系：北京-东京论坛副执行委员长、中日合作共赢意义重大
山口同中曾一样，多次参加中日两国联合举办的“北京-东京论坛(中日两国的高级别交流论坛)”，并且还身兼该论坛的日本方面的副执行委员长一职，并直接参与其经济金融领域分论坛的筹备。山口表示[24] “中日两国不仅是一衣带水的邻邦，也分别为世界第二、第三的经济大国，两国的经济关系对世界经济有着深远影响，两国需要意识到双方建立合作共赢关系的重要性。”我们认为山口若成为行长，中日之间经济金融合作或进一步深化。
当选后的市场影响：市场或担心其急转鹰的风险
由于山口本身对现有的货币政策框架基本持有否定的意见，同时过往的发言也相较雨宫、中曾更为鹰派。我们认为若岸田推选山口成为行长，会传达出很强烈的“逆转安倍经济学”的信号，进而可能会引起自民党党内安倍派议员的不满，从而存在无法通过国会的尾部风险，因此推选山口成为行长的门槛相对较高。若山口成为行长，市场会担心日本央行今后“急转鹰”的风险，进而或快速定价货币政策正常化。短期内日元或明显走高、美日汇率或瞬间下行500点以上，日债利率也会面对明显的上行压力、短期内市场或大量抛售日债，日债10年利率或受到猛烈挑战，同时美债利率也会受日债的影响而短期内出现一定的上行压力。但我们认为山口在过去的谈话中多次强调[25] “货币政策的观点需要灵活机动，不能教条主义”，所以我们认为山口也会基于适时状况做出适当的判断，而非“为收紧而收紧”。
新任副行长候选人：辅佐行长＋表明货币政策态度
副行长的定位：财务省或日本央行名额＋学者名额
图表13展示了自1998年新《日本央行法》实施后的5届日本央行正副行长搭配。一般情况下行长与其中一位副行长分别由日本央行与财务省出身人士分别担任，另一位副行长由学者背景的人士担任。由于新行长大概率从日本央行人士中产生，我们认为其中一名副行长大概率从财务省出身人士中产生。
另外，担任过日本央行副行长的人士大都在未来都会成为日本央行行长的有力人选，因此2023~2028年期间的副行长或有可能在2028年成为行长。
图表13：过去5届日本央行正副行长搭配
注：括号内为就任前的主要职位
资料来源：日本央行，中金公司研究部
财务省名额人选：雨宫行长＋国际派副行长；中曾行长＋国内派副行长
财务省出身副行长的作用比起展现自身的货币政策态度，更多是辅佐性质、在日本央行与财务省之间协调性的存在。由于雨宫与中曾各有自己的特色，因此副行长或选择分别与其互补的财务省人士。
雨宫成为行长的情况，其同日本国内人士交流丰富，但同国际人士交流较少，日本金融届普遍认为届时或安排一位国际派的财务省出身人士(如有过财务官经历等)作为副行长辅佐雨宫的工作。浅川雅嗣(现任亚洲开发银行行长)、中尾武彦(前亚洲开发银行行长)、冰见野良三(前金融厅长官、有过日内瓦外派经验) 或为合适人选(图表14)。
中曾成为行长的情况，其同国外人士交流丰富，但同日本国内人士交流较少，日本金融届普遍认为届时或安排一位在国内派的财务省出身人士(如有过事务次官经历等)作为副行长辅佐中曾的工作。木下康司(前财务省事务次官)、冈本薰明(前财务省事务次官)或为合适人选(图表14)。
此外，行长与副行长皆为日本央行出身者的情况虽为小概率事件，但是也无法排除。日本知名经济杂志《东洋经济》的2023年1月21日刊表示[26] 目前为日本央行理事的清水季子(女性)与内田真一为可能性较高的候选人(图表15)。日本金融届普遍认为若雨宫成为行长，则担任过伦敦事务所长有着国际化经验的清水季子成为副行长可能性较高；若中曾成为行长，则长期主导货币政策制订的内田真一成为副行长可能性较高。
图表14：日本央行副行长潜在候选人的履历(财务省名额)
资料来源：日本财务省，中金公司研究部
图表15：日本央行副行长潜在候选人的履历(日本央行名额)
资料来源：日本央行，中金公司研究部
学者名额人选：展现货币政策态度＋博取人气
与财务省名额的副行长所不同，学者名额的副行长起到传达货币政策态度的作用。2013年至2023年，这十年间的两任学者名额副行长皆由坚定的“再通胀学派”学者(学习院大学教授岩田规久男与早稻田大学教授若田部昌澄)所担任(详情可参考附录部分)，为“安倍经济学”树立了鲜明的旗帜。如上文所述，我们认为岸田首相的货币政策态度与“安倍经济学”有着明显不同，学者名额的副行长人选的货币政策态度大概率为“中立偏正常化”。同时，“提高女性高管比例”是近年日本社会的课题之一，目前日本央行的货币政策委员会9名成员中仅有1名女性(女性比例大幅低于美联储)，因此我们认为副行长的人选中出现女性的可能性也较大。相关的人事安排也或能对内阁支持率起到一定提振的作用。我们将目前呼声较高的几位学者名额人选整理至图表16。
图表16：日本央行副行长潜在候选人的履历(学者名额)
资料来源：上述潜在候选人个人网站，中金公司研究部
翁 百合：日本央行出身、同政府合作紧密、“再通胀学派”的论敌
目前呼声较高的学者名额副行长候选人为翁百合(OKINA Yuri，女性，“翁”为日本姓氏之一，并非华裔)。
背景：翁百合于1960年出生，庆应义塾大学MBA毕业后，1984年进入日本央行参加工作。1992年同日本央行的同事翁邦雄(OKINA Kunio，前日本央行金融研究所所长、“再通胀学派”的论敌)结婚后从日本央行退职(当年日本央行规定单位内部结婚的情况夫妻双方需有一人主动离职)，进入民间智库日本综合研究所工作，并于2018年成为该智库的理事长。翁百合在日本综合研究所的工作之外，还作为委员积极参与了日本金融厅、财务省、经济产业省、厚生劳动省、内阁等多个机构的座谈会，同政府合作紧密。
货币政策态度：翁百合自身的研究领域为金融系统、社会保障、经济政策等，其研究中并未明确地展现出自身的货币政策态度。但是翁百合丈夫翁邦雄在日本为知名的反对“再通胀学派”学者。翁邦雄为日本央行出身、经济学博士、担任过日本央行金融研究所(日本央行内部的研究机构)所长。1990年代开始，以货币政策的方向为主题，翁邦雄与岩田规久男(“再通胀学派”学者，2013-2018年任日本央行副行长)展开了激烈的辩论(日本称“翁-岩田论争”)，经济学家的岩田表示“日本央行只要增加货币供给量、通胀压力就能提高”，与此相对，翁邦雄作为日本央行的经济学家对岩田的观点持否定态度。我们认为翁百合若成为副行长，货币政策的态度会接近于翁邦雄，对现有的“再通胀学派”持否定态度，总体而言货币政策的态度为“中立偏正常化”。
清泷 信宏：诺贝尔经济学奖候选人，长期经济增长不应只靠货币政策
著名经济学家、为诺贝尔经济学奖有力候选人的清泷信宏(KIYOTAKI Nobuhiro)也存在成为副行长的可能性，我们认为其货币政策的态度为中立偏正常化。
背景：清泷于1955年出生，其祖辈为日本池田泉州银行的创始人。清泷在1985年从哈佛大学取得经济学博士之后开启了自身的学者生涯，先后在伦敦政经学院、普林斯顿大学等地任教，为新凯恩斯学派的重量级学者。
货币政策态度：2023年1月，日本内阁主导的“经济财政咨询会议”上，清泷表示[27] “过去10年帮助日本摆脱了通缩，日本央行与日本政府功不可没。但是要实现持续的长期经济增长靠的并不仅是景气对策。极端点说，如果利率1%以上，投资就会出现亏损，那么这类投资有再多也无法促进经济增长。经济增长的最有效方法还是技术进步，为了促进技术进步需要将人才与资本集中到日本，因此建议积极地引进高端移民人才”。我们认为清泷的观点与“再通胀学者”不同，并不会将实现通胀、经济增长等目标都交给日本央行去实现，清泷应该也意识到了货币政策的局限性，认为长期的经济增长还需其他多项政策的综合发力。
附录：充满变数的过往换届前例
过去多次的日本央行正副行长人事调整当中都充满了变数，不确定较高。以下我们总结了自改定版《日本央行法》1998年实施以来的5次日本央行行长人事调整的前例。
1998年人事调整：反腐败的背景下，速水行长的诞生
福井俊彦，日本央行出身，由于工作能力出色，长期以来在日本央行中有着“日银王子”的称号，一直以来被誉为是未来日本央行行长的接班人。截至1998年年初，在福井俊彦(时任副行长)的带领下，《日本央行法》得到修改，并将于1998年春季实施，受此影响日本央行的独立性将有大幅提高，福井俊彦也成为下任行长候选人中呼声最高的一位。然而进入1998年，日本大藏省(现财务省)、日本央行先后被发现存在贪污腐败问题，相关工作人员被逮捕。福井俊彦副行长虽并未参与相关贪污腐败案件，但是从管理责任的角度出发，当时日本央行的松下康雄行长与福井俊彦副行长最终引咎辞职。由于日本大藏省与日本央行都出现了严重的贪污腐败问题，当时在日本民众中评价偏负面，因此当时的日本首相桥本龙太郎从舆论角度出发，决定新任日本央行行长将不会从现任的大藏省或日本央行的高层人士中产生。此后，桥本龙太郎首相将人选范围转移至民间人士当中，最终曾任日本“经济同友会(类似于社长俱乐部，为日本三大经济团体之一)”的代表干事的速水优(HAYAMI Masaru)成为了日本央行新任行长。速水优在17年前从日本央行作为理事退休，在日本央行工作时期主管国际业务，日本央行退休后进入家族企业日商岩井(现双日商社)工作并先后担任社长与会长，并最终成为经济同友会代表干事。速水优在日本央行与经济界都有着很高的威望，同时由于离开日本央行时间较久，与近期日本央行的贪污腐败问题并无瓜葛，因为给民众的印象十分积极正面。
2003年人事调整：速水行长同政府对立，福井行长的诞生
速水优当初被任命为行长主要是从反腐败的角度出发，然而在货币政策的态度方面，速水行长是倾向于“强日元”与加息，最终同政府形成了严重的对立。进入2000年后日本国内的经济在逐步复苏，速水行长考虑逐步退出零利率，但此举同希望继续进行货币宽松的政府形成了鲜明对立。2000年8月11日的议息会议中，退出零利率作为议长提案被提出，政府为了表明自己的态度，使用了“决议延期请求权”。出于对日本央行独立性的保障，日本政府在议息会议中并无投票权，但是有请求相关决议延期至下一次议息会议的权力。不过，日本政府的“决议延期请求权”最终被日本央行货币政策委员会的成员以多数决(少数服从多数)的方式否决，最终在8月会议中通过了退出零利率的决议。受此影响，日本政府同日本央行的关系降至“冰点”，最终在2003年的“换届”之时，同政界关系紧密，同时一直以来重视同政府协调的福井俊彦(FUKUI Toshihiko)被时任首相小泉纯一郎选为了新任日本央行行长。
2008年人事调整：分裂国会使得行长人选难产，白川行长的诞生
福井行长在位的前期，大胆且前瞻性地实施货币宽松，相关政策间接帮助日本财务省对应了过度升值的日元，并且有力地提振了日本经济，得到了日本政界的一致好评。2006年伴随日本CPI同比连续多月出现正增长，福井行长于3月9日的议息会议中开启了货币政策的正常化，然而此举遭到了时任官房长官安倍晋三的强烈不满。同时，2006年中“村上基金”因涉及内幕交易的问题，其创始人村上世彰被逮捕，在日本形成了十分负面的评价。同年6月的参议院会议中福井行长表明自己在就任日本央行行长之前曾投资了“村上基金”1000万日元(约8.3万美元)，相关投资虽然并未直接违反法律与日本央行的规定，但是该行为被认定为支持“村上基金”，受此影响福井行长受到不少负面的舆论评价，今后连任行长的可能性基本消失。2007年夏，日本经历了参议院选举，自民党表现不佳，民主党成为了参议院的第一大党，同时形成了自民党主导众议院、民主党主导参议院的国会分裂局面。如上文所述，“当选流程”的部分所述，日本央行正副行长的人事需要得到众议院与参议院过半数的同意，因此民主党实际上就拥有了对于日本央行人事的否决权。2008年3月7日，时任日本首相的福田康夫将“武藤敏郎(财务省出身、时任日本央行副行长)为行长、白川方明(日本央行出身、时任京都大学教授)为副行长、伊藤隆敏(学者出身、时任东京大学教授)为副行长”的人事提名递交至国会。然而，民主党以强调日本央行独立性，不希望由财务省出身者担任行长为由，否决了武藤敏郎成为行长的提名；同时又以伊藤隆敏过去的发言和政策提案涉及助长日本贫富差距为由，否决了伊藤隆敏成为副行长的提名；最终仅通过了白川方明成为副行长的提名。3月18日，日本政府将“田波耕治(财务省出身、时任日本国际协力银行行长)为行长、西村清彦(学者出身、时任东京大学教授)为副行长”的人事提名递交至国会。然而，民主党通过了西村为副行长的提名，但否决了田波为行长的提名。3月19日开始，福井行长的任期结束，新的行长又因分裂国会的问题而“难产”，最终基于日本央行的规定，白川方明副行长被任命为行长代理，这也是日本央行史上首次出现行长空缺的情况。时任日本首相的福田康夫十分强调“财政政策与货币政策的协调合作”，因此执着于日本央行管理层中需要有财务省出身的人士，于是在4月9日，日本政府将“白川方明升任为行长、渡边博史 (财务省出身、时任一桥大学教授)为副行长”的人事提名递交至国会，然而最终民主党同意了白川方明(SHIRAKAWA Masaaki)升任行长的人事提名，但否决了渡边为副行长的提名。此后，日本央行副行长的位置一直处于空缺状态。2008年9月福田首相辞职，麻生太郎成为了新任日本首相，进入10月，日本政府将“山口广秀(日本央行出身、时任日本央行理事)为副行长”的人事提名递交至国会，最终获得通过，经历多个月的日本央行高层人事问题终于得以解决。日本央行行长与副行长皆由日本央行出身者担任的情况实属罕见，日本政府内部当年也出现过很多质疑的声音，认为可能会给日本央行带来过高的独立性，从而使得货币政策或更为鹰派。但时任日本首相的麻生不希望重蹈福田的覆辙而形成日本央行高层职位长期空缺的窘境，最终向民主党妥协。2008年的“换届”证明了“国会同意人事”制度的重要性，日本央行的高层人事绝非单纯的专家任命，更多时候还夹杂了政治力量的博弈。
2013年人事调整：“安倍经济学”的背景下，黑田行长的诞生
白川方明行长的货币政策态度相对偏鹰，其所率领的日本央行再度与追求货币宽松的日本政府形成了对立。同时，其任内经历了“雷曼冲击”、“欧债危机”、“日本311地震”等一系列风险事件，日本再度进入通缩时代、日元也大幅升值(美日汇率一度触及75，为二战后最低水平)，日经指数也在白川就任行长后几近腰斩，民众也对日本央行的态度产生了不满。抓住了民众的这一痛点，时任自民党(在野党)党首的安倍晋三提出了“安倍经济学”的理念，倡导大规模货币宽松，并在演讲中表示“要让日本央行开动印钞机无限印钞直至通胀发生[28] ”，“要让日本央行买下所有的建设国债[29] ”，“为了削减日本央行独立性，考虑修改《日本央行法》[30] ”等大胆的观点。最终在2012年12月16日的众议院选举中，安倍晋三所率领的自民党取得了压倒性胜利。选举的结果来看，“安倍经济学”获得了大部分的有权者的支持，日本央行的独立性虽然受法律保护，但在民主主义的大背景之下日本央行也绝非是不受政府管辖的“国中之国”，受此选举影响，白川行长进行了妥协：为了避免安倍政权对《日本央行法》的修改，接受了同日本政府制订《共同声明[31] 》的要求，该声明中提出了2%通胀目标的概念，奠定了日本央行未来实施大规模货币宽松的基调，但同时白川行长在《共同声明》中也设定了一系列的弹性条款，以利于未来日本央行退出大规模宽松。《共同声明》的制订完成后，安倍首相将重点转移至下任日本央行行长的人选问题。大阪大学的上川龙之进教授在其著作《日本央行与政治》一书中进行了下段描述。
2013年1月，安倍首相曾同麻生太郎财务大臣商量过行长人选问题，起初安倍心仪的行长候选人为岩田一政(前东京大学教授、前日本央行副行长)，但麻生以“学者出身的人缺乏组织管理经验”为理由提出了反对意见，并推选武藤敏郎(财务省出身、前日本央行副行长)作为行长候选人。此后，安倍委托其经济智囊团成员之一的本田悦朗去制作一份候选人名单，本田将黑田东彦(日本财务省出身、亚洲开发银行行长)、岩田规久男(学者出身、学习院大学教授)等7名候选人基于领导力、组织运营能力、国际性等多个维度去进行了评价。黑田东彦其“观点一致性”受到了很高评价，黑田长期以来都是坚定的支持货币宽松派人士，同时英语流畅，同国际金融界有着深刻的交流，最终被提名为行长候选人。副行长候选人分别为“再通胀学派”学者岩田归久男与日本央行出身的中曾宏。但此后的国会投票环节也绝非一帆风顺，2013年1月时点自民党与公明党在参议院的席位未能过半。在参议院的表决当中，“大家的党”从反对财务省出身者就任日本央行行长的角度出发对黑田的人事提名投出了反对票，在此背景下如果民主党也同样反对，黑田的提名将无法通过参议院，安倍政府就不得不重新提名一位候选人作为行长。但最终民主党考虑到如果对黑田投出反对票，则会造成日本央行行长的空缺，进而有可能会招来舆论的批判等负面因素，最终不得已同意了黑田的人事安排。
总结来看，我们认为2013年在“安倍经济学”已经确定的大背景下，日本央行行长的人选以及投票环节当中仍然出现了一定不确定性，同时财务省在财政金融等领域存在一定影响力，会给日本央行行长的人选带去一定影响。
2018年人事调整：“再通胀学派”的内乱最终平息，黑田行长连任
有关2018年的日本央行行长人事，日本TBS电视台的监事西野智彦在其著作《日银漂流-苦难与苦恼的25年(该书获得2021年石桥湛山奖)》进行了下段描述。
2017年年中，安倍首相向麻生财务大臣询问日本央行行长能否连任一事(理论上日本央行行长可以连任)，此后财务省向黑田询问了是否愿意连任的意愿，黑田对此也表明了积极的态度，因此在2017年年中时点，黑田的连任就成了安倍心中的既定路线。然而，时任副行长的岩田规久男等“再通胀学派”学者以黑田①曾支持提高消费税、②货币宽松不够充分为理由而对其表示不满，认为黑田在路线上比起“再通胀学派”更为接近财务省的想法。岩田曾直接写信给安倍表明坚定的“再通胀学派”支持者本田悦朗(财务省出身、日本驻瑞士大使)才是下任日本央行行长的最佳人选。本田悦朗曾经也因货币宽松不充分而批评过黑田的政策，并且也对担任行长表示出了一定兴趣。但由于黑田行长连任已经是安倍心中的既定路线，因此安倍当时考虑是否让本田来担任副行长一职。但财务省与日本央行对该人事安排强烈地表明了反对的态度，认为不应当起用过去批评过黑田的人物作为副行长，这样会造成日本央行管理层的混乱。当时的正副内阁官房长官也基于同感而一同出面说服安倍，最终由“再通胀学派”的另一位学者若田部昌澄(学者出身、早稻田大学教授)出任日本央行副行长。有关另一位副行长的任命也出现了一定波澜，日本央行前行长福井俊彦亲自拜访麻生，表明希望中曾宏副行长可以连任。中曾宏应对过日本90年代的不良债权问题以及2008年左右的雷曼冲击，同时在福井行长时期，2006年中曾作为金融市场局长担任了日本央行史上首次的量化宽松退出的工作。福井前瞻性地考虑到日本央行未来退出大规模货币宽松时可能面对的风险，认为中曾的相关经验能够给日本央行带来帮助，因此力推中曾连任副行长。然而中曾本人很早之前就向内阁与财务省表明自己将不会连任，接下来交给雨宫正佳。最终雨宫正佳于2018年开始成为了日本央行副行长。
总结来看，我们发现“再通胀学派”当中也存在路线问题的纷争，在外界看来黑田的货币政策已足够大胆，但是在更为坚定的“再通胀学派”人士眼里黑田的货币宽松依旧不够充分。财务省、日本央行、正副内阁官方长官以及前任的日本央行行长在人事方面具有一定的发言权与影响力，同时管理层的稳定和谐也是日本央行高层人事的考量之一。
图表17：中金看日银系列报告一览表
| 发布日期 | 标题 |
2022/01/06 | 《中金看日银#1：日本央行货币政策“观测气球”之启示》 |
| 2022/02/14 | 《中金看日银#2：收益率曲线控制政策的守破离》 |
| 2022/03/03 | 《中金看日银#3：政策委员会的力学变化》 |
| 2022/03/28 | 《中金看日银#4: 守利率vs守汇率》 |
| 2022/04/28 | 《中金看日银#5: 日本央行急转“鹰”的风险》 |
| 2022/06/17 | 《中金看日银#6：日债期货下跌熔断解析》 |
| 2022/07/02 | |
| 2022/10/12 | 《中金看日银#8:日本10年期国债“多日连续无成交”之谜》 |
| 2022/12/21 | 《中金看日银#9:日本央行的“奇袭”》 |
| 2022/12/25 | 《中金看日银#10: 日本央行前高官谈货币政策》 |
| 2023/01/04 | 《中金看日银#11:日银“奇袭”后的日本跨境证券资金流》 |
| 2023/01/13 | 《中金看日银#12: 留意YCC变化的风险》 |
| 2023/01/19 | 《中金看日银#13：1月会议回顾-倔强的宽松》 |
资料来源：中金公司研究部
[1]https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUA1878W0Y3A110C2000000/
[2]https://www.sankei.com/article/20221228-X257RTU2BBIOZD2FTXRYNYAUUU/?673420
[3]https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUA222MS0S3A120C2000000/
[4]https://elaws.e-gov.go.jp/document?lawid=409AC0000000089_20220617_504AC0000000068
[5]https://elaws.e-gov.go.jp/document?lawid=409AC0000000089_20220617_504AC0000000068
[6]众议院优越原则：《日本国宪法》以及《国会法》规定在法案的成立、预算案的成立、条约的承认、首相的指名等领域，都存在众议院的决定要优越于参议院的规定。
[7]https://jp.reuters.com/article/japan-economy-boj-idJPKBN2TW005
[8]https://jp.reuters.com/article/%E6%97%A5%E9%8A%80%E6%AD%A3%E5%89%AF%E7%B7%8F%E8%A3%81%E4%BA%BA%E4%BA%8B%E6%A1%88-2%E6%9C%8810%E6%97%A5%E3%81%AB%E5%9B%BD%E4%BC%9A%E6%8F%90%E7%A4%BA%E3%81%A7%E6%94%BF%E5%BA%9C%E8%AA%BF%E6%95%B4%EF%BC%9D%E9%96%A2%E4%BF%82%E7%AD%8B-idJPL4N3412X2
[9]https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2022-12-01/RM5I39T1UM0X01
[10]https://www.boj.or.jp/about/press/kaiken_2022/kk220926a.pdf
[11]https://digital.asahi.com/articles/ASQDT56HJQDQULFA01B.html?_requesturl=articles/ASQDT56HJQDQULFA01B.html&pn=5
[12]https://digital.asahi.com/articles/ASQDT56HJQDQULFA01B.html?_requesturl=articles/ASQDT56HJQDQULFA01B.html&pn=5
[13]https://str.toyokeizai.net/magazine/toyo/20230116/
[14]https://www.boj.or.jp/about/press/kaiken_2018/kk180322b.pdf
[15]https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUB288330Y2A720C2000000/
[16]https://www.boj.or.jp/about/press/koen_2019/ko191107a.htm
[17]https://digital.asahi.com/articles/ASQ9W5CXDQ8KULZU00C.html
[18]http://japanese.china.org.cn/business/txt/2015-10/25/content_36885093_2.htm
[19]https://www.boj.or.jp/about/press/koen_2013/data/ko130206a2.pdf
[20]https://www.nikkei.com/article/DGXZQOFL00017_Q2A610C2000000/
[21]https://jp.reuters.com/article/interview-yamaguchi-idJPKBN2T20GJ
[22]https://jp.reuters.com/article/interview-yamaguchi-idJPKBN2T20GJ
[23]https://jp.reuters.com/article/interview-yamaguchi-idJPKBN2T20GJ
[24]http://www.peoplechina.com.cn/zhuanti/2015-10/16/content_706299.htm
[25]https://jp.reuters.com/article/interview-yamaguchi-idJPKBN2T20GJ
[26]https://str.toyokeizai.net/magazine/toyo/20230116/
[27]https://www5.cao.go.jp/keizai-shimon/kaigi/minutes/2023/0116/gijiyoushi.pdf
[28]https://mainichi.jp/articles/20190708/ddm/005/070/017000c
[29]https://www.nikkei.com/article/DGXDZO48665880R21C12A1EA2000/
[30]https://jp.reuters.com/article/t9e8m102s-abe-jimin-idJPTYE8A507K20121107
[31]https://www.boj.or.jp/about/press/koen_2013/data/ko130206a2.pdf
王冠, CFA对此报告亦有贡献
文章来源
本文摘自：2023年1月29日已经发布的《中金看日银#14: 谁将接替黑田东彦？》
丁瑞（联系人） SAC 执证证书编号：S0080122010003 SFC CE Ref：BRO301
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