警惕！大败局，大反噬，即将到来……

编辑|高加林

来源|功夫财经（ID：kongfuf）

所谓“长期”不过是对当前事务的误导，长期而言，我们都死了。
高通胀和高失业率并存，是凯恩斯本人和凯恩斯主义都认为不可能发生的现象，但是在七十年代的欧洲确实普遍发生了。
凯恩斯去世半个多世纪，一个幽灵，凯恩斯的幽灵，正在全球飘荡。

著名经济学家凯恩斯力主政府大幅干预经济活动，引发了巨大的争论。质疑主要针对他力主的干预和刺激政策对经济的长期后果，凯恩斯的回应十分干脆：所谓“长期”不过是对当前事务的误导，长期而言，我们都死了。

凯恩斯于1946年离世，无需面对“长期”。

但是，世界还在继续。凯恩斯打开的潘多拉魔盒从未被关上，政府利用财政和货币政策大举干预经济从未间断，“长期”显然是真实存在，也确实如凯恩斯所说的：我们终将死去。

他的三份主要遗产，构成了今天的全球经济主力：欧洲的福利制凯恩斯主义；美国的金融凯恩斯主义；以及东亚的政府投资凯恩斯主义。

时至今日，全球经济的表现只能用怪异来形容。匪夷所思的负利率、疯狂的资本市场、不劳而获的高福利制度、怨气冲天的贫富差距，以及越来越频繁的经济危机，谁都看得出来这是垂死之相。

01

欧洲：福利凯恩斯主义

福利凯恩斯主义，顾名思义就是政府扩大财政规模、提高经济刺激的货币注入集中在福利体系中。最早走上这条道路的是英国。

1946年英国工党上台后通过了《国民保险法》打开了福利制度立法的大门，相继通过了《儿童法》、《工伤法》、《国民补助法》，建成了“从摇篮到坟墓”的全面福利制度。

战后困难时期英国能建立这样完善的高福利制度，显得有点不可思议。

除了凯恩斯主张的通胀、政府负债和提高税收之外，还有两个重要、但不可持续的财政来源。那就是美国的大量战后援助，和大规模的企业国有化——无论哪一个版本的凯恩斯主义，之所以能一时看上去成功，都离不开这种理论以外的“横财”。

彼时的欧洲，一开始看上去确实如凯恩斯主义者预料的那样，各方面运作良好，经济确实繁荣了起来。

在英国的示范作用下，欧洲发达国家纷纷进入“福利竞争”的快车道。但是，问题很快就浮现出来了，首先当然是英国。

五十年代后期，英国经济已经显示出衰退迹象，“英国病”爆发，而这只是开始。到了六、七十年代，英国病蔓延为欧洲病。

基本完成福利化的欧洲各国纷纷进入衰退，凯恩斯设计的“经济永动机”正在以肉眼可见的速度走向停滞。

欧洲的事实证明，由政府靠债务和印钞制造出来的货币通过福利制度注入到经济体系中，并不能带来持久的繁荣。

这个过程是这样发生的：被凯恩斯认为无关紧要的通胀-货币贬值，造成了资本市场的紊乱，再叠加高税率和因政府的福利标准推高了企业的人力成本，投资扩大生产的意愿严重降低，税收基础随之缩小。

这又迫使政府不得不增加举债去填补福利支出的大窟窿。而市场对通胀预期导致国债的利率越来越高，反过来又刺激了下一轮通胀。这无疑是一套死循环。

曾经的经济强国意大利为例，国债利率高达15%以上，政府债务负担一度突破200%，这种财政状况堪称人间奇迹。

于是，对凯恩斯主义的总清算终于爆发了。

高通胀和高失业率并存，是凯恩斯本人和凯恩斯主义都认为不可能发生的现象，但是在七十年代的欧洲确实普遍发生了。

这一现象证明经济刺激的失效，因为政府财政刺激推动的高通胀并没有促进就业，这也意味着所谓“社会总需求”并没有增加。

狭义的凯恩斯主义就此结束，但是凯恩斯的修正者也只是对政府干预做出了有限的修正。

以撒切尔夫人为代表的右翼保守主义政治家主持下，七八十年代的欧洲主要国家的政府多多少少都减少了干预，经济活力得到了一定的恢复。

但是，他们也无力对高福利制度做出根本性的改变，有限的改革成果多数也被政客们慷慨承诺的福利增加葬送了。

当然，欧洲的幸运之处是七十年代后好事接连发生。

冷战的激烈竞争，让美国越来越慷慨地为欧洲防务埋单，欧洲主要国家的军费比例持续降低，等于福利制度的开支获得了一笔外援。

再有，制造业向东亚、东南亚的转移，为欧洲输入了大量的廉价商品降低了消费品价格、缓解了通胀压力，也带来了资本输出的收益。而最幸运的是，信息技术发展带来的技术红利带来了九十年代以后的长期繁荣，欧洲又被动受益。

因此，欧洲的福利制度神话又继续了下来。但是，这只是华丽的表象。多年来欧洲发达国家经济增速持续放缓，挣扎在正负之间。

失业率数据也不乐观，2019年欧盟的青年失业率平均水平达到了17.9%，另一方面却要不断延迟退休年限，造成了失业的儿孙扶父祖上班的怪异景象。

这就是欧洲版凯恩斯主义的真相：苟延残喘。

02

美国：金融凯恩斯主义

凯恩斯本人和美国的渊源很深。

1930年代大萧条时期是凯恩斯最为活跃的时代，有一些研究者认为罗斯福新政对经济大举干预的政策是凯恩斯理论的产物。

但更多人认为，新政和凯恩斯理论是不谋而合，罗斯福本人和他的经济班底实际上是以苏联经济体制为主要蓝本设计了新政政策。

这可能更符合实情。

罗斯福新政对经济的干预的深度和广度更接近苏联计划经济体制，而不是凯恩斯的宏观经济学理论。

二战及战后，凯恩斯主要服务于英国政府，并没有直接参与美国经济政策的制定。

但是，凯恩斯主义在战后美国的影响力巨大，甚至超过了在欧洲。

凯恩斯的美国继承者对其理论的掌握程度也远超欧洲同行，与笨拙的福利凯恩斯主义相比，美国的金融凯恩斯主义要精准高效得多，更重要的是高度符合美国国情。美国人对政府的依赖度低，既不欢迎政府的经济管制，也不对福利体系有多高的期待，市场经济的观念深入人心。

林登·约翰逊的福利化尝试失败后，直到奥巴马上台前，这一块再无大动作。凯恩斯主义的欧洲版本在美国显然行不同。

但是，美国发达的金融体系给出了另一条政府刺激经济的渠道。

最典型的莫过于房地产金融中隐藏的凯恩斯主义设计。

简而言之，就是政府出资进入金融系统，降低房地产的金融门槛吸引房产投资，再通过政府隐形担保的金融衍生品，把全球市场的资金吸引到美国金融体系中。

这套体系的枢纽就是因为2008年全球金融危机而声名显赫的“两房”——房利美和房地美。

这套房地产金融的经济游戏始于罗斯福新政的《1934年国家住房法案》，该法案奠定了美国政府的房地产金融政策的目的就是为了让住房和房贷更加“支付得起”。

讲白了就是让本来买不起房子的人群进入房地产领域。

最初的设想是鼓励银行改变过去发放住房贷款的模式，因为出于审慎，此前美国的银行的住房贷款主要是五年期抵押贷款为主，十年以上的少之又少。这当然是充分考虑了风险的市场化决策。

1938年，根据该法案设立了专门机构、提供了专门的资金。但是，效果仍然不显著。

罗斯福和他的经济班子国有情结浓厚，导致相关机构没有多少活力，开展业务十分缓慢。

后来战争爆发，刺激经济的目标只能靠后。战后的多届美国政府都试图启动房地产和房地产金融，对罗斯福的遗产进行了多次改革，五十年代后凯恩斯主义影响下，终于加速了政府扶持房地产金融的步调。

直到1970年，由罗斯福设立的房地产金融机构演化而来的“房利美”公司上市由私人投资者掌控，同时还设立了“房利美”的孪生兄弟“房地美”以鼓励竞争，“两房”为核心的美国房地产金融体系基本建成。

“两房”的业务很简单，就是为房地产金融提供抵押担保。从一级市场购买住房抵押贷款后，将其打包成为住房抵押贷款支持债券MBS，然后出售给投资者，这就启动了二级按揭市场。

有了这一快速回笼资金的渠道，美国银行业发放长期住房贷款的动力大增。于是，一级市场的银行放贷，两房买入后盖上“担保”的大印包装为金融产品，再转手卖给二级市场的投资者。

这个流程就像制作猪肉香肠的流水线一样制造了金融产品。但是，二级市场为什么会有投资者肯购进这样的债券呢？

两房的担保仅仅是信用担保，不提供抵押品。而他们的业务是典型的“长债短借”，风险系数很高。

如果房地产价格崩盘，两房的持有资产大幅缩水，他们的债券是没有信用保障的。

而这个增信就是由政府提供的。

“两房”并非普通的私营企业，而是与联邦政府的关系特殊的政府支助企业GSE。

GSE是美国特色的企业体制，它不是国有企业，因此政府并不为其债务兜底。

但是，“政府支助”给予这类企业资金扶持、税收减免、权限扩大等一系列特权，这种与政府的特殊关系让市场确信两房拥有政府的“隐形担保”。

这才是“两房”生存的基础，等于也是美国庞大的二级按揭市场的基础。

当然，这种“政府支助”也意味着两房的业务并不真正市场独立，而是深受美国政府政策的影响。

里根之后的美国政府为了刺激经济，对房地产金融的兴趣越来越浓厚。

两房原有的业务模式已经不能满足政府对经济增长业绩的追求，因此不断通过立法、行政政策干预，打破了两房的风险预防机制。

最后的底线——次级贷款业务，在克林顿时代也被彻底打破了。

所谓次级贷款就是缺乏信用保障的高风险贷款，再直白点说，就是给不合格的申请人发放的住房贷款。

两房过去并不做这方面的业务，但是，政府不断施压之下，两房不得不奉命行事。

2002年美联储进入加息周期，这对房地产业产生了冲击，两房本来该在这个高风险时期更为谨慎。

2005年联邦利率已经到达了5.25%，两房已经面临了巨大的经营压力。

可是，美国政府为了缓解加息政策对房产业的冲击，不断提高两房的法定配额，鼓励两房扩大次贷业务。这是负薪救火的愚策。

2007年到2008年，美国房价终于暴跌，两房走到崩溃边缘。

此时，两房所持有或担保的住房抵押贷款总额约为5.3万亿美元，占到了全美住房抵押贷款总额的一半。

这是真正的大而不能倒——和两房相比，经常被拖出来作为次贷危机替罪羊的雷曼兄弟公司不过是巨龙身上的虱子。

更致命的是，全球金融市场一向把含有美国政府隐形担保的两房债券视为等同于美国国债的优质资产，如果两房倒闭，那么美国国债的信用也会受到波及。

全球金融市场将会天崩地裂。

因此，美国政府不得不很为两房买了两千亿美元的大单，但这和全球金融危机的损失相比，不过是小巫见大巫。

更可悲的是，很多美国人在这场危机中失去了工作，也失去了房产。

据统计80%的次级贷款申请人失去了住房，其中绝大部分是自住的——政府干预经济的意图大都是良善的，但是后果却是糟糕的。

意欲“居者有其屋”，却造成了流离失所的结果。

美国的金融凯恩斯主义确实设计巧妙，政府支助的经济成本并不高，却能吸引全球金融投资者心甘情愿地投入资金为美国经济加杠杆，其“乘数效应”可以清晰地进行经济核算——比起看上去很美、实际计算经济拉动很难的欧洲福利制凯恩斯主义高效的多。

但是，当美国政府为两房的隐形担保刚性兑付时，却不得不吞下金融危机的苦果。

而这只是美国金融凯恩斯主义直接的负面影响，其长期影响更为严重。由于金融凯恩斯主义刺激了金融产业的发展，大量资金涌入了华尔街，过高的资产价格加剧了产业空心化。

这才有了目前的混乱局面，川普背后的愤怒人群就是产业空心化的直接受害者。金融凯恩斯主义造成了“过度金融”的危机四伏。

03

东亚：政府主导投资的凯恩斯主义

东亚主要指中日两国，我们都很熟悉，不妨择要而述。

所谓政府主导投资的凯恩斯模式，主要是两种方式：第一种是政府以产业政策——包括一定的政府资金投入和税收等政策扶持，引导社会资金进入特定的产业。

第二种，则是以政府直接投资实现资产增值后通过资产出售、税收等方式回笼资金。

经济先行崛起的日本首先使用的是大规模的产业政策，从纺织业、汽车工业、家电产业、机械制造、电子产业，无不活跃着日本政府通产省的政策“指导”、大藏省的金融政策扶持。

而这些成功的产业都被日本政府两大经济部门视为自身的成就，但是近年来日本经济学界对“成功的产业政策”提出了有力的质疑：如果政策判断和市场判断一致，那么无需产业政策也会有成功的产业；如果政策判断和市场判断不一致，那么付出很大代价扶植的产业最终还是会失败。

这一质疑确实有事实的依据，所谓成功的产业政策集中在经济起步阶段，当时的产业结构简单，这些产业政策本来就是清晰的市场判断，并非经济官僚的洞见发现了新的信息。

而在经济发展到了发达阶段，产业机构变得复杂时，经济管理部门的产业政策没有明显成功的案例。

反而是对电信产业、互联网产业的发展产生了严重误判，实施了错误的政策限制，导致这些产业的发展受到了影响。而政府直接投资引发的问题更为复杂。

日本其实也搞过基建大跃进，日本政府主导的投资，问题是很多的。

中央政府和地方政府竞相上马的铁道工程，很快就陷入巨额亏损，1987年日本国铁分割民营化事实上实施破产清算时，累积赤字达到37兆1000亿日圆的天文数字，举世震惊。

高速公路建设情况也类似，不少公路通向了人迹罕至的“旅游景点”，收回成本毫无指望，政府负担高额的养护费用。这些经济后果随着基建投资建设期的繁荣场面冷却后，最后都成了沉重的债务负担和经济包袱。

1990年日本经济的崩溃，不能简单地归咎于房地产泡沫破裂。实际上股市比房市更早崩溃，而且股市、房市逐步修复后，日本经济整体也没有起色。

这场二十多年来都无法走出的经济危机，是对此前政府主导投资失误的总清算。

当年日本政府意气奋发、头脑过热地大规模举债、大规模补贴产业、投资基建，堆彻出的资产泡沫是普遍性的，超过GDP两倍的政府债务才是最大的风险。

相较于日本，中国有模式上的相似，又有自身的特点。

大规模的产业政策上，中国较为谨慎，大多以政策鼓励为主，而且不少是“先上车、后补票”的锦上添花，最典型的就是互联网产业，发展预期较为清晰后才获得政府大力扶持。

这些风险系数不高。但是，政策激进、巨额补贴的领域也是存在的，比如光伏产业，很难说是成功。

中国更突出的是政府主导的基建投资，甚至有评论直截了当地把中国版本的凯恩斯主义称之为“基建凯恩斯主义”。

2008年后中国经济表现出色主要是基建投资的贡献。

中国的基建投资因土地国有制的现实条件，可以直接通过出售增值的土地资产更高效地回笼资金，这一优势是日本不具备的，但是副作用就是房地产价格上升过快，引发了社会不安定因素。

但是，客观评价基建-房地产联动的模式，经济贡献上是明显利大于弊的。

然而，和日本类似的是，政府主导的基建投入有明显的边际效应，大量投资无法收回的交通设施会成为沉重的经济负担。

有日本的教训在前，至少应该加强对基础建设投资的经济效益核算，减少乃至停止缺乏效益的政府基建投资。

东亚版凯恩斯主义的政府主导投资，特点是刺激直接且对经济增速的助推作用明显，相应的是一旦反噬，后果也很严重。

结语

世界趋向合流

2020年的疫情导致美国为首的主要国家再次祭出了凯恩斯主义救急，这是可以理解的，甚至是必要的。但是，其后果也要警惕。

从已往的经验看，政府干预力度越大、干预方式越严重，遭到的反噬也越严重。

另外值得注意的是，三大版本在疫情前就有“合流”的趋势。

美国的情况最为严重，奥巴马以来效仿欧洲提高福利水平、试图启动大规模基建以及在新能源产业上大量投入资金，来了个“大全包”。

中国和欧洲在新能源产业上强化产业政策引导，等等。

这次疫情造成了全球经济重创，这种合流趋势是否会加速，是值得观察的。

现在看来，欧、美、东亚最有可能的交汇点就是扶持新能源的产业政策，或许一个“绿色凯恩斯时代”即将到来……凯恩斯去世半个多世纪，一个幽灵，凯恩斯的幽灵，正在全球飘荡。

END

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