“鹰”声嘹亮—美联储1月议息会议点评【华安宏观何宁团队】

事件：美联储于北京时间1月27日凌晨3点发布2022年1月份FOMC会议声明，并公布了其缩减资产资产负债表准则（Principles for Reducing the Size of the Federal Reserve's Balance Sheet）。

【核心观点】

一、北京时间1月27日凌晨3点，美联储发布2022年1月份FOMC会议声明，并公布了其缩减资产负债表准则。声明表示，美联储将联邦基金利率维持在0%-0.25%水平，但是由于通胀高企、劳动力市场强劲，将会很快启动加息，于3月份完成Taper，并表示要大幅度缩表，略超市场预期，引起美国股市全线转跌，10年美债利率快速突破1.8%，美元指数上涨。我们预计3月将首次宣布加息，全年加息3次；缩表应在3月份首次加息后进行讨论，并在随后的5-6月份 FOMC会议上公布，并正式实施，且力度或超市场预期。

二、中美货币周期错位，中美利差近期下行至90bp左右，下探“舒适区间（80-100bp）”的“下限”，我们认为中美利差收窄不会成为国内宽松的掣肘，历史上中美货币周期错位时，中美利差都有阶段性的下行；但鉴于后续美债最高点可能上行至2.0%-2.1%，而国内10年期国债收益率可能下行至2.6%-2.7%，中美利差仍趋进一步缩窄，因此国内可能再降息，但降政策利率的空间较有限；LPR利率仍有下行空间；一季度可能再降准；宽信用在路上，预计一季度社融存量同比升至10.4%-10.6%，关注基建、绿色、小微企业、制造业等结构性机会。

【正文】

一、美联储决定将联邦基金利率维持在0%-0.25%水平，保持不变。同时，由于目前通胀率远高于2%目标水平，且劳动力市场强劲，将会很快启动加息，并于3月初结束Taper，基本符合市场预期。

此外，美联储认为目前美国经济走势强劲，就业形势持续改善，通胀水平将会随着疫苗接种以及供应链缓解而回落，但最近几个月经济受到疫情影响。强调经济形势取决于疫情发展，新的病毒变种可能会对经济发展带来一定风险。

二、美联储公布了其最新的缩减资产资产负债表准则（Principles for Reducing the Size of the Federal Reserve's Balance Sheet）。该准则应是接下来美联储实施货币政策的纲领性文件，并表示将会大幅度进行缩表，“鹰”声嘹亮，较超市场预期。

其核心要点有：首先重申了通过调整联邦基金利率来作为其主要货币政策手段；其次将会在加息之后开始缩表；最后计划以可预测的方式进行缩表，主要是通过调整本金再投资的方式来进行。

三、发布会上，鲍威尔表示由于奥密克戎毒性较弱，相信在阶段性疫情结束后，经济将回归增长。不过他观察到通胀正在由商品向服务业蔓延，且工资上涨会对通胀造成较为长久的压力，值得关注。

四、总体来看，此次会议美联储基本延续了上月FOMC会议纪要基调，并就接下来货币政策正常化路径进行了明确说明，我们预计3月将首次宣布加息，全年加息3次；缩表应在3月份首次加息后进行讨论，并在随后的5-6月份 FOMC会议上公布，并正式实施。

根据12月份数据，当前美国CPI与核心CPI分别同比增长7%、5.5%，创近40年高位。且由于劳动力短缺等问题的存在，工资上涨迅速，极易形成“工资—通胀螺旋”，通胀形势严峻。就业方面，伴随着失业率的进一步下降至3.9%，劳动力市场也已足够强劲。虽然存在疫情等因素影响，可能会对美国经济产生一定扰动，但可以明确的是，加息所需要的两大条件已经基本满足。因此，美联储在声明中明确表达将会很快加息（The Committee expects it will soon be appropriate to raise the target range for the federal funds rate），我们预计3月将首次宣布加息，全年加息3次。缩表方面，可能是受到近期通胀压力影响，与上次会议不同，美联储表示要大幅（significantly）进行资产负债表缩减，其节奏可能超出市场此前预期，态度偏“鹰”。目前缩表的明确时间尚未确定，但考虑到联储声明中经济形势评估表述，我们预计缩表应在3月份首次加息后进行讨论，并在随后的5-6月份 FOMC会议上公布，并正式实施。

五、发布会之后，受到此次会议传递出来的“鹰”声影响，美国股市全线转跌，十年美债利率快速突破1.8%，美元指数上涨。但CME联邦利率期货隐含加息概率微跌。

六、中美货币周期错位，中美利差缩窄，会制约国内宽松空间吗？

此前报告《数读LPR调降》中我们曾指出：回顾历史，08年后至今，中国降息同时美国加息共有两次，分别是2014-2016年和2018年。期间中美利差平均为129bp和72bp；最低为49bp和24bp。2022年1月以来，中国10年期国债收益率逐渐下行，美债收益率急速攀升，中美利差从130bp左右快速下行至90bp左右，处于“舒适区间”附近甚至下探“下限”（易纲行长曾指出80-100为舒适区间）。

对此，我们认为：中美利差收窄不会成为国内宽松的掣肘，历史上中美货币周期错位时，中美利差都有阶段性的下行至“舒适区间”以下；但鉴于后续美债最高点可能上行至2.0%-2.1%，而国内10年期国债收益率可能下行至2.6%-2.7%，中美利差仍趋进一步缩窄，国内可能再降息，但幅度将有限。
往后看，结合国内经济基本面，0118央行金融数据发布会等透露的信号，预计后续货币政策会充足、精准、靠前发力，一季度可能再降准（美联储加息前落地概率较大）；降息仍有可能，但后续再降政策利率的空间可能较有限，LPR利率仍有下行空间。宽信用在路上，信贷社融有望“开门红”，预计一季度社融存量同比升至10.4%-10.6%，关注结构性机会，例如基建、绿色、小微企业、制造业等领域。

【风险提示】

国际局势紧张引发通胀超预期，新冠疫情形势大幅恶化。

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本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《“鹰”声嘹亮—美联储1月议息会议点评》（发布时间：20220127），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师：何宁（S0010521100001），[e-mail]