资本风云丨深陷医疗风波、商誉减值超10亿，爱尔眼科并购后遗症显现？
美编 | 倩倩 审核 | 颂文
此前，一则医生手术中锤击患者头部的爆料将爱尔眼科推上了热搜，一石激起千层浪。
爆料人艾芬本身也曾是投诉爱尔眼科诊疗过程不规范的患者，舆论发酵中，艾芬再爆猛料，贵港爱尔眼科大范围行贿公务人员。
上述事件无疑将爱尔眼科放在了聚光灯下，但实际上，作为国内眼科医疗连锁机构的龙头企业，爱尔眼科近年来的发展也是跌宕起伏。
爱尔眼科在2009年登陆创业板，乘着资本的东风，股价一路看涨，市值曾接近4000亿元，创始人陈邦也一度问鼎湖南首富。但是，自2021年7月起，爱尔眼科的股价一路震荡下滑，近一年，股价跌超30%。
截至1月4日收盘，爱尔眼科报14.78元/股，市值只有1379亿元，较最高点已蒸发超2000亿元。
医患矛盾不断、股价下跌，爱尔眼科未来又将如何纾困？
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医患纠纷不断，
被爆疑似贿赂公职人员
此前网上流传的视频显示，医生在为患者进行眼部手术时，用右手拳头捶打患者的头部。涉事医生名为冯桂强，此前为贵港爱尔眼科医院院长，临床职称为副主任。
最初，贵港爱尔眼科在声明中表示，网传视频发生于2019年12月12日，手术过程中，由于是局部麻醉，医生为避免发生危险，情急之中用手迅速锤压提醒患者，不存在伤害患者的动机和行为。
但随后事情发生了反转。2023年12月21日晚，贵港卫健委发布情况通报，已责令贵港爱尔眼科医院暂停冯某某的业务院长职务，并继续接受调查。此后，爱尔眼科在微博发布最新声明，集团已于21日下午免去贵港爱尔眼科CEO职务，暂停院长（即手术医生冯桂强）职务，两人均接受进一步调查。
此后，艾芬再爆猛料，贵港爱尔眼科大范围行贿公务人员。艾芬给出的证据是一份《中秋外联明细表》，涉及42位公职人员以及59000元额度的购物卡，并在评论中透露上述图片的涉事单位为贵港爱尔眼科医院。
但针对行贿事件，爱尔眼科并未做出回应。2023年12月23日，广西“贵港纪检”微信公众号发出通报：已成立调查组，依规依纪依法对相关情况开展核查处理。
2023年以来，医疗领域掀起的反腐风暴受到广泛关注。贵港爱尔眼科此次被爆疑似贿赂公职人员，无疑是撞在了枪口上。
涉事的贵港爱尔眼科医院正是爱尔眼科的控股子公司，爱尔眼科持有其91.77%股权。2019年，爱尔眼科以4599万元收购了贵港爱尔眼科医院83.54%股权，并确认商誉2706.89万元。
近五年，爱尔眼科的销售费用呈现逐年增长的趋势，由2019年的10.49亿元增长至2022年的15.56亿元。值得注意的是，在2022年年报中，爱尔眼科还将销售人员改成“健教”人员。
2023年前三季度，爱尔眼科的销售费用达16.07亿元，超过了2022年全年。同花顺数据显示，医药服务板块中，2023年前三季度，爱尔眼科的营销费用排名第二位。
在爱尔眼科销售费用中，占比最多的不是人工费用，而是广告及业务宣传费用。2023年上半年，爱尔眼科广告及业务宣传费用为5.42亿元，占销售费用的52%，人工费用为4.03亿元，仅占销售费用的38%。此外，业务招待费为962万元，占销售费用的0.9%。
此外，「界面新闻·子弹财经」统计，2017年至今，爱尔眼科因医疗纠纷事项，共计提负债638.36万元。
其中，因子公司ClínicaBaviera.S.A及其下属诊所与患者发生的医疗纠纷，爱尔眼科就计提负债381.44万元。实际上，这家公司也是通过收购而来。2017年，爱尔眼科通过爱尔眼科国际（欧洲）有限公司收购了境外子公司ClínicaBaviera.S.A，并确认商誉11.18亿元。
医疗纠纷不断，或许正是爱尔眼科疯狂并购埋下的雷。
跑马圈地，
支撑业绩快速增长
上市初期，爱尔眼科主要通过自有资金或在股票市场公开募资来新建或收购医院，平均每年新增约7家眼科医院，发展较为平稳。
2014年之后，爱尔眼科通过“并购基金”模式开始快速扩张。所谓“并购基金”模式，即通过成立一个专门的基金来孵化新医院，其中爱尔眼科会出资10%左右，其余90%的资金则由金融机构、金融公司和个人等出资。
爱尔并购基金成立后，经基金决策委员会投票决定，收购或新建非上市的眼科专科医院，并购基金的投资期限通常为3年到7年，新设医院初期平均会有2~3年左右的亏损期，经过爱尔眼科对其进行技术设备升级、管理制度优化、客流资源共享等培养后，使体外医院形成盈利能力，然后再由爱尔眼科进行收购。
在资本的推动下，爱尔眼科实现了跨越式发展。官网显示，截至2023年6月，爱尔眼科旗下品牌医院、眼科中心及诊所共有816家，其中，中国内地698家、中国香港8家、美国1家、欧洲96家、东南亚13家。在2014年启用“并购基金”模式之前，爱尔眼科旗下品牌医院、眼科中心仅有71家，机构数量9年来增长超10倍。
在这个过程中，孵化后并购到上市公司体系内的子公司数量增长迅速。2022年末，爱尔眼科纳入合并范围的子公司有399家，而在2014年末，仅有58家。
随着医院数量的增加，爱尔眼科的业绩实现了快速增长。营收从2014年的24.02亿元增长至2022年的161.1亿元，八年间增长了6倍。归母净利润的表现则更为亮眼，由2014年的3.09亿元增长至2022年的25.24亿元，八年间增长了8倍。
2023年前三季度，爱尔眼科实现营收160.5亿元，同比增长23%，归母净利润31.81亿元，同比增长35%。
图 / 摄图网，基于VRF协议
同时，资本市场也持续为爱尔眼科融资“输血”。2017年，为了进行眼科医院收购和爱尔总部大厦建设等项目，爱尔眼科增发股份，募集17亿元。2020年，为了收购天津中视信等旗下的30家眼科医院，爱尔眼科再次募资7.1亿元。2022年，爱尔眼科完成上市以来的最大额募资，金额超35亿元，用于长沙、上海、沈阳等多个市场龙头医院的新建及迁址扩建。
问题是靠增发方式募集资金还能持续多久？2022年，爱尔眼科向14个认购对象增发1.34亿股后，实控人陈邦通过爱尔医疗投资持有爱尔眼科股份由34.97%减少至34.32%，直接持股比例由15.77%减少至15.48%，合计持股由50.74%减少至49.8%。如果再靠增发方式募资，将进一步稀释实控人股权。
爱尔眼科已在计划改变这一发展模式。在2022年召开的股东大会上，陈邦表示，“我们根据公司所处的发展阶段制定战略，并购基金模式在过去取得了非凡的成功，但在新的发展阶段，这个模式会慢慢退出历史舞台。目前体外还有300多家医疗机构等待注入，后续新医疗机构的设立，将以自建为主。”
这意味着，爱尔眼科通过并购基金模式支撑业绩快速增长的方式并不能持久，未来，爱尔眼科的发展将趋于平稳。
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隐患显现，
商誉减值超10亿元
然而，过去通过“并购基金”模式快速扩张，所留下的隐患逐渐显现出来。
一方面，爱尔眼科通过参与投资产业并购基金，许可其投资、设立的医院使用公司指定商标及“爱尔”字号，满足各地眼科患者的需求。对于发展初期，还未并入到上市公司体系内的眼科医院，爱尔集团将“爱尔”字号借出后，向这些医院提供经营管理相关的咨询意见。
在这种模式下，公司存在品牌风险和诉讼仲裁风险。授权使用品牌的医院可能因执行不到位、操作失误、理解不当等原因导致无法达到公司提出的运营标准，严重时可能发生违法违规行为、医疗事故和医疗纠纷等风险事件，影响公司整体品牌形象。同时，在患者或其他第三方与该等医院发生纠纷时，存在对方将上市公司作为共同被告提起诉讼仲裁的可能，从而导致公司面临诉讼仲裁风险。
对此，爱尔眼科表示，授权使用品牌医院为独立法人，不属于上市公司子公司，不由上市公司控制或管理，独立承担运营过程中产生的债务或法律责任。即便撇清了责任，但对于“爱尔”品牌来说，依然是一荣俱荣，一损俱损。
不仅如此，爱尔眼科控股子公司负面舆情也不断。此次出事的贵港爱尔眼科医院已经被爱尔眼科收购，是其控股子公司。2021年，爱尔眼科医院诱导老人做白内障手术骗保事件也曾引爆网络，涉事医院昆明爱尔眼科医院，也同样是爱尔眼科的控股子公司。
另一方面，爱尔眼科将孵化的医院并购过来往往是溢价并购，而溢价并购就会形成大量的商誉，从而对公司业绩带来影响。
2017年至2022年，爱尔眼科计提商誉减值共计11.03亿元，占当年整体净利润的比例约为11%，对公司盈利造成了不利影响。截至2023年9月30日，爱尔眼科账面共有59.01亿元的商誉，占公司净资产近30%，这意味着如果收购标的经营状况未达预期，爱尔眼科仍有商誉减值的风险。
除了商誉风险，高速的并购扩张也让爱尔眼科的管理能力饱受考验。
据爱尔眼科发布的《2021年度创业板向特定对象发行股票募集说明书（注册稿）》，爱尔眼科报告期内（2019年至2022年3月31日）因违法违规受到行政处罚80项，涉及罚款金额合计236.78万元，主要涉及医疗广告、卫生监管、消防等方面。
综合来看，2014年以来，爱尔眼科乘着资本的东风，借助并购基金模式得到了快速发展。虽然并购基金模式解决了“快”的问题，但并不能解决“质”的问题。跑马圈地的同时，爱尔眼科也屡陷医疗风波，管理模式亟需提升。未来，爱尔眼科发展将走向何方，「界面新闻·子弹财经」将持续关注。