【德邦食饮花小伟团队|点评】泸州老窖：控量挺价缩费，利润明显超预期
特别提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号发布的本图文消息仅面向德邦证券客户中的专业投资者，请勿对本图文消息进行任何形式的转发。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非德邦证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！
【泸州老窖|点评】控量挺价缩费，利润明显超预期
投资要点
事件：公司发布2021年半年度报告，21H1公司实现营收93.17亿元，同比增长22.04%；归母净利润42.26亿元，同比增长31.23%。21Q2单季实现营收43.13亿元，同比增长5.67%；归母净利润20.60亿元，同比增长36.10%。
21Q2净利润大超预期，淡季稳步积极调整。泸州老窖2021Q2营收略低于预期，主要系特曲、头曲等中低档产品提价后销售承压所致；利润端Q2同比增长36.10%大超预期，主要受益于公司收缩渠道费用以及中高档酒占比提升。从营收结构来看，21H1公司中高档酒表现亮眼，实现营收82.18亿元，同比提升23.5%，营收占比提升至88%。从量价来看，公司整体酒业销量同比下滑19%，吨价提升高达51%，提价效应和产品结构升级显著。其中，中高档酒销量同比增长6.3%，吨价同比提升16.1%，国窖品牌势能持续向上。公司2021Q2收现/经营性现金流净额同增23.32%/36.66%，远高于21Q2营收增速，公司现金流充沛，回款进度相对良好。公司21H1末合同负债14.08亿元，在手订单饱满，下半年业绩持续成长可期。
21Q2单季毛利率/净利率提升7.8/11.7pcts，盈利能力大幅改善。泸州老窖21Q2毛利率/净利率高达85.24%/48.37%，相较上年同期提升7.8/11.7pcts，带动公司盈利能力持续改善，主要受益于国窖系列占比持续提升以及销售费用优化。收入端来看，国窖等中高档产品占比提升，同时公司整体吨价有较大幅度上涨。费用端来看，21H1公司销售费用率相较上年优化1.86pcts，主要系广宣费用有所缩减，费用投放或呈下降趋势。
淡季停货巩固挺价成果，即将迎来中秋国庆旺季催化。泸州老窖三大专营公司分别于7月30日/31日宣布停货，在回款进展良好的背景下，继续强化价盘管控。21年以来，老窖通过严格管控渠道分配、主动收缩渠道返利、调整部分地区渠道结构实现国窖1573的顺价，今年或是国窖1573成功实现顺价的元年。在中秋国庆双节来临前，老窖在全国范围内通过全线停货巩固前期渠道调整的成果，为双节的量价齐升奠定基础。目前，公司已经进入中秋备货的第一轮打款期，期待公司旺季量价齐升的优异表现。中长期来看，老窖的销售费用率仍存较大优化空间，在短期渠道调整之后，国窖1573长期量价良性循环可期，实现由渠道推动转向品牌驱动的转移。
高端白酒龙头再度迎来配置良机，维持“买入”评级。预计21~23年实现营收215.57/265.22/317.24亿元，同增29.4%/23.0%/19.6%；实现归母净利润76.10/99.75/125.37亿元，同增26.7%/31.1%/25.7%；对应PE 32.6/24.9/19.8X。考虑到国窖1573全国化有序推进、费用率表现或好于预期，以及享受高端白酒增长确定性溢价，维持“买入”评级。
风险提示
高端白酒竞争加剧；疫情影响；渠道改革不及预期
团队介绍
花小伟，德邦证券研究所副所长，董事总经理，大消费组长，食饮和轻工首席分析师。十年卖方大消费经验，曾任职于中国银河证券，中信建投证券；曾率队获2015年轻工消费新财富最佳分析师第5名；2016年轻工消费新财富第4名，2016年水晶球第2名，金牛奖第4名；2017年轻工消费新财富最佳分析师第3名，水晶球第2名，保险资管（IAMAC）最受欢迎卖方轻工第 1 名；2018年轻工消费新财富最佳分析师第3名，水晶球第2名，Wind金牌分析师第1名，IAMAC第 2 名；2019 年获轻工《财经》最佳分析师第 2 名， Wind 金牌分析师第 3 名，水晶球第 4 名，新浪金麒麟分析师第 4 名，等等。
邓周贵，食品饮料分析师。南京大学应用统计硕士，近5年食品饮料研究经验，2021年3月加入德邦证券研究所，主要覆盖白酒、啤酒，研究数据详实，产业跟踪紧密。
王卓群，食品饮料分析师。复旦大学经济学学士，复旦大学西方经济学硕士，近3年快消研究经验，深度覆盖休闲食品调味品等领域。
重要说明
适当性说明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供德邦证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以德邦证券研究所发布的完整报告为准。若您并非德邦证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。
分析师承诺：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此证明。
免责声明
德邦证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，德邦证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。
本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。
本订阅号不是德邦证券研究报告的发布平台，所载内容均来自于德邦证券已正式发布的研究报告，或对研究报告进行的整理与解读，因此在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。
报告来源
证券研究报告：《泸州老窖（000568.SZ）中报点评：控量挺价缩费，利润明显超预期》
对外发布时间：2021年8月29日
报告发布机构：德邦证券股份有限公司
（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
评级说明