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中信建投传媒团队 杨艾莉
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1、用户下沉与产品升级，数字阅读正在发生新一轮赛道扩张。➢用户下沉：1）需求端：在下沉市场免费阅读与新闻资讯拥有类似的用户画像，并同样有满足下沉用户价格敏感、杀时间的需求。当前以趣头条为代表的新闻资讯类下沉应用增速逐渐趋缓，数字阅读相较于新闻资讯有更主动的阅读行为、社区氛围和内容故事的连贯性，将吸引更多闲暇时间充足的下沉市场用户。2）变现端：数字阅读产品的平均时长是新闻资讯的2-3倍，而广告变现效率远低于新闻资讯。具有较大的改善空间。➢产品升级：数字阅读产品的泛娱乐化是趋势。快点、Chapters等更年轻化的APP出现，从产品形态上彻底改变了数字阅读原有的旧面貌：①小说的对话、情节和环境描写等元素被拆解成对话的形式；②视频番剧、语音番剧的大量应用；③读者可以自行改变故事情节，影响故事结局走向。阅读产品泛娱乐化降低用户门槛，提高产品对用户娱乐需求的满足，通过产品创新吸纳更多层次用户，进一步拓宽数字阅读人群。 ➢赛道：数字阅读赛道正在经历新一轮发展，其中以免费阅读为先导，以产品创新为驱动。其核心表现为番茄、七猫小说为代表的免费小说平台在成立2年时间内活跃用户数快速提升；以快点阅读、Chapters为代表的泛娱乐形式阅读产品异军突起。我们认为掌阅科技凭借其坚实用户基础和逐步成熟的免费+付费变现模式，将充分享受这一轮行业赛道扩容与产品创新带来的红利。
➢用户：坚实的用户基石，产品多元化提升用户导入效率：公司目前1.4亿月度活跃用户，得益于公司与三大硬件厂商（华为、OPPO、VIVO）稳固合作关系，硬件厂商持续为公司提供用户导入。随着对话小说、互动叙事、视频、番剧等泛娱乐内容形式在数字阅读领域的应用，公司有望为庞大用户群体提供更多新产品功能（目前听书已经成为掌阅APP的主频道之一），从而明显提升用户数量和活跃度。
➢内容：围绕出版和网文打造优质内容护城河。在出版内容上，公司通过与中信出版社等出版机构合作，并打造自有小说原创平台，丰富内容生态；在网文内容上，公司通过南京分布等旗下子公司建立内容体系，通过流量闭环来构筑公司在内容领域的护城河。
➢变现：免费阅读+广告变现初见成效。2019年和2020Q1公司净利润增速超出我们此前预期，意味着公司在付费+免费融合发展上已经逐步探索出合适路径。
➢盈利预测与估值：预计公司2020-2022年实现归母净利润2.69/3.84/5.05亿元，对应同比增长67.2%/42.7%/31.4%。考虑非公开发行带来的股本摊薄，预计公司2020-2022年每股收益分别为0.61/0.87/1.15元，8月5日收盘价对应20-22年每股收益的市盈率分别为55.0/38.5/29.2。公司对应明年估值不足40倍，考虑行业及公司的快速发展，维持买入评级，当前重点推荐。
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证券研究报告名称：《用户下沉、产品泛娱乐化，数字阅读正在经历的新一轮赛道扩容》杨艾莉 执业证书编号：S1440519060002夏洲桐 执业证书编号：S1440520050003
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