国盛策略 | 12月金股：年末，低位价值还会领跑

/ 核心观点/

12月策略观点&金股推荐：年末，低位价值还会领跑

熟悉的年末，熟悉的节奏？低估值占优的本质

年末低估值占优只是统计学结论，而非“金科玉律”，拆分各年度具体情况，大盘价值显著跑赢集中在少数年份（比如2011/2012/2014/2017年）；

年末行情的一个核心特征，是股价与业绩背离，业绩窗口期过后，当期业绩对股价的解释力下降，股价可能开始提前反映来年盈利和估值预期；

估值切换、资金行为都是“噱头”，排除熊市，低估值在年末显著跑赢是需要基本面条件的，要么是信用预期改善（2012/2014年），要么是来年经济增长预期向好（2016/2017年）。

年末攻守转换，低位价值还会继续领跑

二次筑底后，三大基本面贝塔（美元紧缩、地产信用、疫情形势）负反馈结束，A股进入攻守转换期。必须要看到，不同于5-6月的空间、预期和现实共振，Q4市场更接近空间+预期都具备，而现实缺位。

但正如上文所言，年末A股的市场特征，恰恰是“不看现实（当期业绩），看预期（来年增速）”。由此，只要预期层面不出现重大折返，A股年末攻守转换的进程就不会终结。按照这样的逻辑，进攻的方向还是应该押注在低位反转上，港股>A股，地产链>核心资产>出行链。下一阶段，驱动低位价值继续回升的动力来自于：房企信用风险修复、竣工链回暖、年末重要会议预期、中国特色估值体系重塑。而防御的思路主要围绕应对三大贝塔的反复，对冲这一风险的最优选是自主可控（内资定价、经济弱相关）。

年末攻守转换，继续推荐“以矛为主、以盾为辅”的“哑铃型”策略：

矛——低位反转：建材/厨电（竣工修复）、地产/非银（信用纾困）、医疗器械/服务（防疫优化）、黄金/恒生科技（海外衰退、国内复苏）

盾——自主可控：航空装备、半导体。

12月金股组合

1、天铁股份：减振主业边界拓宽，锂业务垂直一体化发力开启新征程。

2、天顺风能：盈利拐点已现，海风布局加速。

3、泰嘉股份：锯切龙头，定增布局光伏+储能打开第二成长曲线。

4、志特新材：异地市场扩张+爬架配套率提升推动公司持续快速成长。

5、蒙娜丽莎：利润率率先修复，明年收入端有望回归正增，低估值优质龙头。

6、坚朗五金：利空基本出尽，公司长期发展战略清晰，短期内有望重回快速增长通道。

7、仙鹤股份：中期布局消费，成长路径清晰；短期新增产能落地&成本回落预期显现，利润有望加速释放。

8、中牧股份：央企背景综合型动保龙头，高成长有望持续。

9、回盛生物：兽用化药龙头业绩转暖趋势确定，重回高成长可期。

10、宁波银行：兼具稳健与高成长，估值底部迎配置良机。

11、华发股份：拿地聚焦上海，优质土储助力销售持续跑赢行业。

12、滨江集团：深耕杭州且持续补仓成长可期，财务稳健融资成本低安全性强。

13、保利发展：龙头央企受益于行业出清 ，基本盘稳固毛利率有望提升。

风险提示:1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。

/ 配置建议/

12月策略观点：年末，低位价值还会领跑

过去四周，地产链、金融股轮番出击，上证50以近10%的涨幅领涨。这番景象，与历史上很多次年末都很相近，熟悉的年末，熟悉的节奏。

熟悉的年末，熟悉的节奏？低估值占优的本质

首先，估值切换解释不了低估值领涨。由于不同标的业绩增长差异极大，估值切换过程中，“低估值”完全可以变成“高估值”，“高估值”也完全可以变为“低估值”。其次，年末低估值占优的规律，其实也没那么有效。若单纯看统计的结果，历史上，四季度后半段明显呈现出大盘价值占优的特征；但若拆分各年度的具体情况，大盘价值显著跑赢主要集中在少数年份（比如2011/2012/2014/2017年），并没有想象中那么强的普遍性。第三，年末行情背后的一个核心特征，是股价与业绩的背离。从全年的维度看，每年11-12月上市公司股价与业绩的相关性最低的时期。即业绩窗口期过后，当期业绩对于股价涨跌的解释力下降；而股价可能开始提前反映来年的盈利和估值预期。

总结下来就是：第一、年末，低估值风格占优只是个统计学的结论，并不是“金科玉律”；第二、年末真正的“异常”，其实是股价与当期业绩脱钩，并提前反映来年的业绩预期；第三、估值切换、资金行为都是“噱头”，排除熊市，低估值在年末显著跑赢是需要基本面条件的，要么是信用预期改善（2012/2014年），要么是来年经济增长预期向好（2016/2017年）。

年末攻守转换，低位价值还会继续领跑

重复一下《攻守之势，异也》中的结论：二次筑底后，三大基本面贝塔（美元紧缩、地产信用、疫情形势）负反馈结束，A股进入攻守转换期。必须要看到，不同于5-6月的空间、预期和现实共振，Q4市场更接近空间+预期都具备，而现实缺位。

但正如上文所言，年末A股的市场特征，恰恰是“不看现实（当期业绩），看预期（来年增速）”。由此，只要预期层面不出现重大折返，A股年末攻守转换的进程就不会终结。按照这样的逻辑，进攻的方向还是应该押注在低位反转上，港股>A股，地产链>核心资产>出行链。下一阶段，驱动低位价值继续回升的动力来自于：房企信用风险修复、竣工链回暖、年末重要会议预期、中国特色估值体系重塑。而防御的思路主要围绕应对三大贝塔的反复，对冲这一风险的最优选是自主可控（内资定价、经济弱相关）。

年末攻守转换，继续推荐“以矛为主、以盾为辅”的“哑铃型”策略：

矛——低位反转：建材/厨电（竣工修复）、地产/非银（信用纾困）、医疗器械/服务（防疫优化）、黄金/恒生科技（海外衰退、国内复苏）；

盾——自主可控：航空装备、半导体。

/十二月金股组合/

1、天铁股份（300587.SZ）：减振主业边界拓宽，锂业务垂直一体化发力开启新征程

1）锂业务垂直一体化发力贡献第二增长极。2018年收购烷基锂龙头昌吉利，近两年产销量约3000+吨，合肥新增5万吨锂盐、3800吨烷基锂项目预计23年逐步投产。2022年4月收购西藏中鑫21.7%股权并签订优先供应协议，夯实资源端供应保障。

2）轨交减振领军企业，实现轨交减振全系列产品布局，隔离式橡胶减振垫、橡胶套靴等产品广泛应用于高铁、城际铁路及城市轨交项目，合作城市达40座。同时积极布局建筑减隔振、轨交装备制造等协同领域，业务边界逐步拓宽；

投资建议：预计公司22-24年归母净利润为5.0/7.5/11.4亿元，对应PE为22.7/15.3/10.0倍。采用分部估值法对两大板块进行测算，2022年目标市值135亿元，对应目标价13元/股。

风险提示：产能投放不及预期；下游需求不及预期；技术路径变动等

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月28日发布的《天铁股份（300587.SZ）：减振主业边界拓宽，锂业务垂直一体化发力开启新征程》报告。

2、天顺风能（002531.SZ）：盈利拐点已现，海风布局加速

1）公司订单充裕，生产饱满，2023年产能有望实现充分释放。前三季度由于行业装机受疫情影响，公司出货节奏略微不达预期，盈利承压。当前公司在手订单充裕，生产饱满，这为年底实现交付目标提供了有力保障。同时2022年风电招标量大超预期，有望助推明年装机需求实现高增，公司作为塔筒龙头，2023年产能有望实现充分释放，带动出货规模高增；

2）海风布局也有望巩固公司龙头地位。海风方面，公司海内外同步布局海工产能，射阳在建+新基地布局立足国内，德国海工基地辐射欧洲及周边海外市场，基地投产后有望打造公司业务新增长极。近期公司成立了全资子公司#天顺海工装备（江苏）有限公司，静候公司海风产能放量。公司在陆风方面已经充分证明自己竞争实力，我们预计公司的海风布局也有望巩固公司龙头地位。

投资建议：预计 2022~2024 年实现归母净利润 8.08/20.42/21.76 亿元，对应PE估值 31/12.5/11.5 倍，维持“买入”评级。

风险提示：行业需求不及预期，钢价不及预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月28日发布的《短期承压不改长期趋势，看好塔筒龙头长期发展》报告。

3、泰嘉股份（002843.SZ）：锯切龙头，定增布局光伏+储能打开第二成长曲线

1）锯切业务：积极拓展海外市场，出口实现高速增长。锯切行业国产替代趋势明显，国内厂商依托优质的产品、本土化服务以及性价比优势打造强劲的竞争力，龙头企业在国产替代中充分受益。公司依托全尺寸生产技术以及国内外市场协调发展，锯切业务2021年市占率已达国内第一、世界第三。公司坚持国内+国际协同发展，国内市场收购美特森，发挥协同效应，推动公司市占率加速提升，海外市场因俄乌战争，导致欧洲产能供给短缺，公司出口有望维持高速增长。

2）新能源业务：光伏&储能行业高景气，收购雅达有望显著拉升公司业绩。在光伏、储能行业高速发展的背景下，光伏逆变器、光伏优化器、储能pcs作为其关键必选部件，未来有望迎来高速发展。雅达为全球电源行业领先企业，具备30年行业积淀，曾为艾默生在中国的主要生产基地，2014-2021年年均营业收入约25亿元，主要产品为充电器、定制电源、变压器、光伏优化器、光伏逆变器、储能变流器等，目前已与多家世界500强及业内顶尖企业建立合作关系，包括华为、苹果、惠普、美国先进能源等头部客户。雅达并表后，公司定增募投2.42亿元新能源项目达产，将助推公司业绩和资产规模大幅提升。

投资建议：我们预计2022-2024年公司实现归母净利润1.41、2.21、3.14亿元，同比增长101.5%、57.4%、41.7%，对应PE为33.6X、21.4X、15.1X。公司为国内锯切工具龙头，在国产替代趋势下有望充分受益，在俄乌战争背景下海外市场有望维持高速增长；同时，公司光伏逆变器+优化器+储能pcs布局顺畅，收购雅达有望显著拉升公司业绩，维持“买入”评级。

风险提示：锯切业务下游市场需求不及预期、国外业务拓展不及预期、募投项目建设不及预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月30日发布的《泰嘉股份：业绩大超预期，定增项目绑定大客户布局光伏+储能》报告。

4、志特新材（300986.SZ）：异地市场扩张+爬架配套率提升推动公司持续快速成长

1）受益于政策提倡和自身优势，铝模板渗透率有望持续提升。铝模板作为可循环利用的材料，且报废后不产生建筑垃圾，符合绿色建材的发展大方向。另外，铝模板自身优势较强，具体表现为周转次数高（铝模板周转次数150-200次，木模板5-6次）、经济性好、施工质量好、施工简便等等，内外部因素共同推动铝模板持续替代木模板。

2）信息化系统赋能公司管理，隐形壁垒突出。公司的核心竞争力体现在高周转上，租赁是铝模板行业的主流经营模式，相较于传统的销售模式而言租赁模式下管理链条拉长，难度增大，行业壁垒相应抬高，周转是各企业比拼的关键要素。志特新材花费6年时间自主打造了一套信息化系统，配套高效管理不断优化公司模板的利用率、周转率、损耗率等经营指标，业内同行难以模仿，当前公司模板周转率及相应的利润水平已明显领先于同行。

3）公司后续业绩增长点主要来自两方面，第一是异地市场扩张，公司目前主要业务区域在华南，后续计划通过在当地寻找具备客户资源的销售团队、自身输出管理系统进行华东、华中、西南等区域的快速扩张，第二是开展协同性的爬架租赁业务，当前爬架业务刚刚起步，配套率较低，未来公司持续发力爬架与铝模的配套销售，有望自此开启第二成长曲线。

投资建议：预计公司 2022-2024 年营收分别为 18.1 亿、24.5 亿、34.0 亿，归母净利润分别为 1.9 亿、2.6 亿、3.7 亿，对应 PE 分别为 30X、22X、16X，公司软实力壁垒较高，业绩处于爆发期，维持“买入”评级。

风险提示：异地扩张不及预期或地产下滑超预期带来的业绩不兑现风险；铝价快速上涨风险。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月27日发布的《志特新材（300986.SZ）：收入逆势增长，持续看好长期成长性 》报告。

5、蒙娜丽莎（002918.SZ）：利润率率先修复，明年收入端有望回归正增长，推荐低估值瓷砖优质龙头蒙娜丽莎

1）能源涨价叠加环保管控推动行业格局出清提速，利好头部企业。近两年来瓷砖各大产区环保政策不断加码，叠加天然气、部分原材料价格大幅上涨，中小落后企业被迫退出，2022年行业停窑量约40%，停窑超过1年将难以复产（排放指标难以申请），行业出清进程加快，利好头部企业。

2）内外环境改善带来利润率修复，叠加公司估值处于历史低位，性价比突出。假设天然气价格维持高位、公司收入零增长，今年以来公司持续推进降本增效工作，单抓内部管理就能带来利润率的改善；另外Q3以来天然气价格见顶回落，外部环境有所好转，公司收入端个位数下滑，预计23年收入端止跌回正。当前公司估值处于历史低位，存在修复空间，在建材中具备性价比和确定性。

投资策略：公司管理稳健，现金流较好，2022 年集中计提资产减值，降本增效系列措施执行下 Q3 利润率明显恢复，预计 2022-2024 年归母净利润分别为-1.4 亿元、6.88 亿元、11.2 亿元，对应 PE 估值-39.4、8.0、4.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：地产需求持续大幅下滑风险；原材料大幅涨价风险。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月26日发布的《蒙娜丽莎（002918.SZ）：降本增效利润率提升明显，现金流表现优异 》报告。

6、坚朗五金（002791.SZ）：利空基本出尽，公司长期发展战略清晰，短期内有望重回快速增长通道

1）行业格局有所改善，坚朗作为龙头经营韧性强，份额有望持续提升。建筑五金体量庞大且高度零散，具体表现为格局分散、产品SKU众多、下游客户及订单零散，单一品类难以支撑全国化渠道和服务，因此具备产品打包优势和渠道优势的企业能够更好对接和服务客户，竞争力强劲。近两年受原料涨价、地产下行等影响，小企业持续退出，而像坚朗这样的平台型企业经营韧性较强，公司战略清晰且与当下市场环境高度适配，份额有望持续提升。

2）公司利空基本出尽。近两年公司传统建筑五金业务受地产下滑拖累，且公司正处在非房业务转型期叠加渠道下沉期，存在费用前置，但从Q3情况来看，利空因素已基本出尽，公司经营开始好转，表现为利润端改善、现金流回正、收入端逐步企稳预计明年回归正增长。加上公司本身风险资产较少，属于建材板块优质标的。

3）后续扩张思路清晰，长期成长能力突出。公司长期发展战略清晰，主要为三方面：（1）渠道持续向地级和县级市场下沉，充分挖掘下沉市场业务潜力；（2）不断强化平台型企业和产品集成供应优势，截至目前公司向建筑配套件集成供应商的战略转型已初见成效，产品一体化供应能显著提升客单值，且智能家居等新品种经过3-5年的市场培育陆续步入放量期，对冲了传统五金类产品收入的下滑；（3）开拓非房业务场景，公司传统五金类产品与地产关联度较高，随着新产品、新场景、新市场的开发，酒店等非房业务占比还将长期不断提升。

投资建议：预计公司 2022-2024 年净利润分别为 1.5 亿元、2.6 亿元、4.2 亿元，对应 PE 分别为 174X、99X、61X，维持“买入”评级。公司扩张思路清晰执行力强，现金流转正，风险资产较少，长期成长能力突出，平台型企业历史估值存在明显溢价。

风险提示：新品市场开拓进度不及预期风险；原材料价格大幅波动风险。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月28日发布的《坚朗五金（002791.SZ）：坚定布局非房业务，逐步走出转型阵痛期》报告。

7、仙鹤股份（603733.SH）：中期布局消费，成长路径清晰；短期新增产能落地&成本回落预期显现，利润有望加速释放

1）产品矩阵拓宽打开成长空间。公司多品类布局、突破成长瓶颈，而这背后考验的是产品研发、柔性化生产和销售能力。此外，公司产品结构向食品医疗、日用消费等赛道切换，C端产品占比提高，产品结构持续优化。

2）成本压力仍存，回落预期显现。仙鹤股份原材料成本占比为51.5%，能源动力成本占比为15.0%。目前能源及原材料价格仍处高位，但Arauco 156万吨浆厂计划12月中旬试产，2023H1纸浆增量达全球5%以上，而整体需求稳定，我们判断供需矛盾凸显将驱动浆价向下。根据我们测算，浆价下跌100美金，表观吨净利可提升约500元/吨。此外人民币汇率波动会对木浆采购成本造成直接影响，根据我们测算，若人民币汇率升值5%，仙鹤木浆采购成本相较2022H1将降低0.57亿元。

3）短期产销稳健，利润修复逻辑明确。特种纸赛赛道下游高度分散、直接对接消费，需求韧性强。且受益于行业集中度提升，公司Q4预计销售稳健，预计全年本部销量可达约81万吨、夏王销量可达约33万吨，但由于原材料、木浆仍在高位，预计Q4吨盈利环比略下滑。展望明年，根据我们预测，本部销量有望实现约108万吨左右（夏王销量仍为约33万吨），成本压力下行背景下，吨净利逐季提升叠加新增产能贡献，净利润有望迎来修复。

4）长期产能扩张有序，成长路径清晰。目前广西和湖北项目逐步建设，预计2022-2025年销量分别约98万吨、125万吨、170万吨、200万吨（夏王折算1/2），4年CAGR25%以上，且主要布局食品医疗、日用消费等赛道。广西、湖北项目林浆纸一体化，预计2025年木浆自给率可超40%，成本管控将显著优于竞争对手。

投资建议：布局消费，成长路径清晰，特种纸赛道龙头地位持续加强。产品布局消费且成长路径清晰，预计2023-2024年归母净利润分别为13.9亿元、18.3亿元，对应PE为15.2X、11.0X，维持“买入”评级。

风险提示：纸浆价格高位超预期，疫情反复，产能释放节奏低于预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年6月23日发布的《仙鹤股份：把握盈利拐点，长期成长突出》报告、2022年8月19日发布的《仙鹤股份：环比修复明确，成长路径清晰》报告，2022年10月29日发布的《仙鹤股份：盈利环比提升，浆价下行预期增强》报告和2022年11月28日发布的《轻工制造：2023年竣工或乐观，人民币升值降低纸浆采购压力，看多纸浆线、家居》。

8、中牧股份（600195.SH）：央企背景综合型动保龙头，高成长有望持续

1）央企背景动保龙头，业绩跑赢行业。中农发旗下唯一动保上市平台，深耕动保业务80余年，业务涵盖兽用生物制品、兽用化药、饲料及饲料添加剂及贸易四大板块。2021/2022Q1~Q3分别实现营收53.02/ 41.25亿元，同比分别+6.06%/ +5.63%，分别实现主业净利润（剔除金达威投资收益）3.45/3.26亿元，同比分别+61.82%/ +1.03%，业绩表现跑赢行业。

2）疫苗紧抓市场化机遇，化药保持高成长。疫苗业务紧抓口蹄疫市场苗发展机遇，2021年市场苗主打产品欧倍佳上市至今，市占率快速提升，支撑疫苗业务结构优化盈利改善；化药业务受益于饲料端禁抗对治疗类兽药需求推动以及新版GMP执行背景下行业集中度逐步提升，近年来增长亮眼，同时高毛利制剂占比快速提升。

3）与牧原强强联合，有望打开规模养殖企业合作成长新空间。公司于2022年4月公告公司以、南京药业拟与牧原共同出资设立中牧牧原，设立后拟投资建设中牧牧原动物药业有限公司南阳生产基地项，建设投资高达4.7亿元，未来除牧原外其余规模企业合作空间亦可期。

4）非洲猪瘟研发上市有序推进，公司有望受益。由兰研所牵头研发的非洲猪瘟亚单位疫苗目前处于应急评价准备工作阶段，中牧作为多次重大疫病首批生产企业，有望受益于非瘟疫苗大单品增量空间。

投资建议：预计公司FY2022-2024归母净利润5.4/7.3/10.0亿元，对应PE 25X/ 19X/ 14X，维持“买入”评级。

风险提示：养殖业疫病爆发风险；产能建设不及预期风险；客户拓展不及预期的风险等。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月29日发布的《中牧股份：收入增长提速，全年业绩表现可期》报告。

9、回盛生物（300871.SZ）：兽用化药龙头业绩转暖趋势确定，重回高成长可期

1）兽用化药龙头，充分受益于饲料端禁抗。兽用化药龙头，制剂销售规模行业领先，2020、2021H1充分受益于饲料端禁抗，收入规模分别同比大幅增长81.98%、86.78%，显著提速。2021/2022Q1~Q3分别实现营收9.96/6.71亿元，同比分别+28.14%/-9.98%，实现归母净利润1.33亿元/2640.60万元，同比分别-11.52%/-77.95%，其中2022Q3单季度实现营收2.74亿元，同比+30.59%，实现归母净利润1989.33万元，同比+8.11%。

2）盈利水平稳步修复，Q4起有望重回高成长轨道。

（1）成本压制因素逐渐解除：原料药行业价格在2022Q1起逐步回落至正常水平，预计Q4原料药成本压制影响因素解除；

（2）产能利用率稳步提升：公司IPO制剂与泰乐菌素原料药产能于年内投产，随产能规模扩张，规模效应有望持续体现；

（3）产品结构有望优化：下游养殖盈利水平提升，泰万菌素等高端产品销售仍在恢复过程中。综上预计未来盈利水平持续改善。

3）大环内酯类产品布局全面，龙头优势巩固。公司从制剂稳步向上游原料药延伸，现有泰万菌素产能240吨，泰乐菌素产能1000吨（IPO项目），另外转债600吨泰万菌素以及1000吨泰乐菌素项目建设仍稳步推进，大环内酯类产品上下游基本布局完毕。原料药产能逐步释放预计可充分保障产品质与供给，成本把控能力亦有望提升。

4）研发能力卓越，新品持续推出，宠物等多领域发力。优势领域猪用产品日益丰富，2022年泰地罗新注射液（仔猪保健用途为主）上市，同时从猪用逐渐向家禽、水产、宠物、反刍等领域拓展，目前在研宠物药项目20余项。工艺研发推动公司生产工艺持续提升，2022H1泰万菌素原料药发酵效价和批次平均产量较2021年分别提高 4.5%和6.7%，生产效率实现改善。

投资建议：预计公司FY2022-2024归母净利润7074.9万元/2.4亿元/3.2亿元，对应PE 51X/15X/11X，维持“买入”评级。

风险提示：养殖业疫病爆发风险；产能建设不及预期风险；新品推广不及预期风险等。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月25日发布的《回盛生物：Q3收入增长亮眼，盈利处于稳步恢复阶段》报告。

10、宁波银行（002142.SZ）：产品全线发力，国窖保证营收基本盘，特曲提供第二增长极

1）基本面穿越周期，核心优势不变：1）管理层稳定+公司治理优异；2）立足江浙+严格风控。3）“以客户为重心”，专业服务提升粘性。全员访客制度、五管加二宝”、抓核心客户及主账户（积极沉淀活期存款）。

2）基本面角度：2023年其经营环境、业绩均有望改善

（1）规模高增长增长可持续，物理网点、各项业务均有持续快速扩张的潜力；

（2）息差率先触底，未来或稳定甚至小幅提升。宁波银行的贷款期限较短，5年期以上贷款占比仅15%上市银行最低，重定价节奏快，息差已于今年中期触底（多数银行于23Q1触底）；此外高收益贷款替代票据+加大高收益贷款投放（小微租赁、个人经营贷、消费信贷、消金公司）+活期存款的沉淀好均有利于息差的稳定。

（3）资产质量稳定，地产相关风险敞口较小（按揭、对公房地产贷款占比分别仅4.6%、3.9%）。且今年加大了不良认定力度，这一因素明年有望消退，各报表指标有望稳定改善。

（4）中收：2021年手续费增速高基数也在2022年消化完毕，未来若市场回暖，可快速上量，正向贡献业绩。

3）中长期看，中性测算未来3年可实现16%左右营收、18%左右利润增速，稳定回报投资者。中性测算可实现16%左右营收、18%左右利润增速。

投资建议：宁波银行基本面穿越周期，未来有望继续稳健、高成长。当前23PB仅1.19x，过去3年其PB估值的平均数与中位数均在1.6x，修复空间大，估值触底迎配置良机！

风险提示：宏观经济下行压力加大，金融监管超预期，出口下行压力超预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险请详见2022年10月27日发布的《宁波银行：宁波银行：兼具稳健与高成长，估值触底迎配置良机》完整版报告。

11、华发股份（600325.SH）：拿地聚焦上海，优质土储助力销售持续跑赢行业

1）销售规模扩张迅速，销售同比表现领先行业。公司全口径销售金额从2015年的133亿元跃升至2021年的1219亿元，6年CAGR达44.7%。公司在2022年行业下行环境下表现亮眼，公司2022年1-10月累计销售金额为840.7亿元，同比降幅较9月进一步缩窄至7.8%，大幅领先TOP100房企整体44.6%的降幅。规模位列中国房地产企业第18名，同比提升20名。

2）土储质优量足，逆势大幅于上海拿地，将持续受益于竞争格局改善。公司今年1-11月共获取20幅地块，拿地金额441亿元，权益金额295亿元，权益货值586亿元；截至10月累计货值位列克而瑞TOP100第14位。整体税后拿地毛利率回升至19.1%。分结构看，1-11月公司在上海拿地金额266亿元，权益金额225亿元（占76.3%），权益货值453亿元（占77.3%）。公司逆势于核心城市增储、深耕高能级城市，将持续受益供给侧出清。

3）国资背景的大股东提供强力财务支持，公司流动性无忧。公司大股东华发集团是珠海地方国企，集团近两年共增资公司近300亿元。国资背景下公司近年综合融资成本呈现下降趋势，2021年为5.8%，未来有望得到进一步压降。截至2022Q3，测算有息负债规模为1246亿元，较去年年末小幅降低3.0%，三道红线维持绿档。

投资建议：我们预计公司22/23/24年营收分别为635.3/706.8/873.0亿元；归母净利润分别为32.8/35.3/39.9亿元；对应的EPS为1.55/1.67/1.88元/股；对应PE为6.1/5.6/5.0倍。维持公司10倍PE估值，公司合理价格为15.5元/股，对应市值为328.6亿元人民币。

风险提示：房地产政策放松力度不及预期；拿地规模及毛利率不及预期；疫情反复超预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年8月13日发布的报告《公司深度（600325.SH 华发股份）：全国化扩张途中的“中而美”地方国企》、2022年9月29日发布的报告《华发股份（600325.SH）：2022年逆势加仓上海，货值充裕推动销售向好》报告、2022年10月30日发布的报告《华发股份（600325.SH）：三季度业绩正增长，拿地聚焦华东加强销售韧性》。

12、滨江集团（002244.SZ）：深耕杭州且持续补仓成长可期，财务稳健融资成本低安全性强

1）土储质优量足，且积极加码杭州，有望受益于利润率改善和竞争格局优化。截止2022H1杭州土储占比超六成，且公司持续补仓，今年在杭州三批集中土拍中共斩获26宗地块，补充货值约880亿元。今年前三季度公司新增土储33宗，拿地金额近569亿，规模在行业排名前列，拿地利润率较过往提升，并为未来的供货形成强力的支撑。

2）行业下行周期，公司销售显著跑赢行业。2022年1-10月公司实现销售额1182亿元，同比下降仅16%，实现权益销售金额709亿元，同比增长4.3%，是少数实现正增长的房企，全口径销售额排名13名。公司全年销售目标1500~1600亿元，截止10月已经完成74~79%。考虑到Q4是公司推盘高峰，加上杭州新盘去化率较高，我们认为全年销售目标有望达成。

3）融资结构健康，三道红线近三年均维持绿档。截止2022H1，综合融资成本从去年末的4.9%下降至4.7%，创历史新低。2022年来共发行两笔超短融、两笔短融和两笔中期票据，票面利率在3.55%~5.8%。

4）产品力与品牌力强，项目去化快溢价高。

投资建议：我们预计2022/2023/2024年公司营业收入490.7/620.8/769亿元；归母净利润为 36.5/44/53.8亿元；对应 EPS 分别为1.17/1.41/1.73元，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响超预期，政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年8月25日发布的报告《滨江集团（002244.SZ）：握窗口期在杭州积极补仓，销售显著跑赢行业》、2022年8月28日发布的报告《滨江集团（002244.SZ）：业绩微增符合预期，销售拿地表现显著强于行业》报告、2022年10月27日发布的报告《滨江集团（002244.SZ）：业绩增长超预期，持续加仓杭州销售跑赢行业》。

13、保利发展（600048.SH）：龙头央企受益于行业出清 ，基本盘稳固毛利率有望提升

1）销售表现优于行业。公司2022M1-10实现签约额3631.1亿元(YoY-21.1%)，销售面积2181.7万方（YoY-23.8%），销售均价1.67万元/平（YoY+3.5%），销售额位列克而瑞排行榜行业第二，较2021年提升2名。前10月百强房企销售额同比下滑44.6%，公司销售显著跑赢行业。

2）投资积极且更加聚焦核心城市。2022年M1-10公司新拓展了78个项目，新增容积率面积868.2万方（YoY-61.9%），拓展金额1411.5亿元（YoY-7.3%），楼面均价1.6万/平（YoY+143%），拿地规模居于行业前列。前三季度公司在核心38城拿地金额占比90%，上海、厦门和广州占比超45%，土储质量进一步优化。

3）三条红线维持绿档，融资优势显著。截止2022Q3，公司有息负债3639亿元(YoY+6.7%)；货币资金1303亿元(YoY-1.3%)。剔预负债率66.4%，净负债率73%，现金短债比1.9倍，均符合三道红线标准。截止2022H1公司有息负债综合成本4.32%，Q3共发行公司债33亿元，中期票据25亿元，平均融资成本仅2.9%，推动公司融资成本继续下行。

投资建议：考虑到公司作为央企龙头，经营稳健融资优势显著，且公司在核心城市积极拿地，土储质量不断优化，我们认为公司未来有望保持销售规模、提升市占率、拿地毛利率修复，进而带动利润进一步改善。我们预测公司2022/2023/2024年营业收入为3281.6/3689.4/4079.6亿元，归母净利润分别为274.8/289.6/315.7亿元，对应摊薄EPS为2.3/2.42/2.64元/股，当前股价对应2022年动态PE7.8x。我们认为公司合理市值为2748亿元，对应目标价格23元/股，对应2022年PE10倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响超预期，政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期。

文中观点依据国盛证券研究所已发布的研究报告，具体内容及相关风险提示详见2022年10月30日发布的报告《保利发展：业绩小幅下滑，核心38城拿地占比九成》。

/ 风险提示/

1、全球疫情超预期发展；2、海外市场波动加剧；3、宏观政策和监管环境超预期变化。

具体分析详见2022年12月1日发布的《12月策略观点&金股推荐：年末，低位价值还会领跑》报告

分析师:王程锦 

执业证书编号：S0680522070004

邮箱：[e-mail]

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