年报点评｜光线传媒：毛利率大幅提升显成本优势与项目风险意识，后续影片储备丰富，看好动画电影发展【建投互联网传媒】

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中信建投传媒团队 杨艾莉

【事件】

公司发布2020年年度报告，2020年全年实现营业收入11.59亿（YoY -59.04%），归母净利润2.91亿（YoY -69.28%），扣非归母净利润2.35亿（YoY +31.35%）。单季度看，Q4实现收入6.78亿（YoY+83.89%，QoQ+206.04%），归母净利润2.27亿（YoY+240.53%，QoQ +426.87%）。

【简评】

1、电影及衍生品业务：毛利率大幅提升体现动画电影成本优势及公司电影投资胜率

1）2020年公司实现电影及衍生业务收入9.41亿，同比下降62.8%，主要是受新冠疫情影响，电影行业受到前期影院关闭、优质影片供给不足的影响。

        但下半年影院逐步开放后公司共有包括《妙先生》《八佰》《荞麦疯长》《我的女友是机器人》《姜子牙》《金刚川》《如果声音不记得》《崖上的波妞》等影片上映，总票房约为62.85亿元，还有于2019年上映并有部分票房计入2020年的影片包括《误杀》《两只老虎》《南方车站的聚会》，该部分票房为5.02亿元，因此公司参与投资、发行或协助推广的影片在2020年的总票房约为67.87亿元

2）电影及衍生品业务毛利率提升：虽然2020年公司电影及衍生品收入下降62.8%，但电影及衍生品实现毛利5.64亿，下降51%，下降幅度小于收入，主要得益于电影及衍生品业务的毛利率提升，本期电影及衍生品毛利率提升了14.4pct至59.9%，接近60%达到新高。我们认为这主要来自四个方面：

• 《姜子牙》实现综合票房16.02亿（据猫眼专业版），是公司本期电影业务的收入贡献第一名，由于动画电影免去演员片酬、剧务成本等，成本优势较真人电影优势明显，因此拉低了本期电影业务毛利率；

• 公司在电影项目投资方面，对于优质项目资源的选择能力较强，比如参投《八佰》（综合票房31.1亿元，据我们此前的测算对公司收入贡献在5897-7077万元）和《金刚川》（综合票房11.24亿元），另一方面公司对项目风险把控能力较强，《如果声音不记得》《荞麦疯长》等青春片、艺术片虽然票房的绝对规模不大，但由于成本把控得当，因此单个项目的ROI较高。

• 公司将下映的影片如《妙先生》、《荞麦疯长》等在主流视频网站上线，均需开通会员或付费观看，预计该部分为公司贡献了较为丰厚的新媒体版权收入。

• 2020年公司电影衍生收入及利润较上年同期大幅增长，我们认为这部分收入对电影业务毛利率亦有所贡献。
  

3）2021年优质影片供给充足：2021年，在真人电影方面，《你的婚礼》《阳光姐妹淘》《坚如磐石》等均已制作完成，其中《你的婚礼》已定档五一档期，此外《五个扑水的少年》《会飞的蚂蚁》等影片在后期制作中；动画电影方面，《深海》《哪吒2》《大鱼海棠》等重磅项目均在制作中。总体来看，公司优质影片的产能储备丰富。（影片储备见附录）

       2、电视剧业务：疫情下的业绩确定性因素，14部新片单为后续收入提供保证

• 在2020年上半年疫情影院关闭的情况下，电视剧贡献了近60%的收入，可以看到电视剧及网剧等线上娱乐内容的需求不受疫情等影响，在一定程度上平滑了公司的业绩。2020年公司电视剧及网剧业务实现收入1.54亿元，同比降低35.2%，全部来自于电视剧《新世界》。《新世界》于2020年1月13日在东方卫视、北京卫视、腾讯视频、爱奇艺播出，猫眼全网热度峰值9674.81，骨朵数据显示全网累计播放面32.7亿。
• 公司在疫情爆发的三个月后发布了14部电视剧的片单，加上之前的储备，截至目前公司共有21部电视剧项目储备，其中《山河月明》《恨君不似江楼月》《对的时间对的人》已拍摄完成，其余影片随着疫情改善将恢复开拍节奏，后续电视剧陆续销售将为公司未来2-4年带来较为确定的收入贡献。（片单详见附录）
• 此外，2020年公司实现经纪及其他业务收入6376.52万元，同比增长6.61%，经纪业务为公司带来更多资源、商务合作及经纪收入，部分新签约艺人已参与公司《五个扑水的少年》等电影项目的拍摄。

3、财务情况分析

1）2020下半年营收下滑速度减缓，信用减值损失、投资收益等致归母净利率降幅较大

公司2020年实现营收11.59亿，同比减少59.04%，其中公司2020年下半年营收同比减少有所放缓，主要是得益于2020年下半年开始电影院有限开放。从收入结构来看，2020年公司电影/电视剧/经纪业务及其他的占比分别为81%/13%/6%，整体保持稳定，其中电视剧、经纪业务及其他收入的占比相较2019年略有提升。

2020年公司实现归母净利润2.91亿，同比下降69.3%，下降幅度高于收入主要系2020年公司计提1.07亿信用减值损失（其中其他应收款0.84亿，应收账款0.23亿），去年仅计提0.66亿，此外权益法确认的投资收益为亏损0.7亿元，去年同期为收益3.32亿。

2）2020毛利率有所提升，管理费用拉动期间费用率增长

2020年公司整体毛利率提升8.27pct至53%，主要是电影及衍生品业务的毛利率提升所致。

       2020年公司期间费用率上升4.6pct至12.1%，主要系管理费用率上升4.3pct至10.3%，这其中：1）房租、物业等固定支出不随收入的下降而减少；2）2020年产生剧本及版权损失费2701万，去年同期仅350.5万，同比增长670.54%。

       2020年公司归母净率为25.1%，下降8.4%，主要是信用减值损失、投资收益等致归母净利率降幅较大。

4、公司计划实施第二期员工持股计划

公司于18日公告第二期员工持股计划，上一次员工持股计划为2020年10月。此次员工持股计划的资金来源为员工合法薪酬及自筹资金，股票来源为员工通过全额认购单一资金信托从二级市场购买的公司股票。

按本次计划的规模上限1110万元及公司股票于4月15日收盘11.41元/股测算，员工持股计划购买股票上限97.28万股，约占公司股本总额的0.03%，此次员工持股计划的锁定期为12个月。具体出资比例如下：

5、投资建议：

我们持续看好公司在动画电影领域的领先优势以及全产业链布局，国产动画电影的大众关注度、市场影响力及其未来票房空间未来将进一步提升。此外，公司动画+真人电影储备丰富，电视剧片单类型丰富，将为公司持续贡献业绩，公司新一期员工持股计划将提升员工战斗力，长期看好公司未来发展。我们预计光线传媒21-22年归母净利润分别为10.15/13.35亿，对应净利润增速分别为248.8%/31.6%，EPS为0.35/0.46元，4月19日收盘价对应21-22年每股收益的市盈率分别为34x/26x，持续重点推荐。

【风险提示】

动画电影票房低于预期；真人电影票房低于预期；电影项目导致业绩波动；内容政策风险。

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本文来源

证券研究报告名称：《2020年年报点评：毛利率大幅提升显成本优势与项目风险意识，后续影片储备丰富》对外发布时间：【2021】年【04】月【19】日报告发布机构：中信建投证券股份有限公司本报告分析师：杨艾莉 执业证书编号：S1440519060002

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