通胀正在变得更具“传染性”—美国5月CPI数据点评

Original 华安宏观何宁团队何宁宏观

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事件：美国公布5月最新通胀数据。其中CPI同比上升8.6%，环比上升1.0%；超出市场预期，并再创1981年以来新高。核心CPI同比上升6.0%，环比上升0.6%，较上月有所回落，但超市场预期。

【核心观点】

美国5月CPI同比上升8.6%，环比上升1.0%，超出市场预期，并再创1981年以来新高。核心CPI同比上升6.0%，环比上升0.6%，较上月有所回落。本月通胀数据中几乎所有分项环比增速都为正，显示当前美国通胀正在变得广泛且坚挺，“传染性”更强。地缘政治风险的延宕、供应链的缓慢修复以及服务消费的持续恢复，将会带动美国通胀高位徘徊。在当前超预期的通胀以及火热的劳动力市场压力下，美联储有一定可能实施更为强硬的货币紧缩政策，以应对当前较为复杂严峻的局势。

【正文】

一、美国通胀正在变得广泛而坚挺

1.几乎所有通胀分项都在上涨，显示通胀正在变得更加广泛。

美国5月CPI同比上升8.6%、环比上升1.0%，在超过市场预期的8.3%与0.7%的同时，还超过3月份的8.5%，创下1981年12月份以来新高。本月通胀同比与环比分别较上月上升0.3、0.7个百分点，原因主要是本月能源环比增长由负转正，食品、房租环比增速较上月提升，特别是燃油项环比上升16.9%，带动整个能源项环比上升3.9%。核心CPI同比上涨6.0%，较上个月回落0.2个百分点，但超出市场预期的5.9%；环比增加0.6%，较上个月持平，超出市场预期的0.5%。核心CPI同比虽然较上月有所下降，但这可能与高基数有关，环比增速依旧较高，美国通胀内生增长动能依旧充足。此外，与前几个月的数据不同，本月通胀数据中几乎所有分项环比增速都为正，说明当前美国通胀正在变得广泛且坚挺，“传染性”更强。

2. 具体来看，能源项同比上升34.6%，环比上升3.9%，环比增速较4月份抬升6.6个百分点，显示当前原油价格的高位震荡导致美国汽油市场摩擦加剧。5月份食品项同比上升10.1%，连续四个月上升；环比上升1.2%。居家食品同比上升11.9%，创下1979年4月以来新高；核心CPI数据显示当前通胀内生增长动能依旧充足，其中核心商品环比上升0.7%，较上个月提升0.5个百分点，升幅较多，主因二手车通胀结束跌势；在交通运输服务以及机票通胀环比增速放缓的拖累下，核心服务环比增速则略有下降。

1）能源方面，5月能源项同比上升34.6%，环比上升3.9%，较4月份上升6.6个百分点，是本月CPI环比增速提升的重要贡献项之一。其中汽油项环比上升4.1%、燃油项环比上升16.9%，分别较4月份大幅上升9.9个百分点与14.2个百分点。能源通胀环比增速的大幅上升，显示当前原油价格的高位震荡导致美国汽油市场摩擦加剧，5月份美国汽油价格最高至4.44美元/加仑，较4月份最高点提升超过10%，甚至超过了3月份汽油价格的最高点。

2）食品方面，5月份食品项同比上升10.1%，较4月份提升0.7个百分点，连续四个月上升；环比上升1.2%，较3月份提升0.3个百分点。其中居家食品（food at home）同比上升11.9%，较4月份提升1.1个百分点，创下1979年4月以来新高；环比上升1.4%，较上月提升0.4个百分点，连续5个月环比增速超过1.0%。其中谷物、烘焙食品同比上涨11.6%，其他居家食品同比上涨12.6%，肉类鸡蛋同比上涨14.2%。

3）核心CPI方面，5月核心CPI同比上升6.0%，环比上升0.6%。同比较上个月下降0.2个百分点，环比较上个月持平，通胀内生增长动能依旧充足。分项来看，核心商品环比上升0.7%，较上个月提升0.5个百分点，升幅较多，是本月较高环比增速的主要原因。其中二手车项环比上升1.8%，较上月提升2.2个百分点，结束连续5个月以来的下降趋势。新车方面，环比上升1.0%，较4月份微降0.1个百分点。核心服务环比上升0.6%，较4月份下降0.1个百分点。其中住房项同比上升5.5%，较4月提升0.4个百分点，创下1991年2月份以来新高；环比上升0.6%，较上月提升0.1个百分点，并创2004年3月份以来新高。交通运输服务环比上升1.3%，较4月份下降1.8个百分点，机票项环比上升12.7%，环比增速较4月份下降5.9个百分点，但同比仍上升37.8%，说明当前美国居民出行需求仍在继续较快恢复。本月核心商品环比继续上升主要是因为二手车环比增速由负转正，核心服务通胀略有下降，则是由交通运输服务和机票项通胀的环比增速有所放缓导致。

3.后续来看，短期内能源与粮食价格压力可能继续增大，相关通胀压力有增无减。核心商品通胀短期预计继续上升，核心服务通胀升势可能略微放缓，总体核心通胀保持坚挺。

1）能源与粮食价格短期内压力可能继续增大，相关通胀压力有增无减。能源方面，截至6月6日，美国汽油价格升至4.7美元/加仑，连续8周上升，较5月底汽油价格的最高点上涨5.8%。后续来看，根据达拉斯联储的最新研究，由于俄乌冲突导致的原油价格高位震荡，加油站担心后续汽油批发价反弹影响其利润，叠加季节性因素，美国汽油价格易涨难跌。食品方面，俄乌冲突仍在持续，当前乌克兰对外的粮食出口屡屡受阻，乌克兰农业部表示5月份乌克兰粮食、油菜籽等农业品出口尚未恢复至冲突前1/3水平，相关的粮食运输谈判也无法取得进展。若考虑到谷物、化肥等成本的提升，全球粮食价格有可能会进一步上涨。综合来看，地缘政治冲突的迟迟未决，将会导致能源与粮食的价格继续上涨，美国能源与食品的通胀压力预计将会有增无减。

2）核心商品通胀短期预计继续上升，核心服务通胀升势可能略微放缓，总体核心通胀保持坚挺。核心商品方面，美国曼海姆二手车价值指数（Manheim Used Vehicle Value Index）较上月环比上升0.68%，环比转正。新车方面，相关的汽车生产供应链仍然受阻，俄罗斯近期对氖、氪、氙等在半导体生产中期关键性作用的气体实施管制，可能导致全球“缺芯”局面进一步恶化，新车价格预计将会继续提升。同时，居民可能不得不转向二手车市场，从而推动二手车价格重新上升，美国核心商品通胀短期可能继续上升。核心服务方面，服务通胀上行态势可能略有放缓，一方面在与疫情共存的政策下，美国居民服务消费虽然仍在增加，但是在前期较高的基数之上，后续交通运输、机票通胀增加幅度预计将会逐渐减少；但另一方面核心服务中最重要的住房通胀也同比增长5.5%，环比涨幅亦较上月有所提升，为服务通胀提供了坚实的基础，使得总体服务通胀的升势仅会略微放缓。

3）总的来看，当前美国的通胀水平呈现出全面而广泛的特征，通胀上升已经“传染”至几乎所有的生活门类之中。地缘政治风险的延宕使得大宗商品与粮食价格的不确定性大大提高，促使企业有动力进行提价，来保证自己的利润，带动相关通胀持续发酵。供应链的修复缓慢以及服务消费的持续恢复，带动核心商品与核心服务通胀短期内“高烧难退”，进而带动美国总体通胀高位徘徊。

三、美国通胀超预期上行，美联储准备好了吗？

强劲的劳动力市场和超预期上行的通胀，将会给美联储更大的货币紧缩压力，有一定可能实施更为强硬的货币紧缩政策。

作为6月份FOMC会议前最重要的两份数据，5月份的就业数据显示美国劳动力市场恢复良好，但劳动力市场供不应求现象仍然突出，虽然“工资—通胀螺旋”有一定缓解，但后续工资上涨的压力依旧较大。5月份住房通胀超预期上升，将会为服务通胀提供坚实的支撑。而俄乌冲突带来的能源与粮食价格高位波动，会导致美国的总体通胀预期难以有效锚定，这将加大美联储对于通胀的管理难度。在此情况下，美联储或将面临更大的货币紧缩压力，以打压需求，控制通胀预期，货币政策操作难度将会大为增加，其内部分歧也将增多。而在当前超预期的通胀以及火热的劳动力市场压力下，美联储有一定可能实施更为强硬的货币紧缩政策，以应对当前较为复杂严峻的局势。