哔哩哔哩｜1Q22业绩点评：用户高质量增长，疫情影响，电商与广告业务短期承压

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中信建投传媒团队 杨艾莉 杨晓玮 胡诗雨

【相关研究报告】

【事件】

哔哩哔哩6月10日发布1Q22业绩。公司Q1实现收入50.5亿元（YoY+30%），高于此前5月更新后指引下限（50亿）；归属股东净亏损为22.8亿元，净亏损率为45.2%，环比扩大9pct。Non-GAAP归属股东净亏损为16.5亿元，净亏损率为32.7%，环比扩大4.1pct。

【点评】

1、 疫情影响收入增速放缓，净亏损率进一步扩大

疫情影响广告及电商业务承压，收入增速阶段性放缓。1Q22公司共实现收入50.5亿元，同比增长30%。其中，移动游戏收入13.6亿元，同比增长16%，较4Q21回升1pct，占比重回第二大收入至26.9%；实现广告收入10.4亿元，同比增长46%，疫情影响广告主投放意愿，增速大幅下降；实现增值服务收入20.5亿元，同比增长37%，较4Q21下降15%；实现电商及其他业务收入6.0亿元，同比增长16%，疫情致物流不畅、用户下单意愿低，电商业务增速大幅下降。

毛利率持续缩窄至16%，主要由于收入端下滑、固定成本投入持续。1Q22公司毛利润为8.1亿元，同比减少14%；毛利率为16%，同比下降8.1pct，环比下降3pct。营业成本的主要构成收入分成成本为21.5亿元，同比增加53%，占营业收入比例为42%环比保持稳定。我们认为，受疫情影响收入整体下降，营业成本中相对固定和前置的组成部分（内容成本、带宽成本、员工开支等）投入相对不变，从而导致毛利率阶段性承压。

“降本增效”持续进行，销售费用率缩窄，研发费用率扩大。1Q22公司经营开支总额为28.0亿元，同比扩大42%；期间费用（销售/管理/研发）率为55.4%，同比扩大4.9pct，环比扩大1.8pct。主要包含以下三个部分：

• 销售费用为12.5亿元，同比增加25%，环比下降28.8%，主要由于品牌开支以及销售及营销人员费用增加所致用。销售费用率为24.8%，同比略有缩窄0.8pct，环比缩窄5.7pct。公司在2021年末以来持续贯彻“降本增效”战略，销售费用控制已初见成效。根据公司业绩会披露，1Q22用户获客投入并未大幅扩大的情况下，用户实现高质量增长（MAU同比增长31%，DAU同比增长32%，用户时长创新高），随着社区生态护城河进一步稳固，后续季度销售费用有望进一步缩窄。
• 管理费用为5.4亿元，同比增加38%，环比下降0.5pct基本持平，主要由于管理人员股权激励费用、租金开支及其他管理开支增加所致。管理费用率为10.6%，同比扩大0.6pct，环比扩大1.3pct；
• 研发费用为10.1亿元，同比增加74%，环比大幅增加26.5%，主要由于研发人员及股权激励费用增加所致。研发费用率为20.0%，同比扩大5.1pct，环比扩大1.8pct。

毛利率缩窄叠加期间费用率略有扩大，净亏损率进一步扩大。1Q22公司实现归属股东净亏损22.8亿元，亏损率45.2%，亏损同比大幅扩大22.0pct，环比扩大9.0pct。Non-GAAP层面，不考虑股权激励费用、无形资产相关摊销及所得税、投资公允价值变动下，公司1Q22实现Non-GAAP归属股东净亏损为16.5亿元；净亏损率为32.7%，亏损同比扩大15.7pct，环比扩大4.1pct。

2、 用户生态：用户高质量增长，Story模式验证“多场景+多屏幕战略”

用户保质保量增长，DAU增幅大于MAU，用户时长创新高。公司公布2022年Q1 MAU为2.9亿人（YoY+31%），其中移动端MAU为2.8亿人（YoY+33%）；DAU为7940万人（YoY+32.0%）；单用户日均使用时长为95分钟（YoY+16%，环比+13min）创历史新高。社区生态方面，日均视频播放量30亿次，同比增长84%；月均互动数123亿次。在互联网流量平台进入存量竞争大背景下，我们认为凭借高质量的社区内容生态，B站中视频龙头地位稳固，用户留存与粘性将进一步增加，持续巩固社区生态护城河。随着用户“破圈”+“破层”（多场景战略）加速，我们认为公司2023年实现4亿MAU的目标已明朗。Story竖屏模式发展成效显著，“多场景+多屏幕”战略持续。根据公司业绩会及官方公众号，一季度Story竖屏视频播放量同比增长84%，占总播放量比例超20%，呈现持续上升趋势。Story模式能较好的适应B站社区生态与用户发展战略：1）从用户端来看：相较于传统的横屏PUGV视频，Story模式具有碎片化的特点，拓展原有中长视频用户的新的消费时间和场景，同时也助于吸引短视频受众；2）从创作端来看：Story模式拓展了传统UP主创作的思路与形式，同时一定程度降低了创作门槛，吸引更多新用户进行创作。Story竖屏模式+OTT电视大屏端，与传统的APP端和PC端共同组成“多场景+多屏幕”战略，成为2022年公司用户增长和收入增长的重要突破口。根据公司披露，1Q22 OTT端MAU超过5000万，更多覆盖家庭消费场景和更低线的三四线城市。3、 广告业务：疫情影响广告主投放意愿下降，花火系统打通原生广告和标准广告

受疫情影响，物流依赖行业广告主投放意愿下降，Q1广告业务阶段性承压。1Q22实现广告收入10.4亿元，同比增长46%，占总收入的比例为20.6%重回四大业务第3位（4Q21超越游戏成为第2）。第一季度疫情影响下物流受阻，上海等多地快递停发，相对而言物流依赖的行业广告主投放意愿下降（如电商、食品饮料、美容美妆、3C等），叠加宏观环境低迷用户消费需求低迷，导致广告主意愿下降。根据公司业绩会，第一季度公司主要广告主行业为游戏、3C数码、食品饮料、汽车和美妆。一季度游戏及汽车受疫情影响相对较小，保持较高速度增长。我们认为，疫情对广告业务的影响将在Q2整体持续，6月快递逐渐恢复叠加“618大促”有望回暖；从长远来看，公司近年来广告投放效率和转化率提升，在ad load保持稳定的情况下广告业务持续增长，侧面验证社区和用户价值对广告主的影响，疫情影响减弱或消除后，广告业务有望恢复高速增长。

花火系统打通原生广告和标准广告，Story视频模式商业化变现加速。根据公司业绩会，截止1Q22，花火商单系统已有2.4万UP加入，入驻品牌超过6500个，公司预计2022年入驻UP主和品牌数将实现翻倍。花火系统充分变现UP主的原生创意，契合站内生态利于被消费者接纳；新兴广告主联投率高，40%的商单会主动投放标准信息流标准。近期公司Story竖屏模式进入商业化阶段，上线“bilibili沉浸视频流推广”，根据官方公众号，播放率提高85%，搭配“小黄车”（购物车功能）投放ROI近1.5，转化成本下降27%。我们认为随着商业化中台技术升级、商业产品推出以及算法的优化升级，未来Story模式的广告创收能力有望进一步提升。

4、 游戏业务：“精品自研+全球发行”战略持续，看好22H2新品增量贡献

Q4联运/独代收入逐步确认，版号重启储备产品有望逐步上线，看好2022年海外业务发展。一季度公司并无重磅独代游戏或自研游戏上线，4Q21爆款联运《哈利波特：魔法觉醒》《英雄联盟手游》、独代《终焉誓约》《悠久之树》上线，一季度逐步释放利润。整体而言游戏业务较去年同期保持平稳增，1Q22游戏业务实现收入13.6亿元，同比增长16%，占营业收入比例为26.9%重回第2位次。公司坚定推进“精品自研+全球发行”战略，：1）国内业务：版号重启游戏板块重回产品和产业逻辑，随着4月/6月版号下发，我们认为未来将有更多独代/联运/自研游戏上线，国内业务有望进一步回暖。近期建议重点关注《斯露德》（自研/已有版号/二次元ARPG）、《重构：阿塔提斯》（代理/无版号/二次元MOBA）、《宝石研物语：伊恩之石》（代理/已有版号/二次元回合制）。2）海外业务：公司已取得日本头部二次元游戏《赛马娘》在台湾地区的代理权，有望6月上线，看好公司二次元游戏海外发行能力。

5、 增值服务：探索创新增值服务，推进OGV内容精品化

多款精品内容上线，直播与PUGV生态融合加速。1Q22公司实现增值服务收入20.5亿元，同比增长37%，主要由于公司加强商业化能力建设，大会员、直播服务及其他增值服务的付费用户数量有所增加所致；占营业收入的比例为40.6%，是第一大业务收入来源。月均付费用户述（MPU）为2720万人（环比+270万人，同比增长33%），付费率为9.3%（环比+0.3pct）创新高；大会员数量为2010万人，同比增长25%。Q1公司上线多部首播或独家内容，包括《沙丘》《扬名立万》《老友记》等影视、《国王排名》《凡人修仙传》等动画，首部年番《凡人修仙传》国内累计播放量超7.9亿。Q2公司多部重磅综艺即将上线，如《非正式会谈第七季》《90婚介所2022》《我是特优声2》等。口碑综艺《说唱新世代2》步入筹备期，2月底开启选手招募，有望于年内暑期上线，预计付费会员收入将进一步增长。

目前公司逐步探索大会员、直播以外的创新增值服务模式。相比于流量驱动的传统平台商业模式，B站可以深度挖掘社区与生态需求，为站内用户提供创新增值服务，目前已有相关产品进展：1）UP主可以发售对粉丝有收藏价值的专属装扮；2）知识区UP主可以在平台开课等。目前部分增值服务已在逐步探索阶段，后续B站还会基于每个分区之间的消费和增值业务提供联动和基建，实现站内商业生态与广告商间的全面良性流动。

6、 投资建议

疫情影响短期广告及电商收入，长期看好公司独有的高比例95后用户群与社区氛围。6月开始疫情得到有效控制，对公司业务影响逐渐消退。由于二季度4-5月北京上海等地仍处于疫情严控状态，Q2广告及电商业务或将持续承压。我们认为公司长期价值不改：1）游戏方面，随着22年版号重启+哔哩哔哩二次元游戏出海优势进一步扩大，公司现有游戏储备有望后续释放业绩；2）广告方面，公司广告投放效率优化，社区及用户价值带来的商业变现价值提高，花火系统和Story竖屏模式商业化加速；3）增值服务方面，动漫、纪录片等优势品类和综艺、剧集等新品类内容的持续供应，长期驱动大会员增长，并不断探索创新增值服务形式。Q1公司经营亏损率有所扩大，但用户实现质量与数量双升，Story竖屏模式用户及商业化潜力可期；公司提出2024年Non-GAAP口径下盈亏平衡，提振信心。我们认为，2022年4/29和5/17两次会议，明确“促进平台经济健康发展，实施常态化监管”，以公司为代表的平台型互联网公司前期政策风险缓释；公司目前仍处在商业化早期阶段，长期看好公司未来发展。

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本文来源

证券研究报告名称:《1Q22业绩点评：用户高质量增长，疫情影响，电商与广告业务短期承压》

对外发布时间:【2022】年【6】月【13】日

报告发布机构:中信建投证券股份有限公司

本报告分析师:

杨艾莉 执业证书编号:S1440519060002

胡诗雨 研究助理

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