我的导师许家印
许家印需要幕僚吗？许教授自己就能当导师。
图片：CFP
许家印教授的学术能力到底如何，实在难以判断。许教授2006年曾在《中国水运》发表《浅析我国房地产行业的人力资源管理》的文章，完成学术界首次亮相。知网显示，这篇文章被引用过3次。此后他署名导师的学生论文，也是以校内导师的指导为主，许教授则负责偶尔“面授”，并慷慨报销学生往返广州的路费。
不过武科大本就志不在此，聘任许家印的原因在于，“他能把理论和实践有机结合，并以所创办的企业成功证明了他的管理理论的成功”。
在这方面，许教授完全不是浪得虚名——白手起家创建恒大，抱定“先花钱、再挣钱”的激进逻辑，从一匹地产黑马，发展成全球最大地产公司，又将这个万亿级企业带入深渊。
中国没有哪个教授能像许家印一样，成功的经验、失败的教训，都震动行业，让人咋舌。
在恒大陷入困难之际，我们找来许教授指导的几篇硕士论文，完成时间横跨2008年到2019年，主题覆盖了恒大现金流、人力资源管理、风险管理等课题。
“首先，我要感谢我的导师许家印教授，感谢他给予我这样的机会让我成为他的学生。”每一篇的致谢环节，许教授总是排在第一个。许教授为他的研究生们提供了恒大的实习机会，论文研究的案例也毫无意外地选择了恒大，以论证恒大在行业内的“先进性”为主体。
论文嘛，还是会为许家印的公司提出一下改进建议，但就算是许家印亲自指导，让一个硕士毕业生为一个房企巨头开药方当然是不现实的。
只是反观如今陷入困境的恒大，也许这才是许教授和他的学生最值得研究的案例。
“恒大财务风险较低”
这篇论文题为《现金流视角下房地产企业财务风险预警模型研究》，完成于2019年，关注的恰好是房企的财务风险，以恒大为实证研究对象。
论文提出，“企业财务杠杆系数越大，财务风险也就越大，企业在没有负债的情况下就不存在财务风险。这种风险又被称为债务融资风险或筹资风险。”恒大近几年发展速度惊人，再加上房地产行业本身即有高收益高风险的特点，因此恒大作为研究对象非常有行业代表性。
如今越演越烈的恒大危机，正是从债务端开始出事，蔓延至了生产经营端。
“某个企业陷入财务危机是一个逐渐恶化的积累过程，绝非一朝一夕可以造成的……因此财务风险需要提前被发现，只有尽早发现才能尽早解决。”
论文构建了一个财务风险预警模型，希望以此为债权方、企业、供应链合作方以及监管提供一个预警工具。“企业的偿债能力能够一定程度上反应财务风险大小”，论文选择了恒大历年的实际偿债能力指标变化趋势，和模型的预测结果进行对比。
一通分析之后，论文给出了一个乐观的结论：恒大财务风险较低。恒大的偿还能力会进一步增强。
这篇论文收集财务数据的时间，恰好赶上了恒大和许家印最光辉的时期。2017年，恒大净利激增至370亿元，许教授自己以2900亿元的身价成为中国的年度首富。
根据当时最新的数据，恒大在2018全年的合约销售金额为人民币5513.4亿元，同比增长10.1%；销售面积5243.5万平方米，同比增长4.2%。恒大的总负债当时就达到了15714.02亿元，负债率高达83.58%。
2018年年初，许家印还提出“新恒大”构想，把低负债、低杠杆、低成本、高周转“三低一高”的发展模式与“规模+效益”的经营模式，核心即为扩利润、降负债，恒大的负债率要在2020年底降至行业内低水平高。
但话音好像还没落，恒大走向了和论文、和许家印说的都不一样的方向。
恒大多元化扩张脚步一直没有停下来。布局冰泉、粮油、乳业、人寿、足球等业务，共同的特点是和恒大主业毫不相关。2018年，恒大又宣布要拿出1000亿元在集成电路、AI和新能源等领域发力。仅两个月后，许教授和贾跃亭牵手，恒大入股FF。
从现在往回看，2017-2018年是恒大财务的转折点，高企的负债率开始往下降了，尽管下降的幅度非常温和。而许家印降杠杆的决心，与公开的表态之间，似乎存在差距。
已经从恒大离职的经济学家任泽平在一封公开信里提到，2017年12月加盟恒大之后，就反对多元化扩张的计划，当时恒大负债率已大幅升至86.25%，
任泽平的意见在当时的恒大就显得格格不入，“我谏言降负债、反对多元化的事，在一次公司干部大会上大受批评，而且还批评了很长一段时间，大致的意思就是我格局不够、认识不到公司重大战略。”任泽平在公开信中表示。
许教授似乎更喜欢这篇论文的说法：9分肯定+象征性挑刺。而论文提出的几个警醒和提议，现在看来，其实有一定的前瞻性。
论文提出，恒大缺乏财务风险预警专职岗位。恒大在财报里大幅披露了风险管理体系架构，总体上科学合理，但未将财务风险单独划分深入分析；且针对经营风险防范时候，没有专门的风险预警岗位，只是由管理层代替执行。必要时，请第三方审计，外部专家可以更客观、更全面合理地做好财务风险预警工作。
论文提到其他的风险还包括：仍停留在单一变量预警阶段，缺乏综合的多元变量财务风险预警模型；尚未成立完备的财务风险预警对策库；财务风险预警责任机制不健全。
有意思的是，在大家最关注的流动资金风险方面，论文里提到：恒大秉持“现金为王”的政策，提供了经济极端下行的备选方案。但在投资风险等方面的预警还不够。
根据媒体报道，在2017年风光无限之后，恒大每年支出的利息超过1000亿元。降不下来的杠杆，在一定环境下不构成大风险，反而是优势。但顶层政策和大环境变化后，这台庞大的负债机器来不及转向。
恒大战略：先做大后做强
这篇题为《恒大集团的发展战略研究》完成于2011年，论文里面总结了恒大的发展战略为“先做大后做强”。
自恒大创立到论文写作时，论文梳理称，恒大经历的发展战略包括1996-2004年选择“规模取胜”的模式，这一阶段也被成为恒大的“创业”阶段；2004年-2007年由“规模取胜”向“规模+品牌”的战略模式转型；从2007年至论文完成（2011年）实施“规模+品牌”的标准化运营的发展模式，被称为恒大的稳定阶段。
而从数据来看，第一阶段对“规模”的执念始终贯穿恒大的企业发展步伐。与此相匹配，“恒大通过科学的管理体系——集权化管理和标准化运营，实行目标责任制，每个任务都落实到具体的计划节点以 及相应的考核，使整个员工队伍形成了高效的执行力……保证了恒大大规模的扩张以及快速高速的发展。”
根据当时论文收录的数据，恒大的合约销售在金额上位列第4，仅次于万科、中海和保利；销售面积位列第2，仅次于万科。
论文提到，根据《2011 中国房地产企业品牌价值测评研究报告》以及相关报告显示，2011年恒大的品牌价值为210.18亿元，与2009年的41.54亿元相比，两年多来恒大品牌价值提升了4倍以上。
综合下来，论文给当时的恒大综合排名为行业第2，仅次于中海。虽然规模和盈利不如中海，但中海处于企业生命周期的成熟阶段，而恒大处于成长阶段，故恒大的成长能力和项目潜力略胜一筹。
恒大赢了，许教授笑了。
但许家印大概不会满足于论文所说的：恒大正处于稳定阶段。
2008年，恒大在全国疯狂圈地，土地储备自2007年翻了8倍。从政策调控、金融危机挺过来的恒大，有了冲击全国头部房企宝座的底气。恒大2011年上半年继续狂奔，实现销售额423亿元，同比增长102%。（事实上，在论文完成、合上封面后，恒大于2016年以3733亿元的销售额超过万科，成为中国“地产一哥”。）
据2011年的胡润百富榜显示，53岁的许家印以财富460亿元排名第五，取代王健林成为2011年地产大王。与前一年相比，许家印财富增长一倍，排名上升20位。
那时候还是地产行业霸占富豪榜的年代，中国富豪前十名半数涉及房地产行业，百亿富豪达到127位，在整张1000人的榜单上，地产行业上榜企业家人数仍然居各行业上榜人数之首。
论文在对恒大的描述里提到，房地产市场的竞争已经由初期产品的粗放竞争，逐步向个性化、标准化和工业化竞争过渡。
历经前两个阶段，实践证明要实现企业的可持续发展，就必须取得规模与品牌的共同飞跃。此阶段，品牌战略同样是公司发展的关键所在，恒大也进入了以品牌为主的“规模＋品牌”的标准化运营战略的发展阶段。
在论文发表后不久，许家印极力支持的恒大足球队拿下了当年的中超冠军，恒大对于足球队的2011年的投资预算高达4.88亿元，是中超联盟俱乐部平均水平的7倍。在那之后近10年时间里，球队成为亚洲范围内的豪门俱乐部，恒大和许家印在更大范围内的名气也水涨船高。
而在当时恒大高歌猛进的情势下，这篇论文也提出了战略中涉及到管理和财务的隐患：
“恒大采取的紧密型集权化管理模式，凡事都具有双面性，随着公司规模的不断扩大，公司决策权都集中在集团中高层，权力下放不足……会削弱组织整体的应变能力……造成员工缺乏主人翁意识，对工作责任心不强，同时也减弱了员工对企业的关心程度。”
房地产业是资金密集型行业，“把握市场时机，尽可能抓住一切可利用的金融机会。”“但是其资产负债率基本在70%以上，高于60%的警戒线，同时恒大在 2010 年通过高财务杠杆的方式实现了规模的快速扩张，年内借款的实际平均利率为8%左右……公司需加强对这方面的重视和控制。”
财务风险与整个公司战略是一体的，风险早已被各方点出，包括这篇论文。
“次贷危机”中的恒大
这篇题为《恒大地产集团房地产开发项目风险管理研究》的论文完成于2008年，当时也正是美国次贷危机全面爆发的时间点，美国房地产低迷，房价亦大幅度下滑，国际资本市场也表现低迷。
中国也不例外，在宏观调控格局下，国内房地产市场出现了持续低迷状态，近期房地产市场价格一直下挫。特别是房地产市场起步较早的城市，如广州房价下降达30%，包括成都、南京等二线城市也同样下跌明显。
许家印当时自己说，中国房地产企业遭遇前所未有的困难，恒大也不例外。上市未果的恒大决定延迟上市，原计划的100亿到150亿元的融资计划由此遇到暂时困难。
在当时的风险环绕的市场环境下，这篇参考了2008年以前、甚至是上个世纪文献最终完成的论文，对恒大的分析显得格格不入。
那年的许教授大概率也没有多余的精力可以放在指导论文上面，当时他找到了当时香港三大富豪之一的郑裕彤以及美林、德意志两大投行，拿到6亿美元融资，这也是恒大在2008年困境中的救命钱。
论文提到，随着国家宏观调控政策的出台，房地产开发企业面临土地和资金的双重压力。各地土地市场频繁出现“地王”，这些天价土地使得项目一开始就背负了沉重的债务负担，承担了巨大的财务风险。
在当时的竞争中，周期性的地产调控是一个大主题，背后更长线的主题则是房企们的“大逃杀”。1996年恒大成立时，中国房地产企业有8万多家。有的公司能保持稳健，有的公司则在屡次的竞争突围中加强了对“加杠杆”的信仰，比如恒大，比如融创。
现在看来，2008年的风险和困难已经显得遥远而渺小，可能许教授和他的学生在看文献时也不会想到，当时的风险是融资能力不足，如今最大的风险正来自恒大引以为傲的融资能力。
2020年下半年，“三条红线”出台，即房企剔除预收款后的资产负债率不得大于70%；2、房企的净负债率不得大于100%；3、房企的“现金短债比”小于1 。如果踩中一条，年负债增速不得超过10%；如果踩了两条，不得超过5%；如果三条全踩，不得新增有息债务。
房地产的主题又变了。天风证券首席经济学家刘煜辉在2017年就提出了，房地产的镀金时代已经过去，“公无渡河，公竟渡河，渡河而死，其奈公何……”
三条红线，恒大全部踩中，让这个房企巨头在一年时间里陷入有史以来最严重的困境，拖着1.9万亿的表内负债举步维艰。或许这场困境才是许教授和他的学生们最值得研究的案例。