“内弱外扰”对我国贸易的非对称影响【华安宏观何宁团队】

事件：以美元计，中国3月出口同比增长14.7%，1-2月份为16.3%；中国进口同比增长-0.1%，1-2月为同比增长15.5%；贸易顺差473.8亿美元，2月为305.84亿美元，1月为853.72亿美元。

【核心观点】

3月出口增速较1-2月继续小幅回落，但仍维持在15%左右，符合我们之前“有韧性的下滑”判断。中国对主要新兴经济体出口增速多数微跌，对巴西与印度出口微涨，其中对俄罗斯出口回落；对主要发达国家出口有升有降，其中对美日升，对欧盟降；从产品方面看，抗疫物资、铝、通用器械设备、手机、汽车零件等出口增速上升；原因上看，出口有韧性下滑与外需、价格等支撑相关，且本土疫情尚未拖累我国出口，防疫物资出口仍有韧性。进口增速下跌幅度较大，一方面因我国内需较弱，另一方面因俄乌冲突对国际大宗商品供给和运输产生冲击，导致我国农产品、化肥等进口出现较大幅度下滑。后续来看，短期我国出口的外部环境相对稳定，我们维持对于出口有韧性的下滑判断。但还需关注本地疫情反复、欧美经济增长对我国出口的影响。

【正文】

一、3月贸易数据概述：出口继续有韧性的下滑，对主要新兴经济体出口增速多数微跌，俄罗斯出口增速回落，对主要发达国家出口增速有升有降。机电产品增速略有下滑，抗疫物资、铝、通用器械设备、手机、汽车零件出口增速上升。原因上看，外需、价格仍对出口有支撑，本土疫情尚未大幅拖累出口；进口增速下降幅度较多，可能是因为内需偏弱，且地缘冲突导致大宗商品运输受阻。

1、出口方面，以美元计，3月出口同比增长14.7%， 1-2月同比16.3%，去年12月同比两年复合增速为19.4%，3月出口增速较之前延续回落趋势，但回落速度保持较强韧性。

1）全球景气度略有下行，与全球经济景气较为一致的韩国出口仍强，总体看外需仍有支撑，中国出口的外部环境保持稳定。3月摩根大通全球制造业PMI总体较2月微跌，3月份为53.0%，较2月份回落0.6个百分点，但仍处于扩张区间；与全球经济景气度较为一致的韩国出口增速仍较高，3月增速为18.2%，1-2月分别同比增长15.5%和20.6%。因此总体看全球景气虽微跌，但仍处于较高区间，中国出口的外部环境目前尚较稳定。

2）分国别看：中国对主要新兴经济体出口增速多数微跌，对巴西与印度出口微涨，其中对俄罗斯出口回落；对主要发达经济体出口增速有升有降，其中对美日升，对欧盟降。以1-3月分地区累计同比与1-2月累计同比增速相比较，新兴市场经济体当中，对东盟、韩国、中国香港出口增速下降；对巴西、印度出口增速上升，对俄罗斯出口增速出现较大幅度回落（今年3月对俄出口同比25.9%，1-2月中对俄出口同比41.5%）；发达经济体中，对美国和日本出口增速上升，对欧盟出口增速下降。从外需看，以上经济体中，除巴西、日本外，其他国家/地区制造业PMI多数回落，其中3月份欧元区、美国、俄罗斯制造业PMI较2月份分别回落1.7个百分点、1.5个百分点和4.5个百分点，巴西制造业PMI较2月份上升2.7个百分点。

3）分产品看：抗疫物资、铝、通用器械设备、手机、汽车零件出口增速上升。以1-3月分商品累计同比与1-2月累计同比增速相比较，其中出口增速抬升的品种有抗疫物资（纺织品）、铝、通用器械设备、手机、汽车零件，分别较1-2月累计同比增速小幅抬升3.19、5.91、4.42、4.16、0.69个百分点至14.97%、64.7%、17.94%、5.33%、5.75%。出口增速回落的品种有肥料、粮食、汽车和汽车底盘、集成电路、玩具、成品油。此外，机电产品出口增速较1-2月份以及去年12月持续下滑至11.92%，符合我们之前对于今年外需回落可能拖累机电产品出口的判断。

4）出口保持有韧性的下滑原因：尽管3月出口增速继续小幅下滑，但回落速度较慢，主因：1）欧美等发达国家制造业PMI依旧保持在55%-60%的高位，日本、巴西等国制造业PMI有所回升，美国耐用品消费环比增长，对我国相关产品出口形成支撑；2）国内疫情反弹并未严重拖累我国抗疫物资产品出口，其中纺织纱线、织物及其制品出口累计同比增速为14.97%，保持上升；3）价格仍对部分产品有支撑。我们拆分重点品种出口金额的单价拉动率和数量拉动率情况，除汽车、家电外，成品油、手机、钢材等出口的价格贡献明显，对出口形成有力支撑。

2、进口方面，以美元计，3月进口当月同比为-0.1%，1-2月进口累计同比为15.5%，去年12月两年复合增速为13.4%，出现较大程度下滑。除了高基数因素，我们认为3月份进口增幅下降与我国当前多地疫情反复，导致内需偏弱有关。此外，俄乌冲突导致国际大宗商品供给大幅波动，造成我国农产品等进口大幅下滑。3月中国制造业PMI新订单指数下跌1.9个百分点至48.8%，跌破荣枯线；PMI进口指数下滑1.7个百分点至46.9%，反映3月内需偏弱。以当月同比增速计，进口产品中农产品、谷物、大豆、成品油、肥料、塑料、铝材、钢材、铜材、纸浆、橡胶等进口金额增速降幅较大，其中肥料下降90.27个百分点至18.48%，大豆和成品油分别下降12.45、19.67个百分点至1.42%、20.65%，农产品、纸浆、钢材同比负增长。原油进口增速上升8.63个百分点至36.01%，原油进口数量增速亦上升5.22个百分点。

我们认为，进口转弱的原因是：1）内需转弱，PMI新订单跌破荣枯线，PMI进口指数进一步下跌，3月我国多地疫情反复也对需求造成一定影响；2）俄乌冲突以及欧美对俄制裁对国际大宗商品供给造成较大影响，俄乌都是全球重要的粮食产地，俄罗斯还是全球重要的化肥生产国，冲突的爆发造成相关农产品以及化肥运输受阻，影响进口。

二、3月出口增速较之前呈现出有韧性的回落，目前外部环境形势相对稳定，但还需关注本地疫情反复、欧美经济增长对我国出口的影响。

3月我国出口增速虽然继续回落，但是回落幅度偏缓，韧性仍存，符合我们之前报告的判断。后续来看，我国出口的外部形势相对稳定。本土疫情反复可能会对我国4月进出口造成一定扰动，但后续疫情受控后预计进出口将恢复。目前欧美等国经济复苏仍在继续，相关需求保持强劲对我国出口形成一定支撑。

1、疫情反复可能对我国4月进出口造成扰动。3月份以来，上海、长春等地疫情出现反复，两地是我国重要的汽车及零部件生产城市，上海港是我国重要的港口，疫情导致的城市交通封锁，一方面会使得相关产业链生产遭遇困难，导致生产成本上升及产出下降；另一方面港口货物运输可能会受到一定阻碍，从而对于我国的进出口形成拖累，3月底长江三港集装箱吞吐量同比下降15.8%，因此4月份我国进出口可能面临一定程度的下滑。但预计疫情得到控制后，进出口情况将有所恢复。

2、欧美等发达国家目前经济复苏较好，短期对我国出口形成支撑。当前欧美等国经济仍在稳步复苏，动能保持强劲。从数据上来看，美国3月份Markit制造业PMI为58.8%，较2月份的57.3%继续提升，欧元区Markit制造业PMI为56.5%，已连续多月保持在扩张区间。根据美国3月就业数据，当前美国劳动力市场非常强劲，新增就业保持高位，且薪资同比保持较快增长，美国的私人储蓄总额仍远高于疫情前水平，从而对于需求端形成较强支撑。虽然当前因为通胀原因，美联储可能开始较强的加息与缩表，但预计短期对美国经济造成的冲击有限。欧洲方面，欧央行货币政策仍较为宽松，以支持欧元区经济发展，短期内预计不会大幅紧缩。在此情形下，预计短期欧美国家外需仍稳定，从而对我国出口形成一定支撑。

【风险提示】

疫情演变超预期，外需回落超预期。

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本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《“内弱外扰”对我国贸易的非对称影响》（发布时间：20220413），具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

分析师：何宁（S0010521100001），[e-mail]